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巴倫周刊：巴菲特的新股東信很感人，但波克夏的上漲可能會停滯
“要想讓股價保持上漲動能，波克夏的業績可能必須比市場預期更強勁才行。”
波克夏-哈撒韋(BRK.A, BRK.B)上週六（2月14日）公佈的財報顯示，受保險業務表現強勁和投資收益增加的推動，2023年第四季伯克希爾稅後營運利潤成長28%，至85億美元。
A類股每股營運利潤成長30%，至5,881美元，比接受FactSet調查的分析師的預期高出約3%，但超出預期的幅度小於第三季度，當時營運利潤比預期高出近15% 。
同時，波克夏旗下的伯靈頓北方聖塔菲鐵路（下文簡稱為BNSF）和波克夏-哈撒韋能源（下文簡稱BHE）的營運利潤有所下降。
有分析認為，今年迄今伯克希爾股票的上漲勢頭可能會在第四季財報公佈後陷入停滯。
股價要繼續上漲，業績需要比預期更強勁
第四季BNSF和BHE的營運利潤下降，前者是一家貨物運輸公司，後者經營一系列電力公用事業、天然氣管道和房地產經紀業務。
在和財報一起發布的致股東信中，波克夏CEO、93歲的巴菲特談到了上述兩家子公司2023年業績不及預期的問題。巴菲特表示，BNSF業績不如預期主要是因為勞動力成本上升，BHE業績不如預期主要是因為山火對該公司位於美國西部的公用事業業務造成了損失。
2023年，BNSF的營運利潤下降了14%，至51億美元。巴菲特在致股東信中寫道：「儘管BNSF的貨運量和資本支出都超過了北美其它五家主要鐵路公司，但自從我們收購以來，它的利潤率相對於這五家公司都有所下滑。我相信，我們龐大的服務領域是首屈一指的，因此，我們的利潤率比較能夠而且應該得到改善。”
BHE的業績更差，去年營運利潤下降40%，至23億美元。巴菲特指出，一些州的監管規定以及對抗氣候變遷的公用事業投資資本支出的必要性，正在影響投資回報。
沙納漢指出，他對伯克希爾在2020年和2022年發生在加州和俄勒岡州的山火中所應承擔的責任感到擔憂，伯克希爾旗下的公用事業子公司PacifiCorp在這兩個州運營，巴菲特在致股東信中提到了這個風險。沙納漢認為，因為山火所需承擔的責任可能會在數年時間裡抑制盈利的增長，伯克希爾已為這一風險預留了24億美元，但伯克希爾表示，鑑於法庭案件帶來的不利影響，最終成本可能更高。
伯克希爾在10-K文件中寫道：“PacifiCorp很有可能會在目前的累計損失之外，蒙受額外重大損失。”
波克夏旗下汽車保險公司Geico持續轉虧為盈，第四季承保業績表現強勁，但波克夏保險業務中的其他業務出現了承保虧損。
第四季Geico的承保利潤為13億美元，去年全年為36億美元，反映出保費的大幅上漲，2023年增長了大約17%，但去年Geico已生效並在有效期內保單的保費下降了約10%。Geico的市佔率仍在被管理較出色的競爭對手Progressive奪走。
Edward Jones分析師吉姆·沙納漢(Jim Shanahan)評論說：「要想讓股價保持上漲動能，波克夏的業績可能必須比市場預期更強勁才行。」沙納漢對波克夏股票的評級為「持有」。
目前股價較高，巴菲特不願大舉回購股票
根據《巴倫周刊》的估計，截至2月12日，第一季目前為止伯克希爾回購了約6億美元的股票，說明巴菲特可能認為波克夏的股票的目前不便宜。《巴倫周刊》是根據波克夏提交給美國證券交易委員會(SEC)的10-K文件中列出的2月12日的流通股數量與2023年底流通股數量進行比較後得出上述回購額的。
這項回購規模小於去年第四季的22億美元。10-K文件顯示，去年第四季波克夏以A類股每股約53萬美元的價格回購了股票。
上述回購價低於波克夏A類股上週五（2月23日）收盤價628,930萬美元，當天該公司股價再次創下了歷史新高。今年迄今，波克夏A股上漲了16%，B類股上週五收在417.22美元，今年迄今漲幅為17%，相較之下，今年迄今標普500指數的總回報率約為7%。
以什麼價格回購股票的決定是巴菲特做的，他曾多次表示自己對價格很敏感，他在致股東信中寫道：「所有股票回購都應該取決於價格。以低於企業價值的價格回購股票是明智的做法，以高於企業價值的價格回購股票是愚蠢的做法。”
鑑於目前波克夏股票強勁的上漲勢頭，第一季股票回購規模有可能低於10億美元。
