從宏觀視角來看，中國資產重估有三大支撐，一是中國經濟高品質發展的內生動力持續增強，二是全球資本配置格局的深度調整，三是科技創新驅動下的產業升級紅利釋放

中美貿易拉鋸戰迎來關鍵性進展。5月12日下午，《中美日內瓦經貿會談聯合聲明》（下稱“聲明”）發佈，大幅降低雙邊關稅水平，美方取消了共計91%的加征關稅，中方相應取消了91%的反制關稅；美方暫停實施24%的“對等關稅”，中方也相應暫停實施24%的反制關稅。

5月12日，A股港股全面上漲。上證指數報收3369.24點，上漲0.82%。深證成指上漲1.72%。科創50上漲0.49%，創業板指漲幅達到了2.63%。恆生指數上漲2.98%，恆生中國企業指數上漲3.01%，恆生科技上漲5.16%。富時中國A50指數期貨直線拉升，截至發稿上漲1.62%。現貨黃金出現較大跌幅，截至發稿下跌3.04%。

“整體方案超預期。”華泰證券認為，日內瓦會談的意義在於，中美再次回到談判的軌道——中美雙方一致同意建立經貿磋商機制，就雙方在經貿領域的各自關切保持溝通。

在關稅戰的一波三折中，中國資產重估的處理程序仍在持續。截至目前，A股、港股主流指數已收復至關稅戰前水平，部分指數表現已超越4月7日市場大跌前的水平。

挺住“壓力測試”的背後，既有中國經濟內生韌性的托舉，也有來自“國家隊”領銜、跨部委協同、全市場共振的穩市行動帶來的信心。此前中美貿易談判重啟之際，金融監管部門再度集體發聲穩預期。

5月7日上午9時，國務院新聞辦公室舉行新聞發佈會，中國人民銀行行長潘功勝、中國金融監管總局局長李雲澤、中國證監會主席吳清出席並介紹“一攬子金融政策支援穩市場穩預期”有關情況。這是2024年9月24日以來，“一行一局一會”第二次聯合發聲。

“4月以來，儘管面臨比較大的衝擊，國內的金融體系仍然保持穩健，金融市場展現出較強的韌性。上證指數在4月7日下跌後迅速反彈，目前10年期國債收益率徘徊在1.65%左右，人民幣兌美元匯率貶值後，目前回升到7.2。”潘功勝回顧。

“在廣大投資者和市場參與各方共同努力下，A股市場經歷了一天的大幅波動後持續反彈、回穩向好，展現出較為強勁的韌性和抗風險能力。”吳清表示。

會上，“一行一局一會”再出政策組合拳。央行宣佈降准降息提供流動性支援，並最佳化再貸款工具，金融監管總局推出穩樓市、穩股市、穩外貿等增量政策，證監會圍繞“持續穩定和活躍資本市場”推出穩市場、服務新質生產力、推動中長期資金入市等舉措。

一系列增量政策成為中國資產應對外部挑戰的底氣。“我們將為充滿不確定的世界經濟注入更多的確定性，這也為中國資本市場的穩定運行創造了堅實的基礎和條件。”吳清強調。

“一攬子組合措施與2024年9月宣佈的措施類似，表明政策制定者仍然致力於優先考慮增長。”景順亞太區（日本除外）全球市場策略師趙耀庭表示。

更長期地來看，中國資產重估的底層邏輯已經逐漸清晰。上海財經大學校長劉元春曾總結，從宏觀視角來看，中國資產重估有三大支撐，一是中國經濟高品質發展的內生動力持續增強，二是全球資本配置格局的深度調整，三是科技創新驅動下的產業升級紅利釋放。

在中國銀河首席經濟學家、研究院院長章俊看來，此輪中國資產重估既是市場對技術紅利的定價重塑，亦是資源配置最佳化的必然結果。美方加征關稅的“數位遊戲”已經是強弩之末，對中國經濟的邊際影響已經趨弱，對於美國經濟、美元-美債體系的衝擊反而更大，人民幣國際化將迎來歷史機遇，而中國權益市場的表現也值得期待。

