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在華爾街最新的一次造富故事中，穩定幣USDC發行商Circle (NYSE: CRCL) 的上市，是一場「勝利大逃亡」與「資本狂想曲」的同時上演。
故事的一面，是該公司創辦人、高階主管及早期投資人在IPO時精準地集體套現近6億美元，卻也因此與後續股價飆升所帶來的超42億美元「紙上富貴」擦肩而過。
故事的另一面，是華爾街對這家「加密世界顛覆者」報以的空前狂熱。其股價從31美元的發行價起飛，一度衝上近300美元的雲端，不到一個月的時間內，漲幅近10倍，成為年內至今最亮眼的IPO之一。同時，眾多分析師們毫不猶豫地給予「買進」評級，預測將在價值數兆美元的未來市場中佔據主導地位。
這冰火兩重天的景像不禁讓投資人陷入深思：這群最了解公司的內部人士，究竟是出於怎樣的遠見或擔憂，才選擇了一場「不完美」的完美退出？而狂熱的公開市場投資者，又在這家公司的未來中看到了怎樣的星辰大海？
一位長期專注金融科技領域的分析師對騰訊新聞表示，儘管內部人士及早期投資者在IPO時大舉拋售，但他認為這些是常規操作，依然堅定看好穩定幣的長期發展，無論是監管環境還是行業生態，穩定幣的發展還剛剛起步。
01.
要理解Circle的內部決策，首先必須了解這家公司的DNA。成立於2013年，創辦人Jeremy Allaire和Sean Neville的初心，遠遠不只是創造一種新的數位貨幣。他們的願景記錄在招股書的“創始人信函”中：“建立一個全新的全球經濟系統”，一個基於互聯網的、能讓價值像信息一樣自由、無摩擦流動的系統。
這家公司的發展並非一帆風順。在最初嘗試過類似Venmo的點對點支付應用Circle Pay，也曾涉足加密貨幣交易所業務，但最終都進行了戰略收縮和業務轉型。真正的轉捩點出現在2018年，Circle與加密巨頭Coinbase合作，共同創立了Centre聯盟，並推出了其旗艦產品－美元穩定幣USDC。
USDC的設計，精準地擊中了加密世界的痛點：它提供了一個與美元1:1掛鉤、受監管、且儲備透明的價值錨點。 Circle從一開始就採取了「監管優先」的策略，主動申請並獲得了紐約州頒發的首個BitLicense，並在全球多個主要金融中心獲得合規許可。這種對合規的執著，讓USDC在魚龍混雜的穩定幣市場中脫穎而出，贏得了機構和主流金融世界的信任。正如其招股書中所強調的，Circle致力於「從正門走入監管機構和政策制定者的大門」。
如今，USDC已成為全球第二大穩定幣，流通量超過600億美元，並在20個區塊鏈上原生運行，構成了Circle龐大商業帝國的基石。
儘管Circle發行的USDC穩定幣最為外界所熟知，但其商業模式，卻遠比「發行穩定幣」複雜和深遠的多。
概括而言，它是一個以旗艦產品USDC為核心，逐步建構的多層次、網路化的金融服務平台，其模式可以被理解為「一體兩翼」的戰略結構：
一體（核心業務）： 基於USDC儲備金的利息收入模式。 這是該公司目前最主要、最成熟的利潤引擎。 Circle的招股書顯示，在2022年至2024年間，儲備金收入占公司總收入的比例高達95%以上。其運作機制為：當機構客戶鑄造USDC時，必須存入等額的美元。這些美元構成了龐大的USDC儲備池，Circle將這個儲備池投資於高度流動性、低風險的資產，主要是由資管巨頭貝萊德（BlackRock）管理的「Circle Reserve Fund」政府貨幣市場基金，以及存放在全球系統重要性銀行的現金。 Circle從這些儲備資產賺取利息和股息，這就是公司的核心收入－儲備金收入（Reserve Income）。
兩翼（成長業務）： 以交易與服務為基礎的平台收費模式與新興的資產管理模式。 這是公司為營收多元化、建構長期護城河而著力發展的兩大方向。
平台與開發者服務： Circle的目標是成為Web3世界的“Stripe”，透過提供強大的API和工具讓開發者建立應用，並從中收取服務費。其產品包括：允許USDC在不同區塊鏈間「原生」轉移並對每筆交易收費的跨鏈傳輸協議（CCTP） ；以及可編程錢包、Gas費解決方案和智能合約平台等一系列旨在簡化開發流程並創造收費機會的服務。
資產管理與代幣化基金： 這是Circle進軍傳統金融的標誌，其核心產品是計息的代幣化貨幣市場基金USYC 。透過收購Hashnote公司來獲得此項業務，Circle旨在為數位資產市場的交易者提供一種既能賺取收益又能作為高效抵押品的工具。身為基金的管理者，Circle可以從中收取管理費和績效費，開啟了全新的資產管理收入來源。
3.
