•
澤平宏觀—收儲，放水
---- 摘要
5月經濟金融資料顯示，經濟放緩。三駕馬車，投資下滑，消費疲軟，出口溫和修復。但出口依賴外需，當前全球貿易摩擦不斷，海外經濟增長動力不強給出口帶來諸多不確定性。M1大幅下降，印證居民消費、企業投資不足。微觀感知和宏觀資料有背離。
避免陷入“流動性陷阱”和“資產負債表衰退”，出路在“新”刺激。“新”刺激，即通過財政擴張，配合貨幣寬鬆，擴大需求，帶動就業，拉動經濟增長，同時加大對新經濟、新基建、新質生產力的支援力度，提升長期競爭力。
6月20日住建部會議明確表示，收購已建成存量商品房用作保障性住房是黨中央、國務院作出的重要決策部署，各地要推動縣級以上城市有力有序有效開展收購已建成存量商品房用作保障性住房工作。
收儲庫存用於保障房邁出了重要而正確的一步，3000億再貸款是第一步，未來需要3兆以上的住房銀行。同時，建立大規模住房保障體系，解決優質房企流動性和地方財政，緩釋金融風險，改善民生，一舉多得。多地正在積極探索去庫存與保障房、人才房相結合。
中國經濟發展潛力巨大，只要採取實質有力措施，發展新質生產力、新基建新能源，提振股市樓市信心，保護民營經濟活力，放開並鼓勵生育，將大幅提振信心，信心比黃金重要。
周財經要點：
1、美元、美股維持強勢，工業金屬價格回落。
2、經濟放緩，啟動“新”一輪經濟刺激。
3、陸家嘴論壇釋放多重重磅訊號。
4、海南省開展“團購優惠”、商品房以舊換新“中國免傭”。
5、 住建部加快推動收購存量商品房用作保障房。
6、OpenAI或變為盈利性機構，AI商業化處理程序加速。
---- 正文
1 美元、美股維持強勢，工業金屬價格回落
上周整體（6月17日至6月23日），美元、美股小幅上漲，貴金屬回呼，工業金屬下跌，A股下跌。
美元延續上漲。上周，美元指數漲0.28%，至105.83；歐元、英鎊跌0.09%、0.32%，歐央行已率先降息。日元、人民幣分別跌1.52%和0.08%。
貴金屬調整。上周，COMEX黃金跌061%，COMEX白銀漲0.37%；比特幣跌2.01%。
工業金屬延續回落。上周，LME銅跌0.63%，LME鋁跌0.18%，SHFE螺紋鋼、DCE鐵礦石分別跌2.12%、1.81%。ICE布油漲1.89%。
美股延續上漲，歐洲股市小幅修復，A股下跌。MSCI發達市場、新興市場分別漲0.45%和0.93%。恆生指數漲0.48%，恆生科技跌0.17%。滬深300跌1.30%;房地產ETF跌6.49%。納斯達克、標普500漲0.00%、0.61%。日經225、韓國綜合指數分別，跌0.56%和漲0.94%。英國富時100、法國CAC40、德國DAX分別漲1.12%、1.67%、0.90%。
年初至今，表現較好的資產有三類，一是以去美元化、避險屬性為主的比特幣和黃金；二是供給因素推動的原油，全球製造業復甦邏輯的有色金屬類大宗品；三是價值風格的日本股市、AI浪潮的美國科技股、修復行情的中國股市。
2 經濟放緩、啟動“新”一輪經濟刺激
事件：5月規模以上工業增加值同比5.6%，4月同比6.7%；
5月社會固定資產投資當月同比3.4%，4月同比3.5%；
5月社會消費品零售總額同比3.7%，4月同比2.3%；
5月基建投資（不含電力）當月同比4.9%，4月同比5.1%；
5月房地產開發投資當月同比-11.0%，4月同比-10.5%；
5月房地產銷售面積同比-20.7%，4月同比-22.8%；
5月房地產銷售金額同比-26.4%，4月同比-30.4%；
5月製造業投資當月同比9.4%，4月同比9.3%；
5月出口（以美元計）同比7.6%，4月同比1.5%；5月進口（以美元計）同比1.8%，4月同比8.4%；
5月M2同比7%，4月同比7.2%；
5月社融同比8.4%，4月同比8.3%；
5月CPI同比0.3%，4月同比0.3%；
5月PPI同比-1.4%，4月同比-2.5%。
解讀：5月經濟放緩。三駕馬車，投資下滑，消費疲軟，出口溫和修復。但出口依賴外需，當前全球貿易摩擦不斷，海外經濟增長動力不強給出口帶來諸多不確定性。
投資中，基建和房地產投資下滑，僅製造業投資一枝獨秀。即使5月政策利多不斷，超長期建設國債發行、地產組合拳出台，效果也不明顯，一部分問題出現在地方化債、微觀主體資產負債表被破壞。
