雷軍成為“許願池”，小米看不見天花板

“有願望，找雷軍”

今年315曝光劣質衛生棉後，雷軍的微博評論區再度成為「賽博許願池」 ——大量網友紛紛呼籲，小米盡快生產衛生棉、紙尿布等，跨界整頓這塊市場。

年輕人“有願望，找雷軍”，讓小米成為“全民願力”的加持對象。

半玩梗、半當真的“願力”，讓雷軍成為網民最喜愛的本土企業家之一，也帶動小米手機、汽車等產品賣爆，成為小米業績飛漲和股價飆升的民意基礎。

過去一年，小米股價從不到15港元開始上漲，3月19日報於58.2港元，累計上漲近2.9倍，市值逼近1.5兆港元，在港股市場僅次於騰訊和阿里。今年以來，小米股價累計上漲近70%。

從最新發佈的季報來看，小米股價還遠遠未觸及天花板。

3月18日，小米發佈2024財年第四季及全年業績。 2024年，小米營收達人民幣3,659 億元，較去年同期成長35%；第四季營收1,090億元，較去年同期成長48.8%，首次突破千億。全年經調整淨利達272億元，年增41.3%。

手機是小米的基本盤。 2024年，小米手機全球出貨量達1.69億部，年增15.7%，營收1,918億元，年增21.8%。

另根據市場調查公司Canalys資料，2024年小米在全球智慧型手機市場佔據13.8%份額，僅次於三星和蘋果，連續18個季度位列全球智慧型手機市場TOP3，且為三大品牌中唯一實現正增長的品牌。

汽車是小米的第二成長曲線。 2024年，小米SU7累計交付13.7萬輛，超出10萬輛的目標；汽車等創新業務全年貢獻328億元收入。 2025年，小米汽車設定35萬輛的交車目標，平均每月需交付2.9萬輛以上，相當於去年的2.6倍。

囊括了智慧家庭、家電的IoT與生活消費產品業務同樣表現不俗，全年營收首次突破千億，年增30%，空調、冰箱和洗衣機出貨量均刷新紀錄。

在「全民願力」加持下，小米的拳頭產品——手機、汽車甚至空調冰箱洗衣機，幾乎出一個火一個，帶動業績和股價增長。粉絲的追捧、消費者的偏好體現在銷售額上，為小米股價長期上漲奠定根基。

現在的問題是，連續刷新歷史高點後，小米股價還有多大上漲空間？

汽車業務是小米這一波股價上漲的引擎。小米過去一年股價起飛，大致起點與去年3月底小米SU7發售時間相符。因此，小米汽車的估值，很大程度上決定了小米股價的中短期走勢。

單就汽車業務而言，可供類比的股票是特斯拉。小米SU7直接切割了特斯拉Model 3的客群；今年年中YU7發表後，小米汽車將形成類似Model 3/Y的產品矩陣。

放在更長的企業發展周期下，另一隻可以類比的股票是蘋果。小米過去幾年一直努力打通手機、汽車、智慧家居家電，蘋果同樣是打通軟硬體生態的老手，並已經從中獲得超額回報，當前市值高達3.2兆美元，高居美國上市公司第一。

相較之下，小米目前市值約合1,880億美元，相當於蘋果的6%。但從兩者的銷售量和營收成長速度來看，小米的長期價值至少相當於蘋果的1/10。

但小米的未來既不是特斯拉，也不是蘋果。

它是一隻很難找到完全相同的類比對象的股票：同時擁有手機+AIoT+汽車三大業務類股，個人移動裝置、家庭智能裝置、汽車在同一生態下互相打通，即所謂“人車家全生態”。

三塊業務跨場景融合，外界既不能將小米視為普通的手機公司，也不能將其等同於造車新勢力，更不能將其與傳統家電企業做對比。旁人難以復刻的「人車家全生態」模式與願景，讓小米在資本市場上開始享有自己的估價範式。

小米最新財報講懂了一件事：「人車家全生態」基本跑通，現在到了把生態快速做大的新階段。現在買小米股票，既是買雷軍、買小米汽車，也是在買「人車家全生態」在更長、更多市場的成長潛力。

