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「高盛」最新人形機器人研報：主流人形機器人公司梳理和商業化瓶頸（附報告）
高盛報告解讀，小編早已有過發佈，今天在往期基礎上，聊一些其他內容（全球主流人形機器人公司和商業化卡點分析）。
近期，高盛集團（Goldman Sachs）發佈最新人形機器人報告：Humanoid Robots III：The supply chain dynamism；報告在肯定人形機器人行業廣大前景前提下，詳細梳理了諸多人形機器人核心供應鏈上市公司、投資機會以及商業化落地卡點分析。
本報告相較於[摩根士丹利]於2025年2月6日發佈的人形機器人報告Humanoid 100（人形機器人100：全球人形機器人產業鏈梳理），更專注於執行器元件、減速器、電機、滾珠絲槓、靈巧手、感測器等人形機器人身體（Body）層面解讀，以國內上市公司為主，為讀者提供更精準的投資建議。
有關摩根士丹利人形機器人研報詳細解讀，查看往期文章：深度解讀「摩根士丹利」人形機器人最新研報：100家人形機器人價值鏈
高盛最新研報指出：全球人形機器人行業發展迅速，從目前進展來看，該行業可能在2025年進入量產階段（從研發階段）；隨著大量供應鏈上市公司（尤其是在亞洲），公開披露計畫進入或進一步拓展人形機器人相關業務，我們看到了一個快速發展的全球人形機器人生態鏈正在形成，預計到2035年，人形機器人市場可能達到380億美元（基礎情景）/2050億美元（樂觀情景）。
高盛這份報告重點解讀、分析就是人形機器人核心產業鏈公司，以提供給投資者權威建議，因此第一章節是核心章節；本報告第二章節主要介紹了人形機器人賽道未來市場預期規模；第三章節介紹了人形機器人落地的技術拐點。
整體核心觀點：
- 當前最具吸引力的投資機會在於供應鏈元件領域，尤其是諧波減速齒輪供應商和執行器組裝商，因其技術壁壘較高，產品採用確定性較大；
- 市場對人形機器人行業過於樂觀：目前對人形機器人供應鏈股票的估值方式是“核心業務估值+人形機器人估值”，覆蓋的人形機器人供應鏈股票今年迄今平均上漲了48%，一旦人形機器人技術進展不如預期，那麼這些增值預期就可能落空；
- 人形機器人的技術轉折點尚不明確，我們預計到2027年/2032年全球人形機器人出貨量分別為7.6萬台/50.2萬台，遠低於市場預期；人形機器人技術的拐點可能會出現在三個方面：解決多個通用任務、高成功率和持續穩健性、快速推理。
而就是最後一點“人形機器人的技術轉折點尚不明確”，被指責有唱衰人形機器人賽道嫌疑，使這份報告備受爭議；並在後續針對[宇樹科技]專題報告中，表示：宇樹科技旗下人形機器人硬體表現穩健，但仍未準備好履行功能型任務，其能力尚不足以處理多種通用任務；此番言論，更是被一眾網友認為是陰謀論，故意唱衰國內頭部人形機器人企業。
第一章節：最佳投資機會
圖表1：多家人形機器人製造商已進入量產階段，例如美國的特斯拉、Agility Robotics、Figure AI，以及中國的宇樹科技、智元機器人、優必選、樂聚機器人。
全球人形機器人玩家梳理
表格中，共列舉39家人形機器人企業，國內佔29家，公司分別為（由上到下排列）：宇樹科技、智元機器人、優必選、開普勒、小鵬、鋼鐵人、小米、傅利葉智能、達闥、帕西尼感知、國地共建具身智能創新中心、埃斯頓等；
其中人形機器人公司已開售的有1x（挪威）、Figure AI（美國）、Agility Robotics（美國）、宇樹科技（中國）、智元機器人（中國）、樂聚機器人（中國）；人形機器人產品工廠測試環節的有：特斯拉（美國）等。
