•
美國面臨危機時刻，川普和貝森特都太輕率了
對於穆迪下調評級，誰在乎呢？卡達不在乎，沙烏地阿拉伯不在乎，阿聯也不在乎。他們都在往裡投錢。他們已經制定了十年投資計畫。”
在最近一期的《與媒體見面》節目中，美國財政部長斯科特·貝森特（Scott Bessent）如是說道，並且一直試圖通過吹噓川普總統最近的中東之行，來轉移人們對穆迪下調美國國債評級的擔憂情緒。
貝森特或許是無心之舉，但是在我看來，將這兩件事聯絡起來，確實可以引出一些有趣且重要的問題。
儘管穆迪下調評級是基於對美國政府債務性質的錯誤假設，不過貝森特對穆迪下調評級一事的輕描淡寫還是太過輕率了。此外，無論是對美國還是對中期的全球經濟和金融架構而言，貝森特對於來自三個中東國家的“投資計畫”可能預示著什麼的斷言，也是十分輕率的。
在我看來，穆迪近期下調美國國債評級，這不僅僅是一個市場訊號，還是一個文化性和象徵性的時刻，是對曾維繫美元體系的敘事的一種衝擊。數十年來，美國國債一直被視為零風險資產，是全球金融定價的基準。如今，三大評級機構均發出擔憂訊號，美國國債不再被視為一種神聖不可侵犯的資產。
與此同時，美國總統川普完成了對中東的旋風式訪問，在此期間，他吹噓與沙烏地阿拉伯、卡達和阿聯達成了一系列“交易”。川普所宣佈的交易總額（其中包括此前宣佈過的一些已有項目）高達1.043兆美元，而且與卡達未來還有1.2兆美元的計畫也在進行中。在關稅問題上碰壁中國後，這種“達成交易的巨大成就”獲得了媒體的大量報導。
穆迪下調美國評級以及中東的投資聲明都表明，美國的政治經濟、國內社會以及全球經濟影響力都在發生持續變化。這些變化影響深遠：對全球資本流動、投資活動、資產定價以及國際貨幣體系的架構都將產生重大影響。
然而，這些變化並非出於人們通常所談論的原因。穆迪下調評級實際上偏離了重點，它把問題再次指向了一些常見但有缺陷的公共財政和債務觀念。至於川普關於中東的投資聲明，表明中長期來看世界對美元的需求在減少，去美元化的趨勢仍在繼續。
現實的情況也印證了這一點。穆迪下調美國評級後，20年期美債收益率突破5%，創近一年新高。美債吸引力下降或引發資金外流，疊加川普減稅法案可能增加3.8兆美元赤字，市場擔憂加劇，甚至有了“賣出美國”的呼聲。
誤導性觀點
我們先從穆迪宣佈下調美國主權信用評級這件事說起吧。
穆迪此次下調美國主權信用評級，是建立在對公共債務的一種常見但最終被證明存在問題的理解之上的。這種觀點認為債務與國內生產總值的比率不斷上升，預示著償債危機即將到來。
但需要指出的是，這種邏輯被應用於貨幣使用者（如家庭、企業或歐元區的各成員國政府）時是合理的，但應用於像美國聯邦政府這樣的主權貨幣發行者時就站不住腳了。美國不可能“花光”美元，因為其發行的貨幣本身就是其債務的計價貨幣。美國財政部所謂的“借款”與家庭借款完全不同；正相反，這其實是一種貨幣操作，旨在管理利率，並為投資者的資產提供安全保障。你無法借用那些並不存在的東西。
然而，穆迪下調美國評級的舉措，再次引發了人們對財政赤字和債務上限問題的擔憂。各類評論人士紛紛警告稱，美國“正在超支消費”，在透支未來資金，並且存在最終導致財政崩潰的風險。其言下之意十分明確：就像任何理性的家庭都會做的那樣，美國政府需要勒緊褲腰帶。