從重估處理程序來看，年初DeepSeek的出圈帶動了科技股強勢上漲，在美股持續回落的背景下，再次引發“東昇西落”的討論。國泰海通首席經濟學家荀玉根認為，回顧歷史，“西降東昇”難，“西平東昇”更靠譜，中國資產重估的基礎是基本面的改善。

“下一程，中國資產重估應是真正的‘基本面重估’——即市場真正看到走出通縮、企業盈利修復、名義增速改善等種種訊號，或許最晚待到房地產見底轉型完成後就會顯現。”國金證券首席經濟學家宋雪濤向《財經》表示。

重估處理程序吸引著全球資金的關注。在關鍵時刻，A股有央行和中央匯金的強有力支撐，南下資金不斷抄底港股優質資產，海外資金也開始回歸。

5月12日，摩根士丹利最新研究報告顯示，避險基金，特別是美國的避險基金，上周增加了對中國股票的看多押注，原因是對中美貿易談判進展持樂觀態度。據其在近期會議中的統計，有80%以上的參會投資者表示，很可能在近期增加對中國股票的敞口。

“美國不再願意承擔更多責任情形下，全世界需要尋找新的安全資產，無論是大宗商品、非美貨幣還是部分區域股市，一個多極化的時代將要到來，也加大了世界經濟動盪的風險。”博時基金過鈞分析，川普上台後的關稅大棒以及中國科技上的突破，引發全球資產的新一輪配置。中國權益品種的較低估值、下行的風險溢價和政策重心轉向經濟，極大提升了投資者的信心，成為全球金融市場的價值窪地。

展望未來，關稅戰走向和應對仍然是市場關注的焦點。“降息降准等一系列措施是非常必要的，不僅會起到支援實體經濟的作用，還發出了非常明確的政策訊號，可以期待其他領域有進一步政策落地。”貝萊德首席中國經濟學家宋宇認為，內部政策的調整伴隨中美談判的重啟，對市場和經濟會起到1+1>2的協同作用，預計未來政策會根據談判和經濟市場表現動態調整。

“中國的資產重估已進入到深化的關鍵階段，市場正逐步認識到科技與資料資產價值。未來，隨著政策紅利持續釋放和市場信心增強，重估將更側重於長期結構性因素，如產業升級和消費升級領域，推動資產價值持續提升。”清華大學國家金融研究院院長田軒分析，隨著數字經濟與實體經濟的深度融合，在人工智慧、巨量資料、雲端運算、新能源等創新驅動和高附加值領域，有望成為資產重估的重點。

“A股市場的估值水平被業界認為仍處於相對低位，在全球市場面臨著不穩定因素明顯增多的環境下，中國資產的配置價值和吸引力都在持續提升。”吳清說，“我們市場最重要的特徵整體是有一個靠譜的經濟發展，靠譜的宏觀政策，靠譜的制度保障。所以在這樣一個不確定的大環境下，不管前行的路上是風高浪急，還是驚濤駭浪，我們都有信心、有條件、有能力來實現中國股市的穩定健康發展。”

01 關稅談判釋放積極訊號

一場科技創新突破成為中國資產重估的關鍵轉折點。

2025年1月，DeepSeek-R1橫空出世，以極低的成本實現了OpenAI o1相似的功能，挑戰了“美國科技壟斷全球”的敘事，德意志銀行稱其為中國的“斯普特尼時刻”，標誌著中國在全球科技競爭中的崛起。

DeepSeek重塑全球科技能力的認知，也再度點燃了資金對中國的投資熱情。根據Wind資料，從1月13日至3月19日，上證指數上漲8.14%，深證成指上漲12.08%。恆生指數上漲29.93%。

值得注意的是，此輪上漲並非普漲，結構性特徵鮮明，圍繞AI的科技股表現亮眼。在此期間，恆生科技指數漲幅達到了41.78%，漲幅傲居全球首位，創業板指與科創50漲幅分別為12.51%與13.29%。

