亞馬遜將在4月29日盤後公佈2026年一季度財報。根據Visible Alpha統計，市場預計其一季度收入約1773.6億美元，同比增長約14%，每股收益約1.63美元；S&P Global的預覽則顯示，AWS一季度收入共識約368億美元，AWS利潤率預期約35.7%。這份財報的真正看點，已經不只是亞馬遜能不能繼續增長，而是它能不能解釋清楚：接近2000億美元的年度資本開支，如何轉化成可持續利潤。
上一季，亞馬遜給市場留下了一個很強、也很重的底稿：2025年四季度收入2134億美元，同比增長14%；AWS收入355.8億美元，同比增長24%；廣告服務收入213.2億美元，同比增長23%；全年自由現金流卻從2024年的382億美元降至112億美元，主要受AI相關資本開支增加拖累。CEO Andy Jassy同時明確表示，預計2026年全公司資本開支約2000億美元。
這就是當前亞馬遜估值最尖銳的矛盾：AWS和廣告還在加速，現金流帳本卻被AI基建拉緊。增長沒有消失，投資人開始把增長放進資本回收周期裡重新計算。
亞馬遜的利潤結構換了骨架
亞馬遜過去很長時間被外界理解成“電商公司”，但2026年的估值核心，已經明顯不在零售GMV上。
零售業務仍然重要，它提供規模、使用者頻次、物流網路和Prime生態。但利潤彈性正在轉向兩條更高品質的線：AWS和廣告。2025年全年，AWS收入1287億美元，同比增長20%，經營利潤456億美元，是亞馬遜最重要的利潤池；廣告服務四季度收入213億美元，增速超過整體收入，繼續扮演高毛利第二引擎。
AWS負責打開AI基礎設施想像力，廣告負責改善利潤質量。前者吃的是企業上雲、模型訓練、推理呼叫、AI Agent部署；後者吃的是亞馬遜最稀缺的交易資料——使用者搜尋、瀏覽、加購、下單都在同一套閉環裡。和純內容平台相比，亞馬遜廣告的優勢在於離購買更近，廣告主更容易看見轉化結果。
所以，亞馬遜的利潤結構正在變得更“非零售”。低利潤電商繼續承擔流量和履約底座，高利潤廣告把使用者購買意圖商業化，AWS再承接AI時代的企業算力預算。三者疊在一起，亞馬遜已經不適合只按傳統零售平台定價。
但市場沒有完全給它更高溢價，原因也很直接：AI基建太貴。S&P Global提到，市場對亞馬遜2026年資本開支的共識已經接近2000億美元，較2023年的527億美元擴大近4倍；投資者會重點盯住二季度指引以及管理層對AI投入的解釋。
AWS和廣告提高利潤質量，AI資本開支拉低自由現金流。投資人買的是“未來AI基礎設施收益”，可財報先呈現出來的是伺服器、晶片、資料中心、電力和折舊。
不在增速，在單位經濟帳
AWS是一季度財報的第一考點。
市場預期AWS一季度收入約368億美元，按2025年一季度292.7億美元的基數測算，增速大約在25%左右。這個增速若兌現，會延續四季度24%的回暖勢頭，也會強化一個判斷：AWS已經重新進入AI算力驅動的加速周期。
不過，雲業務的難題不在“有沒有需求”，而在“需求兌現得夠不夠賺錢”。
亞馬遜正在用自研晶片重寫AWS成本結構。公司披露，Trainium和Graviton合計年化收入運行率已經超過100億美元，並以三位數速度增長；Trainium2已經滿負荷預訂，部署了140萬顆晶片，支撐Bedrock多數推理負載；Project Rainier使用超過50萬顆Trainium2晶片，供Anthropic訓練Claude；Trainium3已開始承載生產負載，預計到2026年年中幾乎全部供應都會被承諾出去。
這組資訊很重要。亞馬遜不願只做輝達GPU的“轉售型雲廠商”，它想把AWS變成擁有自研算力成本優勢的平台。Trainium、Inferentia、Graviton的價值，最終要落在兩個指標上：客戶每次訓練和推理的成本能不能下降，AWS自身毛利率能不能穩住。 (美股研究社)