高盛：上調2026年中國GDP成長速度至4.8%

一、政策定調+關稅緩解：GDP預測全面上調，2026-2027成長遠超市場共識

高盛在本篇報告的核心觀點指出，2025年1月兩大關鍵事件—— 四中全會通過“十五五” 規劃建議、中美領導人會晤達成關稅減免—— 明確中國將“加碼製造業競爭力”，疊加政府支出加速，因此高盛上調其對未來三年中國GDP增速的預測，且表示2026-2027年預測顯著高於預期市場。

1. GDP預測上調細部：2025年5.0%，2026-2027年4.8%/4.7%

2025年：從4.9% 上調至5.0%，核心支撐是四中全會「堅決完成經濟目標」 的表態與政府財政存款支出加速——9 月財政支出同比增速從8 月的4.2% 升至6.8%，帶動基建投資環比增長12%。

2026-2027年：分別從4.3%/4.0% 上調至4.8%/4.7%，主要因出口成長預期強化（從2-3% 上調至5-6%），且房地產拖累減弱（每年減少0.5 個百分點）。

與市場共識對比：2026 年高盛預測（4.8%）比彭博一致預期（4.2%）高0.6個百分點，2027 年（4.7%）比一致預期（4.1%）高0.6 個百分點，差距主要來自對製造業出口的樂觀判斷。

長期目標銜接：四中全會重申“2035 年人均GDP 達中等發達國家水準”，推算2026-2030 年需年均增長4.5%，新預測（2026-2027 年4.8%/4.7%）為實現該目標奠定基礎。

2. 兩大事件的核心影響

四中全會“十五五” 規劃：明確“建構現代化產業體系”，重點包括傳統產業升級（冶金、化工、紡織）與新興產業擴張（新能源、新材料、航空航太），並承諾從物流、融資等方面提供協同支援，直接利多出口導向製造業。

中美關稅與稀土博弈：剛剛順利結束的中美會晤後，美國擬將中國芬太尼相關關稅降低10%、放鬆部分出口管制，中國則推遲一年實施稀土管控並恢復大豆採購。這項妥協緩解短期貿易摩擦，且中國對稀土等關鍵礦物的控制能力，將限制未來他國對華高- tech 產品貿易壁壘，為出口增長保駕護航。

二、出口與製造業：中國「工業bet」 見效，全球市場份額持續提升

報告強調，出口是2025 年中國經濟最大驚喜，且「十五五」 規劃將進一步強化製造業競爭力，未來出口成長速度將持續跑贏全球，成為GDP 核心驅動力—— 但這一增長可能會對歐洲、日本等高科技生產國產生負面溢出。

1. 2025年出口超預期：全年成長8%，產品覆蓋廣泛

整體增速：儘管4 月美國對華部分商品關稅一度升至100%，但中國實際出口全年仍有望增長8%，遠超年初2-3% 的預期，且增長並非依賴“解禁日前備貨” 等短期因素（短期因素貢獻僅1.2 個百分點）。

產品結構：全品類發力－ 運輸裝置（+15%）、電氣裝置（+12%）、機械裝置（+10%）等高科技產品領跑，傳統品類如化工/ 塑膠（+8%）、紡織（+6%）也保持穩健，僅礦物出口小幅下降（-2%），體現製造業全鏈條競爭力。

全球份額：中國出口占全球貿易比重從2023 年的14.7% 升至2025 年的15.8%，其中高科技產品佔比從28% 升至32%，逐步取代歐洲、日本同類產品市場份額（如新能源汽車全球市場份額從2023 年的35% 升至2025 年的42%）。

2. 未來出口展望：5-6% 成長跑贏全球，「中國衝擊2.0」 顯現

成長率預測：未來3 年中國出口年均成長5-6%，顯著高於全球貿易2-3% 的成長速度，預計2028 年出口占全球比重將突破17%。

「中國衝擊2.0」 效應：與「中國衝擊1.0」（2000 年後替代勞動密集型產品）不同，當前出口增長集中在高科技領域－ 模型測算顯示，中國出口每增長1 個百分點，將拖累其他經濟體GDP 0.1-0.3 個百分點，其中歐洲（-0.3 個百分點）、受影響日本（-0.25 個百分點）。

價格影響：中國製造業的成本優勢將持續輸出通縮－2025 年中國出口商品價格年減2.1%，其中汽車、半導體等產品價格降幅達3-4%，未來這一趨勢將從「玩具、服裝」 延伸至「汽車、電子」。