小米汽車對於特斯拉的替代效應到底有多強，能夠從特斯拉中國手中搶下多少份額，決定了小米中短期股價走勢。

過去一年間，這種新品牌對於老品牌的替代效應，初期面臨普遍質疑，但很快就被洶湧的訂單所驗證。

小米去年3月底開售的SU7，產品定位與價格區間與Model 3十分接近，瞄準的也都是年輕人。上市前，雷軍曾詢問眾多業內人士，得到的回饋是SU7每月賣出5000輛就已經非常理想了，也就是Model 3的1/3。

另一方面，根據小米集團合夥人、集團總裁盧偉冰的說法，小米彼時設定第一年（實際是9個月）售出7.6萬輛的目標，前期月交付不到1萬輛，後期1萬多。這目標高於外在預期，但也屬於「踮腳尖」就能達成的範疇。

但實際上，SU7的受歡迎程度超乎所有人預期。

根據財報，SU7去年交付13.7萬輛，幾乎相當於最初目標的2倍。 2024年10月之後，這款車連續5個月的交車量突破2萬輛；倘若這股動能維持下去，SU7今年銷售量反超Model 3幾乎板上釘釘。

同時，特斯拉2024年在華銷量創下65.7萬輛的新高，但年增速跌至8.8%，相比2023年的37.3%大幅放緩。今年前兩個月，特斯拉在華銷量較去年同期下滑，其中2月年比月均下跌約50%，市佔率降至3.9%，比去年同期下滑4個百分點。

在替代效應得到驗證後，小米接下來的難題是，如何盡快提升產能。

自SU7上市以來，小米汽車長期處於供不應求的狀態，使用者下訂單後需要等待數月之久。 3月初，雷軍曾透露SU7上市11個月銷量超32萬輛，已交付18萬輛，「還有十四五萬輛在排隊」。

另根據第三方資料，截至3月中旬，SU7累計鎖單量接近38萬輛，累計交付量約19.6萬輛，還有超18萬輛等待交付。

3月18日，雷軍揭露「剛剛交付了第20萬輛小米汽車」。本公司正全力提升產能並已取得進展，2025年全年交付目標已上調至35萬台。

在第四季財報電話會議上，盧偉冰表示，現在最大的瓶頸可能就是汽車交付，而交付瓶頸其實就是產能。小米前段時間召開供應商動員大會，希望能與合作夥伴一起拉升產能。此外，小米正在挖掘現有產線的潛能，「內部盤下來之後認為還是有挖潛的空間」。

除了產能瓶頸，小米計畫6月發佈的新車YU7，也將面臨比SU7更激烈的競爭。

YU7瞄準純電SUV市場，這是特斯拉Model Y常年「霸佔」的絕對領域。 2024年，Model Y在華銷量高達48萬輛，領先其餘所有新能源車型。 YU7正式開賣時，勢必遭遇Model Y的強力阻擊。

小米也預見了兩者正面碰撞的場景。今年1月，特斯拉中國官網打出「儘管對比」的口號宣傳煥新版Model Y，雷軍轉發評論「好的」。

如果YU7能夠複製SU7的奇蹟，短時間內搶下Model Y的蛋糕，那麼小米汽車對於特斯拉中國的替代效應將進一步得到證明。小米汽車作為第二曲線的價值，甚至小米公司的長期估值也將更加明晰。

以銷售佔比粗略估算，特斯拉中國業務價值約2,200億美元。如果小米最終與特斯拉中國分庭抗禮，那麼小米汽車的長期估值約1,100億美元。當然，前提是小米SU7+YU7能夠取代Model 3/Y，成為中國市場最受歡迎的純電車型。

國際投行持有類似觀點。小米發布第四季財報後，摩根大通在研報中給予「中性」評等和60港元目標價。研究雜誌提到，小米的汽車業務目前被估值為全球第二大最有價值的電動車OEM廠商，僅次於特斯拉，遠高與其他純電動車廠商。

