基本金屬估值顯現吸引力，金銀價格依然高企對各類礦產商品的篩選顯示，鎳目前性價比最高，其價格低於邊際成本及其經通膨調整的5年和80年均值，儘管供需前景仍相對疲弱。鋁、鈀以及動力煤與冶金煤價格也接近邊際成本，表明價格具備穩固支撐，市場前景更趨平衡。相比之下，銅價顯得偏貴，遠高於邊際成本和長期調整均值。貴金屬方面，在黃金的帶領下整體顯著高估。避險情緒推動金價創出新高，並帶動白銀同步上漲。鉑金也受益於基本面改善，而鈀金因其更強的工業屬性，漲幅受到限制。BI 金屬周期峰谷指標資料來源：彭博行業研究紫金黃金國際IPO估值較全球同行折讓26%-31%紫金黃金國際隱含的企業價值/儲量比為每百萬盎司7.82億美元，較全球大型金礦企業平均水平（10.57億美元）折讓26%，較中型金礦企業（11.28億美元）折讓31%（截至9月28日）。我們根據公司計畫融資32億美元（佔總股本15%）並計入2024年淨債務4.3億美元，計算得出企業價值約218億美元。公司管理層在扭轉表現不佳資產、提高營運效率及維持較低的綜合維持成本（即礦山生產的全部成本）方面，擁有良好記錄。公司估值與同行比較資料來源：公司公告、彭博行業研究嘉能可若競購泰克，面臨煤炭、結構及總部三大障礙我們認為，嘉能可若欲重啟對泰克資源（Teck）的潛在收購，需滿足三項關鍵條件：首先，報價需高於英美資源集團（Anglo）的現有提議，因為嘉能可短期銅項目儲備較少，銅以外業務比重更高，治理結構複雜且估值倍數較低；其次，公司或需重新審視煤炭戰略，考慮承諾分拆煤炭業務並採用“避險式報價結構”，以緩解泰克股東對重新暴露於煉鋼煤業務的擔憂；第三，嘉能可或需考慮將總部遷至溫哥華，以符合Keevil家族及加拿大政策制定者打造“國家礦業冠軍”的訴求，同時保留瑞士的行銷部門以避免稅務損失。若無法同時滿足上述三點，嘉能可難以獲得廣泛的利益相關方支援。2027年按商品劃分的EBITDA（百萬美元，佔比）資料來源：公司公告、彭博行業研究Fresnillo項目成敗決定其能否維持5000萬盎司產量根據我們的測算，Fresnillo的白銀產量在2024年約達峰值5400萬盎司後，未來兩年或持續下滑。到2027年，產量可能跌破5000萬盎司，主要因為Cienega與San Julian浸染狀礦體（DOB）接近礦山壽命終點。Juanicipio礦區的勘探結果積極——鉛和鋅品位有所提升——但銀品位下降可能抵消副產品收益，使整體產量繼續下滑。公司若能按計畫推進新綠地項目投產，可能在本年代末部分抵消其他礦區儲量枯竭影響，但這取決於項目審批與執行進度。白銀產量趨勢（不含新項目）資料來源：公司檔案、彭博行業研究Nucor 和 CMC 或將繼續提高鋼筋價格，儘管廢鋼成本保持穩定隨著進口資源減少，美國東部鋼筋市場供不應求，買家更關注可得性而非成本，價格或在秋季迎來新一輪上漲。 不過，下游需求溫和以及西部地區夏季漲價乏力可能限制漲幅。自進口關稅提高至50%後，新進口訂單幾乎停滯，且對主要海運供應國的額外關稅預期進一步抑制貿易。東部地區鋼廠幾乎滿負荷運行並分配產量，Hybar與Nucor在下半年投產的新產能預計僅提供有限緩解。雖然下游鋼筋製品價格漲幅放緩將壓縮利潤率、抑制再次提價，但進口缺失料支撐鋼筋價格貫穿建築旺季。 (彭博Bloomberg)供應緊張和進口平價支撐新一輪漲價，但下游漲幅放緩壓縮利潤空間資料來源：Green Markets