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美元失寵
法國經濟學家Jacques Rueff在1962年曾講過一個“裁縫和顧客的故事”，並把二者之間的關係比作當時的國際貨幣體系。
裁縫為顧客做西裝，做好後把西裝賣給顧客，再把顧客的付款作為貸款返還給顧客，後者則用這筆貸款再向裁縫買一件新的西裝。這筆貸款可以看作是顧客的“借條”，如此循環往復，顧客不斷得到新西裝，裁縫則不斷地積累借條。
那麼，靈魂之問來了：等到有一天，裁縫想把這些借條換成現金的時候，顧客到底還有沒有能力支付現金？
中國社會科學院學部委員余永定近期撰文表示，在當前的國際貨幣體系安排下，這個故事依然適用。美國好比故事中幸運的顧客，其他國家則是那位不知疲倦地積累借條的裁縫。
余永定進一步解釋，國際儲備貨幣發行國（美國）可以通過資本項目逆差或經常項目逆差，為其他國家提供國際流動性或國際儲備。反過來說，其他國家對美元資產的需求使美國得以長期維持經常項目逆差。
換言之，美國依靠向全球借貸維持經濟繁榮。
“不過，‘借條’開得越多，也意味著美國的外債愈多。當美國的淨債務積累到一定程度後，外國投資者和外國中央銀行就會開始懷疑美國是否有能力用‘真金白銀’（商品、服務和自然資源）兌換這些‘借條’，國際收支危機就可能發生。”余永定認為，作為世界第一大淨負債國，除非能夠維持足夠高的經濟增速，否則美國就難以保持其外部可持續性。
不久前的6月26日，美國商務部公佈的最終修正資料顯示，2025年第一季度美國國內生產總值（GDP）環比按年率計算萎縮0.5%，較此前公佈的初次估值和修正值明顯下調。分析人士認為，美國一季度經濟萎縮主要是由於美國關稅政策導致進口大幅增加，關稅對通膨的影響是下一步關注重點。
除了一季度GDP負增長的打擊，美國總統川普可能也沒有料到，向全球揮舞“關稅大棒”帶來的最深裂痕竟然是在美元霸權的基座上。
Wind資料顯示，7月4日，衡量美元對六種主要貨幣匯率的美元指數再度跌破97關口，逼近2022年2月以來新低。今年上半年，美元指數累計下跌10.79%，從109的高位跌至97以下，創下了1973年以來最差表現。
美元指數的持續下跌只是表徵。余永定認為，後布列敦森林體系下，“特裡芬難題”並未消失。早在20世紀60年代，美國經濟學家特裡芬就發現，國際儲備貨幣的內在要求是，需要發行國保持貿易逆差以向全球提供流動性，滿足各國貿易和儲備需求；但長期貿易逆差會增加儲備貨幣貶值壓力，削弱國際儲備貨幣的地位。
美元不是唯一選擇
事實上，如何弱化對單一主權貨幣的過度依賴和負面影響，一直是國際貨幣體系改革討論中的熱點話題。
今年6月，中國人民銀行行長潘功勝在2025陸家嘴論壇上表示，國際主導貨幣由一國主權貨幣擔當時存在三個不穩定性之源：一是主權貨幣國宏觀政策難以兼顧內外均衡，二是主權貨幣國財政金融失衡風險外溢，三是主權貨幣國將貨幣工具化、武器化。
潘功勝還在演講中直指現行貨幣體系的根本缺陷——由一國主權貨幣承擔國際主導貨幣職能，天然具有內在不穩定性。當主權貨幣國自身利益與全球公共品屬性相悖時，其政策選擇往往優先考慮本國利益。
一個典型的例子就是，新冠疫情以來，聯準會先是加碼量化寬鬆，美元氾濫，推高大宗商品價格，通膨創40多年來最高紀錄。隨後在短短1年多連續9次加息，一路推高美元指數，吸引國際資本大規模流入美國，造成金融市場動盪不安。
中國人民大學國際貨幣研究所副所長涂永紅表示，當時，美國激進的貨幣政策產生嚴重的負面溢出效應，歐盟一度陷入經濟衰退，德國甚至出現負增長；土耳其、阿根廷、巴基斯坦等新興市場國家債務負擔激增，貨幣大幅貶值，爆發貨幣危機和債務危機，多年積累的經濟成果付之東流。
在此背景下，全球去美元化的呼聲越來越高。根據國際貨幣基金組織（IMF）最新發佈的官方外匯儲備貨幣構成（COFER）資料，美元在全球外匯儲備中的佔比已從1999年的71%降至2024年第一季度的57.4%，創下近三十年來最低水平。
潘功勝在陸家嘴論壇上也強調，未來，國際貨幣體系可能繼續朝著少數幾個主權貨幣並存、相互競爭、相互制衡的格局演進。無論是單一主權貨幣還是少數幾個主權貨幣作為國際主導貨幣，主權貨幣國都需要承擔相應責任，強化國內財政紀律和金融監管，推進經濟結構性改革。
