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百利天恆轉折點要來了！
“欲窮千里目，更上一層樓”。這就是百利天恆當下的狀態。
9月18日，百利天恆宣佈完成A股定增計畫，成功募資達37.64億元。不到半個月，百利天恆宣佈第三次向香港聯交所遞交上市申請。
10月21日，百利天恆成功通過港交所主機板上市聆訊，即將實現二次上市。
從這一連串動作可以看出：百利天恆真的太想進步了。
01 為何三次衝擊港股IPO
從完成37.64億元定增到即將實現“A+H“上市，百利天恆真可謂是火力全開。
尤其選擇赴港上市，是百利天恆向跨國藥企轉型的關鍵一躍，也是其對“站得高才能看得遠”的生動詮釋。
目前，百利天恆已開啟港股招股，招股期為2025年10月28日至11月3日，預計11月6日正式上市，發售價不超過23.60港元，發行規模為1.551億股。若按最高發售價計算，百利天恆此次募資總額達約36.6億港元。
實際上，劍指全球化的不只有百利天恆。就在幾個月前，“醫藥一哥”恆瑞醫藥成功登陸港股市場，募集資金約98.9億港元，之後股價更是水漲船高，總市值一度突破6000億港元。而截至2025年9月中旬，已有13家內地生物科技公司成功登陸港股，這一數字超過2024年全年總和。
內地藥企為何紛紛湧入港股市場？
究其原因，是因為外資長期佔據港股主導地位，有助於提升其國際品牌影響力，拓展海外業務和國際研發合作。同時，港股市場也提供了國際融資管道，有利於快速推進公司創新研發管線的全球性臨床試驗以及未來全球商業化。
對於百利天恆而言，此次赴港上市不僅僅是為了實現“2029年成為入門級MNC”的目標，還在於多款管線已進入關鍵臨床階段，需要充足的資金彈藥作為支撐。
正如百利天恆在定增公告中表示，募集的資金扣除發行費用後將用於創新藥研發項目，旨在推進HIRE-ADC平台和創新多特異性抗體研發平台（GNC平台）相關創新藥物的研究與開發，具體包括ADC管線BL-B01D1/Iza-bren、BL-M07D1、BL-M11D1、BL-B16D1、BL-M17D1、BL-M09D1，GNC管線GNC-038、GNC-077等產品管線的臨床試驗。
定增募資涉及的具體產品管線、擬開展適應症及階段
更何況，百利天恆還計畫在美國開展多項在研藥物的臨床試驗，以及通過自建或收購的方式，建立境外生產基地。
畢竟，要成為一家MNC，不僅要具備強勁研發實力、全球多中心的臨床開展能力和全球商業化能力，還要具備全球藥品供應能力。
例如，中國創新藥的“全球化標竿”百濟神州，不僅針對百悅澤（澤布替尼）、百澤安（替雷利珠單抗）等核心產品開展全球研發活動，還是一家覆蓋全球臨床試驗、自主規模化藥物生產與商業化全鏈條的全球腫瘤創新公司，在美國紐澤西州開設了商業化階段生物製劑生產基地和臨床研發中心。
由此可以預見，港股上市僅是百利天恆“全球化棋局”的第一步。
02 產品商業話進入“衝刺階段”
除了國際化征程，加速實現產品商業化落地也是百利天恆的重點任務之一。
眾所周知，百利天恆的前身為成立於1996年的百利藥業，起初主要專注於化學仿製藥和中成藥業務。直到2010年，創始人朱義帶領百利天恆轉型創新藥研發，聚焦ADC和多抗藥物，並於2014年在美國西雅圖成立了全資子公司SystImmune。
經過十多年的“磨劍”，百利天恆儲備了豐富的研發管線，並在2023年12月就Iza-bren（BL-B01D1、EGFR×HER3雙抗ADC）與百時美施貴寶（BMS）達成了總額84億美元的對外授權合作，其中首付款達8億美元，一舉刷新了中國創新藥BD交易的首付款及總金額紀錄，實現了“一舉成名天下知”。
得益於這8億美元首付款，百利天恆實現了業績大爆發：總營收從2023年的5.62億元增長至2024年的58.23億元，歸母淨利潤從虧損7.8億元增長至盈利37.08億元。其中，91.57%的收入來自與BMS達成BD合作收到的許可費收入，8.35%的收入來自化藥和中成藥製劑業務。
在這些利多的刺激下，百利天恆的股價水漲船高，從2023年12月至今漲幅超過220%，總市值從不足500億元飆升至最高超過1600億元。
然而，由於多管線同時研發，使得公司研發人員數量和研發費用支出水漲船高，加上百利天恆尚無創新藥產品獲批上市，導致今年上半年再度虧損11.18億元，同比下降123.96%。
值得一提的是，在今年第三季度，百利天恆收到了與BMS合作的第一筆近期或有付款2.5億美金（約合人民幣17.8億元）。半個月前，百利天恆發佈公告稱，與BMS合作的Iza-bren項目已達成里程碑事件。
