財富FORTUNE—劉強東盯上這個兆級新市場

有這樣一種數位資產，既能媲美法幣的穩定性，也能搭上區塊鏈的“高速列車”。它的價值與美元等法幣緊緊掛鉤，所以不太會像比特幣那樣大起大落。同時，它利用了區塊鏈技術安全、快速轉帳的優勢，不受銀行上下班或國界的限制。而且它還能被“程式設計”，預設一些規則，讓付款、轉帳等操作在滿足條件時自動完成，讓金融服務變得更聰明、更高效。

這種資產就是最近爆火的穩定幣。繼新加坡和歐盟推出針對穩定幣的監管框架之後，中國香港和美國近期都緊鑼密鼓地對其予以“收編”：中國香港的《穩定幣條例》5月30日正式刊憲，為法幣穩定幣發行人設立發牌制度，並將在8月1日生效，而在十天前的5月20日，美國參議院通過了《引導和建立美國穩定幣國家創新法案》（GENIUS Act）。

搶在美國之前，中國香港成為全球首個對法幣穩定幣實施全鏈條監管的司法管轄區，宣告一場新的圍繞數字貨幣世界話語權的全球競賽正式開始。同時，商業層面的機會也初露崢嶸。

在6月17日的一場分享會上，京東創始人劉強東談及京東的六個創新項目，其中之一就是穩定幣。他表示，希望在全球主要貨幣國家都申請穩定幣牌照，借此實現全球企業之間的匯兌，能把全球的跨境支付成本降低90%，效率提高到10秒鐘之內，“現在企業之間匯款平均需要2天到4天時間，成本也挺高。B端支付做完之後，我們就會朝C端支付滲透，希望有一天大家在全世界消費的時候可以用京東穩定幣來支付”。

“區塊鏈上的現金”，實質應為支付結算工具

在相關規則明確後，市場預期今年內可能就會出現首隻合規的港元穩定幣。春江水暖鴨先知，網際網路大廠已先行快速反應。

近日，螞蟻數科啟動申請香港穩定幣牌照。同時，螞蟻集團旗下國際業務部門也計畫在新加坡和中國香港申請穩定幣牌照。京東集團方面，其子公司京東幣鏈科技已成功入選香港金融管理局於去年公佈的首批“穩定幣沙盒”項目，其測試方案已進入支援多終端應用場景的第二階段，公司據稱正與香港金管局及其他相關司法轄區的監管機構保持密切溝通與合作，致力於推動其穩定幣業務在全球範圍內的合規發展。

香港財政司司長陳茂波透露，在《穩定幣條例》生效後，香港金管局將盡快處理收到的牌照申請，以便合資格的申請人開展其業務，“香港穩慎推進穩定幣發展，為全球穩定幣市場提供新的範式，為國家金融發展提供經驗和參考。”他舉例說，香港採取了更開放的模式，允許持牌發行人可選擇不同法幣幣種，作為發行穩定幣的錨定法幣，有利於吸引更多全球不同地方機構按實際應用場景在港發行穩定幣，將大大提高有關活動的流動性和香港市場的競爭力。

值得注意的是，中國香港、美國等地銀行存款準備金率都已接近零，但穩定幣發行機構卻都被要求必須持有100%的等值儲備資產。這種顯著差異或許主要源於兩點：一方面，銀行業監管體系已相當成熟嚴格，且銀行存款的流動性更加穩定可控；另一方面，穩定幣本身不支付利息，但交易卻極其頻繁快速。因此，境外監管機構實際上是將穩定幣視為“區塊鏈上的現金”，這一定位可為整個去中心化金融（DeFi）體系建構一個更堅實和可信的底層基礎。

‌穩定幣的主要用途集中在加密資產交易、跨境支付、DeFi及傳統金融領域應用‌。對於穩定幣合法化，上海新金融研究院副院長劉曉春撰文指出，這將為新興經濟領域提供新結算工具，同時也要防止此類創新結算工具對主權貨幣和金融市場產生負面衝擊。關鍵是釐清穩定幣性質，即法幣穩定幣是支付結算工具，與證券類代幣等嚴格區分，加強儲備資產監管和資訊披露，加強反洗錢、反恐融資等要求。

“零成本資金套利”商業模式的A面與B面

網際網路大廠紛紛入局的一大驅動力是，穩定幣發行機構的商業模式本質是“零成本資金套利”——當使用者用法幣兌換穩定幣時，發行機構即可無息獲得這筆資金，再將其配置於短期國債等低風險和高流動性資產賺取收益。

