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4月18日，寒武紀公佈2025年第一季度財報資料，期內公司營收11.11億元，同比增長4230.22%；淨利潤3.55億元，扣非淨利潤2.76億元。
對比寒武紀2024年全年11.74億元的營收規模，一季度表現格外引人注目。這也是寒武紀自上市以來連續第二個季度實現盈利。
要知道，寒武紀自2016年創立以來累計虧損54億元，2024年全年仍虧損4.52億元，而2025年第一季度單季淨利潤就達到3.55億元。受此影響，財報公佈後首個交易日，寒武紀股價上漲3.8%，市值達2901億元。
當然，這樣的漲幅只有一個交易日，市場對寒武紀的盈虧轉變仍保持謹慎。
產業分析師指出，雖然寒武紀實現短期盈利，但仍面臨多方面考驗：客戶過度集中、現金流持續為負、研發投入壓力大等問題依然存在。
同時，自2023年以來寒武紀股價已上漲超過500%，市盈率維持在2000倍以上，高估值與當前業績仍形成鮮明對比。
事實上，寒武紀業績改善的核心因素是營收結構的調整。
查看寒武紀2024年財報資料可以發現，其雲端智能晶片及板卡業務收入達11.66億元，佔全年營收的99.3%，而這一比例在2023年僅為13.5%。
這意味著公司已從過去依賴行政項目的智能計算叢集業務，轉向面向商業市場的雲端晶片產品線。
從行業環境的變化來看，一方面，DeepSeek等大模型推動算力需求上升；另一方面，美國對華高端AI晶片出口管制催生國產替代需求。在此背景下，網際網路公司、營運商成為寒武紀的主要客戶。
但是，資料顯示寒武紀客戶結構仍存在明顯集中風險。2024年財報中，寒武紀前五大客戶貢獻銷售額11.11億元，佔總額94.63%；其中第一大客戶銷售額9.30億元，佔比79.15%。
長江證券分析認為，公司下遊客戶正從行政部門轉向網際網路企業和營運商。這種客戶結構轉變使2024年第四季度營收達到9.89億元，佔全年比例84.2%。
市場需求方面，國內大廠紛紛加大算力投入。阿里計畫三年投入3800億元建設雲和AI基礎設施，騰訊和字節跳動也增加相關投資。IDC預測顯示，中國智能算力市場將在2027年達到1117.4EFLOPS，年增長率超30%。
寒武紀自身也在為擴張做準備。公司2025年一季度研發支出2.35億元，比去年同期增長38.33%；存貨從2024年底的17.73億元增至一季度末的27.55億元；預付款項增至9.73億元。
高盛預測，寒武紀未來三年營收年複合增長率可達111%，2030年利潤率有望接近國際同行。
雖然寒武紀盈利表現改善，但市場估值與實際業績差距明顯。
截至4月23日，公司市盈率達2203.68倍，與輝達54.39倍的市盈率形成鮮明對比。要匹配當前2800多億市值，寒武紀年盈利需達51億元，是目前水平的數倍。部分市場人士質疑這種估值合理性，認為股價已透支未來多年業績。
同時，公司資金狀況也令人擔憂。財報資料顯示，寒武紀2024年經營現金流為-16.18億元，而2023年為-5.96億元；2025年一季度為-14億元。
寒武紀帳面現金從2024年的19.72億元下降至2025年一季度的6.38億元。而單季研發支出就達2.72億元，現金儲備只夠維持短期營運。
隨著技術瓶頸不斷被攻克，國內AI晶片競爭也日益白熱化。
據華爾街見聞資料，海光資訊2024年DCU產品營收增長210%，市場滲透率從5%升至18%；龍芯中科的國產指令集AI加速卡逐步替代寒武紀在政務雲市場份額；華為昇騰910B通過租賃模式搶佔行政訂單市場。
先前外界對寒武紀等國內晶片公司最大的質疑是，如何解決產業鏈依賴的問題？2022年底，大量晶片公司被美國列入出口管制實體清單後，台積電等關鍵代工廠商無法為其生產先進工藝晶片。
另外，EDA工具（電子設計自動化）也主要採購自美國公司如Cadence、Synopsys，IP核技術則依賴ARM等企業。這影響了自主產品的迭代能力，也是大多數國產晶片企業共同面臨的問題。
但從目前來看，寒武紀等公司似乎已經找到了更安全、更穩定的產業鏈供應來源。
招商證券分析指出，在貿易限制背景下，國產替代已成不可逆趨勢。國盛證券研報認為，國產AI晶片不僅在單晶片性能上縮小差距，在多卡叢集能力方面也加速追趕，性價比正逐步提升，2025年可能成為國產算力的關鍵年份。
對於創始人陳天石和寒武紀團隊而言，當前盈利只是第一步。要真正成為"中國輝達"，寒武紀不僅需要持續技術創新，更需要建立穩定可持續的業務模式。 (蔚然先聲)