高盛：2026中國房地產市場低迷延續，兩大新風險浮出水面

一、市場基本面：一二手市場持續低迷，走穩時間再延後

2026 年房地產實體市場仍將延續下行趨勢，供需失衡與價格壓力加劇，走穩時間預計進一步延後：

一手市場：2026 年商品房銷售面積預計8.45 億平方米，較去年同期下滑6%；銷售額7.9 億元，年減8%；均價維持3% 的年減幅，主要依賴一二線城市及高端產品佔比提升支撐價格韌性。新開工面積4.79 億平方米，年減15%；房地產投資7.3 兆元，年減14%，僅當2027 年投資規模降至銷售額的85% 左右時，跌幅才可能縮小（行業中期投資通常為銷售額的80%）。

二手市場：供需失衡調整周期超預期，2026 年銷售面積5.93 億平方米，年增4%，但掛牌量持續增加導致去化承壓；二手房價同比跌幅擴大至中高個位數，價格走穩時間推遲至更晚年份，當前房價較合理價值仍有10%-15% 缺口，若通壓力缺口持續缺口。

關鍵限制因素：租賃市場未能形成支撐，50 城平均租金持續下行，100 城住宅租賃收益率較首套房貸利率低0.6 個百分點，一二線城市租金收益率自2025 年7 月以來持續惡化，難以通過租金回報穩定房價預期。

二、開發商流動性：壓力加劇，違約風險升溫

開發商資金鏈緊張局勢持續惡化，民營房企尤為承壓，債務重組進展緩慢，信用風險進一步凸顯：

民營房企困境：儘管融資成本下降，但銷售大幅收縮與高債務規模抵銷成本優勢，2025-2027 年民營房企業利息支出佔銷售額比例仍高達十幾%，而大型國企僅5%-6%；民營房商利息支出佔全行業的70%，EBITDA 利息覆蓋倍數降至負數，現金覆蓋虧損擴大。

債務重組進展緩慢：截至2025 年10 月，19 家問題房企完成1.2 兆元債務重組，但僅佔其2024 年末債務總額的1/3-1/4，佔全行業債務的7%；28 家高流動性壓力房企（FHLP）市場份額從2020-21 年高峰年9%，資產規模較高峰縮水30%，但債務僅減少14%，短期債務佔比上升至70%（產業下行前為30%-40%）。

政策支援效果有限：「白名單」 貸款審批規模從2024年9月的2兆元擴展到2025年9月的7兆元，但實際提款進展停滯，開發商貸款餘額停滯不前，流動性注入未能有效落地。

三、核心新風險：房貸LTV 攀升與債務展期不確定性

市場低迷背景下，兩大新風險浮出水面，可能加劇市場負反饋循環：

風險一：開發商債務展期空間見頂

民營房商銷售收縮與債務高企導致利息償付能力持續惡化，儘管政策已推動多輪貸款展期，但房價持續下跌背景下，進一步展期的可能性邊際縮小。以萬科境內債券展期事件為訊號，行業信用違約風險可能進一步激化，尤其是中小民營房企，其資產周轉率從行業下行前的40% 降至2024 年的8%，債務化解難度大幅增加。

風險二：房貸LTV高企引發連鎖反應

房價持續下跌推高房貸與經營性貸款的LTV（貸款價值比），家庭債務負擔高企加劇風險傳導：

風險規模計算：基準情境（房價再跌10%-15%，較高峰跌40%）下，約5.2 兆元房貸、0.8 兆元經營性貸款（合計6 兆元）的LTV 將突破80% 的銀行安全閾值；兆情景悲觀（房價再跌30%，較高峰將下跌50% 17.37 億元。兆元經營性貸款），佔相關貸款總額的33%。

家庭債務壓力：2025-2027 年中國家庭債務償付負擔仍將維持在15% 以上，高於日本房地產周期峰值（12%），接近美國高峰（16%），可能抑制消費並加劇抵押貸款違約風險，形成「房價下跌- LTV 攀升- 信用收縮- 銷售下滑」 的負反饋循環。

四、總結：市場低迷延續，風險集中於民營房企與高LTV 房貸

2026 年中國房地產市場仍將處於深度調整期，核心結論可概括為三點：

市場層面：一二手市場供需失衡加劇，銷售、投資持續下行，房價較合理價值仍有調整空間，租賃市場難以提供支撐，走穩時間進一步推遲；

企業層面：民營房企流動性壓力持續惡化，債務重組進展緩慢，信用違約風險升溫，國企與民企分化進一步拉大；

風險層面：開發商債務展期空間見頂與房貸LTV 高企構成兩大新風險，可能觸發負回饋循環，需重點關注政策刺激與定向流動性注入的落地效果。

關鍵觀察點：是否有新的需求端刺激政策出台，以及針對一二線城市有優質土地儲備的開發商的定向流動性支援，這將是打破市場低迷格局的核心變數。 （資訊量有點大）