【波克夏股東大會】楊德龍：深度解讀2024年巴菲特股東大會倡議價值投資正當其時
楊德龍係前海開源基金首席經濟學家、中國首席經濟學家論壇理事
今天是我第六次到奧馬哈現場參加巴菲特股東大會，依然心情澎湃。這次股東大會參與的人數非常多，早上7點我排隊入場，已經有大概上千米的隊伍，今天入場人數可能是4萬人左右，整個奧馬哈世紀之交體育館座無虛席。這次大會是首次芒格不在的大會，大家一開始心情就有點沉重，因為在會議開始之前，先播放了VCR，記錄芒格的生平。
我們知道芒格先生是非常有智慧的老人，在距離百歲生日還有一個月的時間過世了，但是芒格的思想永在。巴菲特對芒格的評價很高，他說如果沒有芒格，波克夏‧哈撒韋不可能取得現在的成就，所以在會議開始前，巴菲特讓全場燈光亮起，在場近4萬人集體起立，向芒格致敬，讓我們非常感動，為他們這一對老搭檔，也是一生的摯友。
芒格常說的一句話是，如果沒有別人犯錯，我們不可能有現在的成功。做價值投資，就是要爭取在重大投資上不犯錯誤，要與偉大的企業一起成長。很多人在投資上犯錯誤，實際上是給價值投資者提供了配置的良機，就像很多股票在市場下跌的時候會超跌，這就給大家帶來了抄底的機會。股東大會在這個時候召開，對於A股和港股的投資者來說是正當其時，一方面，經過三年的下跌，很多好股票已經大打折扣，具備了比較好的配置機會；又加上現在政策面不斷支持市場走強，外資也重新流入A股和港股，近期AH股已經出現上行趨勢，所以這次參加巴菲特股東大會的意義更加重大。
巴菲特在今天長達5個小時的問答時間裡，回答了大概30多個問題，對於大家提的問題都給予了比較明確的答复，如果加上一些小問題的話，可能達到四五十個。巴菲特依然精神矍鑠、鶴發童顏，在長達五六個小時的問答環節的精神一直不錯，他今年馬上就滿94歲，可以說是耬耋老人，但是他的精神狀態還是非常好，我們衷心期待巴菲特能夠衷心期待巴菲特能夠比芒格更長壽，能夠再跟我們分享更多年價值投資理念，因為他對於我們價值投資者既是燈塔，讓我們有學習的榜樣；另外他在價值投資上一直與時俱進，並不是固步自封。事實上，在經濟情勢改變、技術進步的時候，巴菲特也會及時調整他的投資方向，像這幾年賺最多錢的股票蘋果，以前他是不投科技股的，正是他意識到iPhone已經成為一種消費品，成為幾乎人人追求的商品之後，開始配置蘋果，獲得了巨大的成功，蘋果為他帶來了數千億美元的浮盈，是他最成功的投資之一。這說明巴菲特並非固守原來的理念，而是不斷地根據時代的變化、技術的變化去調整投資的方向。
巴菲特對待每個問題都非常認真，他還會讓他手下的基金經理來回答，一個是他指定的接班人格雷格·阿貝爾，他負責非保險業務，另外一個負責保險業務的基金經理阿吉特·賈恩。他回答很多問題時都金句頻出、妙語連珠，我印像比較深刻的是他對於未來經濟方面的看法依然是偏樂觀的，他以前曾經說過要相信國運，沒有人能通過做空祖國發大財，所以他一直是堅定的樂觀主義者。雖然聯準會現在還沒有降息，美國的利率還比較高，但是他仍然表示，未來波克夏‧哈撒韋大部分的投資還是以美國的公司為主，因為他更了解這個市場的規則，更了解這些公司的投資邏輯。當然，他也不排除在美國以外的地區進行投資，他特別提到了在比亞迪和日本五大商社上的投資取得的成功表現。