高盛梳理跟企業官宣有一定出入，有關人形機器人商業化進展，查看小編團隊整理相關文章：馬斯克再談人形機器人：原型製作很容易，但實現量產很難，創企幾乎不可能！
圖表2：大量公司已公開披露其進入或進一步拓展人形機器人相關業務的計畫（人形機器人本體和供應鏈公司）
在供應鏈梳理中，又細分為基礎模型、線性執行器、GPU/CPU、旋轉執行器、靈巧手、視覺（攝影機、雷射雷達等）等，以國內企業為主；
- 基礎模型：特斯拉、輝達、OpenAI、Alphabet、Meta、 科大訊飛、華為；
- 線性執行器：舍弗勒、三花智控、北特科技、 杭州新劍機電、綠的諧波等；
- GPU/CPU：輝達、英特爾；
- 執行器組裝：三花智控、拓普集團；
- 旋轉執行器：日本哈默納科、綠的諧波、斯菱股份、瑞馳精密機械、峰岹科技等；
- 靈巧手：瑞士maxon、 鳴志電器、綠的諧波、兆威機電、峰岹科技、匯川技術等
- 感測器：Novanta旗下公司ATI、 美國Vishay等；
- 視覺（攝影機、雷射雷達等）：大疆（Livox）、英特爾、奧比中光、速騰聚創等；
- 電池：寧德時代（CATL）、三星SDI、松下；
高盛進一步表示：目前最佳的投資機會仍然在供應鏈元件股票中；通過本報告，我們引入高盛專有的產品類別偏好排名，以評估我們覆蓋範圍內的關鍵投資機會—我們更傾向於執行器組裝商和諧波減速齒輪供應商，因為它們的產品採用確定性更高，技術壁壘更強；報告中著重提到了國內三花智控和拓普集團。
圖表5：我們更傾向於高價值含量的產品，如諧波減速齒輪，因為其增長潛力更高，以及執行器組裝，因為其產品採用確定性更高（2030財年之前人形機器人供應鏈公司的暴露排名）
通過圖表（5），高盛將圖表（2）中的供應鏈企業進一步細分，重點羅列了諧波減速齒輪供應商和執行器組裝商廠商（僅列舉部分）：
- 諧波減速器：日本哈默納科、綠的諧波；
- 空心杯電機：鳴志電器、兆威機電、雷賽智能等；
- 無框力矩電機：步科股份、偉創電氣等；
- 靈巧手模組：兆威機電、匯川技術；
- 行星滾柱絲槓：舍弗勒、恆立液壓、三花智控等；
並大篇幅文字進一步解讀執行器組裝、諧波減速器（分：高規格、中/低規格）、行星滾珠絲槓（分：高規格、中/低規格）和靈巧手四大核心模組，並羅列各模組重點上市企業；如江雙環傳動（603667.SS）/無錫貝斯特精機（603009.SS）。
最終通過圖表（10）詳細闡述觀點：我們認為全球仿人機器人供應鏈正在形成，但要注意的是，目前客戶關係非常動態；並梳理各核心產業鏈公司與人形機器人本體公司合作現狀。
仿人機器人供應鏈公司和潛在客戶(即已提供樣品的客戶)，分為四種情形：在早期驗證中、在後期驗證中、確認供應商(根據供應商)、確認供應商(根據客戶)。
比如旋轉執行器模組，核心公司有綠的諧波、斯菱股份、中大力德、雙環傳動、浙江來福諧波、杉川諧波等；其中優必選已確認供應商綠的諧波；綠的諧波透露已是特斯拉、FigureAI、智元機器人供應商；中大力德透露已是宇樹科技供應商。當然還羅列的視覺模組、靈巧手模組、線性執行器模組等等。
第三章節：如何定義人形機器人的潛在技術轉折點？
在2024年第四季度和2025年第一季度，特斯拉的Optimus在“We, Robot”活動上的現場演示以及[宇樹科技] H1在春節聯歡晚會上的首次亮相，展示了硬體靈活性和穩健性的極大提升，但整體技術水平仍未達到大規模應用於工業或消費環境所需的精度/一致性/成本要求，主要是由於通用和自主AI能力的發展不足。（這句話引起國內從業者不滿，認為是唱衰國內企業，小編認為，理性看待，這句話說的符合行業現狀）雖然從技術角度來看，通用人工智慧機器人在即將到來的一年內仍然具有挑戰性，但我們相信技術轉折點可能在人形機器人在以下幾個方面足夠好時到來：
