人民幣大跌3400點！最新研判
自2023年開年以來，人民幣匯率迅速升值，一月份從7直接升值至6.7附近，2月份貶值至6.9左右，之後在6.9附近震盪。
4月中旬以來，人民幣兌美元匯率從6.8左右一路下探至最低7.14附近，兩個月大跌3400點，貶值幅度近4%。
近期人民幣匯率為何持續走低？對資本市場影響多大？未來走勢如何？
記者就這些問題採訪了多家公募機構及相關投研人士，包括大成基金副總經理兼首席經濟學家姚餘棟，摩根士丹利基金副總經理、權益投資部總監何曉春，博時基金宏觀策略部投資經理劉思甸，鵬揚基金首席經濟學家陳洪斌、創金合信基金宏觀分析師甘靜芸、民生加銀基金、華泰柏瑞基金等。
業內認為，總體看，當前中國國際收支維持基本平衡。近期受內外部因素綜合影響，人民幣匯率大幅貶值，預計短期可能維持震盪。
美債收益率急速上行導致人民幣貶值
中國基金報：4月中旬以來，人民幣兌美元匯率從6.8左右一路下探至最低7.14附近，貶值幅度近4%，期間美元指數漲幅最高亦達4%左右。如何評價近期人民幣匯率的波動？
姚餘棟： 2023年以來，我國外匯市場運行總體平穩，跨境資金流動由年初較高順差趨向基本平衡，外匯儲備穩中有升，人民幣匯率在合理均衡水平上保持基本穩定。
近期人民幣貶值主要是受海外因素影響，美國通脹水平仍在5%附近，與美聯儲制定的2%通脹目標相差較遠，因此美聯儲對於加息的態度維持鷹派，年初以來多次提升了加息次數和加息幅度，在此背景下，美債利率繼續走高，全球資產繼續回流美國，使得美元指數呈現上升趨勢。
值得關注的是，本輪人民幣貶值的幅度超越了美元指數走強的幅度，在過去的三個月裡，美元指數上漲了2.1%，但同期人民幣卻對美元貶值4.9%。更進一步的觀察央行的外匯儲備可以發現，今年以來外匯占款明顯增加，央行開始主動與商業銀行結匯。
自去年11月以來，央行通過外匯占款投放了4768 億貨幣，與之相對的，是在過去兩年多的時間裡，儘管我國因為貿易順差擴大而有大量外匯流入，央行與商業銀行的結匯規模卻一直很低，外匯占款在央行資產負債表中僅上升了810 億元人民幣。人民銀行的結匯操作推升了市場對外彙的需求，並同時增加人民幣供給，所以3月以來人民幣匯率的貶值壓力也有所上升。
何曉春：匯率的波動核心因素是經濟基本面，去年11月份開始人民幣經歷了兩個多月的升值，彼時中國經濟刺激政策密集發布，防疫政策放鬆，人民幣升值幅度超過8%。
而近期的貶值是由兩個因素帶來的，一是年初海內外投資者對中國經濟復甦的強度過於樂觀，2季度到目前為止工業企業經營效益改善緩慢，4月份一些經濟數據出來之後，普遍下修了全年經濟增速；二是美國經濟韌性很強，新增非農就業持續超預期，美聯儲繼續加息概率增加，表現為美元兌其他貨幣均出現了較大幅度的升值，不單是人民幣走弱，日元、歐元等兌美元也出現了下行。
劉思甸：在過去比較長的時間，投資者對人民幣匯率在中期的預期相當穩定，這使得匯率更多扮演了一個自動平衡器的作用，在增長等情況相對走強的時候，匯率會有所升值，反之會有一定的貶值，這種升、貶也並未伴隨外匯儲備的明顯波動。近期人民幣匯率的波動也是如此。
陳洪斌：近期美國國債利率以及國債對應的CDS，信用違約互換也上行較多。這一切都是由於聯邦政府的債務上限談判引發的市場一系列連鎖反應和變化，因為它們之間基本上都是用機器直接聯動交易，不是通過人進行判斷，所以在這個條件下，人民幣出現貶值。
總結下來，這次人民幣貶值最大的因素是由於美債收益率急速上行，由於美國自身一些問題引發的。當然這裡面也包含一部分中國經濟復甦較弱的預期。而這種預期本來不一定有那麼差，但美元指數持續上漲，可能會引發市場拋盤，所以通過定性和定量分析，我們看到人民幣出現貶值。
甘靜芸：近期人民幣匯率波動，外因是美元走強帶來的相對貶值，美元走強、人民幣走弱，美國經濟、通脹韌性超預期引起加息預期升溫是核心外因。