截至目前，百利天恆共有15款創新藥處於臨床階段、2款創新藥處於IND受理階段，其中3款已進入III期註冊臨床試驗階段，包括Iza-bren、HER2 ADC藥物T-Bren（BL-M07D1）、EGFR×HER3雙抗SI-B001。
這意味著，百利天恆已經到了產品商業化落地的臨界點。其中，Iza-bren用於鼻咽癌後線治療已獲CDE優先審評，預計2026年在國內獲批上市。
百利天恆研發管線（截至2025年8月20日）
縱觀行業，儘管這幾年國內有不少Biotech實現扭虧為盈，但路徑呈現顯著分化：
一類是“管線驅動型”模式，通過BD授權收入實現盈利，不乏康方生物、和黃醫藥、榮昌生物、百奧泰、和鉑醫藥等。然而，這種模式的收入受單次交易影響大，雖能快速改善業績，但其收入存在一定的階段性，並非穩定的現金流；
另一類是“商業驅動型”模式，憑藉核心產品上市銷售實現持續盈利，比如貝達藥業、復宏漢霖、微芯生物、艾力斯、上海誼眾等。這種基於自主商業化的模式，無疑更具可持續性與長期價值。
歸根結底，授權合作是“輸血”，產品成功商業化才是藥企能夠自主“造血”的基石。
對百利天恆而言，只有將研發管線轉化為可銷售的產品，並建立有效的銷售體系，才能真正實現長期盈利。
03 祭出兩大殺器
藥企要實現持續盈利，不僅要兼顧“研發端創新”與“銷售端落地”，更要打造出潛在重磅藥物。譬如Iza-bren、BL-M07D1（T-Bren），便是百利天恆祭出的兩大殺器。
Iza-bren是全球首創、新概念且唯一進入III期臨床階段的EGFR×HER3雙抗ADC，正在中國開展11項用於不同癌症治療的III期研究，在美國開展治療三陰乳腺癌、EGFR突變非小細胞肺癌和轉移性尿路上皮癌的II/III期研究，以及治療NSCLC、晚期實體瘤等多項I/II期研究。
Iza-bren具有成為泛腫瘤治療基石藥物的潛力，臨床試驗已覆蓋肺癌、乳腺癌、消化道腫瘤、泌尿系統腫瘤、婦科腫瘤和頭頸部腫瘤等不同腫瘤適應症。百利天恆創始人朱義預測，Iza-bren的潛在年銷售峰值有望達到200億美元。
200億美元是什麼概念？K藥（Keytruda，帕博利珠單抗）在2024年以約295億美元的銷售額成功衛冕“全球藥王”。換言之，百利天恆的目標，是想在腫瘤治療領域挑戰K藥的市場地位。
Iza-bren（BL-B01D1）的臨床進展
T-Bren是具有同類最佳（Best-in-class）潛力的創新型HER2 ADC，正在國內外開展12項臨床試驗，其中3個III期、3個II期、3個I/II期及3個I期臨床試驗，覆蓋一線和二線及以上HER2陽性乳腺癌、HER2陽性乳腺癌術後輔助、HER2陽性乳腺癌新輔助治療和HER2低表達乳腺癌，以及肺癌、消化道腫瘤、泌尿系統腫瘤和婦科腫瘤等多項適應症。
HER2 ADC市場競爭激烈，全球已有5款藥物獲批上市，在研的活躍管線有100條（其中中國有約30款管線已進入臨床階段）。其中，第一三共/阿斯利康的德曲妥珠單抗（Enhertu，DS-8201），憑藉全面統治乳腺癌，尤其是在HER2低表達乳腺癌上取得的巨大成功，成為了HER2 ADC領域的霸主，2025年銷售額有望突破50億美元。
為了避免與DS-8201正面硬剛，許多企業選擇了不同的開發策略，或是首發適應症為胃癌、尿路上皮癌、NSCLC等差異化癌種，如榮昌生物維迪西妥單抗、恆瑞醫藥瑞康曲妥珠單抗，或是專注DS-8201耐藥市場，形成錯位競爭，譬如科倫博泰的博度曲妥珠單抗（A166）、西嶺源藥業的SMP-656。
而在乳腺癌領域，T-Bren瞄準HER2陽性和HER2低表達患者，且已展現出優異療效。
針對HR+HER2低表達乳腺癌患者，T-Bren在BL-M07D1-101研究中顯示，CORR為72.4%，DCR為94.8%，mPFS為15.2個月；而Ds-8201在Destiny-Breast 04研究中顯示，CORR、DCR、mPFS資料分別為52.8%、88.0%、10.1個月。安全性方面，DS-8201的（間質性肺炎）發生率達到12%，而T-Bren的ILD發生率僅為3%，未見4-5級ILD發生。
04 結語
總體來看，百利天恆的快速進步背後，潛藏著機遇與風險的博弈：短期內，BD合作帶來現金流與業績爆發，但研發投入持續擴大導致虧損；長期看，港股上市與管線進展鋪就全球化通路，但Iza-bren、T-Bren需在激烈市場中證明商業價值。
只有將技術優勢轉化為銷售成果，並在全球化供應與銷售體繫上補齊短板，百利天恆才能實現從“明星Biotech”到“可持續MNC”的跨越。 (藥渡Daily)