阿里巴巴於2026年5月13日美股盤前發佈了2026財年第四季度（截至2026年3月31日）及全年財報。在財報發佈前夕，主流機構曾普遍預期這將是單季度利潤底部，財報資料也確認了這一判斷：阿里正處於"利潤大規模重設、戰略重心全面轉向AI"的轉型陣痛期。
一、核心財務表現：營收超預期、經調整利潤冰點、現金流惡化
2026財年第四季度，集團實現營收2433.8億元，同比增長3%，略低於市場預期的約2470億元；淨利潤為254.76億元，同比增長106%。經調整淨利潤驟降至僅0.86億元，去年同期為298.47億元；經調整EBITDA為164.4億元，同比減少61%，同樣遠低於市場預期。經調整EBITA同比大幅下降84%至51.02億元（上年同期為326.16億元），主因科技業務投入、即時零售擴展和使用者體驗投資，部分被客戶管理服務及雲業務的持續增長所抵消。
同口徑修正值得關注：若不考慮已處置的高鑫零售和銀泰業務帶來的影響，同口徑收入同比增長為11%；同理，客戶管理收入若剔除新商家激勵計畫的會計影響（部分補貼由銷售費用轉為收入減項），同口徑同比增長8%。若剔除新AI產品的投入影響，核心業務的經營盈利增速背後反映的正是以利潤換增長的戰略抉擇。
現金流大幅惡化：季度經營現金流淨額僅94.10億元，同比驟降66%；自由現金流為淨流出173億元，而去年同期為淨流入37.43億元。全年自由現金流淨流出466億元，主因即時零售投入、千問App獲客及雲基礎設施支出增加。截至3月底，集團仍持有現金及其他短期投資5208.24億元，資產負債表依然保有較強的緩衝能力，但也表明此輪轉型是以大規模消耗現金儲備為代價的。
二、各業務類股解析：雲業務一枝獨秀，電商利潤承壓
（一）雲智能集團：絕對亮點，估值重構核心引擎
雲智能集團本季實現收入416.26億元，同比增長38%；外部商業化收入增長加速至40%，主要由公共雲業務增長驅動。AI相關產品收入在外部收入中佔比升至30%，連續第十一個季度實現三位數同比增長，季度收入達89.71億元，年化收入突破358億元。
CEO吳泳銘在財報中表示，阿里的全端AI投資已從孵化階段進入規模商業化階段，雲智能集團取得"跨模型、雲基礎設施和應用層面的加速突破"。阿里CEO吳泳銘早前的AI戰略目標更加清晰：未來五年，包含MaaS在內的雲和AI商業化年收入突破1000億美元-。平頭哥自研AI晶片已實現規模化量產，累計交付超47萬片，且在阿里雲公共雲和混合雲產品中有60%以上服務於外部商業化客戶。
（二）中國電商集團：即時零售爆發與利潤壓力的雙面敘事
本季度實現電商收入（含即時零售）1222.20億元，同比增長6%。其中：
- 核心電商業務收入962.92億元，同比下降1%；客戶管理收入730.24億元，原口徑同比增長僅1%（同口徑增長8%），淘寶天貓的廣告與佣金能力仍在改善，全年CMR同口徑增長7%。
- 即時零售收入199.88億元，同比猛增57%，全年即時零售收入785.20億元，同比增長47%。單位經濟效益持續改善，筆單價環比提升。88VIP會員數保持同比雙位數增長，已超過6200萬。
利潤端則承受重壓：中國電商集團經調整EBITA為240.10億元，同比下降40%，全年EBITA為1075.09億元，同比下降44%。原因在於即時零售（其中"淘寶閃購"大規模補貼被認為是核心虧損來源之一）、使用者體驗和科技投入大幅增加，部分被客戶管理服務的正向貢獻所抵消。據機構此前預測，即時閃購業務當季虧損可能接近180億元，單均虧損約3元，計畫通過訂單最佳化，每年減虧一半，預計到FY2029財年實現盈利。
（三）阿里國際數字商業集團
本季度收入354.3億元，同比增長5.5%，略低於市場預期的359.3億元國際業務矩陣（Lazada、速賣通、Trendyol等）持續拓展全球市場，但增速受宏觀消費環境影響有所放緩。
三、戰略投入深度分析：利潤"重設"背後的戰略重估
本季財報最鮮明的特徵，是利潤的大規模重設背後，戰略重心正在全方位切換。多項戰略性投入正在同時燃燒現金流：
- AI全端投入：過去四個季度，阿里在AI+雲基礎設施的資本開支累計約1200億元。市場預期新財年AI投入將維持在700億元左右的高位。管理層更曾透露，此前宣佈的"未來三年超3800億元"AI基建投資計畫可能偏保守本次業績電話會中對資本開支方向的進一步闡述，將直接影響市場對AI投入強度和回報周期的判斷。
