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白銀缺口為何持續擴大？
白銀價格歷史上首次突破每盎司100美元大關，年內漲幅超過44%，創下歷史新高。這一劇烈波動背後，是白銀市場連續多年且持續擴大的供需缺口，標誌著白銀正從傳統的金融附屬品轉向由實體產業主導的關鍵戰略資源。
根據世界白銀協會資料，全球白銀市場自2021年以來已陷入持續的結構性赤字。2025年供需缺口接近3億盎司，創下歷史最高紀錄，而2026年這一缺口預計將進一步擴大。
推動需求爆發的核心力量來自工業領域，尤其是太陽能、電動汽車與AI基礎設施的快速增長。目前工業用銀已佔白銀總需求的60%以上，其中太陽能產業的需求在過去五年增長超過1.6倍，白銀因其不可替代的導電與穩定性，成為綠色能源轉型中難以繞過的關鍵材料。
然而，與需求端的強勁增長形成尖銳矛盾的是，白銀的供應體系卻呈現剛性約束。
全球超過70%的白銀產量來自銅、鉛、鋅等金屬的伴生礦，其產量取決於主金屬的投資周期，對銀價變化反應遲鈍。礦產銀產量已連續第五年下降，短期內難以放量。
與此同時，全球顯性庫存持續消耗，倫敦及上海交易所的庫存均處於多年低位，僅能覆蓋約1.2個月的消費量，遠低於安全水平。實物緊張甚至導致倫敦白銀租賃利率飆升至2.5%，反映出市場現貨的極端短缺。
貨幣的幽靈，工業的肉身
當白銀突破100美元，我們真正突破的是什麼？
1545年波托西銀礦的發現，曾用150年向全球傾瀉15萬噸白銀，重塑了世界經濟格局；2026年的供需缺口，則宣告了一個更深刻的結構性轉折——白銀第一次同時被產業需求鎖定、被主權國家爭奪、被庫存紅線逼至牆角。
現在，不只是K線圖的癲狂……
還有白銀糾纏了五千年的身份焦慮。
在漫長的人類貨幣史劇本中，白銀幾乎從未擔任過主角。從古希臘沉甸甸的四德拉克馬銀幣，到西班牙殖民帝國源源不斷鑄造的“八里亞爾”銀元，白銀在全球貿易中廣泛流通，但其核心始終被視為黃金的廉價替代品。
真正的價值尺度與終極的財富象徵，那是黃金的王座。這種“影子貨幣”的命運在十九世紀末被制度性鎖定，1873年，新興的德意志帝國率先“廢銀改金”，將白銀逐出核心貨幣體系；1900年，美國《金本位法》的通過，可視為西方世界為白銀的貨幣地位正式舉行的一場葬禮。自此，白銀從王子的伴讀淪為金融體系的邊角料。
然而，貨幣的記憶是嵌入基因的。
每當建立在純粹信用之上的紙幣體系遭遇信任危機——無論是1971年尼克松宣佈美元與黃金脫鉤的震撼，還是2008年全球金融海嘯中銀行的接連倒塌——白銀作為貴金屬的“貨幣幽靈”便會瞬間甦醒，在投資者的避險衝動中強勢回歸。
這種反覆出現的現象揭示了一個被掩蓋的真相，市場在理智上承認白銀已非貨幣，但在情感與集體無意識中，從未真正完成對它的貨幣屬性剝離。
歷史發展出的依賴，為今日白銀市場的扭曲埋下了最初的伏筆。
當時間步入工業時代，白銀開始遭遇一種深刻的分裂。
一方面，其無可匹敵的物理特性——它是導電性最好的金屬，同時具有卓越的抗菌性——讓它成為了現代工業，尤其是電子、太陽能和醫療領域不可或缺的“工業維生素”。它的需求是真實、具體且不斷增長的。
但另一方面，它的定價權卻並未掌握在這些實實在在的工廠和生產線手中。
令人費解的局面就出現了，根據2024年的權威資料，工業需求已佔到白銀總消費的近六成，成為絕對主導，但決定其價格波動的核心邏輯，卻常常與銅、鋁等工業金屬的基本面脫節，反而與黃金的走勢亦步亦趨。