根據《巴倫周刊》的計算，波克夏目前股價是2023年底A類股每股帳面價值（約38.9萬美元）的1.6倍，高於過去五年約1.4倍的平均水準。以2024年預期獲利計算，波克夏的本益比為24倍，高於標普500指數的本益比。
不會全面收購西方石油
去年第四季度，波克夏的股票投資組合表現強勁，主要獲得了蘋果(AAPL)和其他股票上漲的推動，但今年目前為止，波克夏的股票投資組合變化不大，而且跑輸了標普500指數。在波克夏規模超過3,500億美元的投資組合中，蘋果是最大的重倉股，佔比接近50%。去年第四季度，波克夏的帳面價值因為投資組合的成長而獲得提升。
目前波克夏坐擁創紀錄的1,677億美元現金，而且巴菲特似乎沒有看到部署這些現金的機會。目前美國股市處於創紀錄的水平，去年波克夏淨賣出240億美元的股票。收購大型上市公司並非易事，大型私人公司的數量也有限。
今年1月，波克夏以26億美元收購了Pilot Travel Centers剩餘20%的股份，完成了對這家卡車驛站營運商的收購。此前，波克夏在2017年和2023年分兩個階段以約110億美元的價格從哈斯拉姆家族(Haslam family)手中收購了該公司80%的股份。
Edward Jones的沙納漢不知道是否有大型上市公司願意出售自身，以及價格是否會被巴菲特接受。此外，波克夏不參與競購，這對尋求最優惠價格的公司董事會來說是個問題。
策略買家可能會在競購中出價高於波克夏。自15年前收購BNSF以來，波克夏還沒有進行其他重大收購，而過去10年的一筆大交易——2015年以370億美元收購Precision Castparts——對波克夏來說是一筆失敗的交易。
巴菲特對於波克夏可能收購西方石油(OXY)的猜測潑了一盆冷水，波克夏持有該公司近30%的股份。巴菲特在致股東信中重申，波克夏「沒有興趣收購或管理」西方石油。
巴菲特在致股東信中寫道，波克夏的龐大規模（該公司市值約9,000億美元）如今使得其更難找到有吸引力的、規模大到足以產生影響的投資。
“在這個國家，能夠真正推動伯克希爾價值增長的公司屈指可數，而且它們一直被我們和其它公司無休止地挑選”，巴菲特寫道：“有些我們可以估值，有些我們不能。而且，如果我們可以的話，它們必須有吸引力的價格。在美國以外，伯克希爾基本上沒有什麼候選人可以作為有意義的資本配置選擇。總之，我們不太可能有令人瞠目結舌的表現。 」
相反，他寫道，巴菲特渴望做得比普通美國公司“稍微好一點”，同時承擔更少的風險。巴菲特寫道，伯克希爾的巨額現金餘額和產生豐厚利潤的業務，使其能夠經受住經濟低迷時期的考驗，那時可能會出現更具吸引力的投資機會，就像他們在2008年金融危機期間所做的那樣。
巴菲特親自投資了波克夏長期持有的兩家公司——可口可樂(KO)和美國運通(AXP)——數十年來，這兩家公司的價值不斷攀升。
巴菲特也在致股東信中談到了伯克希爾對五家日本商社的持股情況，這五家公司分別是伊藤忠商事株式會社(Itochu)、丸紅(Marubeni)、三菱(Mitsubishi)、三井( Mitsui)和住友(Sumitomo)。
波克夏從2019年開始買進這些公司的股份，目前持有每家公司約9%的股份。日本股市的上漲讓波克夏受益匪淺，該公司五檔股票的平均未實現報酬率約為55%。
芒格是伯克希爾的“建築師”
巴菲特在致股東信中向他的長期商業夥伴和朋友芒格表達了敬意，芒格於去年11月去世，享年99歲。巴菲特稱讚芒格是伯克希爾收購被低估業務方法的“設計師”，同時稱自己只是實現芒格願景的“承建商”。
“在現實世界中，偉大的建築與建築師息息相關，而那些澆築混凝土或安裝窗戶的人很快就會被遺忘”，巴菲特寫道：“伯克希爾已成為一家偉大的公司。雖然我一直負責管理建築工人，但查理應該永遠被認為是建築師。”
這封致股東信重申了巴菲特的一些重要觀點：強調投資中耐心的價值，突顯優秀管理團隊的素質，以及列出淨利潤和營業收益之間的差異。
巴菲特寫道：「伯克希爾是為了持久運作而建立的」。
波克夏的年度股東大會將於5月4日在內布拉斯加州的奧馬哈市舉行。巴菲特寫道，他指定的繼任者格雷格·阿貝爾(Greg Abel)和負責伯克希爾保險業務的阿吉特·賈恩(Ajit Jain)將與他一起登台。（巴倫周刊）