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高盛2026美股展望：AI之後，新的市場主線在那裡？
按：繼續分享一些我認為邏輯清晰、資料紮實、視角獨到的投行2026年美股展望報告，希望能幫助大家跳出年末美股短期波動的噪音，更系統地思考明年市場的潛在方向與結構性機會。當然，更豐富的研報資料會在文末知識星球內分享。值得注意的是，每家投行的框架和邏輯並不一致，結論也會完全不同，因此大家也需要注意篩選適合自己投資框架的重要資訊。
本篇文章來自近期高盛發佈的2026年美股展望。高盛預計2026年美國股市將繼續實現穩健回報，標普500指數全年總回報率為12%，年末目標點位7600點。這一展望主要基於健康的經濟增長、居民收入改善、企業盈利持續強勁，以及人工智慧（AI）應用帶來的生產力提升。高盛預測2026年和2027年標普500每股收益（EPS）將分別同比增長12%和10%，為牛市提供堅實基本面支撐。儘管當前市盈率（P/E）已處於22倍的高位，接近歷史峰值，但在聯準會維持寬鬆、經濟不衰退的基準情景下，估值仍有上行動能。
值得注意的是，市場集中度極高——前十大公司佔標普500市值的41%，並貢獻了2025年53%的漲幅，這使得個股輪動對整體指數影響顯著。隨著AI資本開支增速放緩但應用深化，投資焦點將從基礎設施建設轉向“第三階段”（AI驅動收入增長）和“第四階段”（AI提升營運效率）企業，並延伸至“第三階段-D”——即AI與機器人、自動化融合的物理世界互動領域。
在此背景下，高盛提出五大2026年核心投資主題：一是“中期加速”，把握經濟提速和政策寬鬆下的周期股機會，尤其是中等收入消費和非住宅建築相關類股；二是“重新加槓桿”，企業債務發行或超2兆美元，利多現金流穩健且重視股東回報的公司；三是“AI的未來已至”，關注AI應用落地帶來的新贏家；四是“復甦的藝術”，IPO與併購活躍將推動私募股權退出和另類資產估值修復；五是“尋找價值”，在估值分化顯著的市場中，醫療保健、材料、可選消費及軟體服務等低估值類股具備吸引力，尤其醫療保健兼具防禦性與盈利改善潛力。文中每個主題的最後部分還列出了高盛推薦的具體股票名單，供投資者參考。
以下為正文，全文上萬字，預計閱讀時間半小時，建議先收藏再閱讀：
2026年美國股市將繼續實現穩健收益。我們預測標普500指數全年總回報率為12%，年末收於7600點。盈利增長在2025年標普500指數16%的漲幅中貢獻了14個百分點，並自1990年以來累計貢獻了該指數9%的年化收益中的8個百分點。
在健康的美國經濟增長和聯準會持續寬鬆的有利宏觀環境下，我們預計標普500成分股公司2026年每股收益（EPS）將同比增長12%，2027年同比增長10%，為股市延續牛市提供基本面支撐。
當前美國股市面臨的關鍵矛盾在於：基本面環境穩健，但估值水平接近歷史高位。標普500指數目前的預期市盈率（P/E）為22倍（基於一致預期的未來12個月EPS），與2021年的峰值持平，僅比2000年創下的紀錄高點24倍低兩個百分點。在我們的基準情景中，長期利率穩定且盈利增速溫和，預計2026年股市估值變動有限。然而，高估值難以忽視，若盈利表現不及預期，將顯著放大股市下行風險。
除了估值水平高企的挑戰外，美國股市當前創紀錄的集中度意味著，2026年標普500指數的表現將不僅受宏觀環境影響，更會受到微觀因素的顯著驅動——無論好壞。標普500指數中市值最大的10家公司佔總市值的41%，佔總盈利的32%。這種集中度在過去幾年對市場構成了明顯利多，部分得益於人工智慧（AI）熱潮帶來的支出增長，這10隻龍頭股貢獻了2025年標普500指數漲幅的53%。
然而，隨著集中度上升，標普500指數所蘊含的個股特有風險（idiosyncratic risk）也在增加，投資者對美國最大公司持續強勁表現的依賴程度也隨之提高。
