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穩定幣研究報告
近期穩定幣十分火爆，受到高度關注。穩定幣是什麼？與主權貨幣、比特幣、數字貨幣等有什麼不同？有什麼應用場景和機遇？對現有貨幣和支付格局產生什麼影響？
摘要
本質：穩定幣是一種價格相對穩定的加密貨幣，通常與法定貨幣掛鉤。最初解決法定貨幣與加密資產交易時價格不穩定的問題，是加密資產與法定貨幣之間的橋樑。穩定幣具有幣值穩定、區塊鏈技術、支付效率高成本低、私人機構發行等特點。目前市場主流的穩定幣USDT和 USDC佔據 90% 以上的市場份額 。
發展歷程：短短十年，穩定幣從草莽登上正式舞台。穩定幣誕生於2014年，2020年在DeFi影響下迅速擴容，市場規模從50億美元快速增至200億美元。但2022年第三大穩定幣崩盤和2023年矽谷銀行破產引發USDC危機，一度造成市場恐慌。2025年5月，美國和中國香港製訂穩定幣法案，6月第二大穩定幣發行商Circle在美國上市，將穩定幣推向主流舞台。截至2025年6月中旬，穩定幣市場規模超過 2500億美元，約佔整個加密資產的8%。
應用場景：穩定幣應用開始滲透到實體經濟和商品交易，從根本上挑戰了傳統支付生態，重塑全球支付體系。穩定幣通過區塊鏈技術，從根本上解決傳統支付網路的多重中介、手續費與軋差清算慢等核心痛點。以亞馬遜、沃爾瑪為代表的商業巨頭開始積極擁抱穩定幣。
監管：穩定幣規模已經大到不可忽視的地步，各經濟體相繼出台穩定幣法案。反洗錢、儲備資產、資訊披露成為監管共識。但各經濟體不同訴求賦予不同的監管導向，美國謀求穩定幣強制儲備美元美債，為美債尋找買家，延續美元霸權；中國香港定位穩定幣為支付工具，為繞開Swift美元結算系統做鋪墊。歐盟較為保守，不允許非歐元穩定幣流通。
影響：穩定幣既帶來了效率提升和支付便利，也引發了貨幣主權挑戰。一是改寫金融底層架構，對傳統金融業態造成衝擊。二是穩定幣可能導致貨幣增發，大規模穩定幣流通可能削弱央行對貨幣的控制。三是加大央行跨境資本流動的管理難度。四是穩定幣自身醞釀信用風險、流動性風險，加大系統性風險監管難度。五是打破了傳統金融的地域限制，可能挑戰部分新興市場貨幣主權，根據IMF，阿根廷、土耳其穩定幣滲透率超30%。六目前的是穩定幣將增加美債需求，延續美元全球霸權，除非加快推出人民幣穩定幣。七是重塑國際貨幣體系版圖，賦予各經濟體試圖繞開美元主導的Swift體系的機會，有望實現“美元+1”。
展望未來：潛力巨大，擁抱機遇。一是穩定幣有望再次迎來快速擴容，空間巨大。二是合規框架下，穩定幣應用場景不斷豐富。三是群雄逐鹿，穩定幣市場格局尚未定論。USDT和USDC是目前穩定幣的壟斷寡頭，伴隨規範化和應用場景不斷拓寬，傳統支付、金融巨頭入局可能改寫行業格局。四是重構金融基礎設施，倒逼傳統金融機構創新，各項業務值得改造一遍。五是新一輪“貨幣戰爭”悄然拉開序幕，大國圍繞支付話語權將展開長期博弈，小型經濟體的貨幣主權受到挑戰，全球經濟格局深遠變革。
正文
1 穩定幣是什麼？加密資產與法幣的中間地帶
穩定幣是一種價格相對穩定的加密貨幣，通常與法定貨幣掛鉤。最初解決法定貨幣與加密資產交易時價格不穩定的問題。先將傳統貨幣1:1兌換為穩定幣，再拿穩定幣交易比特幣等加密資產。穩定幣結合了加密技術和傳統金融工具的優勢，已經從交易工具逐漸應用於交易、支付和投資等領域，成為全球支付系統的重要基礎設施。