小米的價值短期看小米汽車，長期取決於「人車家全生態」的發展狀況。

所謂“人車家全生態”，就是以同一套操作系統——澎湃OS為基座，實現手機、平板電腦、可穿戴設備、智能家居家電、汽車等軟硬體功能融合與聯動，讓不同場景下的用戶體驗流暢銜接。

早在2022年初，小米就開始嘗試融合不同終端機的作業系統架構，將「人車家」打通。 2023年10月，小米發表澎湃OS，並將企業策略升級為「人車家全生態」。

雷軍彼時表示，澎湃OS是邁向「人車家全生態」的關鍵跨越。藉由這跨平台操作系統，「人車家全生態」即將完成閉環。

在這一生態下，不難想像一幅頗具未來感的圖景：用戶使用小米手機啟動車輛，一鍵將導航路線投屏至車機，或是透過車內大屏繼續辦公；車輛離開時，家裡的窗簾自動關閉、啟動安防攝像頭，甚至連掃地機器人也自動開始工作。

但在小米SU7發布前，“人車家全生態”只有“人”和“家”，少了車內場景，無法真正閉環，也很難徹底說服投資者。

2022~2024年初，在多重因素作用下，小米股價徘徊在十幾塊錢的低谷。直到SU7發售、一年累積20萬車主後，「人車家全生態」樣貌初現，為資本市場吃下定心丸，推動小米股價大幅上漲。

盧偉冰也曾公開表示，2023年“人車家全生態”戰略形成，“2024年我們的戰略可以實現閉環。”

這種橫跨不同終端的生態閉環，成為小米不同業務成長的關鍵驅動力。尤其是那些相對傳統的品類，一部手機控制不同設備的體驗，成為它們銷售成長的重要動能。

上一財年，小米汽車業務成長迅猛，手機也實現了15.7%的銷售成長。同時，「空冰洗」等大家電力成長還要更快：空調出貨量較去年同期成長超50%，冰箱超30%，洗衣機超45%。

以統一的作業系統為基礎，將不同場景、不同形態的硬體設備打通、融合，實現使用者體驗的無縫流轉，小米試圖建構的澎湃OS生態，與蘋果的iOS生態頗為相似。

蘋果經過多年演進後，實現個人設備的大一統。從iPhone、iPad、iPod到MacBook、Apple Watch、AirPods，蘋果用戶幾乎不需要任何額外操作，就能獲得毫無割裂感的體驗。這讓「果粉」遍佈全球，也讓蘋果成為資本市場寵兒。

小米2021年底提出“對標蘋果、向蘋果學習”，重點是產品設計、用戶體驗和技術創新。以半個月前推出的小米15 Ultra和SU7 Ultra為例，兩款產品都是以更極致的產品力和使用者體驗，換取更大膽的溢價空間。市場也給予正面回饋－小米15 Ultra首日銷售量比上一代成長逾50%，SU7 Ultra則為三天完成全年銷售任務。

小米不僅向蘋果學習，也在青出於藍。蘋果至今沒有補上汽車的生態短板，也沒有深度佈局智慧家居家電，iOS生態主要服務於個人；相較之下，小米「人車家全生態」除了有手機、平板、可穿戴設備，還有空冰洗、IoT和汽車，覆蓋人群和場景更廣闊，想像空間也更大。

去年第四季度，小米營收大致相當於蘋果的12%。市值方面，小米目前只有蘋果的6%。倘若小米能夠繼續沿著學習蘋果的路走下去，疊加小米當前比蘋果更快的增速，它的長期價值有望與營收規模相匹配，至少達到蘋果的1/10甚至更​​多。