衡量金價與銀價相對水平的“金銀比”長期在80～90的高位徘徊，遠高於55～60的歷史長期中樞水平。
這意味著，市場仍在用理解黃金的那套“信用避險”、“避險情緒”的金融邏輯，來為一種主要被用於製造太陽能電池板和電動汽車的工業金屬定價。需求結構已經質變，但定價心智卻還停留在過去。
這是歷史慣性製造的一場經典而尷尬的錯配，如同一艘引擎已換為渦輪的巨輪，舵手卻依然按照風帆時代的航海圖來指引方向。
在這場錯配中，一個古老的經濟角色正以全新的方式重新塑造著全球白銀的流動格局，那就是中國。
在十六至十八世紀，即所謂的“白銀時代”，全球約三分之一的白銀產量通過貿易逆差最終流入了明清時期的中國，用以交換絲綢、瓷器與茶葉，中國就像一個巨大的“白銀黑洞”，深刻影響了全球貨幣供給。
近五百年後，“黑洞效應”再次出現，但劇本徹底改寫。
2026年的今天，中國已成為全球最大的太陽能製造國，佔據全球超過80%的產能。每一塊出口或安裝的太陽能電池板，都意味著幾十毫克白銀被永久性地“銲接”進其中。與歷史上白銀以貨幣或銀錠形式流入、可能被窖藏或重新熔鑄不同，這一次，白銀是以“產業要素”的形態被吸入。
過去是“貨幣窖藏”，白銀只是沉睡在國庫或地窖中；如今是“產業鎖定”，白銀被轉化為太陽能元件、電路板中的微觀結構，在其長達二三十年的產品壽命內，幾乎不可能再被回收進入流通領域。
這一轉變是根本性的，它意味著被消耗掉的白銀，在可預見的周期內，從市場上“永久性消失”了。東方的需求不再是為了積累貨幣財富，而是為了驅動一場全球性的能源革命。這個新“黑洞”的引力，建立在對未來清潔能源的龐大需求之上，其深度與持續性，或許遠超歷史上的任何一次。
無法填補的缺口
當前白銀市場所呈現的，我認為，實際上是由歷史角色殘餘、當下定價扭曲與未來需求剛性共同導演的身份危機。它卡在過往貨幣身份的“幽靈”與當下工業現實的“肉身”之間，掙紮著尋找一個能真正反映其價值的新錨點。
而這一切，僅僅是我們理解當下這場白銀巨變的開始。
首先來看供給端，白銀的供應存在著一種與生俱來的“剛性”。
全球超過70%的白銀並非來自專門開採白銀的獨立礦山，而是作為開採銅、鉛、鋅或金礦時的副產品被提取出來的，這一地質現實決定了白銀的供應命運並不掌握在自己手中。
它本質上是基礎金屬開採的“附屬品”，其產量增減首先取決於市場對銅或鋅的需求，而非銀價本身。即使白銀價格飆升至歷史高位，刺激了開採慾望，礦山也無法像開關水龍頭一樣立即增加白銀產量。
從發現新礦體、完成可行性研究、建設礦山到最終投產，一個全新的項目往往需要長達五到十年的時間。而現有的主力礦山，經過數十年的開採，礦石的平均品位（即每噸礦石中含有的白銀量）在過去二十年裡持續下降，平均降幅高達30%，這意味著要獲得同等數量的白銀，需要開採和處理更多的礦石，成本攀升而效率降低。
更關鍵的是，在決定是否對一個多金屬礦進行投資時，礦業公司的資本預算主要考量的是銅或鋅等主金屬的價格與前景。
白銀的貢獻常常只被當作一筆額外的、不確定的“獎金”。這種結構性依賴，使得白銀供應對價格訊號的反應異常遲鈍和脆弱，無法靈活響應市場需求的變化，形成了供給增長的剛性瓶頸。
與供給的僵化形成尖銳對比的，是需求端爆發出的強大而持久的“棘輪效應”。
這種效應意味著需求一旦增長，就極難回頭，並且持續向上攀升。
最典型的例子來自太陽能產業。