然而，就是這樣一家看上去前景光明的公司，其IPO結構卻透露出強烈的「退出」訊號。根據Circle提交給美國證券交易委員會的S-1/A上市申請文件顯示，此次發行的3200萬股股票中，高達1920萬股（佔60%） 來自公司的“獻售股東”，而非公司本身。這意味著，IPO募集的超過10億美元資金中，近6億美元直接流入了早期投資者和高階主管的口袋。
這份售股名單星光熠熠，包括創辦人Jeremy Allaire（獻售158萬股）、共同創辦人P. Sean Neville（獻售100萬股），以及General Catalyst、Breyer Capital等一眾矽谷頂級創投。
以31美元的最終實際發行價計算，這些內部人士合計套現5.95億美元。但當股價衝上近300美元時，他們錯失的一次性潛在收益高達近50億美元。
4.
與內部人士的大舉撤退形成鮮明對比的，是公開市場的極度樂觀。 Circle上市後，股價一飛沖天，市值迅速突破500億美元。
這種狂熱並非毫無根據，投資人和分析師們看到了Circle獨特的價值和巨大的成長潛力：
Seaport Research的分析師將Circle譽為“頂級的加密顛覆者”，並給予“買入”評級和235美元的目標價。他的邏輯很簡單：無論未來那種加密貨幣或區塊鏈應用程式勝出，都需要一個穩定、可靠的交易媒介，而USDC正是這個「數位世界的美元」。 Circle不出售加密貨幣，而是提供加密世界賴以運作的基礎設施，被認為是一種更穩健的商業模式。
還有分析師預測，穩定幣市場的規模可能在未來五年內成長十倍，從目前的約2,600億美元成長到超過2兆美元。作為市場上最合規、最透明的穩定幣之一，USDC有望在這個巨大的增量市場中佔據主導地位。分析師認為，Circle不只是USDC。它透過與Visa、Mastercard、Grab、Mercado Libre等支付和科技巨頭的合作，正在建立一個龐大的支付網路。同時，其面向開發者的工具（如跨鏈傳輸協定CCTP和錢包服務）正在吸引數以萬計的開發者在其平台上建立應用，形成了強大的網路效應，進一步鞏固其領先地位。
此外，Circle的瘋狂上漲，也藉助了監管環境越來越有利的“東風”，近期，美國參議院通過的《GENIUS法案》旨在為穩定幣建立清晰監管框架的立法進展，被市場解讀為對Circle等合規參與者的重大利多。分析師普遍認為，一個明確的監管環境將加速USDC在主流金融機構和企業中的採用。
Circle的IPO的例子，完美地展現了資本市場中兩種截然不同的視角：對於創辦人、高階主管和早期VC而言，這是一場漫長創業征途後的理性收穫。他們面對的是已知的巨大風險──產業競爭、系統性金融風險、監管不確定性。在這些風險面前，將一部分「紙上富貴」轉化為實實在在的銀行存款，是一種審慎且明智的財務決策。
而對於公開市場的投資人而言，他們目前下注的是一個更宏大的未來。他們相信，隨著數位經濟的浪潮奔湧向前，Circle憑藉其合規優勢和技術壁壘，將成為這個新時代不可或缺的金融基礎設施，其價值遠不止於今日。
究竟是謹慎的內部人錯判了火箭的燃料，還是狂熱的外部投資者忽略了飛行的風險？這個價值近50億美元問題的答案，或許只有時間才能為我們揭曉。(騰訊財經)