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谷歌：打破質疑，廣告一哥要翻身？
谷歌母公司Alphabet今天發布了截至6月30日的2023財年第二季度財報。在這份財報的數據支撐下，谷歌盤後漲幅超6%。那麼這份財報到底有哪些核心要點、又為市場帶來了什麼？
台北時間7月26日凌晨，谷歌發布了一份全面超預期2023年第二季度財報，算是微微打臉了年初以來市場對谷歌的種種質疑——宏觀對廣告壓力、微軟狙擊搜索、YouTube競爭無力、雲服務逆週期……
因此二季度的業績，我們也傾向於認為更多的是對市場偏保守預期的beat。一方面說明廣告行業的恢復比市場預想得更樂觀一些，谷歌云的韌性也令人意外；另一方面則是谷歌自身降本增效的執行效果超出了預期，不僅廣告業務的利潤率繼續修復，雲業務盈利也新高。
我們都知道廣告與宏觀息息相關，但今年卻有預期差的偏離。說起宏觀預期，市場迷茫居多，但說起廣告預期，機構又普遍認為今年將逐季回暖。
造成這種偏差的一個主要原因，在於去年下半年廣告主在衰退預期、蘋果隱私政策等因素的影響下，太悲觀了。從而導致在今年年初以來，宏觀需求並沒有出現明顯滑坡下，廣告主反而在不斷修正預期下，進行了提高投放的“逆週期”行為（參考《TikTok跌倒，Meta吃飽》）。
因此推測，下半年因為低基數的原因，同比增速大概率會繼續提高而呈現加速回暖的現象。但謹防消費需求進一步受到高息環境的影響，我們建議仍然要緊密跟踪美股的高頻宏觀數據。
此次財報核心要點有：
1、廣告預期一超再超，YouTube是最大預期差
營收貢獻達到80%的廣告業務，左右著谷歌經營表現的大方向。
年初以來廣告主預期與實際宏觀環境之間的偏差，是導致廣告市場不斷超越市場預期的主要原因。因此在一季度廣告巨頭超預期的業績發布後，市場也跟隨普遍調整了二季度以及全年的廣告預期。
但儘管已經上調預期，作為打頭陣的廣告一哥，谷歌仍然提交了一份再次超預期的成績單——整體廣告收入同比增長3.3%。
其中搜索表現強勢（+4.8%）基本在市場預期中，而拉垮了快一年的YouTube廣告，這次重新站出來了，同比增速達到了4.4%，市場預期只有1%的增幅。
2、谷歌云保收又保利，AI帶來新需求
同樣亮眼的還有云業務。雖然年初以來，因為宏觀壓力考慮到科技公司減少資本開支的預期，市場普遍對雲服務的增長預期偏保守。
但AI變革的轟炸，還是給有優勢的雲服務廠商帶來了抵禦宏觀環境的新動能。因此，在AI浪潮愈演愈烈的二季度，谷歌云增速28%，環比一季度沒有下滑。
除此之外，因為谷歌云在收入優勢下，降本增效的操作也使得谷歌云加速釋放利潤，二季度經營利潤率達到了5%，進一步擺脫利潤拖油瓶的老印象。
3、裁員效果出來了，盈利繼續改善
在今年1月宣布裁員萬人後，二季度首次在財報上顯示出裁員後的提效威力——員工人數直接減少9000人，總費用（包含小部分裁員補償、辦公室處置費用，其餘大部分已經在一季度確認）也已經降至4%小幅增長。
此外，二季度毛利率提升至2021年的巔峰水平。主要是由於今年開始公司延長了服務器及網絡設備折舊週期，半年/全年分別能夠帶來9.7億/20億的成本費用優化，為此帶來的貢獻的利潤增量全年有15億。
4、更多的對明年的展望和指引，需要關注電話會獲得
上季度，谷歌在匯率不變下各地區的收入增速環比是放緩的，尤其是體量較大的美國地區，放緩更加明顯。原本市場還有部分擔憂，但隨著二季度廣告代理機構不斷出來放聲對廣告後市的看好，說明廣告主的預期確實是在逆週期修復的。
因此上述擔憂也就不存在了，二季度谷歌在各地區的收入增速環比沒有繼續放緩，反而加速回暖。不過有了二季度“加強版”的超預期，機構一定會進一步提高今年的廣告市場增速。
但要使今年下半年不至於出現“驚嚇”，宏觀環境仍然起到決定性作用。而在今年以後走出預期偏差的紅利之後，明年廣告市場又會如何，建議聽一聽管理層的指引和展望。
除此之外，谷歌在AI上的進一步動作，也需要在電話會上獲得信息。
5、重點指標與預期對比
長橋海豚君觀點
雖然年初至今也大漲了39%，但作為AI種子選手，谷歌的相對錶現就太弱了。主要原因，除了有對ChatGPT和New Bing對搜索入口的流量顛覆擔憂，也有從去年下半年以來廣告主的保守預期影響，更關鍵的是，市場對於谷歌的降本增效的預期並不到位。
現在再來看，這三個壓制股價表現的因素都有一定的緩解——這兩個月New Bing 並沒有搶到更多的搜索份額，更別提顛覆入口了，並且谷歌也在緊急追趕；廣告主預期已經在今年年初開始逐步修正；而谷歌的盈利能力也在超出市場預期的速度進行改善。