技術進步確實取得了顯著成效，製造每瓦太陽能電池板所需的平均白銀量，已經從早期的約0.3克大幅下降至目前的0.1克左右，降幅顯著。然而，與此同時，全球太陽能新增裝機容量從2015年的約5000萬千瓦，暴增至2025年的超過4億千瓦，增長了八倍。
單個產品用料減少的“節約效應”，被整體市場規模爆炸式增長的“規模效應”完全碾壓，最終導致太陽能行業消耗的白銀總量不降反升，增長超過1.6倍。這構成了一個“降量增總”的典型悖論。
而且，一塊太陽能元件的設計壽命通常為25年以上，其中所含的白銀以漿料的形式被精密印刷並燒結在矽片上，一旦投入使用，在元件壽命終結前幾乎不可能被經濟有效地回收。這意味著，海量的白銀正被“技術性封印”在全球各地越來越多的太陽能電站裡，從流通市場中長期甚至永久性退出。
這種需求剛性不僅體現在規模上，更體現在性質上。
電動汽車的普及帶來了另一股強勁需求。一輛傳統的燃油汽車平均使用約15至20克白銀，主要用於電子觸點。
而一輛電動汽車，由於其複雜的電力驅動系統、電池管理系統和大量電子裝置，平均用銀量攀升至30至40克，翻了一番。在全球汽車總銷量增長平緩的背景下，電動汽車滲透率從微不足道的個位數迅速提升至約20%，這直接意味著汽車產業對白銀的需求發生了結構性的、永久性的躍升。
同樣，人工智慧、5G通訊和高端計算領域的飛速發展，驅動了對高性能伺服器和資料中心的需求。這些裝置內部的高頻電路、精密連接器對導電材料的穩定性和可靠性要求達到了極致，白銀因其無可比擬的導電性能和抗腐蝕性，成為許多關鍵部位不可替代的選擇。
這類需求對白銀價格的短期波動相對不敏感——為了保證產品性能和可靠性，製造商難以輕易更換材料——但對於供應鏈的穩定性和安全性卻極度敏感。它們構成了現代社會數字和綠色轉型的“底線需求”，是必須被滿足的硬性消耗。
在供給剛性增長、需求被產業永久鎖定的雙重擠壓下，歷史上曾多次充當市場緩衝池的庫存，已經消耗到了危險的水平。
根據行業資料，倫敦金銀市場協會（LBMA）這樣的全球核心交割庫中的白銀庫存，相比2019年的峰值水平已經大幅減少了約75%。綜合全球主要交易所和流通管道的顯性庫存計算，其總量僅能滿足大約1.2個月的全球消費需求。
在大宗商品市場中，通常認為庫存需要達到3個月消費量以上，才能被視為安全，能夠有效緩衝供需的短期衝擊。當前的白銀庫存水平已經遠低於這條安全線。
與歷史上因金融投機或短期恐慌導致的庫存下降不同，本輪庫存的消耗伴隨著一個關鍵特徵——被提出的白銀，很大一部分並沒有進入另一個倉庫或投資者的保險箱，等待未來某一天重返市場；而是流向了太陽能工廠、汽車生產線和晶片製造車間，被轉化為工業產品的一部分。
這相當於庫存的流失是“單向的”，補充的管道因為前述的供應剛性而變得異常狹窄和緩慢。全球可方便動用的“白銀蓄水池”正在見底，市場應對任何額外衝擊的能力已經變得非常薄弱。
所以，很明顯，現在白銀市場的缺口，不是一個會隨著經濟冷熱而自然彌合的周期性現象。它是供給體系固有的遲鈍性，與由能源革命和數字革命所驅動的、具有“棘輪效應”的剛性需求，正面碰撞的結果。
同時，維繫市場平衡的最後一道防線——庫存，也已被侵蝕到岌岌可危的程度。這三重力量的交織，共同指向一個結論，白銀市場的基本面已經發生了結構性的、可能是長期的根本變化。
定價權之戰
除了價格的漲跌，其影響，還會導致全球定價權力的歷史性轉移。