穩定幣具有幣值穩定、區塊鏈技術、支付效率高成本低、私人機構發行等特點。從四個視角更好釐清穩定幣的概念邊界。
第一，幣值穩定。區別於比特幣等加密資產價格劇烈波動，穩定幣一般與美元等法定貨幣掛鉤，幣值穩定。
第二，區塊鏈技術。區別於傳統貨幣依靠央行背書發行，穩定幣基於區塊鏈演算法發行和交易，每一筆記錄在區塊鏈的分佈式帳本中，即使沒有中心機構的擔保，每筆交易可信任可追溯。
第三，支付效率高、交易成本低。區別於傳統金融的帳戶體系每日軋差結算，穩定幣底層技術使其可以略過清算機構，實現點對點交易，支付即結算，大幅減少清算結算的時間和成本。穩定幣交易的手續費通常不足交易額的1%，而傳統跨境匯款成本高達6.7%。傳統的SWIFT電匯可能需要1-5個工作日才能完成清算，穩定幣則可以實現分鐘級甚至秒級結算。
第四，由私人機構發行。區別於央行發行的數字貨幣，穩定幣由私人機構發行，屬於影子貨幣，匿名性更強。雖然穩定幣底層技術是分佈式的，但能否與美元1:1兌換，有賴於發行機構的信用。
穩定幣分為四類，以法幣穩定幣為主。按照幣值穩定的機制不同，穩定幣可分為與法定貨幣掛鉤的穩定幣、與商品掛鉤的穩定幣、加密資產支援的穩定幣、以及演算法穩定幣等類型。其中，美元穩定幣佔比高達85%以上。
2 發展歷程與現狀：短短5年從50億到2500億美元
早期探索（2014-2019）：穩定幣誕生於2014年，義大利的泰達公司（Tether）發行的USDT成為最早一批穩定幣，2018年美國公司Circle推出USDC，均承諾與美元1:1掛鉤，但早期穩定幣僅作為比特幣等加密資產的支付工具。2019年 Facebook計畫推出穩定幣Libra計畫，但因為種種限制而未能落地。到2019年底市場規模僅50億美元。
快速擴張（2020-2021）：2020年夏季去中心化金融（DeFi）迅速發展，資產交易、借貸、衍生品、資產管理等DeFi金融業態層出不窮，穩定幣作為計價和支付工具需求激增，2020年穩定幣總市值達200億美元，較上一年翻三倍。
風險調整期（2022-2023）：2022年5月,由於沒有足額抵押，第三大穩定幣UST脫錨崩盤，市值蒸發400億美元，引發穩定幣信任危機。2023年3月，美國矽谷銀行破產，而USDC恰好將8%的儲備存放在矽谷銀行，一度引發市場擠兌和拋售。
規範發展（2024至今）：2024年美國、香港建立比特幣ETF，加密貨幣投資進入主流機構視野。2024年穩定幣交易額約37兆美元，大幅超出同期比特幣交易額19兆美元，表明穩定幣已經從加密資產的支付工具擴圍至廣泛領域。2025年3月USDT交易量首次超過Visa；5月美國和中國香港又相繼頒布立法，穩定幣市場有望迎來規範發展框架；6月第二大穩定幣發行商Circle在美國上市點燃投資者熱情。截至2025年6月中旬，穩定幣市場規模超過2500億美元，約佔整個加密資產的8%。
目前市場主流的穩定幣USDT和 USDC佔據90%以上的市場份額。
USDT是由泰達公司（Tether）在美國境外發行，憑藉先發優勢和網路效應市場份額近70%。截至2025年Q1，其儲備資產中81%為美元、美債等現金等價物，5%為比特幣，其他為企業債、擔保貸款、貴金屬等。受益於比特幣和美國國債高利息，2024年泰達公司利潤超130億美元。