這種觀點再熟悉不過了，彷彿是人人皆知的常識。但其實它是錯誤的，而且錯得相當離譜。真正的問題並非那些理解法定貨幣實際運作方式者的財政失責，而在於仍沿用過時比喻者的知識失責——他們將發行貨幣的政府視同家庭或企業般對待。更糟糕的是，這些過時的思維方式不僅錯得離譜，還助長了其擁護者所聲稱要反對的那種揮霍浪費行為。
穆迪下調美國主權信用評級，釋放了一個容易被人們忽略的危險訊號
法定貨幣現實主義
讓我們先從一個簡單的事實說起：美國聯邦政府其實是憑空創造出了其支出所需的資金。美國國會撥出的每一筆支出款項，都會通過提高銀行準備金帳戶餘額的方式注入到經濟中。無需事先徵稅或舉債，不存在金本位制、固定匯率，也沒有對美元發行數量的任何操作限制。發行上限並非是資不抵債，而是實際的資源限制以及通貨膨脹。後面我還會詳細闡述這些內容。
這種對美元的理解並不激進，在實際操作層面，這就是現實，並且已經得到了英格蘭銀行、德國聯邦銀行為代表的現代銀行業的認可，也被維爾納（Werner）等人的詳細論述所證實。從19世紀末開始，經濟思想家們至少就已經意識到金融機構是在憑空創造貨幣，而伯克利（Berkeley）等人最近對英國創造新貨幣的操作方法和機制也進行了詳細研究。
曾撰寫《債務：5000年的歷程》（Debt:The First 5,000 Years）的歷史人類學家大衛·格雷伯（David Graeber）和經濟史學家邁克爾·赫德森（Michael Hudson）都指出，貨幣源自信用，信用是一種社會建構，而非相反。換句話說，不論其形式如何，貨幣都是憑空產生的。對於那些對貨幣內生性的歷史證據感興趣的人，或許可以參考路易-菲利普·羅尚（Louis-Philippe Rochon）和塞爾吉奧·羅西（Sergio Rossi）2013年發表的論文《內生貨幣：進化論的觀點與革命論的觀點》（Endogenous money: the evolutionary versus revolutionary views），這篇論文對此進行了詳細的討論。
然而，儘管中央銀行和商業銀行已經承認，研究學者和歷史學家也進行了相關研究，但政策制定者和媒體專家們仍堅持認為，政府支出必須通過稅收或發行債券的方式來“籌集資金”。他們警告稱，債務負擔正日益加重，利息成本也在不斷攀升，彷彿美國政府有一天會耗盡美元儲備。然而，美國政府自身能夠憑空創造的恰恰只有美元。
這種虛構的說辭如果說有一點價值的話，那就是它也許能起到約束政府開支的作用。但正如提高債務上限這一周期性的鬧劇所表明的那樣，它並沒有起到這樣的作用。
所謂的對政府開支的限制完全只是政治手段。它不過是形式上的較量，很少能限制政府的實際開支，也極少能促使人們對政府開支的優先順序進行冷靜的評估。相反，這些對政府開支的限制只是為隨意的緊縮政策、累進的稅收政策以及日益加劇的不平等狀況提供了遮羞布，這種做法必將導致美國社會的崩潰以及全球價值流動不穩定的加劇。
事實上，對財政支出進行限制的這種觀念往往會促使人們做出更不理智的行為。因為這場辯論所圍繞的都是抽象的財政限制，而非對現實世界的影響，這就使得財政政策與諸如充分就業、生產性投資、提高住房負擔能力（減少無家可歸現象）、提高教育水平、降低嬰兒死亡率、減少藥物過量致死率以及加強生態可持續性等實質性經濟社會目標相脫離。
具有諷刺意味的是，那些仍然認為必須通過發行債券來彌補財政赤字的人，恰恰是那些在近幾十年裡一直大力鼓吹採取魯莽財政政策的人。只要能通過舉債或削減開支來“彌補資金缺口”，無休止的戰爭、企業減稅以及刺激資產增長的計畫就都能以這種方式順利通過，無需接受任何審查。與此同時，對醫療、住房、基礎設施、應對氣候變化或教育方面的公共投資卻被視為財政上無法承受而遭到拒絕。