他也提到了投資比亞迪的時候，芒格拍了桌子，一定要說服巴菲特去投資。事實證明芒格是對的，巴菲特在港股比亞迪上獲得了30多倍的回報，雖然高位進行了一定的減持，但是目前仍然持有不少。在日本商社上的投資也是這幾年成功的案例，巴菲特他投資這些美國以外的公司，看重的還是公司的基本面，包括成長性和比較好的公司治理結構、比較好的盈利能力和發展前景。雖然巴菲特的投資重點還是在美股，但他還是會關注非美股的一些機會。
這次會議上，巴菲特重點指定了接班人，未來在日常的股票投資方面，更多的決策會留給旗下的基金經理來做，特別是指定的接班人格雷格·阿貝爾來做，他也開始逐步放權培養繼承人。許多投資人比較質疑他的繼承人能不能接過巴菲特的衣缽繼續創造投資神話，帶領波克夏‧哈撒韋這個投資巨艦駛向更遠的前方。巴菲特說充分相信格雷格·阿貝爾等基金經理人的投資能力和眼界，把大部分的投資決策會放給他們，這是一種鍛煉，也是一種考察。
巴菲特依然是一如既往地樂觀，他認為未來還有很大的投資機會，格雷格·阿貝爾在談到中國經濟的時候，重點也強調了對中國經濟的信心，以及中國的股票有很多是被嚴重低估的，這樣的觀點也帶給A股投資人、港股投資人信心。
在來參加巴菲特股東大會之前，我也給大家分享了我關注的一些問題，現在來看，多數都得到了比較正面的回應。比如說巴菲特對中國經濟和市場的一些看法，以及未來的投資方向，比方說他對於美國經濟以及美聯儲貨幣政策等方面的一些觀點，基本上都給予了正面的回應，而關於他的接班人格雷格·阿貝爾能不能繼續創造輝煌，他也給予了支持的態度。但最終能不能複製股神巴菲特的投資奇蹟，不僅取決於格雷格·阿貝爾的選股能力和投資心態，還和時代環境、時代背景有關。未來美國的經濟能不能像過去這一年一樣，保持比較快的成長，投資抓住時代最強的音，這也需要時間來驗證。
巴菲特對蒙格的評價非常高，這一點在之前我們也都有所耳聞，因為巴菲特曾經說過，自從遇到了芒格，我才迅速地從猿進化成了人。因為巴菲特之前師從格雷厄姆，主要是做低估值的股票，也就是便宜的股票。但是芒格跟他說，要取得巨大的成就，一定要買偉大的公司。那一句很經典的話是，我寧願以一個普通的價格買一個偉大的公司，也不以一個偉大的價格買一個普通的公司，這一點可以說改變了巴菲特的投資理念。巴菲特高度肯定了芒格的貢獻，之前巴菲特就講過，我的血液裡面85%流的是格雷厄姆的血液， 15%流的是費雪的血液。葛拉漢喜歡低估值藍籌股，費雪則喜歡投資成長股，巴菲特投資其實是結合了兩個人的優點，更像是芒格的思想，就是要以比較有競爭力的價格、合理的價格，甚至便宜的價格買一些偉大的公司，然後與偉大的公司一起成長，這也是巴菲特再次強調的。每次巴菲特股東大會都有很多老朋友碰面。因為我一直推廣巴菲特的價值投資理念，所以坐飛機經過達拉斯中轉來奧馬哈，一路上遇到了很多從國內來的投資者，他們說經常會看到我的一些視頻的觀點，經常會聽我講價值投資理念，印象非常深刻，也很期待和我一起來參加。
會議上也遇到了一些投資界的老朋友，例如但斌先生，但斌和我坐在一桌，參加中美投資人酒會，來分享參加巴菲特股東大會的感受。可以說巴菲特股東大會是全球投資人的盛會，深受許多投資者的歡迎。在這之前最多的時候參加巴菲特股東大會的中國人達到一萬左右，雖然現在沒有之前那麼多，但是比去年來的人要多不少，大概有四五千人左右來自中國，這也反映出中國投資者對於巴菲特的尊重以及崇拜，對於價值投資的認可。