這種機制創造了一個金融增量空間：使用者持有的穩定幣規模越大，機構的投資收益越可觀。數字貨幣巨頭Circle的上市正是這一模式獲得傳統資本市場認可的里程碑。6月5日，Circle作為“穩定幣第一股”登陸紐交所，股價在八個交易日內暴漲近4倍。該公司發行的USDC是全球第二大穩定幣。而其核心收入幾乎完全依賴儲備金利息：2024年總收入約16億美元，99%來自持有的美國國債和現金等價物收益。

Circle的發展軌跡也反映了行業的演變：從2013年創立初期的支付和加密服務，到2018年推出錨定美元的USDC，旨在為網際網路建立法幣標準。然而，其亮眼的收入和飆升的股價之下暗藏隱憂，其中之一是Circle的收入高度依賴聯準會利率水平，其招股書坦言利率每下降1%，其年收入將銳減4.41億美元，未來利率下行周期將構成巨大挑戰。

與Circle形成鮮明對比的是全球第一大穩定幣USDT的發行商Tether。憑藉先發優勢和更激進的營運策略（如持有比特幣和黃金等部分風險資產），Tether在2024年淨賺130億美元，遠超Circle。但Tether選擇不上市，普通投資者難以分享其巨額收益。這凸顯了當前行業的割裂格局：一級市場被少數盈利豐厚的寡頭主導且相對封閉；二級市場雖有Circle上市，但其超過150倍的市盈率已嚴重透支未來增長預期，散戶面臨估值泡沫風險。

顯然，未來的穩定幣發行機構如螞蟻、京東等網際網路大廠，還需努力拓展支付場景等非利息收入來源，並探索合規框架內更高效的資金利用方式。穩定幣的故事，也遠不止於股價飆升，其商業邏輯的韌性與監管框架的適配將決定這個金融增量空間的最終格局。

以目前穩定幣探索中的熱點——跨境支付為例，穩定幣自身無法獨立解決跨幣種兌換問題，仍需依賴銀行清算體系，這對監管協同也是新的挑戰。

穩定幣將成為美國國債市場“接盤俠”？

商業潛力之外，穩定幣的崛起更深層次影響在於重構全球貨幣流通體系，尤其是美元體系。

目前，全球99%的法幣穩定幣市值掛鉤美元，相當於將美元的使用從傳統的SWIFT網路大規模遷移至區塊鏈上，形成一個高效的“離岸美元網路”。據統計，截至2025年5月末，主流穩定幣市值合計約2300億美元，相對於2020年初的規模增長超過40倍，增速較快，但相比主流金融體系規模仍然較小，僅相當於美國在岸存款的1%。而從交易額來看，穩定幣作為加密貨幣體系重要的支付手段和基礎設施的作用明顯，主流穩定幣（USDT和USDC）的年度交易額達到28兆美元，超過信用卡組織Visa和Mastercard的年交易額。

渣打報告指出，美國的《GENIUS Act》很可能在夏季獲得通過，這將有助於穩定幣的總供應量從目前的2300億美元增加到2028年底的2兆美元，穩定幣需要儲備金，預計供應量的增長將帶來1.6兆美元的美國短期國債新需求。

中國香港和美國都規定儲備金必須是高流動性資產，包括現金和短期國債。一般而言，穩定幣發行機構傾向於將其儲備資產配置於美國短期國債，以此平衡安全性、收益性和流動性這三大關鍵目標。美國國債當前仍被視為全球信用風險最低的資產之一，且在較高利率的市場環境下，能提供相對穩定且可觀的收益。相比之下，存放銀行雖然流動性更高，但僅能獲得極低的活期存款利息，且一旦遭遇類似矽谷銀行倒閉的系統性風險事件，超出存款保險限額的巨額存款甚至面臨損失風險。

2023年3月，美國矽谷銀行因流動性危機宣佈倒閉，而Circle當時400億美元的USDC儲備中有33億美元在矽谷銀行，這導致USDC價格一度暴跌至0.87美元左右。更早的時候，2022年5月，美元掛鉤穩定幣TerraUSD曾因發生嚴重擠兌導致崩潰。

有鑑於此，劉曉春指出，一方面數字經濟是未來的發展方向，另一方面穩定幣應用的規模已經大到影響金融體系的穩定，所以無論是從包容創新角度還是從維護金融穩定角度看，都到了需要進行規範管理的階段。

穩定幣是否能部分化解美國國債市場危機，有待時間驗證。至於穩定幣背後的國際貨幣競爭，實質仍是國家綜合實力與公信力的競爭。“美元的公信力一旦坍塌，美元穩定幣根本救不了美元。但在美元尚是國際主要儲備貨幣和交易貨幣的情況下，在一個國際化的新興經濟領域普遍使用美元穩定幣進行支付結算是一個正常現象。”劉曉春表示，中國如果發行人民幣穩定幣，其首要目的不應該是為了與美元穩定幣競爭，而是為新興經濟發展服務，為人民幣國際化服務。（財富中文網）