4月中旬以來，人民幣兌美元即期匯率貶值3.52%，同期美元指數上漲2.35%。貶值方向之外，我們還關注到近期人民幣貶值幅度大於美元升值幅度，這與去年前三季度美元大幅走強，而人民幣匯率貶值幅度明顯小於美元指數漲幅是不同的。2022年前三季度人民幣兌美元即期匯率貶值10.1%，同期美元指數上漲16.5%。
人民幣相對美元幣值由韌性轉為彈性補跌，還有內因的影響，與近期國內經濟景氣下滑、增長修復不及預期以及人民銀行結匯規模擴大等交易因素都有關係。
民生加銀基金：近期人民幣貶值或主要是美元升值帶來的正常市場波動。自4月中旬以來，美元指數自101.5上升至104.2附近，其原因一是美國非農就業等數據走強，6-7月加息預期再度升溫，二是美國債務上限問題持續拖延，導致海外市場避險情緒上升，美債收益率反彈，持有美元的意願上升。
華泰柏瑞基金：近期人民幣匯率波動加大，我們認為主要反映了國內經濟預期的調整，以及美聯儲持續加息對於美元指數的提振。
短期匯率承壓會造成A股情緒波動
中國基金報：與匯率“破7”相伴隨的，是A股市場表現不振。股匯市場表現弱勢，主要受到哪些因素影響？
姚餘棟：從歷史經驗看，匯市與股市在驅動因子相同時更易發生共振，人民幣兌美元匯率與股市指數存在一定的相關性，特別是在經濟共振或中美摩擦升級階段，二者的同步性更為顯著。此外，短期內匯率大幅波動也可能對股市產生短期共振，尤其是在匯率貶值階段，股市可能受到更大的壓力。
當前股匯市場的弱勢表現主要受到預期差距、複雜的宏觀環境、外部不確定性和相對謹慎的流動性等因素的共同影響。
今年宏觀環境相對複雜，國內經濟復甦的斜率有所放緩，一季度國內經濟增長數據較為可觀，各項數據同比增長仍舊保持較高趨勢，但從環比的角度看二季度有所走弱，不同類型的企業復甦態勢所分化，中小型企業較大型國企仍有差距，反映出民營經濟還需政策繼續支持。
年初市場對經濟復甦與企業盈利修復給與了過高的定價，在經濟同比效應逐漸減弱後，市場對後續的A股走勢出現了一定的分歧，這也導致了權益市場重新進入了一段時間的震盪調整期。
劉思甸：近期股市、匯市一定的弱勢，與市場對經濟景氣擔憂有一定的關係。
何曉春：股匯同時表現弱勢與中國宏觀經濟的基本面有關。就匯市表現弱勢對國內資本市場的影響而言，近一年來，美元指數和上證指數表現為明顯的負相關性，美元走弱通常會帶來市場上行，強美元則不利於市場表現。美元走弱經常會伴隨著美債收益率的下行，國內權益資產吸引力相對上升，進而吸引外資流入，而強美元對應著美債收益率走高，吸引資金向發達經濟體回流。
不過，匯率對於國內債市的影響則相對有限，因為外資在國內債券市場佔比較小，在多數品種價格上也並不具有定價能力，雖然理論上美債利率變化也會帶來國內債券吸引力的變化，但實際市場表現對此反映不強。
甘靜芸：國內股彙的弱勢受經濟增長相對強弱、中美利差、政策風險偏好等因素疊加共振影響。
匯率的基本盤是經濟增長相對強弱。4月以來美國經濟超預期，而中國經濟景氣不及預期引起中美增長預期差的收窄。年初市場普遍認為美國經濟將呈現“弱預期、弱現實”。不過儘管面臨高利率的壓制，在偏緊的勞動力供需以及超額儲蓄影響下，美國就業、消費韌性強，支持工資-通脹螺旋式上漲，對美國經濟的判斷修正到“弱預期、強現實”。
而中國國內經濟增長則從年初的疫情政策調整、政策發力的“強預期、弱現實”，往內生修復動能較弱、政策定力較強的“弱預期、弱現實”轉變。國內經濟恢復的信心波動，而美國經濟表現超預期推動美元強勢，人民幣弱勢。
利差層面，中國貨幣政策維持寬鬆，利率低位震盪；而美國經濟和通脹的韌性使得美聯儲的加息週期延續到第二季度，同時壓制了下半年的降息預期。美債與國債利差的收窄面臨波動，4月初美中利差已經回落至44BP左右，但後續再度走闊至98BP。