然而，儘管存在種種所謂的財政限制措施，美國的財政赤字卻仍在不斷擴大，債務也在不斷增加。美國政府並未對開支加以約束，反而把資金用在了錯誤的地方。倘若美國沒有因廉價的中國商品、全球工資低迷以及供應鏈金融化經歷幾十年的進口型通縮，這一框架早就引發嚴重的通貨膨脹了。
從這個意義上說，美國國債並非通常意義上的借款行為，而是美國政府提供給私營部門的一個金融工具，是為人們提供存放儲蓄、獲取利息以及管理投資組合的手段。如果美國不能以但如果美國無法以其本幣違約，那麼評級下調究竟意味著什麼呢？答案並不在於財政方面的計算結果，而在於地緣政治的轉變以及美國國內的政治危機。
債券從來都不是約束因素
這就引出了有關“把發行政府債券作為財政剎車機制”的謬論。
這種觀點基於這樣一個信念：市場對美國國債的需求能夠抑制美國政策性開支的過度擴張。但在實際操作中，美國國債是全球範圍內的無風險資產，或者相對於其他所有資產而言是近乎無風險的。美國國債從來都不是負擔，一直都是商業銀行、中央銀行、公司以及世界各地投資者所青睞的財富保值手段。從歷史上看，美國國債一直是非常受歡迎的金融工具，它在全球金融體系中發揮著基礎性作用。
美國發行國債並非是為了籌集資金。相反，其目的是為美元持有者提供一種安全且流動性強的資產。從操作層面來看，美國國債的發售只是將一種政府債務（銀行準備金）轉換為另一種有息證券。美國發行國債更多地是屬於貨幣範疇，而非財政範疇。也就是說，發行國債是美國管理利率和流動性的一種手段，而非為支出融資。
美國國債絕非世界的負擔，相反，它一直是全球金融體系的重要支柱，其作用在於：
· 為跨市場資產定價提供無風險基準；
· 回購市場中的抵押品，有助於提高銀行系統的流動性；
· 為外國中央銀行提供預留資金，以確保貨幣的穩定；
· 為尋求資本保值的機構投資者和保險公司提供安全避險資產。
對於這些國債的持有者而言，美國政府的“債務”實際上是一種至關重要的資產。對美國國債的需求不僅僅是金融性的，更是系統性的。
從歷史角度來看，美國國債市場的規模、深度和流動性是美國國債成為全球金融架構的重要因素。因此，發行國債來“填補”財政赤字，本質上是一種資產組合的重新調整，即儲備餘額（聯準會的無息負債）被換成了證券（美國財政部的有息負債）。私營部門獲得了具有收益的金融工具；而聯準會則改變了貨幣基礎的構成。但實際上並沒有施加任何實際的限制，不存在擠出效應，也沒有被迫的緊縮措施。它只是一種會計操作。
如果一級市場的需求出現下滑（比如由於政治混亂、評級下調或美元貶值等原因所致），聯準會將做好準備應對。這並非猜測，而是有先例可循。
在2008年、2020年，甚至在2023年這種情況更為微妙的情況下，聯準會都曾展現出願意作為最後買家介入市場的意願，在市場功能出現困境時收購國債。聯準會這樣做是為了維持利率受控、確保流動性以及維護金融穩定，並不是在“為政府提供資金”。事實上，在2025年5月12日開始的那一周，聯準會悄悄購入了463億美元的國債。
聯準會不直接從財政部購買國債的唯一原因，通常是出於自身設定的法律限制：1939年頒布的禁止直接貨幣化政策。然而，這只是一種制度選擇，而非經濟需求。聯準會能夠並且確實在通過公開的市場操作間接支援國債市場。