“本輪行情的本質是DeepSeek‘破圈’對科技類股的重估，決定了恆指40%的‘含科’部分仍是中長期主線。”中金公司認為。

“DeepSeek的出現並不意味會迅速普及。但它的出現打破了美國在科技AI領域的領先地位。此前美國科技股投入大量資金，並圍繞這些技術建構了龐大的敘事，這些敘事不僅推動了股市的繁榮，也掩蓋了潛在的經濟風險。一旦敘事被證偽，美國經濟和股市可能會從高位大幅回落。”宋雪濤向《財經》表示。

DeepSeek的出現讓中國資產重估的邏輯，尤其是科技股的估值邏輯發生根本性重構，而這也推動了中概股科技股價格的大幅提升。在1月13日至3月19日期間，納斯達克中國金龍指數上漲30.91%，納斯達克中國科技股上漲37.76%。其中，拼多多上漲33%，阿里巴巴上漲24.68%。

證監會主席吳清3月6日表示：“DeepSeek在全球人工智慧領域脫穎而出，不僅使AI行業深受震撼，也讓世界對中國科技創新能力有了新的認識，帶動了中國資產價值重估。”

德意志銀行預測，到2025年，中國股票市場將迎來深刻的重估，估值折價將不再，A股和港股都有望超過此前的歷史高點。高盛、瑞銀等國際投行今年初紛紛上調中國資產評級，挪威主權基金將中國配置比例從2.1%提升至5.7%，南向資金單月流入創四年新高。

如果說2024年是中國資產重估的開端，2025年則是進入全面資產重估的新階段。尤其是以DeepSeek為代表的科技創新，成為中國資產價值提升的核心競爭力，加速了中國資產重估的處理程序。2025年，也成為中國資產價值重估的關鍵一年。

4月以來，美國關稅風暴對重估處理程序造成了干擾。4月5日，美國對所有國家進口商品（除加拿大、墨西哥外）加征關稅，中國的稅率尤其高。政策發佈後的首個交易日（4月7日），上證指數單日跌幅達到7.34%，深證成指跌幅9.66%。

不過，這種負面影響並未持續太久。在美國不斷提高對華關稅之時，中國也不斷推出反制措施。中國資產重估重新回到正軌。4月9日到5月8日，上證指數上漲6.56%，恆生指數上漲13.16%，恆生科技上漲14.46%，納斯達克中國科技股上漲16.02%。

關稅戰持續一個月之後，中美進入談判階段。5月7日6時，外交部宣佈，國務院副總理何立峰將與美方牽頭人美國財政部長貝森特舉行會談。同日上午9時，國務院新聞辦公室舉行新聞發佈會，央行、金融監管總局、證監會三方發佈十余項金融政策。

5月12日，中美發佈日內瓦經貿會談聯合聲明。商務部新聞發言人指出，本次中美經貿高層會談取得實質性進展，大幅降低雙邊關稅水平，美方取消了共計91%的加征關稅，中方相應取消了91%的反制關稅；美方暫停實施24%的“對等關稅”，中方也相應暫停實施24%的反制關稅。

華泰證券分析，談判的重心圍繞對等關稅，具體包括：對等關稅回到4月2日即取消34%+的部分；按下90天暫停鍵：其方式參考其他國家，對等關稅徵收10%baseline部分，24%部分按下90天暫停鍵。這意味著在對等關稅上，中國回到了和其他國家同等待遇的地位。

“中美關稅回到50%的水平上，告別了事實上的貿易禁運狀態——90天內，美國對華整體關稅法定水平在40%-50%左右。”華泰證券表示。

當日A股表現亮眼，低開之後，一路向上。截至收盤，上證指數報收3369.24點，上漲0.82%。深證成指上漲1.72%。科創50上漲0.49%，創業板指漲幅達到了2.63%。

類股方面，國防軍工以4.80%的漲幅領漲大盤。雷科防務、成飛整合、光電股份多隻國防軍工股漲停。電力裝置、機械裝置漲幅均超過2%。非銀金融上漲2.08%。其中，東方財富上漲4.27%，中國銀河上漲4.23%。