地緣風險、政策變化導致風險偏好和避險情緒變化，也影響國內股匯市場。近期美國、G7對華政策加碼，使得北向資金趨勢轉向日本、印度等國家，帶來人民幣和A股疲軟。
陳洪斌：目前市場十分關注人民幣破七對A股市場的影響，因為自去年10月底上漲後，股市反映出市場對中國經濟復甦的擔憂。我國當前面臨匯率走貶、股市表現較差的情況，而相對來看，國外匯率較差，股市表現卻相對較優，應該如何看待這個問題？
其實，這裡面涉及匯市聯動機制不一樣的問題，包括日本央行貨幣政策、美聯儲貨幣政策的市場聯動機制都跟中國有區別。美國和日本現在是在印錢，印錢印多了，自然泡沫會比較大。而中國的貨幣政策總體上紀律性較強，隨著周期變化，進行降息或升息。但以美聯儲為例，一般升息週期較短，降息則較長。寬鬆時間較長，緊縮時間較短，所以市場偏牛。而長期大水漫灌，可能使市場對美聯儲政策形成一種共識，這與它的體制有關。兩邊政策不一致，引發它與股市之間聯動機制不同。
其實中國無需與他國進行比較，只需要著眼於自身。我們清晰知道A股與人民幣匯率之間有明確的相關性，也就是市場更偏交易一些。我國市場並不是通過前瞻性的指標去判斷未來一段時間債券收益率，而是直接根據匯率來定，如果匯率走低，就拋掉股票，如果匯率走高就去購買股票，因此A股已形成非常明確的交易機制。
當然，這裡面的合理性存在問題，因為通過匯率有時能看到未來趨勢性變化，但有時又會比較滯後。比如近期美國債務上限談判快要最後出結果，在馬上就要翻牌的時候去定價，已經沒有多大意義，從基本交易原理來看，這應該到反向交易的時間點。如果把它作為匯率近期錨定點，那麼現階段基本上已經達到可以反手做多人民幣的時間窗口。
所以，如果首先定義人民幣匯率下跌會導致A股下跌，那麼查明原因後，實際無需對A股過於悲觀。當然這是從匯率角度看，其他因素也會影響股市。另外一個值得投資者關注的指標是儲蓄率，當儲蓄率下降時，股市將迎來機會。
民生加銀基金：股市表現弱勢，或主要有三個方面的原因。一是居民風險偏好降低，超額儲蓄持續積累，存款定期化趨勢明顯，對股市類風險資產表現不利；二是中國正處於經濟轉型期，注重量的合理增長和質的有效提升，股市的機會可能更多是偏結構性的；三是市場在年初對政策加碼或有較高預期，但實際年內政策定力較足，市場情緒合理調整。
權益市場表現將逐漸走出磨底期
中國基金報：匯市表現弱勢，對國內資本市場有什麼影響？
姚餘棟：人民幣匯率波動更多是從資金面對股市估值造成擾動，通過對歷史A股盈利週期和人民幣匯率走勢進行分析，人民幣匯率貶值和企業盈利下行的的組合下，上證指數的月均收益為-0.8%。考慮到後續人民幣貶值空間降低且A股盈利將隨著經濟復甦迎來修復，權益市場表現將逐漸走出磨底期。
人民幣貶值初期會造成外資波動，根據歷史數據，北上資金在人民幣升值期間日均淨流入規模均值為17億元，貶值階段均值不足4億元。但考慮到人民銀行一直高度重視匯率的穩定性，人民幣貶值的初期恐慌應該會較快緩解，不會出現跨市場風險。從國際經驗看，日元貶值也並沒有拖累日經指數，東南亞一些新興國家股市也沒有因為美元回流出現趨勢性下跌。
甘靜芸：匯率主要通過資金流動和風險偏好影響資本市場。人民幣匯率急速貶值往往伴隨著外資撤離。中美利差倒掛與人民幣匯率走弱，催化資本和金融項下的資本流出，年初以來債券通持倉從33872億元降至32079億元，4月以來北向資金震盪流出，海外資金對中國權益資產的配置需求也在回落。
風險偏好層面，由於境內資本市場對於外匯風險暴露程度一般不高，匯率升貶值主要通過資產預期收益率以及風險偏好影響資產價格。當人民幣匯率急速貶值時，市場風險偏好會大幅下行，進而引起資產價格出現較大幅度調整。
人民幣匯率有望企穩回升
中國基金報：站在當前，如何展望人民幣匯率的走勢？支撐因素和潛在擾動因素分別是什麼？
