Callahan梳理出AI浪潮下三大結構性轉變：智能體（矽基）流量超越人類（碳基）流量（機器人流量已佔全網53%）；光學元器件大幅跑贏記憶體晶片（8月以來領先逾20個百分點）；開源模型以不足閉源8%的成本實現更優性能，直接衝擊閉源商業模式。當前市場被定性為"回歸正常而非繁榮"。
在AI浪潮重塑科技類股格局的關鍵節點，高盛頂級TMT交易員Peter Callahan梳理出10大核心觀察與10張關鍵圖表，勾勒出當前科技投資最重要的結構性轉變：AI智能體（矽基）流量正在超越人類（碳基）流量、光學元器件正在跑贏記憶體晶片、開源模型正在以不足閉源8%的成本實現更優性能——三組對比，折射出AI基礎設施投資邏輯的深層演變。
Callahan在8月9日的報告中對科技類股8月及後續走勢維持開倉性判斷，理由包括倉位結構趨於清潔、技術面壓力緩解、估值相對合理，以及基本面與盈利表現強勁。上周納斯達克100指數單周上漲5%，VIX收於14附近，創年內新低，聯準會政策路徑討論在非農數據公佈後暫退幕後。
在行業層面，本輪業績期進一步拉大了數據基礎設施與開發工具類公司與傳統SaaS應用廠商之間的情緒分化——前者正從AI"逆風"敘事切換至AI"順風"敘事，而後者能否跟上這一敘事轉換，將是接下來市場關注的焦點。與此同時，GPU算力持續緊張、非人類網絡流量佔比突破50%、企業AI預算快速擴張等信號，共同指向一個正在加速成形的"推理經濟"。
三大結構性主題：智能體、光學、開源
智能體正在取代人類成為互聯網主角。
Cloudflare在業績電話會議上披露，非人類流量已超過人類流量，並預測若當前趨勢延續，五年後非人類流量將是人類流量的1000倍——"人類將成為互聯網上的四捨五入誤差"。第三方數據亦顯示，2025年機器人流量已佔全網流量的53%，人類流量佔比已不足半數。
企業AI預算擴張，但ROI分化已現。
Booking表示，AI投資已實現正回報，相關成本仍處於整體技術支出的低個位數水平；MercadoLibre本季度AI投入約8000萬美元，並披露客服人員規模在業務體量增長3倍的背景下從10000人降至7000人，90%的客戶互動已無需人工介入。
開源模型正在以極低成本挑戰閉源生態。
Pinterest在業績中披露，通過在專有數據上對開源模型進行後訓練，其性能超越閉源第三方模型，且每筆交易成本不足可比閉源模型的8%。這一數據對閉源AI模型的商業模式構成直接挑戰，也為"開源vs閉源"的市場爭論提供了來自實際應用層的有力註腳。
高盛近期銷售與交易報告將當前市場定性為"回歸正常而非繁榮"，將盈利增速放緩描述為"結構變化而非方向逆轉"。高盛合夥人Louis Miller則以一句市場格言作結：
"趨勢是你的朋友，直到它在終點轉彎。"（The trend is your friend until it bends in the end.）
1、迪士尼——突破還是跌破？
迪士尼本季度交出了一份強勁成績單，國內主題公園出勤率加速回升，但市場對盈利修正空間的爭議並未消散。從技術面看，DIS股價已在下降通道中運行數年，當前正處於關鍵節點——是向上突破還是再度下行，成為投資者關注的核心問題。
2、光學vs記憶體——本季度最顯著的類股分化
這是Callahan本周收到最多客戶詢問的話題之一。三季度至今，光學股（藍線）與記憶體股（紅線）均在7月經歷了約30%的回撤，但進入8月後，光學股已累計跑贏記憶體股逾20個百分點。
具體來看，Coherent連續7個交易日上漲，區間漲幅達73%；Lumentum同期上漲43%，Fabrinet上漲36%，康寧上漲34%，Ciena上漲24%。相比之下，NAND、DRAM及硬盤驅動器（HDD）類記憶體標的同期漲幅普遍在0至20%之間，明顯落後。這一分化背後，是市場對AI推理階段算力需求結構的重新定價——光互聯需求的爆發速度正在超出此前預期。
3、Block——股價能否追上基本面？
支付服務提供商Block股價（黑線）長期在80美元低位區間徘徊，而其毛利潤（藍線）持續走高，兩者之間的背離日益顯著。
高盛交易員Christian DeGrasse標註的這張圖表，提出了一個核心問題：股價能否最終向基本面靠攏，實現向上修復？
4、惠普——40天漲40%，關鍵阻力位在前
惠普股價悄然在40個交易日內上漲約40%，正在重新測試約30美元的關鍵阻力位——該位置在過去一年中多次充當"天花板"。能否有效突破，將是判斷這輪反彈性質的重要信號。
5、SaaS觀察——200日均線上方的破冰時刻
儘管市場對話的焦點集中在尋找"推理經濟"受益標的（如Snowflake、Cloudflare、Plantir、CrowdStrike、派拓網絡等），但Callahan指出，ServiceNow首次在逾一年後收於200日均線上方，這一信號難以忽視。
這也呼應了他對SaaS/應用類公司的核心判斷：隨著Intuit、Adobe、Salesforce等非季度業績密集發佈，市場將密切觀察這些公司能否也構建起屬於自己的AI"順風"敘事。
值得一提的是，Atlassian自年內低點已累計反彈約160%，但年初至今仍下跌約6%——這一矛盾數據本身，正是當前SaaS類股處境的縮影。
6、輝達——遲來的補漲行情？
輝達上周上漲11.5%，創下2025年5月以來最佳單周表現。Callahan認為，催化劑路徑正在向有利方向演變——即將到來的業績、Vera Rubin架構發佈、以及密集的行業會議季，共同構成NVDA補漲的潛在驅動力。圖表呈現了輝達與費城半導體指數（SOX）的相對走勢，輝達的相對強勢正在重新確立。
GPU算力供給層面，緊張態勢仍在持續。Akamai在業績電話會議上表示："GPU需求依然異常強勁，我們所有的GPU容量已全部售罄。"這與此前微軟、亞馬遜等雲廠商的表態一脈相承。
7、Spotify——正面情緒與向下修正的背離
Spotify圍繞AI音樂發佈的投資者情緒頗為積極，但圖表揭示了一個令人警惕的現實：過去近兩年，公司運營利潤預測（橙線）持續下修，而股價（白線）卻在情緒驅動下維持高位。Callahan的判斷簡潔直接："same ol' story"——情緒與基本面的背離，是這隻股票長期面臨的核心矛盾。
8、Atlassian——連續兩次單日暴漲30%，年內仍虧損
Atlassian連續兩個業績期實現T+1單日漲幅超30%，推動股價自年內低點累計反彈約160%。然而，這張圖表揭示了一個極具戲劇性的事實：即便如此，TEAM年初至今仍錄得負回報。這一數據既說明此前跌幅之深，也提示投資者在追高時需審慎評估安全邊際。
9、UBER——GARP邏輯浮現
Uber再度呈現"業績超預期、股價衝高回落"的模式，但過去兩周股價累計上漲約15%，且投資者對話中開始出現明確的GARP（合理價格成長）與價值投資邏輯——約13倍遠期自由現金流對應中高個位數至兩位數的營收增速，估值吸引力正在引發機構關注。
10、二季度業績——資訊技術領跑標普500
資訊技術類股在二季度業績期中領跑標普500，82%的成分公司盈利超預期，72%的公司營收超預期。這一數據為Callahan對科技類股的開倉性判斷提供了最直接的基本面支撐。
(華爾街見聞)