毛利率跳升超預期
藍思科技2Q26的營收其實比大摩自己預估還低了9%，可淨利潤卻高出預估30%。營收往下走、利潤往上走——這條背離線，才是這季財報真正該被讀懂的地方。
營收低9%、利潤高30%，這季誰在說話？
2Q26營收147.27億元，環比+4%、同比-7%，比大摩預估162.19億元低9%，也低於一致預期156.26億元。拖後腿的是消費電子：記憶體漲價、人民幣兌美元升值，把終端需求壓住了。可淨利潤7.26億元（每股收益0.14元），比1Q26的虧損1.50億元直接翻正，同比還+2%，比預估5.60億元高出30%。說白了：賣得少了，但賺得乾淨了。
真正超預期的，是那條毛利率曲線
毛利率18.2%，環比提升3.7個百分點（1Q26約14.5%），比大摩預估的16%高出2.2個百分點。大摩把原因歸為兩點：產品組合更優、製造效率與良率改善。在營收下滑的背景下，利潤率反而走闊——這是典型的"以量取勝退潮、以質取利上位"。利潤率超預期是這季唯一真正打動大摩的亮點。
大摩原文判斷——"毛利率改善，反映更有利的產品組合與更好的製造效率/良率。"
營收為什麼沒跟上？三個拖累
消費電子需求偏弱是主因，智慧型手機及電腦1H26收入223.82億元（佔78%），同比-18%。具體三個變數：①記憶體成本處於高位，抬升整機物料成本；②人民幣兌美元升值，壓制以美元計價訂單的人民幣收入；③組裝業務量在2Q26走低。但報告強調，2Q26該類股已現環比增長，下半年隨大客戶新品路線圖有望季節性回暖，尤其是折疊屏機型。
新興業務裡，誰在悄悄長大？
分業務看，增量不在主業，在邊角：
汽車電子及智能座艙：1H26收入33.72億元（12%），同比+7%；2Q26加速到同比+10%、環比+16%，多個新項目完成產能爬坡、開始批次交付。
智能頭顯與穿戴（AR/VR）：1H26收入17.77億元（6%），同比+8%，AI眼鏡相關模組組裝開始放量。
其他智能裝置：1H26收入5.34億元（2%），同比47%，機器臂、模組開始出貨。
為什麼還拿著中性評級不放？
大摩維持中性（Equal-weight），目標價Rmb31.00，較8月21日收盤價Rmb37.19有約17%下行空間。理由就一條：估值已經把未來幾年的增長預期吃掉了——當前股價對應28倍2027年一致預期遠期市盈率。大摩的估值框架用22倍2027年市盈率做基準（對應2025-28年營業利潤26%的復合增速），算出來就是Rmb31。換句話說，增長已被充分定價，再往上需要折疊屏和新興業務給出超預期的證據。
一句話收束——藍思這季證明自己能"少做點、多賺點"，但市場早已把這份能力定價進了28倍市盈率裡。真正的期權不在2Q26，在下半年大客戶折疊屏機型能不能如期放量。 (琛哥的投研搬磚日常)