我相信每一個來現場參加巴菲特股東大會的人，都能夠深切地被巴菲特的睿智、真誠和輝煌的業績所打動，更加堅定地做價值推資。這次巴菲特股東大會上，有一位來自香港的投資者就問到了巴菲特對於中國經濟、A股和港股等的看法，巴菲特也給予了積極的回應，他對於中國經濟依然是一如既往地樂觀，而A股和港股，經過了長期的下跌之後，確實具備了比較大的投資吸引力。他的這個接班人格雷格·阿貝爾給予了更加直接的回答，說A股和港股擁有很多嚴重低估的公司，這些被錯殺的好公司，是具有比較大的投資機會的。
其實我們回顧每次巴菲特股東會的表態，巴菲特對於中國經濟都是給予正面回應的，都是以比較寬容、樂觀的心態來看待中國經濟的發展。他在去年的股東大會就講到中國、美國都是世界上偉大的國家，中美的經濟貿易額非常大，所以他對中美的關係一直是非常支持、積極的態度。這也可能反映出美國的商界領袖，他們普遍是支持中美合作、中美關係改善的，這也符合中美兩國人民的福祉。
而巴菲特對於中油和比亞迪的兩筆投資都取得巨大的成功。港股中油賺了10倍，在比亞迪賺了30倍，可以說他對於中國市場投資的把握非常精準，也體現出巴菲特在投資眼光以及前瞻性佈局上具有獨到的優勢，雖然他沒有明確地說要什麼時候加倉對於中國資產的配置，但他積極樂觀的態度還是給我們更多的信心。
而近期包括高盛、摩根士丹利等國際投資銀行給予的一些看好A股和港股的報告，也給我們更多的信心。最近國際資本確實在流入到A股和港股，港股出現了超過7個交易日的連續上攻，讓大家看到了更多上漲的信心。在參加巴菲特股東大會之後，我也會帶一部分投資者飛到紐約，拜訪華爾街的頂級投行摩根士丹利和美銀美林，希望能夠了解這些國際投行對於中國市場的看法，屆時也會跟大家及時分享。巴菲特對於未來投資的看法還是一貫地積極樂觀。我們投資上有一句話叫做，悲觀者正確，樂觀者前進。只有大家對未來的經濟有信心，對未來的市場有信心，才敢在好公司跌出價值的時候去配置。
在過去60年的投資生涯中，巴菲特取得了前無古人後無來者的投資回報，波克夏·哈撒韋淨資產漲了4.38萬倍，跑贏了標普500指數300倍以上。正是在每次市場大跌的時候，巴菲特敢於抄底，敢於底部佈局，所以才能獲得巨大的超額收益。他在牛市的時候反而沒什麼動作，不像很多人在牛市時去追漲，他在牛市的時候甚至有可能會減持一部分股票，留足現金。根據一季報披露，波克夏·哈撒韋帳上有高達1,800億美元的現金庫存，可能也是因為現在美股現在處於歷史高位，所以巴菲特不願意在這麼高的位置去加倉。如果沒有找到合適的資產，他就選擇回購一部分自己的股票，波克夏在第一季繼續進行了回購。他在會上也講到，第二季波克夏‧哈撒韋的現金可能會達到2,000億美元，這意味著他在美股比較高的位置，會適當減倉來獲利，留足子彈等到下一輪市場大跌的時候再去佈置。可以說巴菲特這樣的投資的方法和概念值得我們每個人思考。
很多人做投資缺乏獨立思考，喜歡跟風追漲殺跌，大多數人在股票投資上是虧錢的，賺錢的只是少數人。如果你想做賺錢的少數人，就要像巴菲特一樣做逆向投資，做一隻不合群的羊。價值投資理念是一個普適的投資理念，並不是說只適合於某一個階段，在不同階段都是適合的，只不過我們要與時俱進，要找到未來經濟發展過程中能夠持續增長的行業和公司。像是房地產類的傳統產業已經出現了下滑的跡象，甚至出現了夕陽產業的特徵，這時候去投資肯定有比較大風險，所以過去幾年我一直給大家提示房地產及房地產產業鏈投資的風險，現在也得到了驗證。而一些受到政策影響比較大的，比如說受集採影響的醫藥，這幾年我也不斷提示風險，集採之後很多醫藥公司的利潤可能會出現比較大的下降，這改變了醫藥股的投資邏輯。我們要去看到一些變化，以前醫藥股是出牛股的地方，很多百倍牛股就出自醫藥行業，但是政策變化之後，很多醫藥股的投資表現可能就會出現比較大的分化。