最終，估值和集中度是潛在能量的衡量指標，需要催化劑才能轉化為股市的動能。儘管標普500指數在2025年初以21.5倍市盈率（P/E）進入市場，僅略低於2026年初的22.0倍水平，但其全年仍上漲了18%。同樣，1999年初相似的市盈率水平也未能阻止當年標普500指數上漲20%。
美國股市目前呈現出高估值、極端集中以及近期強勁回報的組合特徵，這與過去一個世紀中少數幾次過度擴張的股市行情相呼應。這些特徵在不同程度上也曾出現在1920年代的牛市、20世紀70年代初“Nifty Fifty”（漂亮50）主導市場的時期，以及1987年黑色星期一前的牛市、2000年和2021年的市場繁榮中。投資者不應忽視的是，這些歷史時期的市場最終也都經歷了大幅回呼，而未來可能再次出現類似下跌的風險，正是當前關於市場是否處於泡沫狀態的許多爭論的核心所在。
值得鼓勵的是，過去過度擴張市場的某些典型特徵在當前市場中並不存在。2025年投機性交易活動雖有明顯上升，但仍遠低於2000年或2021年的峰值。市場整體的短期融資利率較高，且基於廣泛基礎的股票交易量最近已有所回落。相比之下，在2000年和2021年的牛市期間，IPO活動十分活躍，而2025年的IPO規模相對溫和，儘管我們預計2026年將回升（見圖表49）。此外，企業資產負債表上的槓桿率雖在上升，但與歷史水平相比仍處於較低水平（見圖表38）。
此外，近期投資者資金流入並未達到市場處於歷史高位時通常引發“泡沫風險”討論的極端水平。自2009年以來，我們美國股市情緒指標（US Equity Sentiment Indicator）的中位數成分處於第73百分位，其中股權基金資金流動方面的近期表現尤為克制。去年，美國股票ETF和共同基金錄得約1000億美元的資金淨流入，相當於標普500指數市值的0.2%，在近20年中處於第45百分位。相比之下，美國債券基金吸引了約7000億美元的資金流入，貨幣市場資產增長超過9000億美元。
目前主要的宏觀風險在於經濟增長前景惡化或利率環境轉向鷹派，但這兩者在短期內均不太可能發生。過去股市見頂的兩個常見宏觀特徵是聯準會加息和經濟增長背景走弱。相比之下，2026年的宏觀展望呈現出高於共識的GDP增長、聯準會持續降息以及長期利率穩定的特徵。
相反，高盛的宏觀經濟預測顯示，未來幾個月股市估值倍數面臨上行風險。我們的經濟學家預計，今年美國GDP將實現2.5%的同比增速（按季度環比計算），同時聯準會將實施兩次25個基點的降息。歷史上，在美國經濟穩定或加速增長的12個月期間，標普500指數市盈率（P/E）平均上升5%-10%；在非衰退性降息周期中，市盈率也會上漲類似幅度（5%-10%）；而當經濟增長與降息同時出現時，市盈率通常會提升約10%-15%。此外，投資者對新技術潛力的興奮情緒進一步增加了股市估值倍數的上行風險。
然而，股票是前瞻性資產，對增長速度高度敏感，而當前支撐2026年市場的有利宏觀環境在年底可能會發生變化。從宏觀經濟角度看，目前正在形成的財政和貨幣政策利多因素可能在2026年下半年逐漸減弱，而人工智慧（AI）帶來的顛覆性影響則將持續增強。從企業基本面來看，標普500指數每股收益（EPS）的增長率預計在2027年將略低於2026年。從政治角度來看，歷史經驗表明，中期選舉通常會帶來政策不確定性上升和股市波動加劇，儘管這種不確定性也包含了可能出現新的政策利多（tailwinds）的可能性。
當前主要的微觀風險與AI資本支出（capex）的走勢、該類投資的回報表現以及AI應用的廣泛影響密切相關。2025年，最大公共雲服務商（hyperscalers）的資本支出總額約為4000億美元，較2024年增長近70%，比2022年Chat-GPT發佈前的支出高出150%。AI投資今年將繼續增長，但隨著資本支出佔自由現金流的比例接近75%——這一水平類似於上世紀90年代末科技行業的支出模式——未來支出增長將越來越依賴債務融資。隨著支出和債務的增加，企業也需要實現相應的利潤增長，以證明持續投資的合理性。