- 千問C端補貼與推廣：預計當季千問相關補貼與行銷投入在100億元左右（其中紅包補貼約50億元，行銷投入約50億元），未來行銷投入將逐步減少，但研發與模型訓練投入將繼續增加。千問App公測版上線後迅速躋身增長最快AI應用之列，模型在推理和程式設計能力上展現領先地位，但高昂的獲客成本正對短期利潤構成直接壓力。
- 即時零售補貼："淘寶閃購"的數百億等級補貼佔據了即時零售虧損主體，與千問推廣、AI研發投入等共同構成了利潤大幅下滑的主要原因。
四、機構觀點與核心分歧：
共識Q4是"利潤底部"，對AI回報時點存分歧
主流機構普遍維持積極評級，但對AI回報實現路徑和時點存在核心分歧：
持"買入/增持"立場的主流機構
麥格理、法巴、摩根大通、瑞銀等給予H股196港元至216港元的目標價區間，主要邏輯認為雲業務增速持續在35-40%的高位區間，AI商業化逐步兌現將推動估值從"電商公司"向"AI基礎設施公司"切換。國信證券維持"優於大市"評級，明確判斷4QFY26為單季度利潤底部，指出公司投入正從外賣業務更多轉向AI，而ATL事業群"產品導向轉token導向"的調整將為MaaS業務注入更強增長動能。
大摩、匯豐、野村核心判斷高度一致：雲業務增速有望突破40%，即時零售虧損迎來清晰拐點，唯一關鍵變數是Qwen大模型的持續投入和商業化路徑——如果管理層能清晰闡AI投入與變現路徑，市場將將其解讀為"戰略性燒錢"而非失控的資本消耗。
核心分歧：AI回報時點與競爭格局
瑞銀雖給予買入評級但已將目標價從185港元下調至166港元，主要反映對AI短期投資拖累利潤的判斷——預測本財年AI相關虧損將維持在約700億元的高位，遠超市場同業約300億元的預估水平，同時期待公司就平頭哥晶片業務潛在分拆上市提供更清晰指引。
摩根士丹利則對AI投入的資本效率提出審慎看法，認為阿里相較字節豆包、騰訊混元在過往大模型迭代節奏上有所滯後，需持續驗證其追趕速度與商業化落地節奏。
五、風險提示
- AI投入與變現不匹配風險：當前AI相關產品收入在雲業務中佔比已升至30%，年化約358億元，但與過去四個季度的1200億元資本開支沉澱相比，帳面商業化回報與巨額投入之間仍存在巨大的時間落差。千問C端補貼和行銷投入高達約100億元，但未來能否轉化為可持續的訂閱收入或平台級AI服務的長期價值，依然高度不確定。
- 電商基本盤競爭壓力與宏觀波動風險：核心電商客戶管理收入原口徑僅增長1%，全年淘寶天貓GMV與CMR增速均出現放緩。在與京東、拼多多、抖音電商的持續競爭中，維持市場份額的壓力依然巨大；宏觀消費環境變化也直接影響商家廣告投放意願和使用者消費頻次。
- 自由現金流持續為負的風險：本季自由現金流為淨流出173億元，全年淨流出466億元——這一規模對於一家曾在核心業務時代以"自由現金流全球前列"著稱的巨頭而言，代表了現金消耗路徑的根本性改變。若AI+即時零售的投入持續高壓，而云業務商業化進展滯後，將帶動資金壓力和資本配置效率的深刻質疑。
- 競爭格局加劇風險：國內大模型賽道競爭持續白熱化。騰訊、字節跳動、百度等在AI基礎設施、大模型迭代、Agent生態等維度均在積極佈局，無論是大模型的基礎性能、推理成本，還是C端應用場景的滲透率，阿里均面臨前後夾擊的激烈競爭。平頭哥自研晶片能否在效能與成本上持續保持優勢、千問模型能否在使用者粘性和商業化速度上超越競品，都是長期考驗。
投資總結：
2026財年第四季度，阿里交出了一份與騰訊2026年Q1財報在底層邏輯上高度呼應的答卷：核心業務（電商）增長平穩但利潤承壓，雲與AI成為估值重構的核心引擎，戰略性投入正在短期內"重設"利潤表，但對長期增長格局的爭奪才是根本目的。
與騰訊"遊戲+廣告養AI"的清晰雙輪驅動模式不同，阿里的AI戰略更偏向"全端佈局"——從平頭哥晶片、千問大模型、通義MaaS到阿里雲基礎設施，建構覆蓋晶片、模型、雲、應用的完整AI鏈條。這種佈局的護城河更深，但資本消耗也更猛烈。
投資者當前面臨的根本性判斷在於：這究竟是利潤的一次性重設、雲業務高增和即時零售減虧將帶動利潤在FY2027財年逐季度修復，還是AI競賽的持續消耗期將遠超預期、市場需要用更大耐心等待千億級投入轉化為千億美元級雲+AI年收入的拐點到來的那一刻。未來1-2個季度的雲業務利潤率逐季改善節奏、千問的To B商業化付費率提升、以及即時零售虧損縮小的實際路徑，將是驗證這份財報所隱含的戰略邏輯是否正確落地的三個核心觀察錨。
(invest wallstreet)