事實上，財政政策與貨幣政策之間的界限比傳統理論所承認的要模糊得多。甚至就連聯準會直接從財政部購買國債的法律禁令，也只是一個政策產物，而非結構性的必然要求。當市場出現波動（無論是2008年還是2020年），聯準會都會介入並在二級市場購買國債，以此表明不會讓債券發行破壞更廣泛的政策目標。這使得“市場紀律”這一概念顯得愈發空洞了。
如果美國財政部的債券發行在一級市場上的需求出現下降，無論這種需求下降是由於評級下調還是由於政治混亂所導致，聯準會幾乎肯定會再次採取干預措施（顯性的措施或隱性的措施），就像它在2025年5月中旬所做的那樣。這表明債券市場獲得了支撐。它並非是一種限制，而是一種管理的機制。所以我們要明確一點：債券發行從來都不是對支出的實際限制，而是一種政治和意識形態上的工具，它巧妙地讓人們把注意力從真正重要的事情上轉移開。
真正的可持續性問題
穆迪把“可持續性”一詞定義為財政償付能力，但這種類比是錯誤的。真正的可持續性問題並非財務方面的問題，而是政治性和結構性的問題。問題不在於美國政府發行美元的能力，而在於全球接受並持有美元的意願。長期以來，美元體系一直依靠信任、便利、實用性和強制力等多重因素獲得支撐，但如今它正在失去這些基礎。
美元基礎所受到的侵蝕部分體現在美元聲譽方面。隨著美國愈發頻繁地利用其金融體系對外國實施制裁、凍結其資產以及肆意干預，這促使其他國家不得不降低持有美元資產所帶來的風險。
但更根本的是，美元的主導地位依賴於物質基礎，美國必須向世界提供有價值的商品或有價值的資產。隨著美國不斷去工業化，重點已轉向後者：以美元計價的金融工具。
但這種模式正面臨壓力，因為虛擬資本的擴張超過了“使用價值”轉化為“現金”的實際經濟能力。當美國生產的可供其他國家消費的有形商品越來越少，而美國政府又把美元用作武器時，持有美元的物質基礎就變得薄弱了。
而目前，這種轉變正在發生。
中東的退出：石油美元逆轉
正如我在本文開頭講的那樣，在最近的一次中東之行中，川普吹噓他與沙烏地阿拉伯、卡達和阿聯達成了超過一兆美元的“交易”，貝森特則試圖利用這些“交易”來消除人們對穆迪評級下調的擔憂。
但川普所吹噓的這些協議，絕非對美元體系信心的表現，反而可能正好相反。這些海灣國家並未同意持有更多的美國國債或積累美元。相反，他們正在把自己的美元盈餘（或預期的美元盈餘）轉化為有形資產：武器、飛機、基礎設施以及像輝達晶片這樣的人工智慧硬體。可能讀者們也注意到了，這些國家購買的是實物商品而非債券。
這種轉變揭示了一個更加廣泛的趨勢正在形成：中東國家正在為一個不再依賴石油美元的世界做準備，其能源轉型已全面展開。他們在可再生能源、綠色氫能源以及智能城市基礎設施方面的大規模投資反映了他們的戰略判斷，即持有美元的長期價值正在下降。當以美元計價的金融資產可能會被凍結、貶值或者被實際的技術變革超越時，為何還要不斷積累一個正在不斷衰落的帝國的金融資產呢？
這種轉變雖然不易察覺卻意義深遠。它不僅意味著中東國家資產配置的重新調整，更意味著其地緣政治的重新定位。海灣地區長期以來一直是美元循環機制中的關鍵節點，如今卻正在擴大其在金融、技術和外交方面的合作網路。這些國家向華盛頓發出的訊號是十分明確的：我們會接受你們的科技產品，但不會接受你們的貨幣。
中東感興趣的，已經不再是美債。圖為5月14日，川普舉起卡達埃米爾謝赫塔米姆·本·哈馬德·阿勒薩尼贈送的鋼筆。美聯社
債券市場自體免疫的危機