- 解決多個通用任務：通用性是人形機器人與傳統工業機器人的關鍵區別。因此，我們認為人形機器人至少需要在幾個（比如說5-10個）通用任務上表現出熟練，然後才能開始大規模應用；
- 以高成功率和持續穩健性運行：長時間運行下的高成功率和穩健性確保了人形機器人的穩定輸出，這對商業化很重要；
- 快速推理：人形機器人的高效推理和反應能力可以大大提高效率和客戶互動體驗；
從行業角度來看，OpenAI/NVIDIA的新進展以及頂級參與者與汽車OEM/製造企業的合作成功可能在2024年吸引了更多的人形機器人參與者，特別是在中國。
2024年四季度以來，人形機器人入局者已從最初的創業派為主、產業派和科技大廠戰略入局變為以汽車主機廠為代表的產業派和網際網路、電子商務等為代表科技大廠為主；目前全球已有15家知名車企入局人形機器人賽道，其中國內11家；國外科技大廠率先從大模型賦能、投資形式轉變為躬身入局本體製造，國內大廠隨後跟進，但目前仍舊屬於初期，還沒有成熟產品亮相。
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報告提到，DeepSeek發佈的高品質開源大型語言模型（LLM）使用較不先進的GPU，成本更低，這可能有助於為國內玩家平衡競爭環境。這種支援為中國的人形機器人玩家和物理AI開發者提供了更好的競爭機會，並且由於訓練成本的降低，可能會吸引更多玩家加入競爭。
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接下來小編重點聊一下國內人形機器人賽道發展現狀：
人形機器人賽道現階段受到前所未有的關注，政策扶持、資本寵兒，人形機器人賽道廣大前景毋庸置疑，但是風口之下也需要思考一下，諸多人形機器人產品現階段真的能做“有用”的工作還是僅僅是大玩具，“能跑能跳” ≠ “能幹活”。
其實結論很容易得出，僅需要參加一次人形機器人大會，現場看一下人形機器人現場實操，而不是僅僅通過企業宣傳片。
近日，圖靈獎得主、Meta首席AI科學家楊立昆在一檔播客節目中“炮轟”人形機器人，他表示：“過去一兩年裡，成立了很多機器人公司，他們製造人形機器人和類似的技術；很多人形機器人演示令人印象深刻，但實際很蠢；它們不能做人類能做的事情，不是因為它們缺乏身體能力，而是因為它們根本不夠聰明，無法駕馭現實世界的複雜性。
楊立昆還提出，很多這樣的公司都寄希望於AI在未來3到5年內會取得快速進展；他們預計到他們準備好大規模生產和銷售這些機器人時，AI的進步將使它們足夠智能；然而，楊立昆認為這是一場豪賭，他無法確定這是否能在三至五年內實現。
小編觀點：大模型決定了人形機器人泛化能力，是現階段人形機器人商業化核心壁壘；人形機器人企業僅依靠科技大廠大模型賦能，遠不能在兆人形機器人市場中佔有一席之地，強大的AI能力將是必需項；而對於絕大多數人形機器人創企，“大腦”層面是核心壁壘不是不知，而是無能無力，只能退而求其次研究運動能力後續依託科技大廠或者高校AI層面技術開源。
因此才出現國內那麼多人形機器人創企旗下人形機器人產品運動層面“炫技”明場面，前空翻、後空翻、720度迴旋踢、表演功夫；正如楊立昆教授所說，很多人形機器人所有演示都令人深刻，但實際上卻很蠢，不是因為缺乏身體能力，而是不夠聰明（沒有智慧的“大腦”），僅是停留在大玩具層面。
