穩定幣巨頭Circle 今日上市，IPO認購火爆上調發行價至31美元 投資價值和風險幾何？

根據美國證券交易委員會周三提交的檔案，穩定幣發行人Circle公司的基礎發行股數已增至3400萬股。發行價也將從目前的每股27至28美元，上調至每股31美元，Circle將於今日正式上市。

穩定幣發行人Circle美國IPO股票發行價被定在31美元，融資11億美元。當地時間6月4日，據媒體報導，根據美國證券交易委員會周三提交的檔案，穩定幣發行人Circle公司的基礎發行股數已增至3400萬股。發行價也將從目前的每股27至28美元，上調至每股31美元，總融資預計11億美元。
按該價格計算，Circle 的市值將達到 69 億美元。如果計入員工股票期權、限制性股票單位和認股權證，該公司的完全稀釋估值約為 81 億美元。

商業模式

在美國，USDC將自己定位為加密貨幣生態系統與傳統金融之間的合規橋樑。在歐盟，MiCA的實施——以及由此導致的USDT等不合規穩定幣從主要受監管交易所下架——為USDC成為該地區領先的穩定幣鋪平了道路。
Circle的商業模式簡單而誘人：公司發行與美元1:1錨定的USDC穩定幣，將使用者存入的600億美元投資於短期美國國債，賺取無風險收益。
公司主要投資於美國國債（85%由貝萊德的CircleReserveFund管理）和現金（10-20%存於全球系統重要性銀行）。這種模式利潤豐厚，2024年產生了約16億美元的利息收入（“儲備收入”），這佔Circle總收入的99%。

合規穩定幣投資價值幾何？

投資者最關心的問題之一無疑是——Circle投資價值幾何？

從基本面看，2023年Circle淨利潤約2.68億美元，2024年淨利潤約1.56億美元。盈利模式就是簡單的“吃利息”，每一枚發行的USDC都有1美元的法定貨幣儲備支援。Circle將這些儲備金存放於安全的短期資產中，例如美國銀行存款和由貝萊德管理的短期美國國債基金，在高利率環境下可產生可觀的利息收益。根據招股書資料，2024年Circle總營收約16.76億美元，其中99%（約16.61億美元）來自USDC儲備產生的利息收入。

可見，除了交易量（進入USDC的總資金），Circle的利潤與美元短期利率具有極高的關聯性。事實上，這兩年是公司集中盈利的階段，此前的2019年則淨虧損約1.79億美元，主要因為當年出售旗下交易所Poloniex造成一次性損失。

Circle之所以IPO，不僅僅是因為投資方的退出訴求，也因為其作為合規穩定幣發行商具備IPO的資質。相對而言，最大穩定幣USDT的發行商Tether反而因為不透明、不合規無法IPO。

Tether長期以來被批評其儲備資產成分不透明，直到近幾年才開始發佈“證明檔案”。然而即使發佈，也並非嚴格意義上的“審計報告”。此外，Tether的儲備資產結構不合規，公司曾承認並未全部以美元現金支援USDT，一度將商業票據、加密資產甚至部分“給關聯方的貸款”作為儲備，這類資產波動性高，透明度低，難以通過美國證券監管體系的信任評估。

Tether還存在嚴重的歷史合規問題。2021年，該公司與Bitfinex因隱瞞8.5億美元損失，被紐約總檢察長罰款1850萬美元。多國監管機構（如美國、英國、加拿大、新加坡）對USDT的合規使用一直存疑。若申請IPO，這些歷史記錄將面臨全面調查，可能影響Tether估值或上市審批。

估值貴不貴？

按照IPO的發行定價和Coinbase簡單做了下對比，基本在合理區間，但兩個商業模式有較大差異，只能做個參考。

USDC市場規模的YoY增長率高達80%+，這高於Tether和同行平均水平。

川普+獨特性+市場Fomo

① 川普期望使用加密貨幣來解決部分美債問題，最近也在推進《GENIUS法案》。

② 和Coin關係密切，Coin可以說是老美認證交易平台，Circle又是穩定幣合規上市第一家

③ 隨著比特幣牛市，市場大機率會FOMO

投資風險

1、首先，Circle看似"印鈔機"的商業模式存在嚴重缺陷。

首先，Circle營收非常依賴利率的表現。以4.75%回報率計算，600億美元的USDC大約可以收穫28.5億美元，這大約是Circle在不承擔任何風險的情況下能獲得的收益。

但當利率下降時，問題就出現了。維持這些收益的成本（就風險而言）會更高。承擔過度風險可能非常誘人。還有來自競爭對手的壓力，他們可能願意犧牲大部分儲備收入來換取市場份額。

與此同時，Circle的表現還和波動劇烈的更廣泛加密市場息息相關。

由於Terra和FTX平台的崩潰，Circle在2022年虧損7.688億美元；2023年，在Circle 合作夥伴矽谷銀行破產後，USDC拋售壓力上升，直接導致USDC的市值減半（與Coinbase協議簽訂時間點）。

2、股東套現。

據CNBC 報導，Circle IPO中現有股東出售60%的股份（初始1440 萬股，後上調至1920萬股），遠高於典型科技公司IPO。報導指出，風投機構近年來的回報率較低，IPO提供了一個難得的流動性機會，尤其是在加密貨幣市場波動較大的背景下。

股東可能擔心Circle在穩定幣市場的份額難以進一步擴大，因此選擇在IPO熱潮中套現。

這麼高的比率的股份出售在科技股中實屬罕見，之前還要追溯到2012年Facebook上市，當時原始股東套現了57%。

3、監管和國債影響

① 歐盟MiCA要求穩定幣發行人持有 60%現金存款，擔心美國的監管法案對現金比率有更加嚴格要求影響其收入。

② 短期的美債收益率下降對其收入的影響。更多監管、政策風險可以參考Circle招股書。 (invest wallstreet)