USDC由Circle和Coinbase聯合發行，其儲備資產的透明度較高，目前佔據約27%的市場份額。其儲備資產80%投向美國國債，20%為現金存款，且全部託管在受FDIC保險的合格機構。正因其合規性更符合美國監管導向，因此成為穩定幣發行商第一股，2024年Circle淨利潤約1.56億美元。
3 應用場景：新型交易媒介，顛覆零售支付，重塑金融生態
穩定幣的誕生，最初是為瞭解決加密資產與法定貨幣兌換交易中價格劇烈波動的難題。然而，當下其現實應用場景已遠遠超出了加密世界的範疇。穩定幣的應用滲透到實體經濟中，開始從根本上挑戰並重構著傳統的支付與金融生態。穩定幣不再僅僅是加密資產交易的橋樑，而成為提升效率、降低成本、打破壁壘的支付技術革命。
傳統的以Visa、Mastercard等卡組織為核心的傳統零售支付體系，本質上複雜、昂貴。當消費者在商家刷卡消費100元時，這筆交易需要經過商家、商家的收單行、卡組織、消費者的發卡行等至少四個主要參與方的接力傳遞和授權確認。這個過程存在兩大核心痛點：
成本高昂：卡組織都會從交易額中抽取手續費。在美國，這筆費用通常高達交易額的2%-3%，這筆成本最終會通過商品定價轉嫁給消費者。
結算緩慢：消費者的支付成功並不意味著商家能立即收到資金。銀行與機構間的清算結算流程軋差通常需要1到3個工作日，這極大地佔用了商家的現金流 。
穩定幣的出現，提供了一種顛覆性的解決方案，它將支付過程簡化成了近乎零成本、瞬時完成的數字現金在節點上的轉移。當消費者使用穩定幣（如USDC）支付時，資金通過區塊鏈網路從消費者的數字錢包點對點地直接轉移到商家的數字錢包，整個過程的核心優勢降維打擊：
優點一，繞過所有中間商：支付流程中不再有收單行、卡組織、發卡行等角色，那2%-3%的高昂手續費被幾乎完全消除。
優點二，近乎即時的結算：交易即結算，資金7x24小時、幾乎瞬間到帳，極大地改善了商家的現金流。
優點三，全球統一的支付網路：穩定幣基於開放的公共區塊鏈，具備無國界的特性，挑戰了傳統卡組織最核心的全球網路優勢。
正是基於這些顛覆性優勢，以亞馬遜、沃爾瑪為代表的商業巨頭開始積極擁抱穩定幣。它們的採納模式主要有兩種：
模式一：接受現有合規穩定幣，這是當前可能性最大的方式。亞馬遜無需自己成為金融機構，只需在支付選項中加入對USDC等主流穩定幣的支援即可。這樣做最大的好處是能直接規避掉高昂的信用卡手續費，對於兆等級流水的亞馬遜而言，每年可節省的成本高達數百億美元。為了鼓勵消費者使用，亞馬遜甚至可以將其節省的部分成本以折扣形式返還給使用者，例如提供1.5%的購物折扣，形成正向激勵循環。
模式二：拿到特許牌照，或可發行自有品牌穩定幣。未來巨頭們入亞馬遜等平台，或可以發行與美元1:1錨定的自有品牌穩定幣，但是這也要求其必須擁有等額的真實美元資產（現金或短期美債）作為儲備金。在此模式下，商家可以建構一個龐大的閉環金融生態：使用者充值“亞馬遜幣”進行零成本、高激勵的消費，而亞馬遜則可以進一步將該幣種應用於其生態內的第三方商家、廣告商乃至AWS雲服務結算，從而深度繫結使用者與業務，掌握支付環節的終極控制權。
穩定幣發行方公司也正在顛覆傳統以銀行為主的交易體系、卡組織的盈利模式。以Circle公司為例，其盈利模式並非對每筆USDC交易收取手續費，而是更像一家特殊的“貨幣市場基金”，通過將巨額的美元儲備金投資於短期美國國債等高流動性資產來賺取利息收入。