根據Wind資料，A股上漲個股4190隻，下跌僅1101隻。成交十分活躍。12日，滬深兩市累計成交1.31兆元，較上個交易日增加1164億元。

港股亦表現強勁。截至收盤，恆生指數上漲2.98%，恆生中國企業指數上漲3.01%，恆生科技上漲5.16%。

美股熱門中概股盤前集體沖高，小鵬汽車大漲近10%，阿里、拼多多漲超7%，京東、理想汽車漲超6%；美股科技股拉升，特斯拉漲近8%，亞馬遜、蘋果漲超5%，輝達、Meta漲超4%。

“此次聯合聲明釋放了積極訊號，極大緩解了市場此前對貿易摩擦的擔憂情緒，強化了經濟修復預期，與前期國內穩增長政策訊號形成共振，進一步提振投資者信心。聯合聲明落地後，市場不確定性降低，會吸引更多中長期資金佈局 A 股。”黑崎資本首席戰略官陳興文表示。

中泰證券首席經濟學家李迅雷撰文表示：“大量史實告訴我們，世界上沒有一個國家能夠一直成為霸主。這輪中美關稅戰可能只是中美之爭的起始點，今後美方還會在多個領域、多個層面向中國施壓，中方也必將給予有力反擊。從歷史的高度看，處在這個起始點上討論談得成或談不成，真的無關緊要。關鍵是國內經濟要加速轉型步伐，在穩就業和促消費方面要有緊迫感和真金白銀的投入。”

02 誰在做多中國資產

在中國資產重估的過程中，各路資金動向引人注目。而中央匯金無疑是其中的主力。

2024年2月6日，上證指數盤跌至近五年最低點之時，中央匯金發佈公告稱，充分認可當前A股市場配置價值，已於近日擴大ETF增持範圍，並將持續加大增持力度、擴大增持規模，堅決維護資本市場平穩運行。

2025年4月7日，關稅風暴襲來。當日盤中，中央匯金公告增持ETF，並首次明確提出“國家隊”資金的類“平準基金”定位。

中央匯金表態後，中國誠通、中國國新等國有資本營運平台發佈專項增持公告，一周之內超400家上市公司發佈增持回購相關公告。

除了以中央匯金為代表的國家隊托市舉措，監管層亦大力鼓勵長線資金進場。在5月7日國新辦發佈會上，潘功勝表示，央行堅定支援匯金公司在必要時實施對股票市場指數基金的增持，並向其提供充足的再貸款支援，堅決維護資本市場的平穩運行。

同日，李雲澤宣佈了多項相關舉措，一是將進一步擴大保險資金長期投資的試點範圍。近期擬再批覆600億元，為市場注入更多的增量資金。二是調整償付能力監管規則，將股票投資的風險因子進一步調降10%，鼓勵保險公司加大入市力度。三是推動完善長周期考核機制，調動機構的積極性，促進實現“長錢長投”。

吳清表示，在引導上市公司完善治理、改善績效、持續提升投資者回報的同時，也更大力度地引長錢，協同各方繼續提升各類中長期資金入市的規模和佔比。同日發佈《推動公募基金高品質發展行動方案》，努力形成回報增、資金進、市場穩的良性循環。

在國家隊與監管層的堅定表態下，市場情緒相對穩定。

“有力的政策為在不確定環境中關鍵轉型保駕護航。我們不需要擔心當前政策的變化。更多地把央行的表態當作一個下跌保護期權，一個基於資料的擇機決策。”過鈞在一季報中坦言。

“中國政府已經做出了支援市場的承諾。”知名外資機構香櫞創始人安德魯·萊福特（Andrew Left）在4月底時表示，正在做多中國。“中國是一個龐大的經濟體，市盈率非常低，之前被超賣了一段時間。”

瑞銀證券中國股票策略分析師孟磊與海外投資者交流發現，今年以來外資情緒整體在向偏樂觀的方向走。海外投資者在過去幾年因為多種原因選擇低配中國股票，如今DeepSeek的發展提振了科技投資的風險偏好，疊加近期海外市場波動加劇，相關資金需要尋找新的出路，預計外資會不斷減少低配的幅度，慢慢提到標配甚至超配的比例。