一位大行研究部門人士告訴記者，以美元為核心的國際貨幣體系存在諸多缺陷，未來美元作為國際結算和儲備貨幣的份額預計將逐漸下降。歐元、人民幣等貨幣作為重要補充，在國際貨幣體系中的份額有望提升。目前美元在全球外匯儲備中的佔比約為58%，處於1994年以來最低水平；歐元在全球外匯儲備中的佔比約為20%；人民幣在全球外匯儲備中的佔比約2.8%，資料不大，但已創歷史新高。未來美元的比重可能繼續下降，歐元和人民幣的比重將逐漸上升。
不過，上述大行人士也向記者坦言，短期內美元的主導地位暫時難以大幅撼動，歐元和人民幣作為國際貨幣也存在各自的風險與挑戰。歐元方面，由於歐洲缺乏統一的財政，主權信用較為分散，貨幣體系的穩健性存在一定風險。人民幣方面，由於中國是貿易順差國，對外輸出貨幣的能力也較為有限。
而在去年年中，余永定在接受媒體採訪時曾表示，央行提出推進人民幣國際化，首先要讓人民幣成為一種國際化貨幣，然後成為國際儲備貨幣。而要想成為國際儲備貨幣，先決條件是資本項目自由化，當然不是一股腦地資本項目自由化，而是一步步地實現。
余永定強調，事實上，人民幣國際化的每一個主要步驟都是以相應的資本項目自由化為條件的。推進人民幣國際化在相當程度上變成了推進資本項目自由化。
中國人民銀行副行長、國家外匯局局長朱鶴新在2025陸家嘴論壇上也明確表示，將加強改革整體謀劃和系統整合，統籌推進人民幣國際化與資本項目高品質開放，強化本外幣一體化管理，營造市場化、法治化、國際化一流營商環境。
人民幣國際化向前
從美元體系面臨的挑戰來看，當前國際貨幣多極化趨勢為人民幣國際化提供了重要戰略機遇。
遠東資信評估有限公司高級研究員趙恆告訴記者，面對複雜多變的國際形勢，需從多維度採取措施，穩慎紮實推進人民幣國際化，以提升人民幣全球地位，助力中國經濟高品質發展。他主要提出了以下三方面舉措：
一是不斷完善人民幣跨境支付系統（CIPS）。提升CIPS的效率和安全性，可以進一步最佳化人民幣跨境資金的清算和結算流程，減少對美元等中介貨幣的依賴，降低匯率風險。建議進一步提升CIPS系統運行穩定性與安全防護能力，提升在金融戰、資訊安全戰等潛在威脅下的風險抵禦和綜合防護能力，有效應對複雜多變的國際形勢。
二是持續拓展貨幣互換協議。截至2024年末，中國已與32個國家和地區的中央銀行或貨幣當局簽署雙邊本幣互換協議，並在19個國家建立了人民幣清算安排。貨幣互換協議是人民幣國際化的重要工具之一，應進一步擴大貨幣互換協議簽訂國範圍。通過與更多國家和地區簽署貨幣互換協議，人民幣在國際貿易和投資中的使用比例將進一步提升。
三是探索更多離岸人民幣使用場景。例如，進一步豐富和完善以人民幣計價的金融產品和服務體系，如人民幣債券、基金、期貨、期權等，不僅能夠滿足國際投資者的多樣化需求，還能夠進一步緩解離岸人民幣流動性波動壓力並提升人民幣的國際認可度。同時，豐富離岸人民幣風險管理工具也是當務之急，滿足國際投資者人民幣匯率、利率等各類風險避險需求。
京東集團首席經濟學家沈建光則認為，除了傳統金融手段之外，隨著國內外金融數位化、貿易數位化快速發展，發行離岸人民幣穩定幣是數位化背景下推行人民幣國際化的新抓手。
據其介紹，當前人民幣在國際支付中的使用場景主要是中國企業參與的跨境貿易，但非中國企業參與國際支付使用人民幣的案例仍然相對較少。而穩定幣具有天然的全球化屬性，且使用場景正向跨境貿易支付等快速推廣，發展離岸人民幣穩定幣有助於改變人民幣國際化的這一短板。
沈建光認為，當前美元穩定幣佔據了穩定幣市場95%以上的份額，在香港開展離岸人民幣穩定幣的發行交易已經非常緊迫。為確保離岸人民幣穩定幣發行交易的可控性，在香港先行先試，待積累經驗和完善機制後，再逐步向內地推廣。
在發展路徑上，可以“先境外離岸、再境內離岸”，從香港逐步向境內自貿區推廣。先支援香港發行交易離岸人民幣穩定幣，在匯率管理、資本流動、風險防控、使用者權益保護等方面積累經驗；之後，選擇上海自貿區、海南自貿港等，試點發行在岸的離岸人民幣穩定幣。最後，在粵港澳大灣區同步試點發行離岸人民幣穩定幣和在岸人民幣穩定幣，同步完善貨幣調控和金融監管框架。
在使用場景上，可以“先跨境支付、後金融投資”，逐步擴大使用範圍。先限定用於跨境貿易支付，發揮穩定幣在跨境支付上的效率優勢和成本優勢；同時，為了實現風險可控，使用人群可以先限定機構客戶和“適格投資者”，之後再逐步向零售使用者、普通大眾開放使用。 (21世紀經濟報導)