三、房地產拖累：2026年進入第五年調整，拖累幅度逐年縮小0.5%

中國房地產調整雖仍在持續（2026 年為調整第五年），但因新開工、投資已處極低水平，其對GDP 的拖累將逐步緩解，為整體經濟提供喘息空間。

1. 當前房地產現況：去庫存仍需時間，價格與金融風險仍存

庫存壓力：新房庫存銷售比（2007=100）當前達520，遠超2015 年周期底部的380，且三四線城市庫存銷售比達650，去化周期長達36 個月，顯著高於合理區間（12-18 個月）。

投資與新開工：2025 年房地產投資年減18%，新開工面積年減25%，分別較2024 年降幅（-22%、-30%）縮小，但仍處歷史低點－ 房地產投資佔GDP 比重從2021 年的7.8% 降至2025 年的3.2%。

風險傳導：房價仍處下行通道，2025 年70 城新建住宅價格年減3.5%，其中弱demographic 城市（如東北部分城市）降幅超5%；銀行房地產不良貸款率從2023 年的1.8% 升至2025 年的2.5%，非銀機構（如同信託）風險暴露。

2. 拖累幅度緩解：從2024-2025年2個百分點，降至2026年1.5個百分點

計算邏輯：房地產對GDP 的拖累包括直接（ construction、房地產服務）與間接（上游產業、消費、財政）影響－2024-2025 年合計拖累2 個百分點，2026 年因新開工、投資降幅縮小，直接拖累從1.2 個百分點降至0.9 個百分點，間接累計從1.8 個百分點，

關鍵假設：即使房價持續下跌，因房地產在經濟中的權重已大幅下降（從2021 年的12% 降至2025 年的8%），同等跌幅對GDP 的衝擊將顯著小於2022-2023 年。

四、消費與通膨：消費佔比提升緩慢，通膨長期低位運行

「十五五」 規劃雖提及提振消費，但高科技製造業並非勞動密集型，且社保體系完善需時，消費佔比提升將是長期過程；同時，產能競爭與製度因素導致通膨未來3年仍處低位。

1. 消費：方向明確但路徑漫長，2026-2027年成長穩定4.6%

政策方向：“十五五” 規劃提出“居民收入增長與經濟增長同步”“提高居民消費率”“增加社保支出佔比”，並首次推出全國性生育補貼（每月500-1000 元，覆蓋20% 新生兒家庭），但政策效果需逐步顯現。

成長率預測：2025 年消費成長率4.6%，2026-2027 年維持4.6%，其中居民消費4.5%、政府消費5.0%－ 居民消費成長低於GDP 成長速度，主要因製造業驅動的成長對就業拉動有限（高科技製造業每億元產值帶動就業僅為傳統製造業的60%）。

短期政策侷限：以舊換新等政策（如家電、家具補貼）僅能短期提振消費(2025年以舊換新帶動家電零售增長3.2%)，但政策退出後環比回落2.8%，無法改變消費長期緩慢提升的趨勢；且全球經驗顯示，居民儲蓄率（當前34%）的可持續發展。

2. 通膨：CPI 逐步回升至1%，PPI 2027 年初轉正

CPI：2024 年平均0.2%，2025 年降至0.0%，2026 年回升至0.6%，2027 年達1.0%，核心CPI（剔除食品能源）同步回升至1.0%，但仍低於2% 的溫和通膨區間，主要因製造業過剩（如疲軟新能源汽車產能利用率僅65%）與新能源消費產能過剩（如疲軟新能源汽車產能利用率僅65%）。

PPI：2024-2025 年分別為- 2.2%、-2.6%，預計2026 年底至2027 年初轉正，2027 年全年0.3%，終端PPI（剔除上游）長期穩定在1.0%（低於此前1.5% 的預期），反映工業領域“內捲” 長期穩定在1.0%（低於此前1.5% 的預期），反映工業領域“內捲” 工業領域仍存卷”政策在部分產業（如太陽能）見效，但全國統一市場建設、地方政府考核機制改革需時，產能重複建設問題難以快速解決。