現在哪些行業值得大家關注呢？我之前跟大家講過，經濟轉型受益的方向主要集中在三個領域：大消費，新能源，科技。這些領域未來還會保持朝陽產業的走勢。一個企業的發展和一個產業的發展都會經歷四個過程，初創期、成長期、成熟期和衰退期，或叫做夕陽期。我們做投資， PE、VC主要在新創期投資，二級市場投資人最好在產業處於成長期的時候投資，這時候報酬率是最高的。如果進入到成熟期，可能回報率會下降，但是獲利比較穩定，像這幾年低估值、高分紅的股票漲得比較好。但是進入夕陽期的行業一定要規避，這時候可能會出現戴維斯雙殺，也就是估值和業績的雙下降，所以巴菲特價值投資理念它是與時俱進的，未來科技發展會帶來更多成長的產業和偉大的公司，我們也要積極的去擁抱，而不能固步自封，畫地為牢。
我們看到經濟轉型為某些產業帶來機會，也使得另外一些產業逐步萎縮，在A股價值投資概念同樣適用，但是需要結合A股市場的特性。我在前幾年就講到中國特色價值投資的概念，A股市場常會出現錯誤定價，漲的時候可能會漲過頭，出現比較大的泡沫，這時候要果斷的減倉，像前海開源基金在2015年5月市場快到5,000點的時候，果斷進行大幅減倉，提示泡沫風險，事後證明我們是對的，前海開源也因此一戰成名，躲過了三輪大幅下跌。當市場出現下跌的時候，許多投資人又過度悲觀，導致好的股票被嚴重錯殺。像2016年初以及2018年10月，還有今年春節前，市場出現了極端的非理性下跌，這時候又產生了機會，所以我們在關鍵時點要敢於做多和減倉，實際上就是因為市場出現了嚴重超跌或嚴重泡沫的階段，這時候還是要適當透過倉位的管理來規避風險，抓住機會，這樣才有超額收益。特別是在過去10年，前海開源基金兩度逃頂，三次抄底，都被市場驗證，得到了大家的廣泛關注。去年市場下跌的時候，前海開源基金也是以5.8億的自有資金自購旗下基金，成功進行底部佈局，這也反映出我們對中國優質資產的堅定看好，在實踐上也實踐著巴菲特的價值投資理念。
每次參加巴菲特股東大會都會遇到一些趣事，比如說有一年我參加巴菲特股東大會，剛好遇到一位來自山東的投資者，名字和我完全一樣，也叫楊德龍。他見了我就很開心，在開完會回去的時候，我要飛香港，他要飛北京，但是機場的工作人員沒有分清我們的名字，把飛北京的機票給了我，把飛香港的機票給了另外一個楊德龍。我當時還不知道他們犯了錯誤，但是想到可能會有這個誤會，就給工作人員看了護照號，果然是他們弄錯了。這也是非常巧合的，因為我們同樣是價值投資者。
而且我明顯感覺到這幾次來美國參加巴菲特股東大會，遇到了越來越多的粉絲，越來越多包括華人在內的投資者跟我說，非常關注我的觀點，非常關注我對於中國經濟和市場的分析，這也反映出在中國經濟發展壯大之後，中國資本市場的機會越來越多之後，他們對中國經濟和股市的關注度越來越高。所以他們平常會常常注意這方面的報道，來現場之後我有了更深的體會。所以希望明年我們還能再來奧馬哈給大家做分享，也祝巴菲特身體健康，能夠一直給我們分享最新最好的投資理念，也祝大家在龍年投資順利，身體健康，打一個漂亮的翻身仗。(首席經濟學家論壇)