此外，穩定幣正在成為企業進行財務管理和B2B結算的新一代基礎設施。基於其龐大的儲備金，Circle等發行商為企業客戶提供了一系列平台化服務，開拓了全新的B2B應用場景：比如國際貿易中的企業雙方，可以通過穩定幣進行點對點的大額貨款結算，徹底擺脫傳統電匯的延遲和高成本。再比如發行商還提供“跨鏈傳輸協議（CCTP）”等增值服務，幫助企業使用者安全、便捷地將穩定幣資產在不同的區塊鏈網路間轉移，比如以太坊、Solana鏈之間的轉移。
穩定幣的應用場景已擴展為涵蓋零售支付、跨境結算等全方位的新式金融解決方案，正在重塑著價值鏈，推動一場深刻的全球金融交易領域基礎設施變革。
4 監管：從圍堵到擁抱，穩定幣監管共識逐步形成
穩定幣規模已經大到不可忽視的地步，但長期游離於監管體系之外，醞釀系統性風險。堵不如疏。
各經濟體相繼出台穩定幣法案，提升加密貨幣的合規門檻，反洗錢、儲備資產、資訊披露成為監管共識。但各經濟體不同訴求賦予不同的監管導向，美國謀求穩定幣強制儲備美元美債，為美債尋找買家，延續美元霸權；中國香港定位穩定幣為支付工具，為繞開Swift美元結算系統做鋪墊。
美國：強制儲備，鞏固美元霸權體系。2025年5月，美國參議院通過的《指導和建立美國穩定幣創新的法案》（簡稱GENIUS法案），主要要求包括:1）發行方必須100%持有美元和短期美債，每月公開儲備構成。2）分級監管，100億美元以上的發行方由聯準會直接監管，其他發行者可由各州監管；3）限制境外穩定幣准入；4）禁止誤導宣傳，強制反洗錢。此舉強制錨定美元，鞏固美元霸權，為美債創造新買家。
中國香港：定位支付工具，降低跨境貿易對美元的依賴。2025年5月香港特區通過《穩定幣條例》，主要內容包括：1）允許多幣種錨定，未來有與人民幣繫結的可能性；2）明確將穩定幣定位為支付工具；3）牌照管理，穩定幣由本地註冊法人發行，境外發行港元穩定幣必須向金融管理專員申領牌照。4）儲備方面，只要求儲備資本必須為高流動性資產，並未對資產類型進行明確限定。5）定期審計並公開報告。此舉淡化對美元的繫結，為繞開Swift美元結算系統做鋪墊。
歐盟：較為保守，不允許非歐元穩定幣流通。2023年6月，歐盟正式頒布《加密資產市場監管法案》（MiCA），優先保護歐元地位，嚴控非歐元穩定幣流通，旨在強化本地化穩定幣監管。
5 影響：機遇與挑戰並存
穩定幣既帶來了效率提升和支付便利，也引發了貨幣政策、貨幣主權和金融穩定等方面的挑戰。
一是改寫金融底層架構，對傳統金融業態造成衝擊。傳統銀行建立在“存貸匯”的基礎上，支付結算是物流、資金流、資訊流、信用流的根基。穩定幣結合了區塊鏈技術和幣值穩定的優點，無異於一場支付技術革命，一定程度上與傳統貨幣形成競爭關係。尤其是在跨境支付領域，顛覆傳統銀行支付帳戶體系，有望改寫金融業基礎設施和底層架構，從而對傳統銀行業產生衝擊。
二是穩定幣可能導致貨幣增發，大規模穩定幣流通可能削弱央行對貨幣的控制。穩定幣是100%儲備機制，不會像傳統銀行那樣信貸派生貨幣，但其儲備投向國債的資金，有可能通過財政支出再次進入經濟循環形成購買力，造成貨幣的增發。如果大量資金從銀行儲蓄轉向穩定幣，加速金融脫媒，可能影響貨幣創造和貨幣政策傳導效果。
三是加大央行跨境資本流動的管理難度。如果穩定幣不受監管地用於跨境支付，可能會繞過對自由資本流動的控制措施，進而造成匯率價格波動。
