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耐心資本是中國VC的唯一出路
▎耐心是一種心態，是一個過程。
當一個人習慣了30分鐘送貨上門的高效、快速服務，此刻，你告訴他，由於某些原因我們將無法繼續提供該服務，未來只能次日達，請您保持耐心等待，切勿焦躁。
即使語氣再溫柔，他也無法接受次日達的漫長等待，那是一種煎熬，也是當下一級市場的現狀。
萬億退出“堰塞湖”之下，一端是LP日日期待的退出回報，一端是GP的左右為難、無法IPO的道歉信，夾在中間的創業者眼看著回購協議心有餘力不足，再看看大A的上市標準，更是遙不可及。
彼時，中共中央政治局召開會議，提出，要因地制宜發展新質生產力。
要加強國家戰略科技力量佈局，培育壯大新興產業，超前佈局建設未來產業，運用先進技術賦能傳統產業轉型升級。要積極發展風險投資，壯大耐心資本。
何謂耐心資本，不同境遇之下的投資者，對耐心資本的理解各不相同。
官方定義，耐心資本（Patient capital）主要指不以追求短期收益為首要目標，專注於長期的項目或投資活動，並對風險有較高承受力的資本。
我們採訪了近20位投資人，想問問他們心中對耐心資本的定義。
中科創星創始合夥人李浩看來，“耐心”首先是觀念的轉變，硬科技投資時代，科技創新的長周期特點決定了需要長周期耐心的資本供給。新一輪科技革命和產業變革正在向超複雜、超微觀、超宏觀、超極端方向演進，科技創新研發周期也相應拉長。其次是接納波動，在技術發展的周期內，無論是技術本身的發展還是相關公司的估值，一定是起伏波動的，絕不可能是一帆風順的。相應地，耐心資本也得具備同等水平的抵抗波動能力。
在中國人民大學重陽金融研究院執行院長王文眼中，耐心資本具有兩個顯著特性，一是具有一定的非營利性和正外部性，放棄一些短期收益，或者為了實現“耐心”目標、客戶需求或其他社會責任目標而讓渡股東的部分利益。二是具備比傳統資本更強的風險承受能力，願意接受較長期限內沒有收益的情況，不會發生抽逃出資、快進快出等非理性行為。
所以“耐心資本”是一種心態，代表著對回報周期有更長的期待，代表著對短期收益以外的一些其他目標的追求，也代表著對波動性有更大的容忍。
“耐心和我有關係嗎？LP天天屁股後面追著問退出，但凡他們再多一點耐心，一級市場的從業者也不會這麼焦慮，我們現在的目標是怎麼活下去。”美元背景的投資人Kevin對我們說。
市場上一部分VC對於“耐心”這個話題表現出的態度是不屑談論。他們認為資本“不耐心”的本質原因，是大家都看不到確定性的希望。讓一個焦慮的人重拾耐心是最艱難的事情。
市場上截然不同的另一種聲音卻是：成為耐心資本才是當代中國風險投資的正確態度，無法理解而且排斥耐心資本的人，大多數是在上個時代享受了紅利，又無法接納新時代變化“由奢入儉”的那一波投資人。
“耐心資本是一套金融系統，是一二級市場的良性運轉、循環共建過程，並非全是一級市場的責任。”二級投資人余新芳對鈦媒體創投家表示。
“耐心資本是一種擬人化的表達。因為‘耐心’是主觀心態。這個要求，實際上是給那些掌握資本的人提的。”央視特約評論員楊禹如是說。
回看中國風險投資行業的“上半場”，美元機構長驅直入中國市場，創造了一個又一個中概股神話，成就了一批中國的老牌美元基金。
如今，中國風險投資行業進入“下半場”，大國博弈，科技競爭成為時代主題，風險投資被賦予了新的時代內涵與期望。
工控資本左梁表示：“上市即賺錢的時代已然過去，製造業等投資周期長的行業並不都能及時通過IPO和併購退出。”
科創板上市的企業有570余家，平均上市周期為14.46年，而這只是產業化環節，完整地走完科技創新“基礎科研、成果轉化、產業化”全生命周期歷程，則大約需要20—30年的時間甚至更長。
所以，耐心資本不是一道選擇題，是中國風險投資機構的必答題，是行業與時代的呼喚。
呼喚與踐行之間，橫亙著三大主要矛盾。
第一，資本天生追求收益最大化的目的與導向性產業投資收益空間偏低之間的矛盾。第二，資本天生追求流動性最大化的訴求與資本退出困難之間的矛盾。第三，存量LP對於GP的退出訴求與耐心資本對於GP的新訴求之間的矛盾。
這是上個時代的“後遺症”。“耐心資本”的提出，是為了擺脫上個時代西方金融“逐利優先”的思維束縛，是形成中國風險投資本土化特色的起點。
耐心資本需要更多“長錢”的LP，包括但不限於國家（政府）引導基金、保險資金、企業年金、養老金、慈善基金、捐贈基金、大型產業資本等資金，但當下這些資金的入場情況，卻不甚樂觀。
險資因其資金屬性，本應是天生的耐心資本。但目前險資的大批次資金組態在二級市場，一級市場的配額佔比可謂九牛一毛。
如何能讓險資投入更大的比重進入一級市場。投資人朱凱向鈦媒體創投家表示：“一是政策上需要更加明確的指示，讓險資決策者沒有後顧之憂。二是通過一級市場的表現，讓險資看到長期陪伴的價值。”
