全球礦業研究 | 中國冶煉商或將投資印尼九成鋁廠產能

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中國銅需求短期看漲，2026年前或現風險

自年初以來，彭博行業研究（Bloomberg Intelligence, BI）的中國銅需求代理指標有所改善——受益於家電、機械產出及汽車銷售的穩健增長——表明刺激措施已見成效。房地產市場或同樣需要政策支援，但竣工量的回升意味著該行業對銅需求的拖累作用可能減弱。中國電網投資的反彈——作為銅的最大消費領域——有望支撐2025年銅需求維持低個位數增長。然而，6月份太陽能和風能新增裝機容量大幅下滑，暗示可再生能源的動力在下半年可能減弱。

BI銅需求代理指標回升

嘉能可槓桿或限制分紅，必和必拓面臨執行考驗

在公佈業績後，嘉能可2025年的淨債務預估增加了18億美元，反映出上半年業績缺口的規模，以及市場普遍預計未來經營現金流將趨弱，且銅產量預期下修至指引區間的低端。這一調整推動嘉能可的淨債務與息稅折舊攤銷前利潤（Ebitda）之比升至1倍以上，使其與英美資源並列成為少數槓桿水平超過1倍的綜合礦商，儘管英美資源的比例更高，達到1.6倍。由於嘉能可僅在淨債務低於100億美元上限時才會有額外分紅空間，這意味著其配息可能受限。同時，公司也可能缺乏充足能力再度進行大型現金收購交易，例如此前耗資69億美元收購泰克資源旗下EVR業務。

業績後淨債務預估修正

鈀金短期獲支撐，長期仍承壓

電動車銷量持續攀升，加上再生供應不斷增加，使鈀金的中期前景黯淡，市場預計自2027年起將轉向多年過剩。然而，初級供應面臨的風險可能在短期內維持較大缺口，從而抵消需求下降，為未來6至12個月鈀金價格提供一定下行保護。

不過，鈀金相較鉑金的溢價已被侵蝕，價格突破每盎司1200美元的行情或難以持久。鈀金的年度缺口預計將逐步縮小，工業端的供應不足可能僅會延續至2026年。隨著汽油車尾氣催化劑中鉑金對鈀金的替代加快，以及燃油車市佔率下滑，2025至2027年間精煉需求預計將下降4-5%。

鈀金供需平衡

中國冶煉商或將投資印尼九成鋁廠產能

受益於豐富的鋁土礦儲量、國內4500萬噸的產能上限，以及印尼對未加工礦石出口的禁令，中國鋁企正將冶煉廠建設轉向印尼。印尼擁有全球第六大鋁土礦儲量，其鋁產量預計將在2025年至2028年間激增6.2倍，達到350萬噸。青山集團、南山集團、中國宏橋和東方希望集團等中國企業正走在前列。部分項目採取與當地企業合資模式，但我們預計，到2028年，中國企業將為印尼總產能的近90%提供資金支援。

不過，這一轉移也帶來碳排放代價——與中國雲南、四川等以水電為主的綠色產能不同，印尼的大部分冶煉廠依賴煤電。

印尼鋁產能與項目儲備

(彭博Bloomberg)