五、政策寬鬆路徑：未來6-9個月加碼，2026年赤字上升13%GDP

為實現「2035年目標」 與2026年「5%左右」 的成長目標，未來6-9個月中國將加大貨幣、財政與信貸寬鬆力度，2026年後逐步適度收斂。

1. 2025Q4-2026H1：寬鬆加碼期

貨幣政策：2025 年Q4 降息10bp（7 天逆回購利率從1.4% 降至1.3%），2026 年Q2 再降10bp 至1.2%，主要因Q3 經濟成長放緩（Q3 實際GDP 同比4.6%，低於Q2 的5.2%），需提振內提。

財政政策：廣義財政赤字率從2025 年的12.0% 上升至2026 年的13.0%，新增支出主要投向「十五五」 規劃中的製造業升級（如工業機器人補貼、半導體研發基金）與基建補短板（如西部高鐵），2026 年專項債規模預計達4.5 兆元（同比+8%）。

信貸政策：社會融資規模存量成長從2025 年的8.5% 升至2026 年的8.8%，其中製造業貸款增速從18% 升至20%，房地產貸款增速從- 5% 縮小至- 2%（主要支援保交樓）。

2. 2026H2-2027：寬鬆適度收斂

假設前提：若2026 年上半年經濟回升（Q2 GDP 年比達5.0%）、出口維持5% 以上成長、房地產拖累降至1.5 個百分點，政策將逐步收斂。

具體調整：2027 年不再降息（7 天逆回購利率維持1.2%），廣義財政赤字率降至12.5%，社融成長率降至8.5%，重點轉向「政策效率提升」（如優化製造業補貼結構、嚴控地方政府隱性債務）。

六、RMB 國際化加速+ 資產機會：2027 年USDCNY 降至6.7，股市三年漲30%

報告指出，RMB 國際化已成為中國政策重點，疊加製造業競爭力提升與貿易順差擴大，未來人民幣升值，中國股市可望顯著跑贏。

1. RMB 國際化：經濟與非經濟驅動下加速

驅動因素：①經濟層面：中國製造業海外佈局（如新能源汽車海外工廠）帶動RMB 跨境結算需求，2025 年RMB 跨境貿易結算佔比從2023 年的23% 升至28%；②非經濟層面：中美金融摩擦推動“去美元化”，2025 年央行預計將增285%年升至5% 。

關鍵指標：RMB 國際化指數（綜合外匯儲備、交易、債券發行等）從2023 年的25 升至2025 年的32，預計2028 年達45，但仍低於美元的100、歐元的65，提升空間顯著。

2. 資產表現預測：股市三年漲30%，USDCNY 2027 年6.7

股市：高盛策略團隊預測，2025-2027 年MSCI 中國指數累計上漲30%，核心驅動是製造業獲利成長（高科技製造業EPS 成長15-18%）與RMB 升值（降低外資匯兌成本） 。

匯率：2025 年底USDCNY 降至7.0，2026 年7.0→6.9，2027 年6.9→6.7，主要因貿易順差擴大（2028 年經常帳戶順差佔GDP 比重達5%，創歷史新高）與RMB 國際化加速。

順差支撐：2025 年經常帳戶順差佔GDP 3.4%，2026 年4.0%，2027 年4.7%，2028 年5.0%，順差規模從2025 年的5200 億美元升至2028 年的8000 億美元，為RMB 提供強支撐。

七、總結：製造業為核心，關註三大投資主線

當前中國經濟正處於「製造業驅動、房地產拖累緩解、政策寬鬆加碼」 的關鍵階段，未來投資可聚焦三大主線：

出口導向高科技製造業：如新能源汽車（全球市場佔有率42%）、半導體（出口增速12%）、電氣裝置（出口增速12%），直接受益於「十五五」 規劃支援與全球份額提升，2026-2027 年EPS 增速預計15-18% 。

政策寬鬆受益類股：一是基建（2026 年專項債+ 8%）與製造業貸款相關標的（如銀行製造業貸款增速20%），二是保交樓相關的房地產產業鏈（如建材、家電），受益於房地產拖累緩解與信貸寬鬆。

RMB 升值利多標的：如航空（美元債務佔比高）、消費電子（海外收入佔比超50%），2027 年USDCNY 降至6.7 將顯著降低匯兌成本，同時受益於貿易順差擴大帶來的內需改善。

需警覺的風險包括：歐洲、日本對中國高科技產品的貿易反制（可能拖累出口增速0.5-1 個百分點）、房地產去庫存超預期緩慢（若庫存銷售比維持500 以上，拖累或延長至2028 年） 。 （資訊量有點大）