所有這些因素都讓美國財政部和聯準會陷入了日益嚴峻的困境。為了吸引外國投資者購買美國國債，就必須提高利率。但利率上升會帶來一系列問題，它會增加家庭和企業的借貸成本，削弱有效需求，並增加經濟緊縮的風險。目前我們所看到的抵押貸款利率飆升，信用卡違約率上升，企業投資停滯，這些現象都是證據。為了使美國國債更具吸引力，美國卻陷入了自身經濟的衰退之中。
這是一種自體免疫反應。為維護美元體系的信譽而採取的種種措施，如加息和可能的財政緊縮政策，最終卻會對整個體制本身造成損害。而且，持有大量資產的群體反而從中受益：他們的租金隨著更高的利率而上漲，他們的財富隨著實物資產變得稀缺而不斷升值。與此同時，資產匱乏的勞動者、租房者和借貸者則陷入了日益加劇的不穩定生活。
這就是當前美國政治經濟體系中的核心悖論：在金融上對窮人進行壓制，卻提高富人的租金收入。原本旨在穩定資本流入的政策，卻在進一步破壞國內經濟的穩定。
當地時間5月22日，川普在“真相社交”（Truth Social）上發帖慶祝他的“大而美”稅改法案在眾議院通過。該法案將把債務上限提高4兆美元（約合人民幣28.76兆），允許聯邦政府能繼續借款為其債務融資。
財政表演與經濟實質
美國的問題並不在於財政上的肆意支出，而是財政表演凌駕於經濟實質之上。圍繞提高債務上限、下調信用評級以及國債拍賣所進行的那些作秀，分散了政府的注意力，使其無法專注於評估優先事項、管理通貨膨脹、對提高長期國家發展能力進行投資等工作。
正如保羅·薩繆爾森（Paul Samuelson）早在20世紀50年代就指出的那樣，“努力保持收支平衡的過時信條”也許並非毫無價值，它至少可以約束那些目光短淺的政客。但正如他所暗示的那樣，一個過時且不再適用的觀念會變成一種負擔。它會扭曲辯論的焦點、減少人們的選項，並最終為不正常現象的存在提供藉口。
如今，維持這種觀念的風險已經太大，不能再這樣繼續下去了。美國需要一個更清晰、更誠實的框架來思考金錢、政策和繁榮等問題。真正重要的赤字不在預算中，而是在美國社會集體的觀念中，而且這種赤字會對全世界產生影響。
對於那些僅僅認同貨幣現實主義的人，人們常常會提出這樣的批評：他們認為政府必然會無節制地開支，對通貨膨脹或浪費現象毫不在意。這其實是一種誤解，這種誤解往往出於惡意或基於對20世紀一些通貨膨脹案例的過時解讀。
實際上，那些對貨幣創造和公共財政核算有更準確理解的經濟學家、政策研究者和倡導者，往往比其他人更加警惕地關注實際的限制因素和後果。他們的擔憂集中在四個相互關聯的方面：
1.通貨膨脹風險。他們明白，對主權支出的限制並非是財政破產，而是通貨膨脹。因為貨幣的創造會增加購買力，所以必須與擴大供應（包括商品、服務、勞動力和基礎設施）的經濟能力相匹配。
而通貨膨脹並非對所有人都產生一樣的影響。事實上，從最近的研究中可以清楚地看出，通貨膨脹的影響是不對稱的，其負面影響主要集中在低收入群體中。[相關研究參見馬克·布萊斯（Mark Blyth）和尼科洛·弗拉卡羅利（Nicolo Fraccaroli）於2025年出版的《通貨膨脹：給使用者和輸家的指南》（Inflation:A Guide for User and Losers）]因此，目的並不在於隨意的支出，而是有利於增加經濟的實際產能並解決收入不平等相關問題的生產性投資。
2.財富分配與階級。貨幣現實主義強調，傳統的債務驅動型政策和貨幣緊縮（例如提高利率）往往會加劇財富不平等，因為它會獎勵金融資產持有者，同時抑制工資增長。它維持著一個由房地產業主主導的政治經濟體系。
