大摩閉門會：中美股市要變天？

2025年已經過半，中美股市卻風雲突變！從中國ZZJ會議的政策訊號到美國就業資料的“斷崖式”下滑，再到中美AI博弈的暗流湧動，投資市場似乎站在了變盤的十字路口。

大摩周一最新的閉門會議，盛運君來拆解這份精華。

一、中美股市震盪加劇，下半年會變盤嗎？

2025年6月以來，中美股市雙雙進入調整期。港股恆生指數一個月表現不如全球新興市場指數和標普500，A股雖然韌性更強，但波動率也在加大。為什麼？大摩首席策略師Laura一針見血：“夏天是震盪季，港股和中概股大機率跑不贏全球市場。”

具體來看，港股和中概股在6-8月呈現“箱體震盪”格局，恆生指數較標普500落後約5個百分點。A股雖然波動較小，成交量卻穩中有升，散戶和機構參與度提升了3%-5%。但市場擔憂的，是三件事：

1、經濟基本面放緩：大摩經濟體溫計顯示，7月高頻資料（如出口和房地產）出現溫和下行，出口同比增速預計從6月的8%降至5%左右。

2、政策預期落空：7月底政治局會議未推出重大刺激政策，市場出現“失望式”拋售，部分類股跌幅達10%。

3、中美關係波瀾：從中國對輝達晶片調查到美國對華關稅的“不確定性”，短期市場情緒承壓。

大摩建議，8月後關注政策訊號（如人大常委會、四中全會），尋找更穩健的入場點。

二、反內卷+消費升級，中國經濟的新敘事

中國經濟正在迎來一場“結構性再平衡”。從去年9月啟動的反通縮政策，到今年7月的“反內卷”戰略，決策層正在從“抓生產”轉向“促消費”。這不僅是政策調整，更是宏觀敘事的重大升級！

1、反內卷的本質是什麼？

反內卷不是簡單減產能，而是通過財稅改革、考核體系調整，打破“投資過剩-產能過剩-通縮”的惡性循環。比如：

財稅改革：從“以產定稅”轉向“以消費和收入為導向”，減少對投資的依賴。

考核轉型：從“唯GDP論”到“消費+民生+環境”並重，未來“十五五”規劃或將消費佔比提升至GDP的60%以上（當前約53%）。

具體動作：近期推出的消費券、生育補貼、社保福利提升，都是訊號。7月以來，全國消費券發放規模已超500億元，刺激效果初顯。

2、消費升級的機會在那？

新消費類股雖然短期調整（部分股票跌幅超15%），但長期潛力巨大。2025年，居民資產配置可能從定存、固收轉向權益市場，流動性驅動的“牛市”預期升溫。資料顯示，2025年上半年，公募基金權益類產品流入超2000億元，較去年同期增長30%。

新消費類股暫不建議抄底，但可關注8-9月解禁股壓力緩解後的佈局機會，重點看科技與消費結合的細分領域。

三、中美關係與AI博弈：新風險還是新機遇？

中美關係一直是市場“晴雨表”。近期，從瑞典談判的“關稅延期90天”到中國對輝達晶片的調查，雙邊關係再起漣漪。美國財長甚至放話，可能對華加征高達100%的關稅！但大摩認為，短期波動不改中長期穩定趨勢。

1、AI領域的暗戰

中國需求暴增：2025年中國AI推理需求爆發，頭部網際網路公司對輝達晶片訂單增長20%，AMD的MI308晶片出貨量預計翻倍。

國產替代崛起：華為的昇騰晶片（對標輝達A100）在光模組和網路技術上領先，性價比不遜於輝達，2025年產能有望提升50%。

輝達和AMD預計2025年從中國AI市場分別賺取150-200億美元和30-50億美元收入，台積電等供應鏈也有望受益。

2、產業鏈外遷的真相

美國推動供應鏈“回流”，但大摩分析師Howard指出，全面遷往美國不現實。2018-2024年，中國對美科技產品出口占比從88%降至80%，部分組裝環節轉移至東南亞，但高附加值產品（如AI伺服器）更可能在美國本地生產。資料顯示，2024年美國進口科技產品總值1080億美元，其中中國貢獻800億美元。

關注中國企業“出海”能力強的公司，如在東南亞建廠的科技硬體企業，可能帶來超額回報。

四、美國經濟：從“例外論”到“去魅”？

美國經濟看似強勁（上半年GDP增長3%），但內需僅增1.1%，企業資本開支放緩，7月非農就業資料下修幅度創1979年以來最大！川普解僱勞工統計局官員，更引發資料公信力危機。

大摩認為，美國經濟的“例外論”正在動搖：

1、三大支柱崩塌：貨幣寬鬆、財政刺激、全球化紅利逐漸減弱。

2、高估值風險：美股和美債佔全球資產配置比例遠超美國GDP佔比（約25%），未來或面臨多元化再平衡。

3、關稅影響：15%-20%的平均關稅水平將推高CPI，擠壓中低收入群體消費。

美股短期仍有科技股支撐（如Meta、輝達目標價上調10%-15%），但長期需警惕估值回呼風險。

2025年，全球經濟和資本市場充滿變數，但正如巴菲特所說，“恐懼時貪婪”才是制勝之道。

盛運君認為：中國經濟的“反內卷”與消費升級正在鋪就新賽道，AI博弈和產業鏈變遷也孕育新機會，特別是AI應用端的爆發。 (盛運德誠投資)