新技術的興起本身就會帶來對未來利潤池規模和結構的不確定性，而這些不確定性在接下來的12個月內不太可能得到解決。過去十年中，大型公共雲服務商通常以相當於其過去資本支出（capex）2至3倍的速度產生利潤。考慮到2025年至2027年期間，市場對年均資本支出約為5000億美元的共識預測，要維持投資者已習慣的資本回報水平，這些公司需要實現年利潤超過1兆美元的運行速度，這將超過2026年4500億美元收入共識估計的兩倍。
歷史表明，在重大技術創新時期，先行者的最終成功記錄參差不齊。儘管如今一些最大公司的成功機率較高，但當前巨額的支出規模、極高的市值以及行業內日益加劇的競爭，意味著並非所有當前的市場領軍企業都能產生足夠的長期利潤，以充分回報今日的投資者。
我們認為，2026年的AI投資主題將更多地由AI投資支出增速放緩、AI應用加速普及以及由此引發的AI類股內部輪動所定義，而非普遍性的AI狂熱或悲觀情緒。今年AI領域的資本支出仍可能超過市場共識預期。然而，AI資本開支的增長速度預計將放慢，這也預示著過去幾年推動AI行情和標普500指數上漲的主要受益者——即AI基礎設施建設的直接受益公司——其收入增長也將隨之趨緩。
與此同時，AI投資增速的放緩將有助於改善部分大型AI支出企業的自由現金流狀況。在整個AI生態系統中，與2025年類似，我們預計投資者在2026年將更加關注那些具備最清晰短期路徑、能夠實現AI驅動盈利增長的公司。
如今最大的AI股票的交易方式與25年前最大的科技股截然不同，這進一步印證了我們基準情景的觀點：2026年市場將由盈利驅動。與上世紀90年代末估值飆升時期不同，當前最大的科技公司通常以接近未來一年盈利預期的估值水平進行交易。過去幾年中，標普500指數中市值最大的10家公司平均市盈率（P/E）約為27倍，大致與其五年平均水平持平，遠低於2000年時最大科技股所承載的43倍市盈率，以及2021年時的36倍。
儘管如此，這些大型股票仍具有高於平均水平的估值、增長預期、利潤率和投資組合權重。2025年初DeepSeek事件帶來的衝擊，已顯示出它們在AI相關盈利前景出現長期展望裂痕時的脆弱性。
隨著2026年AI投資支出增速放緩，AI技術的應用將繼續擴大，一批新的AI贏家將逐步湧現。儘管投資者在過去三年一直假設AI將對長期生產率產生深遠影響，但最近2025年第三季度的財報季首次出現了少數公司量化AI效率提升對其利潤的實際影響。我們預計這一趨勢將在2026年持續發展。隨著AI領先企業的群體不斷擴大，其價值和市場重要性也將隨之提升，反映出標普500指數構成的演變——正如輝達（NVDA）的權重從五年前的1%上升至今天的8%一樣。
儘管人工智慧（AI）將在今年繼續成為股市的主導主題，但投資者進入2026年時將面臨大量創造超額收益（alpha）的機會。動態的宏觀經濟環境、顯著的估值差異以及較低的股票聯動性，為選股者提供了堅實的基礎。在接下來的部分中，我們將概述2026年的五大投資主題。
2026年美國股市展望呈現出寬幅波動的特徵——可能向上也可能向下——但同時也為投資者提供了管理這些風險的工具。部分原因是股票之間相關性較低，標普500指數12個月隱含波動率在過去30年中處於第34百分位，低於過去12個月的實際波動率，也遠低於上世紀90年代末的隱含波動率水平。
同樣，儘管與AI相關的債務發行持續激增，但投資級（IG）信用利差仍處於歷史第8百分位。這意味著，儘管估值處於高位，投資者仍具備工具來控制風險，同時維持對基本面穩健、存在潛在上行驚喜的股市環境的敞口。
主題1：中期周期加速