穩健的財政政策必須考慮創造新貨幣的受益者是誰，而不僅僅是支出的規模。社會不平等並非某種抽象的問題，難以消除的貧困和有限的社會流動性會引發怨恨和不滿的政治情緒，從而可能帶來暴力後果。
3.資金濫用。風險不在於支出過多，而在於支出方式不當。凱恩斯在1942年接受英國廣播公司採訪時精闢地指出，“我們實際上能夠做到的事情，應該都是我們能夠負擔得起的”。過度的軍事開支、各種補貼以及那些難以產生公共價值的臃腫合同，比表面的那些財政赤字要危險得多。貨幣現實主義者主張進行具有長期效益的公共投資，比如在醫療、教育、綠色能源和基礎設施領域進行投資，要杜絕面子工程或對精英階層進行援助的項目。
4.物質資源與生態的限制。貨幣可以無限制地創造，而物質資源卻不能。實體經濟是嵌入在生態系統中的，它受到了嚴格的限制，這意味著能源、可耕地、原材料以及生物系統的承載能力是關鍵。財政政策必須與可持續、可再生的發展相一致，而不應僅僅為了追求永無止境的金融化的GDP增長數字。
總之，深入瞭解貨幣運作的實際機制會促使我們承擔更大的責任，減少各種隨意的財政開支。它會讓我們更加關注現實中的種種限制因素，比如勞動力、基礎設施、氣候和公平性，而非僅僅關注人為設定的金融限制因素。
超越金融：意識形態層面
事實上，評級機構的職能遠不止於進行技術評估，它們還是某種特定積累機制的執行者。穆迪下調美國的評級，相當於強調了諸多重要觀點和人們習以為常的教誨。財政緊縮政策的主張獲得了進一步強調，促使政府在“財政責任”的幌子下對總體支出採取限制措施。以市場為中心的合法性（即認為對政府的信任源於其發行的債券對持有者的吸引力，而非其提供福利、就業或生態安全的能力）也受到了質疑。那種將未經選舉產生的機構置於經濟意義建構核心位置的超然獨立的技術官僚被視為必要的矯正力量。
然而，此次評級下調絕非僅僅是技術層面的問題，它背後存在著某種意識形態因素。穆迪的這一動作意在重申美國政治體制的核心理念：政府就如同擁有信用卡的家庭，必須“量入為出”。評級下調的做法在美國尤其能體現出威力，此次評級下調將被赤字鷹派利用，以作為進一步削減公共服務開支的正當理由，同時還會導致軍事預算的增加，從而加速引發更嚴重的政治經濟危機，而這一危機恰恰是導致評級下調最初的原因。
從更深層次來看，此次評級下調其實是一個累積固化的體製出現分裂的現象。長期以來，美國的經濟體系依靠美元霸權、金融化的全球資產需求以及美國國內的消費槓桿作用得以維持，如今這一體系開始在各個層面感受到壓力。此次評級下調反映了投資者、機構甚至盟友對這一體系的可持續性的質疑在日益加深。由於政治失靈、全球經濟重心的轉移以及針對金融武器化的日益嚴重的地緣政治反彈，對美國經濟體系的質疑一直在不斷加深。
錨點的侵蝕：實物資產而非虛擬資本
此次評級下調，其影響不僅限於美國國債市場。如果沒有無風險基準，所有其他金融資產的定價都會變得不穩定。公司債券、抵押貸款證券、金融衍生品以及養老基金投資組合都是以美國國債作為基準的。當美國國債變得“有風險”時，現代全球金融的結構也就開始變得搖搖欲墜了。那些承諾只投資無風險資產的基金經理將因此面臨法律困境。此次評級下調之後，投資組合最佳化模型需要重新調整，估值框架也會發生變化。