姚餘棟：從近期潘功勝局長在陸家嘴論壇的發言看，當前匯率預期和跨境資金流動仍保持了相對穩定，外匯市場宏觀審慎政策工具也更加豐富，中國貨幣政策堅持以我為主，堅持跨週期和內外平衡的導向，不跟隨美聯儲“大放大收”，不搞競爭性的零利率或量化寬鬆政策。
往後看，中國經濟將繼續處於復甦之中，隨著美聯儲加息週期接近尾聲，美元走強較難持續，資本外溢影響有望減弱，人民幣貶值空間將有所收斂，外匯市場將繼續保持較為平穩的運行狀態。
劉思甸：人民幣在中期會延續實際匯率升值。主要支撐的因素是國內良好、穩定的利率和財政政策，以及生產效率的持續提升。擾動因素將繼續來自經濟相對景氣的變化，以及相應的貨幣政策變化。
何曉春：人民幣匯率核心影響因素為中國經濟走勢，當然央行態度也會帶來影響，如美聯儲強勢會帶來美元走強，進而人民幣走弱；中國央行如果釋放出降息信號，也會助推人民幣走弱。
後續美元走勢或將成為人民幣匯率的支撐因素，歷史經驗來看，在美聯儲加息週期末期，美元強勢往往不可持續，當前美聯儲政策已接近由緊到鬆的轉向時點，這意味著後續美元走勢易降難升，這無疑會推升非美貨幣包括人民幣匯率的水平；
其次，本輪匯率貶值央行並未出手控制貶值速度，或也出於對強美元不可持續的判斷，央行當前已逐漸退出對匯率的常態化調控，預計後續央行態度或保持中性；
最後，國內基本面當前仍存擾動，特別是地產銷售和投資端景氣度未出現實質性改善，這在很大程度上製約國內經濟表現，若增長態勢仍較疲弱，則人民幣匯率貶值壓力仍存。
甘靜芸：長期方向，我們判斷人民幣相對美元升值，美元指數趨勢性下行。短期看，在國內“弱預期、弱現實”與美國“弱預期，強現實”下，人民幣仍有貶值壓力，但進一步貶值的空間和斜率預計有限。
支撐人民幣匯率升值因素，主要有四個：一是美聯儲加息結束後，隨著緊縮對經濟滯後壓制顯現，經濟下行壓力增大，降息預期升溫，帶來利率、美元指數的趨勢性下行。二是中國經濟內生性修復動能以及下半年可能的政策刺激。三是貿易順差的展望相對穩定，支撐人民幣幣值。四是人民銀行對貶值定力較強，中間價及結匯操作兩大有力手段尚未使用。
可能引起人民幣繼續走貶因素，主要有三個：一是聯儲加息預期升溫與降息預期推遲。二是國內經濟修復不及預期，或政策力度的收斂。三是金融、地緣政治等風險引起的避險情緒變化。
華泰柏瑞：展望下半年，人民幣匯率有望企穩回升，重新反映經濟預期的改善以及中美利差的潛在收窄。
2023年中國經濟的修復可能分為兩段，上半年由疫後環比疊加政策支持推動，下半年或由庫存週期反映的內生動能推動。在此背景下，上半年得益於一帶一路貿易額的持續提升，中國外貿部門保持了較高的貿易順差，人民幣結算在全球的活躍度提升，但經濟內生動能尚未完全恢復，人民幣匯率更多反映內需修復逐步走弱。
而美聯儲年內維持加息的貨幣政策操作，影響美元指數走強，隨著歐美需求的走弱與美聯儲持續加息，日元、韓元、越南盾等貨幣匯率普遍走弱。
展望下半年，隨著國內去庫存加速，通脹呈現低位特徵，信用周期有望逐步向上，對應經濟的內生修復，人民幣為代表的新興市場貨幣或表現較好。國內出口可能邊際轉弱，但仍有貿易順差支撐，而美聯儲加息放緩後，若經濟指標走弱則美元存在貶值風險，相對利好人民幣為代表的新興市場貨幣。潛在的擾動因素包括國內房地產市場的修復，以及海外通脹的中樞，可能影響國內經濟預期及中美利差走勢。
民生加銀：展望後市，人民幣短期或依然有貶值壓力。一方面國內總需求依然不足，貨幣政策的呵護態度或不會改變，調降存款利率之後，不排除MLF等政策工具可能降息落地，或成為人民幣匯率的擾動因素。另一方面海外經濟周期回落，外需走弱，出口產業鏈經歷疫情三年的高增長之後或將有所承壓，也將不利於人民幣匯率表現。
但從中期來看，人民幣匯率有望將重新走強。一是美國加息或逐漸步入尾聲，美元指數有趨勢性回落壓力；二是中美經濟周期錯位，隨著美國在高通脹高利率下進入衰退週期，而中國增長持續向好，人民幣或將得到顯著支撐。（中國基金報）