這也就導致了，國內人形機器人發展亂象之一：重“運動”，輕“大腦”。
人形機器人落地場景無外乎ToB、ToC 和 ToG（本文指科研院校）；從落地難度討論：To C >To B >To G，市場規模來講，同樣如此；相對To B和To C場景，最容易落地場景是To G（這裡特指科研院校），科研院校採購人形機器人更多出於科研和場景訓練，對泛化能力要求不高，宇樹科技旗下Unitree H1是目前全球科研院校和AI公司優選產品；當然公司也在探索ToB工業場景（車企），但目前並沒有太大進展。
有關人形機器人企業優選落地場景及進展，可查看往期文章：ToB、ToC or ToG，全球人形機器人產品優先落地場景梳理！
[宇樹科技]旗下人形機器人H1和G1在運動能力已處於行業頭部，是人形機器人賽道硬體派入局者典型代表，但是人形機器人必須從‘能跑能跳’轉向‘能工作’，擁有泛化的智能操作能力才是下一代機器人競爭的核心，而現階段很少看到H1和G1泛化能力的展示（宇樹科技創始人王興興曾公開表示，目前在AI層面投入很少）。
隨著[宇樹科技]旗下16台人形機器人H1登上2025年蛇年春晚瞬間火爆海內外（其實，優必選旗下人形機器人早就登過春晚了且多次），公司當之無愧成為2025年最火人形機器人公司，在資本市場、股票市場和人才市場受到各方關注。
- 資本市場：宇樹科技老股在一級市場掀起瘋狂搶購，多家投資機構和個人投資者爭相接觸原始股東，希望通過轉股進入公司，而部分原始股東態度堅決，拒絕出售，導致老股已成為“稀缺資源”；
- 股票市場：繼T鏈（特斯拉）、H鏈（華為）後，出現了宇樹鏈，凡是可能是宇樹產業鏈相關上市公司股票接連暴漲；
- 人才市場：宇樹科技內部員工也成為市場“香餑餑”，多家人形機器人領域公司點名要宇樹科技員工，薪酬不設上限。
[宇樹科技]春晚爆火後，旗下人形機器人G1憑藉跳舞視訊、720度迴旋踢等視訊，展現其無與倫比的運動能力，再一次風靡網路；其他人形機器人接連跟進，紛紛展示旗下人形機器人運動能力；[眾擎機器人]憑藉旗下人形機器人SE01完全擬人的直膝步態行走能力，進入大眾視野，更是憑藉旗下人形機器人PM01前空翻視訊，成為繼宇樹科技之後第二個憑藉運動能力爆火的人形機器人創企，並獲得來至中東投資者近2億元資金；公司創始人趙同陽接受訪談時，表示：每天投資者絡繹不絕的來公司，洽談投資事宜。
“直膝行走”、“跳舞”、“跑步”等運動能力展示，而雙手抓取能力、泛化能力似乎已並非必需項，國內人形機器人企業似乎陷入“炫技”死循環，瞬間拉回[波士頓動力]年代，而這種炫技似乎和商業化落地場景關係不大；Agility Robotics旗下雙足機器人Digit採用鳥類的反膝設計卻完全沒有影響其率先實現商業化運用。
[波士頓動力]創始人Marc Raibert在2024WRC大會上，曾表示：工業機器人已經非常成熟，而且能夠商業化，目前人形機器人“在某種程度上是一種炫耀，而不是一種生產力”。
現在大多數人形機器人似乎僅僅做到了遙控可達。機器人的腿主要看兩點，一個是有是否已經完成了諸如複雜地形行走這樣本應該由腿足實現的功能；二是能否支撐雙臂完成全身協同的通用操作。
小編往期文章：人形機器人創企九死一生：商業化卡點梳理有從AI、算力、資料、工程化能力、製造能力、整合能力、資金等層面分析人形機器人商業化卡點。
小編視角：“能跑能跳” ≠ “能幹活”，專注於“炫技”而不具備強大AI能力，僅依託開源，終究無法長遠；重“運動”，輕“大腦”是現階段技術發展路線的亂象之一。 (獵場備忘錄)