四是穩定幣自身醞釀信用風險、流動性風險，加大系統性風險監管難度。穩定幣能否保持幣值穩定取決於儲備資產是否足額，一方面與發行人信用有關，例如2022年第三大穩定幣UST崩盤就是未能足額儲備；另一方面與流動性風險、市場風險有關，如2023年矽谷銀行危機導致Circle儲蓄受損，即使做了足額儲備，但在極端市場中仍會受到擠兌影響，暴露出其內在不穩定性，可能醞釀系統性風險。
五是打破了傳統金融的地域限制，可能挑戰部分新興市場貨幣主權。在通膨高企、貨幣嚴重貶值的經濟體，本國貨幣很容易被穩定幣替代，喪失貨幣主權。IMF資料顯示，阿根廷、土耳其穩定幣滲透率超30%。
六是穩定幣將增加美債需求，延續美元全球霸權。穩定幣發行方是國債市場中的“隱形大買家”，2025年Q1，泰達公司持有980億美元的美債，超過了德國央行，位列美債第19大債主。美國《GENIUS法案》生效後，美國財政部預計到2028年穩定幣可能帶來約8800億美元的短債需求，強化美元全球滲透力。
七是重塑國際貨幣體系版圖，賦予人民幣國際化彎道超車的機會，有望實現“美元+1”。當美國掀起貿易戰尋求在製造業上“中國+1”時，各國也在跨境支付領域尋找“美元+1”，試圖繞開美元主導的Swift體系。此前多國央行聯合發起多邊央行數字貨幣橋（mBridge），定位於央行數字貨幣，探索通過區塊鏈、分佈式帳本技術，實現點對點跨境支付，覆蓋中國內地、香港、泰國、阿聯等司法管轄區。穩定幣更具匿名性和保密性，為多邊支付體系提供新的解決方案。因此中國香港作為橋頭堡，與美國幾乎同時發佈穩定幣法案，旨在爭奪新一代支付體系的話語權，打破美元武器壟斷。
6 展望：潛力巨大
一是穩定幣有望再次迎來快速擴容，空間巨大。美國財政部預計穩定幣在2029年底市值會達到3.5-4兆美元。花旗預測，2030年穩定幣的總流通供應量可能會增長至1.6兆美元。目前穩定幣市場規模僅2500億美元，年均複合增長率達45%-100%區間。
二是合規框架下，穩定幣應用場景不斷豐富。除直接用於加密資產的交易之外，穩定幣可能將更多應用於國際貿易、跨境支付、DeFi金融、供應鏈金融等等領域。伴隨中國企業出海，發展跨境業務、數字經濟、虛擬經濟的需求大幅增加，將豐富穩定幣使用場景。
三是群雄逐鹿，穩定幣市場格局尚未定論。USDT和USDC是目前穩定幣的壟斷寡頭，是加密資產領域的支付底座，已經形成網路效應。但穩定幣法案出台後，伴隨穩定幣應用場景不斷拓寬，傳統支付、金融巨頭必將入局，如VISA、Mastercard等傳統卡組也在積極擁抱穩定幣。鹿死誰手未可知。
四是重構金融基礎設施，倒逼傳統金融機構創新。穩定幣當前規模還不足以顛覆傳統金融體系，但其底層區塊鏈、分佈式技術真正帶來效率提升，各項業務值得改造一遍，將現實世界資產代幣化，同樣能夠降低轉帳支付成本、提高交易時效。摩根大通發行的JPM Coin和JPMD嘗試在銀行商業模式下充分利用區塊鏈分佈式帳本技術。
五是新一輪“貨幣戰爭”悄然拉開序幕。大國圍繞支付話語權將展開長期博弈，小型經濟體的貨幣主權受到挑戰，全球經濟格局深遠變革。穩定幣成為貨幣競爭的新戰場，美國用來為美元霸權續命，中國及其他國家則有望繞開SWFIT支付壟斷，部分缺乏財政紀律、惡性通膨的經濟體，民眾用腳投票，可能會拋棄本國貨幣，這些國家喪失貨幣主權。 (澤平宏觀展望)