過去一年多，小米「人車家全生態」搭好了框架、跑通了模式，但故事只講了個開頭。怎樣把這生態繼續做大，是小米接下來一段時間的重要任務。

過去一年，小米的個人設備、家庭智慧型裝置、汽車等核心業務均實現較快成長，但三大場景的用戶盤子並不均衡，「人車家全生態」尚未完全釋放潛力。

其中，小米手機去年全球出貨量達1.69億部，仍是整個小米的中流砥柱。以智慧家庭為主的AIoT平台已連接超9億台設備，較去年同期成長22.3%。

相較之下，小米「空冰洗」三大家電的全年出貨量共計1140萬台；小米汽車迄今累計交付20萬輛，全年目標35萬輛。與手機和智慧家庭相比，小米大家電和汽車的使用者規模仍有大幅提升空間。

小米正朝著擴大用戶體量的方向努力，關鍵動作是加速拓展國際市場。

汽車業務上，盧偉冰在財報電話會議上表示，目前小米汽車主要任務是深耕中國市場，並逐步啟動海外市場相關籌備工作。 2027年，小米汽車將正式開啟國際化。

他表示，汽車出海需要大量的前期準備，包括適應不同國家的產品需求、遵循當地法律法規以及應對各國政策差異等。基於此，小米汽車目前的首要目標是在中國市場實現顯著突破，為未來的國際佈局奠定堅實基礎。

同時，小米也在嘗試以小米之家為矛頭，尋求「模式出海」。

小米出海多年，先後完成了「產品出海」和「品牌出海」。下一步的“模式出海”，主要是把小米的新零售模式——線上的小米網和線下的小米之家——推向更多市場。

「新零售是非常重要的方向。對於新零售，我們是小米網和小米之家並行，但是小米網會開得快一點，小米之家會開得慢一點。」盧偉冰說。

2025年是小米之家海外拓展的元年。去年底至今，小米已在東南亞和歐洲的波蘭等地開設小米之家，整體運作良好，後續將加速鋪開。小米計畫未來五年內，在海外開設1萬家小米之家。

海外消費者也對小米新零售報以熱情。以IoT設備為例，小米管理層在電話會議上披露，這塊業務2024年年增約30%，海外成長比國內更快。從市場潛力來看，海外其實是國內市場的兩倍。

盧偉冰坦承，小米出海“投入是非常重的”，需要在每個國家建立本地化經營實體，來支撐小米商業模式、賣產品，“修路+造車”一體化。

這或許意味著，小米「人車家全生態」走向全球，並不能一蹴而就，而是類似國內市場，需要更長時間、更多耐心和更大投入。

但大做“人車家全生態”，既是小米的主動選擇，也是它繼續向上衝擊的必經之路。

目前，智慧型手機全球市場已經飽和。根據市場研究公司Counterpoint的數據，2024年全球智慧型手機全球出貨量成長4%，第四季與上年同期持平，成長基本停滯。

另一方面，國內新能源車市仍維持兩位數百分比成長，但相較前幾年，成長率明顯回退。國內車公司不得不展開激烈的價格戰，連特斯拉也難以獨善其身，今年初推出力度空前的優惠政策。

不難想像，倘若小米依舊固守手機，或是拋棄主業、全面轉型為車企，其商業邏輯都很難講通，估值也不會有今天的高度。

相對應的，投資者押注小米，一部分原因是買雷軍、買小米汽車，但更關鍵的是「人車家全生態」的潛力剛剛釋放。以此觀之，小米必須把這項生態做大做強，才能配合投資人的熱烈預期。

過去十年間，不少科技巨頭都曾夢想打通個人、家庭和汽車場景，打造自己的“人車家全生態”，卻都無功而返。蘋果坐擁iOS生態，早在2015年就啟動造車，卻在今年2月底被曝出徹底放棄，轉向AI。

相關消息曝出後，雷軍在微博上感嘆「非常震驚」。他表示，小米深知造車難度，卻依然在2021年做出了「人車家全生態」的戰略選擇。

如今，小米造車涉過險灘，初步成功。透過打造SU7，小米驗證了「爆品」方法論－集中兵力、減少SKU、壓強投入。今年6月的YU7，將是這套方法論的第二次大考試。

此外，小米以五年為期的「模式出海」之戰剛剛打響。小米「人車家全生態」能否再進一步，小米市值能否繼續朝著「1/10蘋果」邁進，將有更清晰的答案。 （財經下午茶）