這轉移，其實是運行了一個多世紀的、以西方金融中心為核心的“紙面白銀”體系，與正在崛起的、以東方實體產業為基礎的“實物白銀”需求之間，發生了碰撞。
長久以來，白銀的全球定價權牢牢掌握在倫敦和紐約手中。
以紐約商品交易所（COMEX）為代表的期貨市場，建立了一套高度複雜的金融衍生品體系。在這裡，交易者可以買賣代表白銀的期貨合約，而絕大多數合約最終並不需要進行實物白銀的交割，可以通過現金結算來平倉。
這套機制極大地提高了市場流動性，但也創造出一個龐大的“紙白銀”市場：市場上流通的期貨合約總量，往往是交易所倉庫內實際可交割實物白銀的數百倍。這就像一家銀行，它發行的紙幣數量遠遠超過了其金庫裡的黃金儲備。
在常態下，這套體系運轉良好，因為大多數人並不真的要求提取實物。而一旦市場對實物白銀的緊迫性上升，這個體系的脆弱性就暴露無遺。2026年初，倫敦白銀借貸利率從通常接近於零的水平飆升至2.5%，這是一個極其強烈的預警訊號。
它意味著在實物交割的核心圈層裡，白銀已經變得異常緊俏，持有者不願出借，需求方不得不支付高昂的溢價。這徹底揭露了“紙白銀”與“實物白銀”之間巨大的鴻溝。
它像一個金融領域的“紙牌屋”，當足夠多的參與者不再信任紙面承諾，轉而要求兌現實物時，整個體系將面臨類似於銀行擠兌的崩潰風險。這種根植於體系設計內的脆弱性，正在動搖舊有定價機制的根基。
就在西方“紙白銀”體系顯露疲態之際，以上海期貨交易所為代表的東方市場，展現出截然不同的邏輯。
中國已將白銀列為“戰略物資”，並對其實施嚴格的出口管制，實行“一單一審”。更重要的是，上海的白銀期貨合約設計以強制實物交割為核心原則。這意味著合約到期時，賣方必須提供符合標準的實物白銀，買方則有權接收這些白銀。
這不是一個可以選擇現金結算的金融遊戲，而是緊密錨定實體貨物的貿易。
因此，當全球實物白銀供應緊張時，上海市場的價格表現出了更強的剛性。
近期，上海銀價連續多日高於倫敦銀價，並一度出現顯著溢價。這不僅僅是地理差價，它反映的是兩種定價邏輯的根本對立，一邊交易的是可以無限創設的“白銀信用衍生品”，其價格受美元利率、宏觀情緒和演算法交易影響深遠；另一邊交易的是關乎生產線能否順利運轉的“產業必需材料”，其價格直接由實體經濟的採購緊迫性和實物可獲得性驅動。
上海市場溢價的持續存在，實際上也有這個資訊呈現的趨勢。
即所謂實體產業的需求，在為白銀賦予一個獨立於傳統金融敘事之外的價值底線。
這一幕，在歷史發展中，構成了跨越千年的“絲綢之路回歸”。
在唐朝的鼎盛時期，精美的中國銀器沿著絲綢之路西行，抵達波斯和羅馬，白銀作為一種高級工藝品和價值的載體從東方流向西方。
而自十六世紀地理大發現後，劇情發生了大逆轉，美洲波托西和墨西哥礦山產出的大量白銀，通過歐洲商船跨越重洋，持續數百年地輸入中國，以換取絲綢、瓷器和茶葉，白銀作為貨幣資本從西方向東方滾滾流動。
2026年的今天，流動的方向和性質再次發生了根本逆轉。
中國不再是大規模輸入白銀貨幣的終點，轉而成為全球最大的太陽能元件、電動汽車等高端工業品的輸出國。這些出口產品本身，就是封裝了白銀的“固體需求”。
東方輸出的不再是吸引白銀流入的商品，而是直接鎖定了白銀消耗的工業製成品。
全球白銀流動的驅動引擎，從西方的貨幣與貿易結算需求，徹底轉變為東方的綠色能源與產業升級需求。這是五百年來全球白銀流動方向的徹底逆轉，其背後是全球經濟重心與產業驅動力量的深刻變遷。
未來的三種可能
