高盛：深度剖析阿里巴巴--雲業務資本支出、增長前景與投資價值

高盛昨天發佈了一份報告圍繞阿里巴巴展開深入分析，聚焦其雲業務資本支出、營收增長、盈利前景等關鍵議題，為投資者提供了全面的投資參考。報告傳達了阿里巴巴憑藉在雲業務和 AI 領域的佈局，仍具有較大的投資潛力，維持 “買入” 評級。

1. 核心觀點：

阿里巴巴自提升三年資本支出目標後，股價表現優異，年初至今漲幅達 66% 。投資者重點關注其支出的潛在回報、晶片供應背景下的資本支出情景等。報告對阿里巴巴雲業務的資本支出、營收增長、利潤率等方面進行分析，認為雖面臨風險，但憑藉雲業務和 AI 領域優勢，仍具投資潛力，維持 “買入” 評級，目標價為美股 160 美元、港股 156 港元。

幾張圖傳達高盛核心觀點：

2. 阿里巴巴雲業務資本支出分析

資本支出目標與晶片供應：阿里巴巴計畫未來三年投入 3800 億元資本支出，約80%用於 AI 伺服器。雖外國晶片供應存在不確定性，但公司已增加支出，且國內晶片供應（用於推理）增加，預計能支撐 2026-2027財年雲業務20%以上的增長。

資本支出對營收增長的影響：預計阿里巴巴雲業務在 2025 - 2027 財年的 AI 雲營收分別為 99 億元、290 億元和 530 億元，佔總營收的 8%、20% 和 29% 。通過對計算能力定價和利用率的分析，預計未來兩年雲業務營收可實現 20% 以上的增長。

3. 雲業務盈利前景

利潤率與 ROIC 分析：預計 2026 - 2028 財年，AI 雲調整後的 EBITDA 利潤率為 68% - 79%，EBITA 利潤率為 13% - 17% 。雖因折舊增加，整體 EBITA 利潤率會有所波動，但 EBITDA 利潤率將逐步改善。

與行業對比：與騰訊雲、百度雲、金山雲等相比，阿里巴巴雲業務規模更大。與全球同行亞馬遜 AWS 相比，阿里雲在營收、利潤和估值倍數上存在差異，但隨著中國雲市場發展，阿里雲利潤率有望提升。

4. 中國公共雲行業格局與阿里巴巴雲業務展望：

AI 推動中國公共雲市場增長，阿里巴巴雲業務憑藉 AI 相關營收的快速增長，有望保持領先地位。其他主要雲服務提供商也各有發展機遇，如騰訊雲、百度雲等。

5. 中國 AI 模型發展與阿里巴巴的佈局：

中國 AI 模型發展迅速，眾多企業開源或發佈新模型。阿里巴巴開源了多個模型，並在應用層面取得進展，如升級夸克應用、推出伺服器級 CPU 等。

6. 估值與投資建議：

基於對阿里巴巴雲業務的分析，調整了相關盈利預測和估值假設。維持 12 個月目標價不變，基於穩定的國內電商利潤和快速增長的雲業務，維持 “買入” 評級。

7. 風險提示：

主要風險包括美中地緣政治關係影響高端 GPU 供應、GMV 增長低於預期、中國零售貨幣化速度放緩、戰略投資執行不力以及雲業務營收增長減速等。 (資訊量有點大)