不過，海外資金對中國市場的觀點並未形成共識。高盛資料顯示，4月初中國市場流入260億美元，但後續三周總體呈淨流出之勢。中信證券研究稱，樣本海外基金於3月中旬結束了此前的溫和資金流入趨勢，4月初以來轉為淨流出態勢。

“對於許多海外主權基金、養老金以及各國央行而言，它們可能更傾向於分散投資，不把所有雞蛋放在一個籃子裡，多配置一些歐元資產、日元資產，增加黃金的配置，因此黃金價格也表現良好。大家也開始對亞洲的一些債券市場更感興趣，但目前對配置中國資產的資金流入還沒有特別明顯的增長。”摩根士丹利中國首席經濟學家邢自強分析。

在全球市場劇烈波動的背景下，對大類資產的調整速度決定了投資者的業績差距。富國基金QDII基金經理彭陳晨旗下基金今年以來平均收益超過20%。其在季報中回顧道，面對美國關稅政策帶來的不確定性，較快調整了美股倉位，大幅降低了美國可選消費配置，提升了對港股消費和網際網路類股的權重，同時減少了對國內出口類股的配置。

相較A股市場，港股今年的表現更為出彩，亦更受內地機構投資者的追捧。孟磊向《財經》表示，今年南下資金淨流入的步伐是多年以來最快的一次，這意味著南下資金淨流入成為在港上市的中國網際網路公司股價上漲的重要動能之一。

從公募基金一季報資料也可以看到，一季度期間對股票的配置有所增加，但降低了A股配置，提升了港股配置。

銀河證券研究資料顯示，主動偏股型基金重倉股中，A股市場的配置比例連續五個季度回落，由2023年末的91.34%下降到2025年一季度末的80.90%；而港股市場的配置比例則由2023年末的8.66%，持續提升到2025年一季度末的19.10%。

從公募基金的調倉也可看到搶籌港股估值窪地之勢。以半導體龍頭公司中芯國際為例，該公司在A股與港股兩地均有上市，去年11月AH溢價率一度高達4倍。一季度期間公募基金減持其A股3644萬股，並大幅增持價格更便宜的H股。

一季度期間公募基金對行業的配置亦發生顯著變化。產品增持較多的行業包括半導體、工業金屬、乘用車、網際網路電商、貴金屬、汽車零部件、社交、化學製藥、軍工電子等。減持較多的行業包括通訊裝置、煤炭開採元件、太陽能裝置、電力、消費電子、航空裝備、油氣開採、券商、醫療器械等。

03 重估的核心是業績

中國資產重估，除了政策端與資金面的合力驅動，上市公司本身是否真正具有基本面業績支撐是重估價值的核心，也是行情能否持續的關鍵。

從最新披露的2024年報及2025年一季報來看，A股上市公司業績仍處於逐步復甦階段，整體營收處於下滑趨勢，但盈利能力在2025年一季度開始逆勢回升；港股上市公司業績相對更佳，營收及淨利均創出歷史新高，這也體現在恆生相關指數表現更優。

而在2024年，宏觀經濟GDP同比增長5%，但A股上市公司業績卻出現一定程度下滑。萬得資料顯示，2024年A股上市公司營業總收入合計約71.84兆元，相對於2023年的72.64兆元，同比下滑1.1%。從盈利能力來看，2024年A股上市公司歸母淨利潤合計約5.2兆元，同比2023年的5.26兆元下滑1.14%。

“當前經濟面臨內需未修復、外部不確定性上升、宏觀政策效果邊際遞減三重挑戰，實現經濟增長目標的關鍵是名義GDP增速能夠達到5%這一風險臨界點，而非實際GDP增速，因為名義GDP增速與稅收、居民收入和企業盈利直接掛鉤，只有名義GDP增速提高才能解決宏觀資料與微觀感受的溫差問題。”中國財政科學研究院高級研究員劉尚希分析稱。

港股基本面表現則相對較佳。2024年，港股上市公司營業總收入合計約51.6兆元，同比稍有增長，再創歷史新高，港股上市公司歸母淨利潤合計為4.55兆元，創近十年新高。