政策端來看，證監會不久前提出，大力推進投資端改革，推動健全有利於中長期資金入市的政策環境，引導投資機構強化逆周期佈局。同時，北京等多地政府也在嘗試設立科創領域的母基金，帶動風險投資聚焦原創創新。
這與楊禹提出的“在科技創新領域，不妨探索政府領投、機構跟投的路徑。”不謀而合。
耐心資本需要讀得懂政策、有服務意識的GP。
網際網路時代美元VC的策略已不再適合中國市場，於是美元VC衍生出兩條路徑：一條是轉戰海外市場，繼續拿海外“長錢”，投資AI等新興領域項目；另一條就是從募資到投資徹底本土化，從市場驅動型追求短期利益的投資轉變為耐心資本概念下更具服務性質的投資。
與之相應的，耐心資本概念下對於GP能力的要求，也由之前的“最大化退出價值、最大化流動性”演變成了“最大化產業價值，最大化學術價值，最大化社會價值，以及最大化國有資金安全性。”
耐心資本的概念下，GP更應該圍繞新質生產力“重”投科技創新，“投早”“投小”“投硬科技”，按照“長周期”考慮投向、考核效果，把企業目標、資本喜好與國家戰略取向相結合，敢於長期持有優質的投資標的。
李浩還提到：“在企業上市難、LP緊盯退出的背景下，GP還是要與LP保持密切溝通，溝通關於項目進展和市場動態等事宜，讓LP足夠瞭解長期投資的價值，增強LP的信心和耐心。同時，GP也制定多元化的退出策略，在保證有潛力的企業能獲得長期支援的前提下，滿足LP的退出需要。”
耐心資本需要務實、長期主義的創業者。
創業不再是一個短期內實現財富自由的造夢之地，而是一場考驗認知、格局、戰略思維的持久戰。回歸創業初心，結硬寨，打呆仗，日拱一卒無有盡，功不唐捐終入海。
耐心資本需要一場自上而下的系統性改革，建立和完善多層次資本市場，提升耐心資本的針對性與實用性。
一級市場的私募股權或者創業投資基金，基本的存續期都是7年或者8年，幾乎不可能用一隻基金陪伴一個項目從開始到上市。
李浩呼籲：“除了對硬科技企業、硬科技基金抱以更多耐心外，我們也希望能看到市場上出現越來越多優秀的S基金，豐富硬科技創業投資的生態，隨著生態的不斷完善，未來硬科技創業的環境肯定會越來越好。”
左梁對此也表示認同：“未來退出方式可能會出現三三制：三分之一上市，三分之一被併購，三分之一通過股權轉讓退出。能否建構暢通的股權轉讓以及接力投資機制尤為重要，收購老股可能是投資機構和S基金未來重要的投資方向。”
逐利優先是上個時代美元機構留下的“後遺症”。
中國移動網際網路高速發展時期，美元機構（以美元LP為主），依託中國龐大的市場基礎和海外市場的融資優勢，推動中國企業快速在納斯達克上市，創造百倍、千倍回報神話。
唯品會2008年成立，2012年納斯達克上市；聚美優品2010年成立，2014年納斯達克上市，資本等待時間均為4年。拼多多更是創造了中國企業最快上市紀錄，2015年成立，2018年納斯達克上市，市值突破240億美元，僅用3年時間，讓電商“老大哥”阿里巴巴、京東不禁咂舌。
彼時，“快”成為風險投資的標籤。快速投資、企業快速成長、上市、LP快速獲得回報。
從2014年9月“雙創”熱潮，到2018年4月資管新規推出，不到三年時間裡，中國私募股權市場上出現了成百上千家新的投資機構，甚至比美國幾十年來積累下來的風投機構都多。
中國風險投資市場被美元機構快速“催熟”，隨之帶來的是，投資人錯把經濟的增長，當作個人成績，停留在時代的回憶中，無法認清現狀。創業者以為講故事是融資的常態，卻忽略了企業成長的核心是正向的商業模式、持續的現金流。LP誤以為少於百倍、千倍回報的投資，不算風險投資，對GP的投資能力存在幻想。
這並非風險投資市場的正常運作模式。
中美風險投資市場的成熟度存在很大差異。美國風險投資起源於19世紀末，發展至今約有70多年歷史，資本市場生態健全，退出管道多元。
反觀中國風險投資市場，發展也才20餘年，資本多層次退出仍處於完善之中，儘管創業板、科創板，註冊制開放，北交所開板，緩解“專精特新”中小企業上市壓力，對於萬億退出“堰塞湖”，也只是杯水車薪。
“投資人應該對投資保持敬畏之心，企業不是資本牟利的工具，如果企業失去了價值，股權持有者的收益也將被清空，切勿本末倒置。”一位從業多年的投資人在和我們交談時嘆息道。
相對於網際網路時代商業模式的投資，投早、投小、投硬、投科技，是一個摸著石頭過河、探索的學習過程。相應地，監管與政策也在跟隨市場的變化逐步完善。
啟航創業管理合夥人馬建平表示：“目前，在‘耐心資本’供給不足的情況下，產投聯動（產業孵化+投資）、投貸聯動（股權融資+債權服務）、投服聯動（投資+找場景、訂單等）是對早期硬科技企業投資較為成熟的模式，這些實踐中的創新舉措有助於科技型企業儘量在早期實現全要素組態。”
改變並非朝夕。正如孔小龍在一篇文章裡提到，中國風險投資的轉型，至少還需要20年的時間。
“從0到1的創新，最激動人心。但在來到激動人心這一刻之前，往往要走過漫長、艱苦、寂寞的長路。那些急脾氣的資本，不可能成為有眼光、有耐心的旅伴。加快發展新質生產力、壯大耐心資本，這兩個要求之間的內在邏輯，一目瞭然。”楊禹語重心長地表示。 (鈦媒體)