消費修復放緩。雖然假期、“618”等積極因素帶動5月消費同比回升，但環比弱於季節性。
M1大幅下降，印證居民消費、企業投資不足。微觀感知和宏觀資料有背離。
年初以來，拉動宏觀經濟增長主要在供給側，生產強於消費，底氣在出口和製造業投資回暖。但進入5月，基於美國單方面加征關稅、出口訂單下滑等因素，企業對於前期過快的生產開始進行調整。
價格反映供需關係，更能真實反映經濟狀況。PPI長達一年半多負增長，近期輸入性因素推動上游漲價，成本增加，企業利潤承壓，影響投資動能。CPI長期在0%附近，表明居民消費不振。
避免陷入“流動性陷阱”和“資產負債表衰退”，出路在“新”刺激。通過財政擴張擴大總需求，貨幣配合，迅速、大力、重落實。繼新5%比舊8%好、新周期、新基建之後，我們提出“新”刺激，有兩層含義：一是當前需要啟動新一輪經濟刺激，二是刺激的主要方向除了住房銀行穩樓市，重點在新基建、新能源、新質生產力，兼顧總量擴大需求和結構高品質發展，一舉兩得。（參見《關於組建住房銀行的構想》、《是該啟動“新”一輪經濟刺激了》、《當前經濟形勢和應對》）
3 陸家嘴論壇釋放多重重磅訊號
事件：6月19-20日第十五屆陸家嘴論壇在上海舉辦，中國人民銀行、國家金融監管總局、證監會、外匯局負責人集中發聲，釋放貨幣政策、國債利率、資本市場、保險高質量發展等多重訊號。
解讀：1）央行：當前貨幣政策是支援性的，貨幣政策框架面臨調整，繼續警惕長債風險。
第一，當前貨幣政策立場總體為支援性，但關注匯率、外部環境等制約。潘功勝行長表示，全球高通膨背景下各央行多保持限制性立場，但中國貨幣政策立場是支援性的，總量上綜合運用多種工具，結構性上聚焦房地產、小微企業、科創等重點領域。但貨幣政策寬鬆落地或仍受制於外部環境帶來的匯率壓力。
第二，貨幣政策框架從數量型逐步轉向價格型調控
金融資料“擠水分”，告別規模情節，數量型調控重要性下降。央行認為當前信貸資料回落，主要源於最佳化金融業核算方式、整頓手工補息等影響，是良性調整，不代表金融支援實體經濟力度減弱。總量指標隨經濟規模高速擴張已失去一定參考作用，中國傳統的以貨幣供應量為中介目標的數量型貨幣政策需向價格型貨幣政策轉變。統計上需與時俱進，未來M1等統計口徑面臨拓寬。
價格型調控重要性提高，買賣國債，建構以OMO為錨的利率走廊，MLF的重要性可能下降。目前MLF被視為最重要的政策利率，但由於銀行需求量下降，MLF縮量續作成為暢談，MLF利率持續高於1年期同業存單利率，MLF的調控作用已經下降。未來央行將購買國債作為投放流動性的主要方式，以OMO逆回購利率為政策錨，建構以超額存款準備金利率為下限、SLF利率為上限的利率走廊。
第三，提示警惕長債風險。近日30年國債收益率下探突破2.5%大關，為歷史超低水準，央行提到應警惕非銀主體大量持有中長期債券的期限錯配和利率風險，保持正常向上傾斜的收益率曲線，保持市場對投資的正向激勵作用，避免美國矽谷銀行事件這類風險爆發。
2）證監會：延續“新國九”嚴監管表述，科創八條將落地
證監會表態與“新國九”精神一脈相承。吳清主席演講圍繞三個重要問題，一是主動擁抱新質生產力發展，壯大耐心資本，吸引中長期資金入市。二是推動上市公司提升投資價值，鼓勵分化、回購註銷，發揮併購重組主管道作用。三是投資者保護貫穿始終，壓實投行、審計等中介機構“看門人”責任，加強監管從嚴懲處。出現“吹哨人”“看門人”提法，後續或完善相應舉報機制。針對量化高頻、衍生品交易、退市投資者保護等市場關切問題一一回應，表明整頓資本市場堅定決心，有力提振投資者信心。
亮點是科創八條，突出科創板“硬科技”特色。證監會將發佈《關於深化科創板改革 服務科技創新和新質生產力發展的八條措施》，涉及健全發行承銷、併購重組、股權激勵、交易等制度機制，針對新股發行高價超募、活躍併購重組市場、加強上市公司監管等問題做出積極回應，標誌科創板第二輪改革拉開帷幕。
3）金融監管總局：高度關注保險業高品質發展。
金融監管總局本次表態全部聚焦保險業，防範資產負債錯配風險，開閘黃金投資試點。李雲澤局長演講聚焦保險業，未來保險發揮作用的空間很大，但當前保險業在轉型過程中遇到一些問題，一方面，需要轉變發展方式，推動實現降本增效，下大力氣改革銷售體系。另一方面，保險資產負債兩端利差較大，未來資產端收益走低的大背景下，需強化逆周期監管，完善償付能力，拓寬資本補充管道；並表示試點探索保險資金投資黃金合約及相關產品，開拓黃金相關投資有助於提效行業資源組態。