“2024年港股整體盈利增速繼續回升，當前盈利已基本確認上行趨勢，在國內政策發力、經濟維持韌性，疊加科技周期回升，預計港股盈利增速將繼續維持高位。”國泰海通證券分析稱。

進入2025年一季度，A股公司營業收入16.55兆元，同比繼續下滑0.38%，但盈利能力出現逆勢回升，同期歸母淨利潤合計為1.49兆元，同比增長約3.47%，創2015年以來新高。截至5月6日，已披露2025年一季度資料的5399家A股公司中，4078家實現盈利，佔比超七成，超五成公司歸母淨利潤同比增長。

對此，東吳證券認為，A股或已迎來盈利拐點。其分析稱，2024年9月末以來，伴隨著宏觀政策轉向，經濟基本面復甦節奏加快，A股上市公司2024年歸母淨利潤同比增速下探，或為本輪盈利低點。2025年一季度在低基數效應下回升，改善明顯，歸母淨利潤增速顯著高於過去幾年，顯示一季度企業盈利復甦節奏加快。

“從基本面看，雖然關稅影響下，市場對A股盈利預期偏弱，但中國經濟的復甦已經在部分上市公司業績中得到驗證。2025年一季度，萬得全A、萬得全A（除金融、石油石化）的歸母淨利潤同比增速分別為3.47%、5.13%，較2024年四季度出現明顯修復，超七成申萬一級行業2025年一季報歸母淨利潤增速較2024年報環比改善。”星石投資對《財經》表示。

行業及類股層面，影響A股表現的金融、消費等權重類股業績較為穩健，上游周期業績出現下滑，但一季度邊際改善明顯。

美國發起關稅戰引發國際貿易秩序動盪，根據中金公司此前測算，電子、家電、汽車、機械裝置、紡織服飾等行業對美出口占比較高，可能受關稅戰影響較大。

但從上市公司2025年一季度業績來看，除紡織服飾外，上述行業業績還未受到波及，呈現較快增長，展現出一定韌性。紡織服裝行業表現則不佳，2025年一季度營收下滑13.3%，淨利下滑5.6%。由於美國是中國紡織服裝出口第一大國，2024年對美出口約佔16.9%，關稅衝擊下，導致中國紡織服裝對美出口幾乎停滯。服裝輔料公司偉星股份（002003.SZ）近日在財報電話會中表示，由於關稅政策帶來的不確定性以及終端消費不振，當前行業總體非常謹慎，預計公司短期接單面臨一定壓力。

蘋果產業鏈公司同樣受關稅影響較大，由於蘋果公司70%的零部件供應來自中國供應商，關稅政策導致立訊精密（002475.SZ）、藍思科技（300433.SZ）、歌爾股份（002241.SZ）等蘋果產業鏈公司面臨訂單流失與毛利率壓縮的雙重打擊，部分公司甚至可能因此被迫退出蘋果供應鏈。

而受益於DeepSeek引領全球新一輪AI浪潮，科技股業績增長成為亮點。中國越來越多的科技領域逐漸追趕世界前沿水平，中國科技資產的配置價值持續增加，“科技突破與產業升級”也成為此輪中國資產重估的重頭戲。

TMT類股營收增速由2024年9.4%進一步提升至2025年一季度的10.9%，淨利增速則由3.9%提升至19.1%，其中，電子、電腦、傳媒類股淨利潤增速居前，2025年一季度，盈利增速分別為28.1%、671.5%、38.6%，呈現出較快增長勢頭。

“DeepSeek為代表的國產AI科技創新力量湧現，外部環境不確定性增加下，國產科技自主可控的重要性繼續提升。”平安證券分析稱。

辰翔基金總經理張斌彬對《財經》表示，看好AI軟體應用、半導體硬體、高端製造機器人等科技產業，這些產業將有“戴維斯連按兩下”的重估機會。“一方面AI技術突破下，國產替代和應用落地能夠驅動業績增長；另一方面，政策端也會持續發力對新興產業扶持。”