所以，短期內，整個產業，尤其是太陽能行業，我想，可能會出現經濟學悖論：“價格越高，需求越剛性”。
對於太陽能電池製造商而言，白銀漿料是當前技術路線下不可繞過的關鍵材料。
儘管銀價飆升已使其成本佔到電池片總成本的近30%，嚴重侵蝕利潤，但生產線不能停，訂單需要履行。與此同時，降低用銀量的技術替代方案，如電鍍銅、銀包銅等，雖在實驗室取得進展，但要達到大規模量產所需的穩定性、可靠性和成本效益，仍需至少兩到三年的嚴格驗證與工藝磨合期。
在這段青黃不接的時期，產業被置於一個殘酷的夾縫中，一邊是必須忍受高昂的、持續波動的原材料成本，另一邊是還無法完全信賴的、存在潛在風險的技術變革。
自我強化的循環應該就這樣形成了，剛性需求在短期內支撐並推高了銀價，而不斷高企的銀價又以前所未有的壓力，倒逼和加速技術革命的到來。在破解這個“死循環”之前，將是市場劇烈波動的主要來源之一。
全球邁向碳中和的宏偉目標，建立在可再生能源大規模部署的基礎上。
測算表明，每增加1太瓦（TW）的太陽能裝機容量，大約需要消耗3000噸白銀。按照國際能源署等機構的淨零排放路徑，未來三十年全球所需新增的太陽能裝機將是當前規模的數倍，這構成了對白銀需求的長期“硬約束”。
另一方面，人工智慧、高性能計算和下一代通訊技術的進化，對硬體提出了極致要求。在3奈米乃至更先進的晶片製程中，連接電晶體的引線需要極高的導電性和穩定性，銀合金材料目前仍是可靠性最優的選擇。精度依賴而非用量，使得這部分需求極難被替代。
十七世紀歐洲的木材危機，因建築、造船和燃料需求導致森林枯竭，最終催生了煤炭的大規模應用，開啟了化石能源時代。同理，當前的白銀短缺危機，也可能成為迫使材料科學、電子工藝乃至整個能源技術體系尋找根本性突破的強制動力。
但在革命性的替代方案成熟並普及之前，全球將不得不經歷一段“白銀約束下的創新陣痛期”，其間技術進步的速度與成本，將與白銀的供應現實緊密捆綁。
基於上述複雜力量的交織，我覺得未來會有幾個情景出現。
第一種情景是“擠兌式牛市”。西方以期貨為主的“紙白銀”金融體系因實物交割壓力過大而出現信任危機，導致大量資金湧向實物資產，實物白銀與“紙白銀”價格嚴重脫鉤，溢價長期存在，銀價在恐慌性買盤推動下經歷脈衝式暴漲，隨後在高位寬幅震盪，市場機制部分失靈。
第二種情景是“技術突破平抑”。在巨大的成本壓力下，太陽能行業的“去銀化”技術攻關提前取得決定性成功。
例如，到2028年左右，電鍍銅技術實現低成本、高可靠性的量產，使太陽能用銀量驟降50%以上。同時，其他領域的替代材料研發也取得進展，顯著緩解了結構性短缺，供需缺口逐步收斂，價格從極端高位回落。
第三種情景是“主權管制重塑”。主要消費國和生產國形成圍繞白銀資源的戰略聯盟或事實上的陣營，通過建立國家戰略儲備、簽署長期供應協議、實施貿易管理等方式，將大量流通庫存從商業領域轉移至國家管控之下。
市場由此被分割為兩層，一層是基於產業實際流動的、受管制的“實體市場”，另一層是剩餘的、規模縮小的“金融市場”。定價權進一步向擁有戰略庫存和產業需求的大國集中，市場全球化程度下降。
無論最終那種情景成為現實，抑或是多種要素混合作用，白銀的故事都已超越單純的商品周期。它已成為觀測全球能源轉型韌性、科技發展路徑和國家資源戰略的一個關鍵窗口。
其未來演變，將不僅僅由礦藏和工廠決定，更將由實驗室的突破、會議桌上的談判以及國家間的博弈共同書寫。 (虎嗅APP)