川普或許並未意識到，他已經毀掉了美國國債市場。他過度使用關稅手段、政策搖擺不定以及對主要貿易夥伴採取對抗態度，這些做法都削弱了全球對以美元計價的資產的偏好。從這個角度來看，穆迪下調評級並非美國財政倍感壓力的結果，而是地緣政治脫鉤的先兆。
如果美國國債無法再充當全球金融體系的支柱，那麼取而代之的是什麼？當“無風險”不再意味著“不受政治影響”時，這個空白又該如何填補？當厭惡風險的資金也開始尋求其他選項，又會發生什麼？
這些是穆迪下調評級所引發的問題，但卻無法給出答案。穆迪的表現雖引人注目，但劇情卻並無新鮮之處。真正的戲劇性事件其實並沒有發生在舞台上，一個新的體系已然嶄露頭角。海灣國家對實物資產的偏好，或許反映了世界對虛擬資本越來越不看好。
30年期美國國債收益率走勢。華爾街日報
社會的瓦解
美國戰後資本積累與社會治理的模式正在瓦解。
美國的資本積累體制是建立在一系列牢固的機制之上的，美元一直扮演著全球儲備貨幣的角色。這為現行國際貨幣秩序奠定了基礎，在這種秩序中，美元成為了事實上的全球債務憑證，使美國擁有了以本幣債務換取實際商品的獨特能力。美國經濟增長越來越多地不是依靠工資的上漲，而是依靠資產的升值、消費者債務以及信貸驅動的投機行為。
現就職於不列顛哥倫比亞大學的約翰娜·蒙哥馬利（Johnna Montgomerie）指出，美國家庭債務的不斷攀升，反映了實際工資增長放緩與自21世紀初以來信貸產品大量湧現的共同作用，那些信貸產品利用了“跟上瓊斯家的步伐”這種文化心理上的脆弱性（也就是人們都有保持或提高社會地位的心理需求）。
在全球範圍內，對美國經濟體系的信任是由其主導的軍工複合體以及全球經濟依存網路所支撐的。這些為私營和公共部門之間擴大槓桿作用提供了條件，而且短期內幾乎沒有產生什麼不良後果。最後，這種資本積累體制是建立在美國金融工具與海灣國家等化石燃料出口國之間的共生關係之上的，那些化石燃料出口國又把貿易順差轉化為對美國資產的投資。
這種資本積累體制正因自身所承受的壓力和內部矛盾而逐漸瓦解，金融化的擴張與物質生產能力的相對削弱這兩種趨勢正在同時發生。
在國際層面，在過去30年裡，資本形成的模式和生產的模式都發生了變化，就圍繞“使用價值”展開的經濟活動而言，美國經濟在世界的中心地位被嚴重削弱了。技術發展不再由美國壟斷，美國在經濟、軍事和文化方面確立技術優勢的能力如今也不再是不可挑戰的了。而且，美國也不再有能力主導全球能源領域。簡而言之，正如我已經論述過的，美國為世界所提供的東西並非沒有替代品。
在國內方面，美國的貧困現像已變得極為嚴重，它會代代相傳，並在不同地區蔓延。正如美國商務部在2023年所指出的那樣，在過去40年裡，美國的地區發展不均衡狀況已經愈發嚴重，貧富之間的預期壽命差距也在不斷擴大。
路德維格共享經濟繁榮研究所（Ludwig Institute for Shared Economic Prosperity）最近發佈的一份報告指出，對於美國底層的60%家庭而言，“最低限度的生活質量”已經變得遙不可及。公共衛生的失敗、教育事業的惡化以及住房的高昂費用，為美國政治的分裂提供了有利條件。美國所承諾的向上流動、經濟安全和代際進步，對於大多數美國人來說已不再可信。對於許多普通美國人來說，美國夢已經變成了一場噩夢。
利率的上升只會使這一情況更加惡化。高利率無法抑制過度開支，反而加劇了不平等現象。當資本流向房東等資產持有者時，生產性投資就會停滯不前。而那些本應用來恢復金融信心的手段，卻導致美國社會結構受到更大的破壞。