港股中，資訊技術類股業績同樣出現高增長，驅動今年以來恆生科技指數持續跑贏市場。其中技術硬體與裝置行業盈利增速靠前，2024年歸母淨利累計同比增長達76.4%；軟體與服務行業盈利增速也大幅改善，2024年歸母淨利累計同比增長達77.4%。

市值居前的權重科技龍頭公司中，在AI技術的推動下，業績重拾增長，提供了股價上行的動力。騰訊控股（0700.HK）2024年實現營收6602.57億元，同比增長8.41%；實現淨利潤1964.67億元，同比增長66.43%。這也是騰訊在經歷了兩年的業績下滑後，業績重回正增長。公司董事會主席兼首席執行官（CEO）馬化騰提及，相信AI投資會通過提升廣告業務效率和遊戲生命周期而帶來持續的回報。

阿里巴巴（9988.HK，BABA.US）2025財年三季報實現營收7598.93億元，同比增長5.64%；實現淨利潤1140.03億元，同比增長61.91%，業績同樣恢復性增長。阿里巴巴CEO吳泳銘表示，AI時代對於基礎設施有明確而巨大的需求，未來三年在雲和AI的基礎設施投入預計將超越過去十年的總和。小米集團-W（1810.HK）、美團-W（3690.HK）營收、淨利則均創出歷史新高，二者均表示將對AI技術高度投入。

“中國資產重估，核心是全球投資者重新評估中國資產價值背景下，由中國科技力量崛起，特別是以DeepSeek為代表的AI技術突破，驅動的估值提升過程，體現了市場對中國相關資產，尤其是科技股未來增長潛力與內在價值的更高預期。”長江證券研究所所長王鶴濤表示。

“隨著中國新質生產力的發展，疊加財政貨幣政策的加持，中國經濟主要是以杭州、深圳、成都、西安、合肥等熱點城市為中心不斷擴散，從而帶動產業叢集和大城市群的發展，相關的上市公司即使不是新質生產力的行業和企業，也會逐漸感受到宏觀經濟向暖、業績向好的外部支撐。”大江洪流資產董事長姜昧軍接受《財經》採訪時表示。

04 重估下一步

關稅戰對人民幣匯率、A股港股等中國資產的衝擊已逐步修復，金融監管部門聯手出台一攬子金融政策為市場注入確定性，但關稅戰未來演進可能帶來的不確定性仍是全球金融市場關注的焦點。

5月9日至11日，國務院副總理何立峰與美方牽頭人美國財政部長貝森特在日內瓦舉行會談。此次會談被認為是本輪中美關稅博弈出現的破冰式接觸。5月12日，雙方發佈聯合聲明，互降關稅。

中信證券預測，後續的中美貿易談判處理程序或可總結為“三步走”：首先是破冰；其次是圍繞美國如何在單邊關稅上做出讓步、如何建立對話機制進行博弈和溝通，並建立常態化對話機制；最後是圍繞雙方關切的核心問題開展持續博弈和談判。

市場參與者層層推演著這場複雜博弈對各類資產的影響，重估處理程序中的中國資產，能否成為全球資金的“避風港”？

在中金公司首席經濟學家彭文生看來，近期美國市場出現罕見的“股債匯三殺”現象，反映了投資者對關稅引發的國際經貿摩擦衝擊美元地位和科技巨頭在一些領域的壟斷地位的擔憂。對全球經濟來講，關稅導致國際貿易萎縮，減弱通過產業鏈分工實現規模經濟效應的空間，所有經濟體都受損。對中國而言，需求不足的問題更加突出。

“應對關稅挑戰，一方面需要促進內部市場競爭，另一方面需要大力提振消費需求，建立需求中心而不僅僅是生產中心，是新形勢下促進從規模經濟到創新經濟發展的關鍵。”彭文生表示。

種種跡象顯示，曾經被視為“安全避風港”的美元資產不再被全球資金所信賴。4月2日以來，美元明顯走弱（美元指數顯著下跌），美國國債收益率上揚（國債價格下跌）。與之前三年時間里美債收益率和美元指數同向變化的走勢形成了鮮明反差。