經濟增速加快將在2026年初為周期性行業創造有利環境。我們的經濟學家預計，美國經濟增長將在2026年初加速，主要驅動力包括：政府重新開放帶來的追趕效應、關稅拖累減弱、2025年《OBBA》財政方案中包含的減稅和投資激勵措施，以及金融環境改善帶來的積極影響。與此同時，他們預計通膨將繼續溫和回落，聯準會將維持寬鬆政策。因此，企業有望在不面臨工資壓力上升或聯準會收緊貨幣政策等典型後期周期特徵的情況下，充分享受經濟加速帶來的收入增長紅利。
儘管周期性類股在2025年下半年表現優於大盤，但股市尚未完全反映我們經濟預測中所蘊含的增長加速預期。平均來看，股市內部的行業輪動似乎僅定價了略高於2%的實際GDP增速，這與經濟學家共識水平相近。我們跨資產類別的分析工具發出的訊號表明，當前市場對增長前景的定價可能略顯偏弱。
在周期性類股中，一個短期機會領域是那些面向中等收入消費者的股票。美國消費者有望受益於關稅負面影響的減弱、勞動力市場的穩定以及2025年《OBBA》財政方案帶來的退稅政策。我們的經濟學家預計，2026年中等收入消費者的實際收入增長將加速，這應能轉化為相關企業銷售額的增長。我們篩選出的中等收入消費類股票中位數市盈率（基於未來每股收益）僅為15倍，這一估值水平在過去十年中處於第46百分位，同時伴隨著消費者情緒的低迷，顯示出潛在的投資吸引力。
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註：相關內容詳見文末知識星球：
與非住宅建築活動相關的股票為投資者提供了另一個周期性機會。這些股票包括地面運輸、建築材料、模擬半導體以及工業產業鏈的其他部分（見圖表66）。由於非住宅建築支出持續收縮，導致該類股在過去兩年中表現不佳。我們預計，2026年非住宅建築活動的環境將改善，我們的經濟學家也預測今年全行業資本開支將出現回升。此外，諸如道奇動量指數（Dodge Momentum Index）和聯準會製造業調查等前瞻性指標也顯示出基本面正在好轉。
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這一基準宏觀展望同樣支援2026年初小盤股具備上行空間，儘管我們並不預期羅素2000指數在2026年全年會顯著跑贏標普500指數。美國經濟增速加快且高於共識水平、聯準會持續寬鬆以及市場情緒資料均支援在本年度初期採取戰術性增持小盤股的策略。然而，鑑於當前估值已處於歷史高位，我們對2026年美國GDP增長的預測（約2.5%）與小盤股指數12個月約10%的回報預期一致，與我們對標普500指數11%的回報預測相近。雖然共識的2026年EPS增長率預期似乎過於樂觀，但財政政策變化、企業AI應用加速以及併購活動增加等因素，都可能帶來顯著的個股異動收益，從而為2026年的小盤股選股者創造機會。
主題2：大規模再槓桿化
我們預計，2026年將迎來又一年強勁的AI相關資本支出增長。股權分析師共識預測，大型公共雲服務商（hyperscalers）在2026年的資本支出將達到5390億美元，同時，來自中小型“新銳”雲服務商（如CRWV、NBIS）以及其他資料中心建設相關公司（如WULF、APLD）的AI相關支出也將持續增長。這將相當於這些大型上市公司營運現金流的約75%，其規模與網際網路泡沫時期TMT（科技、媒體、電信）企業之間的資本支出水平相當。我們認為，市場對資本支出的共識預期存在上行風險。
2026年的資本支出增長將越來越多地依賴債務融資。我們的信用研究團隊指出，2025年近三分之一的美元淨債務發行來自AI相關發行人，但自2022年以來TMT相關債務僅增長約10%，相比網際網路泡沫時期的增速明顯放緩。在標普500指數中，過去四個季度的債務發行總額已達1.7兆美元。美國債務發行將在今年繼續增長，我們的策略師預計2026年投資級和高收益債的總發行量將達到2.3兆美元，較當前水平增長約10%。