下調美國評級的象徵意義
穆迪此次下調美國評級反映了他們對美國國債的看法，即人們不再將其視為零風險資產。雖然這在技術層面上是金融市場的一種氛圍轉變，但更準確地說，這應被解讀為對美國貨幣和資本市場所依賴的廣泛制度架構和物質基礎的普遍信任的破裂。
外國投資者持有美元的意願如今比歷史上任何時候都更加難以確定。川普政府與海灣國家之間近期達成的數兆美元的交易，表明了這樣一種轉變：海灣國家正在購買武器、飛機和晶片等實物資產，而非美國國債。這絕非對美國經濟的肯定，但更多的是對美元計價資產信心嚴重弱化的表現。
持續進行的全球能源轉型預示著石油美元時代的終結。海灣國家正在為石油美元時代的落幕做準備，它們正在投資可再生能源基礎設施和新技術。在如今的世界上，繼續積累與傳統化石能源相關的美元資產已經毫無意義。
可以說，金融化正在變得有害。旨在穩定國債需求的加息舉措，反而給美國的家庭和企業帶來了更加嚴重的債務負擔，削弱了需求並加速了經濟收縮。其結果是一個自我毀滅的反饋循環，或者說，一種自體免疫反應，治療反而成了問題本身。
這種分化將會產生深遠的影響。隨著借貸成本的上升，不平等現象愈發嚴重，有大量資產的家庭和機構將從更高的利息收益和更高的槓桿率中獲益。與此同時，低收入群體則面臨著不斷增加的債務負擔、停滯的加薪以及服務質量的下降。這加劇了長期存在的結構性不平等現象。貧困由一代人向下一代人傳遞，由於健康狀況不佳、基礎設施投資不足以及地區經濟差異，這種貧困現象很難扭轉。
從啞劇表演到政策現實
穆迪的此次下調美國評級並非終點，而是一個訊號。它並非預示著美國即將破產，而是指出了美國維持強大力量的模式正在面臨危機。這是一個警告，表明這個世界上最具影響力的貨幣發行者的時間可能已經所剩不多，儘管它手中仍有無窮無盡的美元。
穆迪及其他信用評級機構在評估時，把美國政府與其他發債者一視同仁，這種做法是錯誤的。美國不會因債務問題被迫違約，因為它能夠控制美元的發行。真正的違約風險僅來自政治方面的拒絕履行義務（比如提高債務上限），而非經濟上無力償債能力。
穆迪下調美國評級並不能反映美國經濟的基本面，而是源於對過時財政概念的執著，即認為赤字是“危險的”，債務必須“償還”，聯邦預算必須“平衡”。這些說法或許在情感上令人感到合理，但它們在實際操作中卻是錯誤的。
事實上，持續存在的赤字是主權貨幣體系的一個特徵而非缺陷。這是因為赤字是向經濟中注入金融淨資產的兩種機制之一（另一種機制是商業銀行創造的信貸，此處我不做詳細討論），能夠維持總需求並促進私人儲蓄。對政府財政赤字及其“可承受性”的擔憂，導致人們提出了錯誤的問題。
薩繆爾森的“高尚謊言”在戰後或許曾起到一定作用，但如今，風險因素已經發生了變化。曾經能夠抑制過度開支行為的措施如今卻導致了緊縮。它所造成的虛假短缺阻礙了在基礎設施、教育、醫療保健和應對氣候變化方面的投資。與此同時，它也無法解除實際的通貨膨脹壓力，這些壓力很少源於政府的過度開支，更多源自供給端的瓶頸、定價權或行業失衡。全面加征關稅只會增加來自供給端的衝擊。
債務上限僵局和信用評級下調並非表明美國的財政存在嚴重失誤，而是反映出一種源於陳舊思維的更深層次的政治失靈。這些不過是發生在20世紀所搭建的舞台上的一場鬧劇，所使用的道具和台詞已經與我們所處的世界格格不入。而美國的精英階層卻仍在緊緊抓住充滿舊日氣息的舒適區不放，世界其他地區早已向前邁進。 (底線思維)