4 海南省樓市新政：開展“團購優惠”、商品房以舊換新“中國免傭”
事件：6月18日，海南省房地產業協會發佈《關於開展海南省商品房促消費大行動的通知》，提出將於通知之日起，在全省範圍開展“商品房促消費大行動”，涉及“團購優惠”、“以舊換新中國免傭”等活動。
解讀：過去6年，海南是中國唯一一個全省限購的地區。此次海南省在全省範圍開展商品房促消費活動，相當於搭建一個立足海南、面向中國全產業促進商品房流通消費的大平台，有助於降低購房者的購房成本和門檻，提振市場信心，促進商品房消費。
本次活動有兩大舉措值得關注，一是“團購優惠”，是指由房地產開發企業提供團購專屬房源和專屬優惠，面向機關事業單位、央企國企、金融機構、產業園區、大型民營企業，相關行業協會、商會等開展團購。具體流程包括：海南省房協根據實際情況聯合推動相關優惠措施出台，會員單位確認團購專屬房源及專屬優惠方案，房協及相關服務機構對接相關單位發起團購活動，以及按正常銷售流程銷售。
二是商品房以舊換新“中國免傭”，中國範圍內所有以舊換新的消費者可憑中介服務機構開具的二手房交易佣金發票（包含買賣雙方）在參與活動的商品房項目抵扣房款。抵扣規則是：購買新房金額超過二手房，則全額抵扣；未超過，則按新房佔二手房金額比例抵扣。“中國免傭”期限建議不少於3個月，具體由房地產企業自行確定。
5 住建部：加快推動收購存量商品房用作保障房
事件：6月20日，住建部召開收購已建成存量商品房用作保障性住房工作視訊會議。會議明確表示，各地要推動縣級以上城市有力有序有效開展收購已建成存量商品房用作保障性住房工作。會議提出，收購已建成存量商品房用作保障性住房是黨中央、國務院作出的重要決策部署，有利於推動已建成存量商品房去庫存、助力房地產市場健康發展，盤活存量資源加大保障性住房供給。
解讀：繼“517”央行設立3000億元保障性住房再貸款以來，湖北、寧夏、廣州、武漢等多地鼓勵收購符合條件的存量房源用作保障性住房，本次住建部會議繼續落實中央“去庫存”導向，多部門協同推進助力相關舉措盡快落地。通過收購市場未售新房來改建保障房，一方面可以加快保障性住房供給，滿足工薪收入群體的住房需求，另一方面，有助於加速樓市庫存去化，緩解房企資金壓力，促進房企加快項目竣工節奏。
此外，本次會議提出將收儲工作擴大到市縣範圍，近年來中國大力推進以縣域為載體的城鎮化，推進產業轉移和城鄉公共服務均等化，帶來三四線城市及縣城的靈活就業人員增加，也增加了縣城的保障性住房需求，相比於新建保障房，收購存量房用作保障房，在效率、成本和配套方面都更具優勢。
6 OpenAI或變為盈利性機構，AI商業化處理程序加速
事件：OpenAI探索商業化轉型，Sam Altman正在積極尋求改變OpenAI的治理結構，於6月16日向公司股東提出將OpenAI從非營利性組織轉變為營利性企業。
解讀：OpenAI業績成長迅速，但盈利能力尚不足，通過商業化轉型重組或為上市鋪路。過去6個月內，ChatGPT訂閱和軟體開發服務給OpenAI帶來約32億美元的收入，年化營收實現翻倍。但截止2023年底，OpenAI在財務上尚未實現盈利。
OpenAI最近估值約860億美元，25倍PS。即便當下OpenAI面臨的融資壓力並不明顯，但在AGI實現之前，各家企業都不具有明顯的護城河，OpenAI的非盈利背景將限制其獲取更多的市場使用者和合作資源。在該背景下，OpenAI重組一是會強化Sam Altman個人在公司治理中的控制權，在更大程度上將研發、資源從人工對齊問題向實現AGI目標傾斜；二是能進一步為未來上市鋪路，為在後續AI大戰提供保障。
OpenAI的轉型中，微軟的態度至關重要。迄今為止微軟對OpenAI的投資達到了130億美元，約49%股份，且每年微軟對OpenAI的支援也達到2億美元，已成為OpenAI最為重要的股東和合作方。若OpenAI轉型成功，微軟也將成為最大受益者之一，因為新公司將在利潤分配和資源調動方面受到限制更少，新的治理結構在理論上可以解除對股東利潤分配的上限。 (澤平宏觀)