美國大型企業具備充足的資產負債表空間來承擔更多債務。自2023年初以來，主要AI雲服務商群體的淨債務總額增加了840億美元，但該群體仍可額外增加700億美元淨債務，同時保持淨債務/EBITDA比率低於1倍。在整個企業層面，標普500指數的淨債務/長期EBITDA比率目前為1.6倍，處於自1980年以來的第45百分位；而全經濟範圍內的企業債務/利潤比率則處於自1960年以來的第16百分位。這表明當前企業整體槓桿水平仍處於相對可控區間，為未來進一步債務融資提供了空間。
債務發行增加的一個後果是，為信貸生態系統中的公司帶來強勁的收入增長動力。例如，我們的股權分析師預計，今年評級機構將受益於顯著的收入增長。
另一個後果是，隨著資本支出（capex）上升和企業債務增加，企業向股東派發現金回報的增長速度將放緩。儘管大型公共雲服務商（hyperscalers）繼續以美元計大幅回饋股東，但該群體去年的股票回購和股息增長已明顯放緩。這種趨勢在更廣泛的標普500指數中也有所體現：2025年第二季度和第三季度，標普500指數的股票回購幾乎沒有增長。
隨著標普500指數公司的現金流和資產負債表日益依賴資本支出，我們預計投資者將繼續青睞那些能夠產生強勁自由現金流並將其回饋給股東的公司。這一主題的一個代表是中性行業總現金回報收益率組合（GSTHCA SH），該組合在2025年表現優於等權重標普500指數12個百分點，但仍以26%的市盈率折扣交易於標普500指數中位數股票。
另一個體現該主題的策略是我們篩選出的“回購貴族”（Buyback Aristocrats）組合（見圖表41），這些公司長期保持穩定的股份回購。儘管該組合在2025年上漲了17%，但其前瞻市盈率仍為18倍，略低於標普500指數中位數股票的19倍估值。這表明市場對持續回饋股東的公司仍給予一定溢價，但整體估值仍具備吸引力。
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主題3：AI的未來已至
2026年將是人工智慧（AI）投資主題向前邁進的重要一步。過去三年，投資者一直在討論AI對企業和利潤可能帶來的長期影響，但投資組合仍主要集中在那些能從AI基礎設施建設中獲得切實近期內收益的公司上。與AI相關的半導體股票以及參與資料中心建設、裝置供應和供電的企業表現優異；而那些具備潛在AI賦能收入和長期生產力提升前景的公司，其股價則大致與市場整體水平持平。我們認為，這一局面將在2026年發生改變。
資本支出增速放緩與AI應用加速普及相結合，將推動AI投資主題進一步擴展。我們預計，AI雲服務商（hyperscalers）在2026年將繼續增加資本支出，超出市場共識預期。然而，即使是最樂觀的情景假設，也意味著資本支出的增長率將較2025年第二季度和第三季度實現的75%年增長率有所放緩。
隨著AI投資支出增速減緩，AI基礎設施生態系統的收入增長也將隨之放緩，這給估值帶來了下行風險。與此同時，AI技術在企業中的廣泛應用將逐步顯現，推動“AI賦能收入”和“AI驅動生產力提升”的類股進入市場焦點，從而引發投資主題內部的輪動。2026年，市場關注點將從“建AI”轉向“用AI”，真正迎來AI紅利兌現的階段。
儘管AI基礎設施支出增長可能放緩，但企業採用AI以及提升生產力的過程仍處於早期階段。關於企業AI應用程度的估計存在差異，但來自人口普查局（Census Bureau）和高盛投資銀行的調查顯示，目前約有30%-40%的大公司已在業務中不同程度地使用AI。然而，即使在這些公司中，我們仍認為其實際實現的總潛在生產力增益佔比仍然很小。
2025年第三季度的財報季首次出現了一些公司量化AI應用對其盈利帶來的具體收益，我們認為這一趨勢將在2026年持續發展。
未來，AI投資主題將越來越多地涵蓋“第四階段”——即受益於AI提升生產力的公司。但我們預計這一轉變將是漸進且具有個體差異性的。為了篩選潛在的AI生產力受益者，我們將結合企業的勞動力成本佔比與工資對AI自動化的潛在暴露程度進行評估。然而，管理層採納AI的意願、實施能力、潛在生產力提升的規模，以及企業保留新增利潤的能力，均存在高度不確定性，且因公司而異。因此，我們認為，只有當企業能夠清晰展示出AI驅動的盈利提升後，投資者才會將其視為長期潛在受益者。