因此可以認為，因為預期偏差，短期上谷歌會有一定的補漲行情。不過需要提醒的是，當下估值雖然沒有超漲，但並不算非常便宜。目前EV/EBITDA 12x，略高於疫情前水平，屬於歷史中性區間。雖然因為加息預期放緩，整體市場的估值都會比之前更寬鬆，但在盤後大漲6%之後，也落到了我們之前的估值區間90-136美元上沿（參考《美股廣告：TikTok之後，ChatGPT要掀起新革命》）。AI在中長期會給公司整體性的帶來有多少增量還不確定，但短期上預期能確定看見的是，成本增加會對利潤產生侵蝕。
此外，加上短期大盤的調整風險，因此，如果能藉盤整時機讓出一些空間再上車，也會拿得更安心。
以下為財報詳細解讀
谷歌基本介紹
谷歌母公司Alphabet 業務繁多，財報結構也多次變化，不熟悉Alphabet 的小伙伴可以先看下它的業務架構。
簡單來闡述下谷歌基本面的長邏輯：
a．廣告業務作為營收大頭，貢獻公司主要利潤。搜索廣告存在中長期被信息流廣告侵蝕的危機，處於高成長的流媒體YouTube來進行補位。
b．雲業務是公司的第二增長曲線，已經扭虧盈利，過去一年近期簽單勢頭強勁。在廣告將不斷受弱消費拖累下，雲業務的發展對支撐公司業績和估值想像空間也越來越重要。
廣告預期一超再超，YouTube是最大預期差
1、整體收入超預期
二季度谷歌整體營收746億，同比增長7.1%。如果說一季度還是略超保守預期的差強人意，那麼二季度的收入預期差則真切地反映出廣告主的預期修正進度以及AI對雲業務的增量。
其中增幅最高的實際上是谷歌其他業務收入，這部分主要由Google Play、YouTube會員付費、硬件（手機Pixel和智能家電Nest）等組成。佔比較高的廣告、雲業務，則是在環比加速回暖中。
綜合收入分地區來看，各地市場均有顯著的反彈。上季度拖後腿的美國地區，這個季度也同樣有超7%的增速，也是能夠讓谷歌這次業績看著整體不錯的支撐力。
2、低基數下廣告預期加速修正，YouTube“亮眼”
二季度谷歌的廣告收入581億，同比增長3.3%，較上季度的-0.2%繼續改善，逐步印證廣告主的預期修正趨勢。其中，拉垮了近一年的YouTube反彈速度明顯（+4.4%），除了有低基數的因素，可能YouTube Shorts在年初正式變現後，開始貢獻一定意義的增量收入。
不過，超預期的核心原因，還是在於廣告主預期與宏觀經濟預期的不同步而帶來的偏差，簡單來說，就是市場原本預期仍然是偏保守的。
3、AI變革下，谷歌云很“頂”
原本科技行業砍資本開支，會給雲服務市場帶來下行的壓力。但谷歌一方面因為前兩年新客戶簽約多因此餘糧多，雲業務增速一直沒有過快的放緩。
看餘糧多少可以看谷歌的Revenue Backlog指標，這個指標中大部分是由雲業務組成。因此它的變化趨勢也可以視作雲業務的未履約合同量的變化趨勢。
截止到一季度（二季度數據需要到SEC完整季報中查找），谷歌未來待確認的合約營收617億，雖然環比下滑4%，但絕對值仍然夠高，能夠支撐雲業務在逆週期下增速緩慢下行。
雖然上季度顯示的餘糧減少，二季度雲業務增速並沒有下滑，反而保持和一季度一樣的同比增速，28%。這說明二季度要么是存量用戶加大的使用量，要么是有新增的簽約合同。而在逆週期下，能夠促使用戶二季度加大使用/簽約谷歌云服務的，可能只有AI的驅動了。
裁員“落地”業績，降本增效超預期
谷歌這一輪降本增效，主要就是兩個措施。一個是裁員增效，年初宣布裁員1.2萬人。另一個就是偏財技上的降本，延長服務器以及網絡設備的折舊年限。
管理層給出了由服務器設備折舊調整帶來的全年增量盈利15億，但對於裁員、減少辦公空間具體能夠帶來多少成本費用的優化，沒有給出定量的數據。主要是由於裁員還涉及到高昂的補償費20億，以及辦公樓的處置費用也有6.3億。
不過按照目前的人均營業費用來計算，二季度環比減少的9000人，預計可以帶來近每季度10億美元的費用減少。也就是說在今年，裁員還不能給明顯的利潤增量，但能夠打破過去一年動不動20%的費用增長趨勢，保持費用端的基本穩定。
因此，二季度從環比上來已經能明顯看出降本增效的落地——成本優化的1pct和費用減少的3pct，分別是由服務器折舊調整以及僱員減少帶來。
最終，從GAAP下的經營利潤來看，二季度恢復到了29.3%，環比提升了4pct。
當然，上季度的AI成本，二季度當期沒有顯現，但並不代表這一塊增量成本可以忽視。二季度谷歌的AI產品還未完全上市（5月中旬才開發布會），並且由於全行業算力的匱乏，ChatGPT已經帶頭控制用戶調用次數，以此來緩解短期飆升的成本。
除此之外，谷歌作為AI排頭兵，如何探索和選擇更契合AI產品的商業模式，也同樣值得我們關注。（海豚投研）