澤平宏觀—在老化的日本，我找到了化解房地產泡沫破裂的出路

我7月6-10號到日本遊學5天，參觀了日本的豐田、松下、京瓷等代表性企業，深有感觸，很受啟發。

一、房地產大泡沫破裂以後，出路在於“債務大移”

去之前重讀野口悠紀雄《失去的三十年》，大前研一《低慾望社會》，辜負《資產負債表衰退》，以及達裡奧新作《債務大周期》。

結合學者經典著作與實地研究，基本印象：90年大泡沫破裂以後，日本整個社會巨變，長期通縮，資產負債表衰退，人口老齡化少子化，從原來信心滿滿的「日本第一」到壓抑的低慾望社會，不結婚，不生孩子，不安全感，不買房，不買車，不消費，不創業，對未來

日本落入失去的三十年和低慾望社會，按照達利歐的債務大周期理論和辜負朝明的資產負債表衰退理論，不應該由居民和企業部門獨自化解房地產大泡沫破裂以後的債務，而應該通過財政政策擴張和債務貨幣化實現溫和通膨的和諧去槓桿，消費擴張中央政府和央行的資產負債表，減輕居民和企業的債務壓力，從而恢復居民和企業的資產負債。

可比較的是美國在2008年次貸危機和2020-2022年疫情期間，擴張美國聯邦政府財政和聯準會資產負債表，來化解市場主體的債務壓力，居民和企業資產負債表得以恢復，所以現在美國居民消費旺盛，企業投資積極，股市連創新高多年多

簡言之，房地產大泡沫破裂以後，如果由居民和企業部門獨自化解債務，將導致債務通縮循環、資產負債表衰退和低慾望社會，如果由政府和央行擴張資產負債表來減輕居民和企業債務壓力，就有望恢復消費和投資的活力。出路在於「債務大移」。

二、低慾望社會與失去的三十年：具體印象

整體感覺，日本雖然已經達到已開發國家水平，但是民眾似乎並不快樂，整個社會比較沉悶，欠缺活力。

街上，日本人衣著整潔體面，行色匆匆，安靜，大部分人面無表情，很少看到成年人的大聲談笑和孩子的追跑打鬧，感覺少了人間煙火，能感受到沉悶。

與當地的議員和導遊交流，日本三十年工人工資沒漲，雖然薪水不低，但物價很高，實際購買力偏低。日本的生活成本是很高的，社保費、水電費、網路費、停車費等都很高，很多日本勞工階級基本上是月光族，存不下來錢。

因為生活壓力大，日本年輕人不交友、不結婚、不生小孩。很多日本人活的很累，日本社會重視集體主義，大家長期帶著面俱生活，沒有自我，自殺率高。這跟日本失去的三十年、長期通貨緊縮、低慾望社會不無關係。

高端商場的奢侈品、豪華酒店等主要消費者是中國人，當地日本人很多消費不起，這些高端商場說中文比說日語好使，導購全部會中文，不少直接從國內招聘。據導遊說，有些日本人對中國的心態確實有羨慕，中國這幾十年確實有了大發展。

從經濟數據來看，日本GDP在1995年見頂，達到5.55兆美元，此後GDP基本上長期下滑；2010-2012年GDP略有回暖，2012年GDP達6.27兆美元；到了2024年，GDP只有4.03兆美元，較2012年也減少了196% 195%也較1925年也下降了較125年也較195%。2024年日本GDP跌回到1992年的水平，日本經濟停滯三十年。

從全球經濟地位來看，日本顯著下滑，1995年的時候，其GDP達到美國的72.6%，中國在2021年的時候也才超過77%，這兩年降到64%，但是2024年，日本GDP只有美國的14%，相對實力大幅萎縮，日本GDP的全球比例也從19.5%大幅下降到國際GDP的全球比例也佔全球比例的全球比例大幅下降到國際”

值得注意的是，日本經濟成長從1990年開始大幅放緩，但已經躋身發達國家行列，人均GDP2.58萬美元，2024年，日本的人均GDP為3.25萬美元。簡單講，日本是高收入水準的成長放緩，這跟中國不同。

三、日本社會的文明程度讓人感到驚訝

日本的文明程度非常高，社會的治安比歐美國家好太多，尤其我6月歐洲之行後對比明顯。日本的法治水準非常高，屬於典型的成熟發達經濟體，只是經濟和社會活力不高。

日本的文明程度高到什麼程度？我這次到了大阪、京都、名古屋和東京四個城市，大街上非常非常整潔，整潔到讓人驚訝的地步，但是大街上並沒有垃圾桶和環衛工人，主要靠居民自己進行垃圾分類處理。據說這些年城市的整潔程度由於遊客大幅增加還有所下降，十年前比現在還要更加整潔。

日本人從小被教育，不要給別人添麻煩，所以都很有禮貌。服務業放在歐美和國內對比，真是達到了感動式服務的水準，服務人員都滿臉笑容，見了客人就問好和鞠躬，客人走了經常鞠躬和揮手送行，直到看到不客人的背影。

日本遊學之後，11-12號我帶隊到河南胖東來遊學，在當下的經濟環境下，胖東來大賣場人山人海，珠寶、黃金、茶葉和網紅自營品銷售火爆，基本靠搶。胖東來的成功很大程度是感動式服務、溫馨細節以及優秀選品，這些跟日本企業有類似之處。

參觀了京瓷、豐田和松下等代表性日企，日本製造仍然非常強大，值得學習。豐田仍是全球最大的車企，獲利能力遙遙領先，其精細化管理聞名於世。京瓷的許多精密材料用在半導體上，在全球遙遙領先。日本高品質高水準製造體現在許多生產和管理細節上，也反應了日本文化的嚴密。學習了稻盛和夫的經營理念，敬天愛人，謙虛使人進步。

四、一些花絮

疫情以來，東京核心區域房價大漲，有的漲了一倍，基本上回到了90年房地產大泡沫破裂前的峰值水平，主要是中國買家買起來的。當然主要是東京房價，也說明了房地產最重要的是城市和地段。

東京的房價確實很貴，最好的區域賣到30多萬一平，中上的也10-20萬一平，比國內的北上廣深房價還高。可以想像，30年前東京房價泡沫之大，據說整個日本房產可以買下整個美國。

九零年代房地產泡沫破裂以後，豐田等企業大規模出海，無印良品等性價比消費崛起，到處都是大健康藥妝店，可能跟老化有關。可見，出海、性價比消費、大健康是日本房地產大泡沫破裂後的三大主要趨勢與機會。

日本對中國的看法大幅改善，國家強大了，高端商場都是會說中文的銷售員。

日美關稅談判沒有談攏，關稅很高，日本民眾和企業對川普關稅戰沒有好感，首相石破茂明確表態不妥協。

長年的地震、海嘯，使得日本哲學經常思考生死，活在當下。

日本遊學結束了，如果用四個字概括此行收穫，我覺得是：資產負債表衰退，失去的三十年，低慾望社會，債務大挪移。

（澤平宏觀展望）