從1925年末到2023年末，在Bessembinder統計的美股樣本中，累計復合回報第一名是奧馳亞，前身菲利普·莫里斯，一家賣香菸的公司。
你投入1美元，可以變成約265萬美元，年化16.29%。同期可口可樂約為12萬倍。
回報最“偉大”的股票，竟來自一個銷量下滑幾十年、被監管圍剿、被社會鄙視的行業。為什麼？
因為投資者賺的不是“優秀”的錢，而是“預期差”的錢。
西格爾比較過IBM和紐澤西標準石油：1950年到2003年，IBM在營收、利潤、增長、行業前景每一項上都贏，但最終石油股的股東回報反而更高。
最好的公司擁有最好的故事；最好的股票，往往擁有最低的預期。
奇怪的是，衰退有時候居然會成為護城河。
增長行業吸引資本。資本湧入，產能擴張，價格戰開打，技術迭代把老產品殺死。就像汽車和航空改變了世界，早期投資者卻血本無歸。
巴菲特1991年寫道：從萊特兄弟在小鷹鎮起飛以來，儘管投資者投入了巨額資本，美國航空業整體累計下來仍是淨虧損。
菸草相反。所有人相信它沒前途，於是沒有新玩家進入，不用擴產，不需防守性投資。
現有寡頭長期呈現出“量降價升”的結構，近年奧馳亞可燃菸草業務的調整後經營利潤率甚至超過60%。
還有一個真相：你擁有的不是整個公司，是每股權益。
利潤下降2%的公司，如果每年回購註銷5%的股份，每股現金流仍在增長3%。蛋糕在變小，但你那一塊在變大。
低估值在這裡有雙重作用。第一重：你買得便宜。第二重：此後幾十年，公司的每一筆回購、你的每一次分紅再投資，都買得便宜。
市場的厭惡，造就了一台現金回流放大器，疊加出驚人的複利。
有人擔心Prosus持續減持壓制騰訊股價。換個角度，如果這種持續供給讓股價長期低於內在價值，而騰訊自己又在大規模回購，那麼低股價反而提高了回購效率。
前提是：公司必須是資本淨返還者。
所有成功者都逃不過“倖存者偏差”的拷問。2000年，佛羅里達對菸草公司作出約1450億美元的懲罰性賠償裁決。巨額訴訟風險令菲利普·莫里斯股價大跌，差點兒掛掉。
16.29%複利98年，265萬倍；12%複利98年，6.7萬倍。每年差4.29個百分點，終點差40倍。上面的計算，如果扣掉稅，傳奇也會大打折扣。
複利最大的敵人是中斷。奧馳亞2018年128億美元投JUUL，幾乎全虧。但核心現金流很快衝刷了錯誤。
265萬倍回報的傳奇令人讚嘆，可複利之路從來都是跌宕起伏的。 (孤獨大腦)