今年8月，高通年度股東大會前後的一場小型論壇上，高通希望發佈用於人形機器人的晶片，由一款搭載高通的AI機器人走上舞台。

然而萬萬想不到，這台機器人在演示過程中突然癱倒地上，並被工作人員像屍體一樣蓋住。工作人員衝進來用一塊黑色防水布蓋住它，並將其抬離舞台，而演示者則繼續講話。

而這黑布一蓋，全場現場都沉默了，演示還能繼續講也是敬業。

不過高通AI晶片再強，也扛不住機器人當場躺平。

這或許就是具身智能和人形機器人行業最近半年的一個印證。

實際上，世界模型、具身智能模型、VLA、VLM、柔性、靈巧手、數采等，成為過去兩年具身智能和人形機器人賽道熱議的新詞彙。

今年8月19日那天，“A股人形機器人第一股”宇樹科技在科創板實現IPO，開盤價高達1100元，是發行價的七倍多。

開盤一秒，這家公司的市值被頂到4400多億，中一簽的人帳上浮盈 47 萬。但一個半月後的今天，它收在 450 塊出頭。

從開盤那個高點算，宇樹科技股價跌去了將近六成。

那個早就衝到宇樹的人，帳戶裡差不多隻剩四成。

而這只是個開頭：過去兩個月，港股門口又排起20多家人形機器人公司，二級市場還有50多家具身智能公司“嗷嗷待哺”等待上市。

他們全都盯著同一個劇本，想復刻8月19日宇樹開盤那一刻。

然而，具身智能熱潮的下半場，已經被人改過了，可能即將進入“寒冬”階段。

前兩天，市場捅出了具身智能行業的新變化：限制IPO。

我找三位熟悉招股審批思路的人聊過，現在想上市的人形機器人公司，心裡都得先掂量三件事。

先說清楚：這不是新規，而是審批時的裁量尺度。當然這也決定未來

人形機器人和具身智能創業公司“能不能上市”。

第一，公司有沒有收入、有沒有商業化的有力跡象；

第二，能不能展示一條走向盈虧平衡的路徑，或者至少是縮小虧損的路徑。例如，雲深處更新招股書顯示，今年上半年營收翻倍仍虧損，但人形機器人成本降至15萬元以下，而2025年雲深處歸母淨利潤2868.40萬元，處於盈利階段；

第三，希望這些公司握有某種核心技術，無論是靈巧手的層面，還是人形機器人“大腦”的層面，都有真才實學。

當然，這一切最終取決於交易所方面的裁量，那些公司達標還要看認定。但目前市場預期是：真正能闖關成功的只是極少數。

這三條聽起來平淡，放在今天這批公司身上，刀刀見血。

收入這一欄，最好的樣本是優必選。

這家港股"人形機器人第一股"上半年營收12.7億，同比翻倍，聽著漂亮——但淨虧3.39億。它已經是這個賽道里商業化跑得最快的那一批。再往下看：越疆科技上半年虧1.08億；珞石機器人虧7900萬；華沿機器人虧5690萬，虧損擴大近兩倍。

還有更極端的，某家排隊IPO的公司在問詢回覆裡自己披露，人形機器人前兩年分別只賣了117萬和82萬，合計4台。

曾經被資本熱捧的開普勒，去年全年營收433萬，淨虧6693萬——虧損是營收的15倍，今年5月被一家上市公司作價3億收走了控制權。

所以，二級市場的這一新動作，對整個中國創投行業意義重大。

那些真金白銀砸向 AI、砸向機器人的那一批投資人，“賭徒”不會再賭，今年上半年那種興奮正在迅速降溫。

如今，市場真正該問的是：當門外那二十多家排隊赴港IPO的公司，是否還能照著宇樹的樣子，給自己開出一個更高的價格？

如今，大多數排隊的公司，既沒有像樣的收入，也看不見盈虧平衡的路。市場的共識是，這二十多家裡，最後真能闖過會的只是極少數。進入10月，已經有47家排隊公司因為財報過期，稽核狀態變成"中止"。

門檻為什麼忽然抬高？另一個原因比收入更微妙。

這輪人形機器人熱潮裡，大量地方政府基金既是財務投資人，又通過資料中心、採購訂單給公司輸血——出資的是它，買單的也是它。

財務上這就成了一個循環：左手投錢，右手下單。

營收看著熱鬧，水分卻沒法細究。監管踩剎車，很大程度上是在給這種“自循環”降溫。

所以，別再用“行業寒冬”這種溫吞詞了。

湧進AI和機器人的這一代資本，真金白銀砸了幾百億，現在都急著找一個回報的出口。

可人形機器人真正走進工廠、走進家庭、替人幹活的速度，比投資人希望的慢了半拍。

人類“賭”的心智，和真心實意做大機器人技術公司CEO，是不一樣的狀態。

聚光燈還亮著，音樂還沒停，門口還排著二十多個想上台的，但鏡子已經豎起來了，照了一圈才發現，真正穿著衣服的沒幾個。

2026年上半年，國內具身智能賽道融資935億，同比翻了約5倍，百億估值的獨角獸從去年的3家漲到22家。

一級市場還在燒錢，情緒還在高點；宇樹印證了二級市場卻已經在用腳投票。

隨著進入第四季度，很多秘密遞交招股書的具身智能公司，依然在等待，甚至有可能招股書等成廢紙，估值等成傳說，資本從興奮等到焦慮，再等到離場。

IPO這個門，門裡的人出不去，門外的人進不來，“泡沫”就這麼懸在半空中。

這才是最難熬的點。不是崩盤，也不是狂歡，是不上不下，誰都下不來台。

那50多家擠在IPO門口的公司，這輪泡沫就既出不去，也出不清。

“機會多的地方，泡沫一定存在。”今年外灘大會期間，破殼機器人創始人、清華大學交叉資訊研究院助理教授許華哲指出，泡沫本質是市場預期和產業現實之間的差距。如果產業迭代速度足夠快，技術實力能夠不斷向上追趕公眾預期，泡沫就會被逐步填實；反之，泡沫才會破裂。

許華哲給出判斷：行業當下確實存在泡沫，但2-3年時間，產業整體實力有望追上市場期待。

罵了這麼多泡沫，最後突然說一句"我愛機器人行業"，聽起來有點分裂。

我們對具身智能和機器人行業愛得越深，越不忍心看它被一群講估值的人糟蹋。

我罵的從來不是機器人，是那些把機器人寫進PPT的人。

我還記得第一次看到一個人形機器人自己搖搖晃晃站起來、跳著舞蹈、竟然沒摔倒。

我似乎對這些機器人宣傳口徑開始麻木，理智告訴我，這些擁有具身智能的人形機器人離真能用還遠得很。

但你對機器人的那種真心的感覺，跟估值、跟上市，一點關係都沒有。

我不指望這二十多家公司裡大多數都能活下來，也一個都不信那些200億的故事。

我只是覺得，那怕最後只剩兩三家，真把機器人做進了工廠、做進了家庭當中，這個行業就值了。

我依然熱愛具身智能和人形機器人技術。(智能紀元AGI)

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20多家具身智能公司排隊IPO，一級泡沫港股出不清