隨著AI應用的不斷普及，市場對那些股票屬於“第三階段”收入受益者群體的認知也將日益清晰。我們最近重點提及了“AI平台類”股票，這類公司是資料庫和開發工具的提供商，屬於第三階段的一部分，具備在企業將AI整合進業務過程中提升收入的潛力。目前，每一家AI平台類股票的市盈率（P/E）均顯著低於其三年平均水平。
雲服務提供商同樣有望受益：AI應用的加速將推動需求增長，而AI資本支出增速放緩則有助於提升自由現金流。大型公共雲服務商之間的估值差異較大：微軟（MSFT）和亞馬遜（AMZN）的市盈率處於近三年區間的低位水平，而Google（GOOGL）則處於高位。
我們預計，2026年的AI投資主題將日益拓展至“第三階段-D”（Phase 3-D），即人工智慧通過機器人和自動化技術與物理世界的互動。圖表46展示了26隻同時屬於美國最大機器人與自動化ETF的羅素3000指數成分股的超額回報表現。該組合排除了高盛AI籃子中的股票以及市值低於10億美元的公司。這些股票在2023年初ChatGPT推出後，估值倍數迅速擴張，表現顯著優於市場。2025年，該組合繼續跑贏大盤，回報率達15%，而等權重標普500指數僅為9%。然而，儘管表現出色，該組合中位數股票當前的前瞻市盈率（P/E）約為26倍，大致與2023年初的水平持平。
投資者和企業近期都顯著增加了對AI“第三階段-D”（Phase 3-D）的關注。在過去十年的大部分時間裡，約有25%的羅素1000指數公司每季度在財報電話會議中提及機器人或自動化。這一比例在2025年第三季度躍升至33%。與此同時，上一季度有近50%的企業討論了通過人工智慧提升效率的潛力。類似地，在2024年出現資金流出後，最大的機器人ETF於2025年下半年開始錄得資金流入，但總流入規模僅為7.5億美元，基本抵消了2024年的流出金額。
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主題4：回歸的藝術
資本市場活動在2025年從低點溫和反彈，並有望在2026年進一步改善。2025年，美國共有61家融資額超過2500萬美元的IPO公司，合計募集資金達380億美元。這標誌著IPO數量較上年增長了17%，但整體活躍度仍遠低於過去25年每年平均101宗IPO的中位水平。然而，由於近期股市回報強勁、估值水平較高、聯準會持續寬鬆以及企業信心增強，我們的“IPO風向標”（IPO Barometer）目前已升至132，表明宏觀環境對股權發行有利，我們認為這將推動2026年IPO數量進一步上升。
隨著IPO活動持續復甦，我們預計2026年也將是併購（M&A）市場的又一個強勁之年。2025年，戰略投資者和贊助方宣佈的大型美國併購交易總額超過1.9兆美元，較2024年增長75%。穩健的經濟增長、寬鬆的金融環境以及管理層信心增強，預計將推動2026年併購活動持續活躍。我們預測，今年完成的美國併購交易數量將同比增長15%。
IPO和併購活動的持續上升也將為私募股權資本周期帶來積極助力。自2019年以來，私募股權的資本募集（capital calls）每年均超過現金分配（distributions）。然而，基於歷史資料中淨分配、交易活躍度與股票市場回報之間的關係，我們預計2026年現金分配將超過資本募集。這將是自2019年以來首次實現淨正向分配。分配的增加也將有助於推動私募股權基金的募資活動。2025年，美國私募股權基金共募集4960億美元，與2024年基本持平，但較2022年創下的6620億美元紀錄低了約25%。