“4月2日之前，美國金融市場的主導因素是聯準會的貨幣政策，之後則是全球資金從美國的撤出。”中銀國際證券首席經濟學家徐高分析。

徐高認為，“對等關稅”政策是美國的一條出路，但在過去40多年的全球化過程中，海外儲蓄持續通過美國的貿易逆差流入美國，支撐起了美國的高負債和高內需的增長模式。美國如果要通過“對等關稅”來壓縮其貿易逆差，過去40年的增長模式就會難以為繼，從而讓美國面臨變相的債務危機。

“某種程度上，‘對等關稅’政策給中國提供了機會。川普難以自洽的關稅框架使此前流向美國的海外資金不得不重新做選擇題，中國資產迎來又一次‘重估’。而隨著中國製造業不斷擴張，效率有望進一步提升，中國製造業在GDP中的佔比將進一步提高，在全球出口份額中的地位也將更加穩固，這對中國來說是一個重要的‘二次入世’機遇。”宋雪濤向《財經》表示。

關稅博弈紛繁複雜，政策應對相繼出台，投資決策上又該如何做好選擇題？

面對關稅戰帶來的不確定性，國內的基金經理們偏向尋求確定性的內需。鵬華基金經理陳金偉表示，當下極有可能是一輪風格切換的拐點。內需類資產不是川普關稅下的權宜之計，不是避險，更不是風格的“高低切”。最看好的行業是內需相關的消費和醫藥，一部分中游周期包括化工、鋼鐵、新能源等也值得關注。

“上一輪貿易衝突中我們發展的新能源和半導體行業，還在逐步的成長和成熟。看好在困境中不斷突破的中國高端製造業，同時也會看到在貿易衝突的不利環境中仍然具備競爭力，能夠在國際舞台與最優秀公司一決高下的企業。”南方基金基金經理熊瀟雅表示。

在港股經歷了一輪系統性的估值修復後，部分基金經理開始趨於謹慎。“相當一部分公司已經脫離估值便宜的區間，因此後續的預期收益率與公司本身質量和成長性的關聯度會大幅增加。同時考慮關稅風險仍存、地緣政治不確定性仍在增加，要格外注重估值性價比的對比、產業趨勢的判斷、個股質量的選擇等。”工銀瑞信基金經理單文認為。

不過，從全球市場估值橫向對比來看，A股、港股仍舊是全球市場估值窪地。

截至5月12日收盤，A股市值為100.68兆元，與美股市值比值約為18.63%，這與A股公司一季度營收、淨利潤總和佔美股公司超三成的比值，依然有較大的差距。同日，A股、港股公司市盈率（TTM，整體法）分別為19.08倍、10.6倍。A股估值低於美股、印度、英國LSE股全部股票等歐洲股票交易所公司超20倍的市盈率，而港股公司市盈率還排名在東證所全部股票、全部台股市盈率之後。

“中國資產重估是全面性的投資邏輯再塑，需要的是時間和耐心。”大江洪流資產董事長姜昧軍說，“隨著中國經濟從‘新質生產力’向全產業擴散，經濟長期增長空間已經打開。中國資產風險折價應該轉變為‘中國增長溢價’。”

章俊認為，中國資產重估將呈現出四個階段，經歷預期修復階段、政策深化階段、盈利兌現階段，最後轉向價值重構階段。“這一演繹路徑不僅是市場波動的自然規律，更是經濟結構調整與轉型升級的必然結果。”章俊向《財經》表示。

DeepSeek引領了上一階段的中國資產重估，依然是未來重估的重要方向。“科技領域無疑是當前的亮點，這可能會在一定程度上激發投資者的樂觀情緒部分回歸，但僅靠科技本身無法完全抵消關稅衝擊，也無法讓中國擺脫通縮問題，需要更多以消費驅動的刺激措施和改革。”邢自強分析。

“AI作為新一代基礎設施，對一個國家的科技創新、經濟發展、競爭地位等各個方面的影響都是巨大的，也是無處不在的，AI在某種程度上會重塑全球的戰略格局。”北京大學光華管理學院組織與戰略管理系教授劉學對《財經》表示。 (財經雜誌)