交易活動的增加和資產價格的走高，為另類資產管理機構創造了有利環境，尤其是那些專注於私募股權的機構。儘管這些機構在2023年和2024年表現優異，但2025年大部分時間表現疲軟，部分原因是市場對私募信貸質量的擔憂加劇。一個由這類公司組成的籃子指數（GSFINAL T）當前的前瞻市盈率（P/E）為19倍，與標普500指數中位數公司的估值水平相當。
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主題5：價值的探尋
在當前股市聚焦於人工智慧（AI）支出增長以及高估值能否持續的背景下，價值因子在2025年悄然實現了超額回報。從行業中性角度來看，我們的多空價值因子在2025年下半年上漲了15%，反映出各行業中估值最低的股票相較高估值同行實現了整體表現領先。
估值溢價仍處於歷史高位，疊加有利的宏觀經濟環境，表明價值風格有望在2026年初繼續跑贏。儘管過去幾年高估值與低估值股票之間的市盈率（P/E）差距已顯著縮小，但相較於歷史水平仍處於較高水平，尤其是在行業中性基礎上尤為明顯。歷史上，穩健且加速的經濟增長環境——正如我們經濟學家預期將在2026年初出現的情況——通常也有利於價值股的表現。
儘管大多數大盤股市場的估值相對於歷史水平偏高，但少數行業仍以顯著的估值折價交易。其中，醫療保健和必需消費品類股尤其呈現出相對於標普500整體及自身歷史的估值折扣。這兩個行業在過去一段時間內均面臨一系列獨特的挑戰：醫療保健行業受政策不確定性困擾，而必需消費品行業則面臨消費疲軟和定價壓力等不利因素。這些結構性問題使得它們的估值長期被壓制，從而為尋求價值的投資者提供了潛在機會。
醫療保健和必需消費品行業也是歷史上空頭興趣最高的類股之一。儘管標普500整體的空頭興趣水平較高，但目前中位數必需消費品股票的流通股空頭持股比例為3.6%，創下30年資料歷史上的最高水平。
市場整體估值的差異在很大程度上反映了預期盈利能力的不同。我們價值因子中行業中性組合之間的市盈率（P/E）倍數差距，通常與這兩個組合之間淨資產收益率（ROE）的差距保持一致。同樣，在標普500各行業中，ROE的差異解釋了超過90%的市淨率（P/B）估值倍數變化。然而，即便在調整了盈利能力之後，醫療保健和必需消費品行業仍以估值折價交易。
與整體市場類似，行業估值也反映了潛在的增長前景，但醫療保健行業在過去幾個月中受益於多個積極催化劑的出現。醫療保健行業通常被視為防禦性類股，在經濟增長放緩時表現最佳。然而，近期政策不確定性有所緩解、盈利預測上調以及併購活動增加，推動等權重醫療保健指數在過去5個月中上漲了14%。此外，該類股作為美股市場的避險工具，也受到投資者青睞，因其有助於分散投資組合風險。
儘管醫療保健行業仍面臨持續的宏觀風險，包括中期選舉前政策不確定性可能上升，以及微觀層面的風險，如來自中國的生物製藥競爭加劇，但我們認為該類股是我們其他推薦超配類股的有力補充。
我們於2026年初的行業配置建議，反映了我們對經濟周期性加速、人工智慧（AI）投資主題演進以及醫療保健類股中價值機遇的預期。我們的行業模型基於高盛宏觀經濟預測、公司基本面和股票估值，估算未來六個月每個等權重行業相較等權重標普500指數跑贏5個百分點或以上的機率。由於該模型無法捕捉人工智慧或財政政策變化等主題性因素，我們在模型基礎上疊加了對未來幾個月可能驅動行業回報的額外因素預期。
原材料（Materials） 應受益於今年非住宅建築支出改善以及我們預計的全行業資本開支增長；工業類股中的運輸類公司以及科技類股中的模擬半導體企業也將從中受益。
可選消費（Consumer Discretionary） 有望跑贏市場，因為退稅、勞動力市場穩定以及關稅拖累的減弱將提升居民收入，從而支撐消費支出增長。在該類股內部，那些與中等收入群體消費密切相關的企業尤為具有吸引力。
軟體與服務（Software & Services） 預計將表現優異，隨著AI應用的普及不斷深化，其對“第三階段”AI賦能者的收入增長推動作用將更加清晰明確。
(衛斯李的投研筆記)