•
RWA 2025：代幣化之後，路在何方？
2025 年，是 RWA 的關鍵一年。
雖與傳統市場相比，RWA 規模仍然有限，但機構興趣正在提升。隨著穩定幣流通和 RWA 採納形成自我強化的循環，拐點臨近。
如今，問題不再是這種基礎設施能否規模化，而是那些人能在被淘汰之前成功轉型。
什麼是RWA
RWA 是一個廣義術語。本質上，原生加密資產之外的任何事物都可歸入此類——從房地產、債券到國庫券、基金，甚至穩定幣。
與大多數加密貨幣不同，RWA 引用了可強制執行的鏈下債權，通常與具有擔保還款結構的基礎抵押品掛鉤。
本文我們重點關注證券領域。這是近期潛力最大、最受機構興趣的領域。
現狀：高於期望峰值
RWA 已成為區塊鏈經濟演進的下一步。
隨著最初的代幣交易和 NFT 熱潮趨於平緩，行業注意力轉向區塊鏈如何解決傳統資產（如房地產、債券和大宗商品）的低效率問題。
這些資產有價值，但傳統上流轉緩慢，受文書工作限制，且主要面向大型機構開放。
代幣化上鏈使所有權數位化、可轉讓並可分割成更小單位，使限制廣泛參與的摩擦減少。
從這個意義上說，RWA 代表了現實世界價值與數字經濟的融合，使投資更加開放、高效和全球化。機遇巨大。
多家老牌公司發佈了 2030 年及以後的 RWA 市場規模預測。
根據世界經濟論壇的資料，867 兆美元的傳統市場正面臨區塊鏈技術的顛覆。目前，包括穩定幣在內，鏈上存在超過 3200 億美元的 RWA——不到潛在總市場規模的 0.04%。
2021 年 6 月到 2025 年 6 月，由於瑞銀和貝萊德等主要機構的推動，RWA 總鎖倉價值以 110% 的年增長率增長。最大的穩定幣 USDT 流通量在過去一年從約 800 億美元增長到約 1700 億美元。
過去十年間，USDT 的市值呈指數級增長——從 2016 年 1 月的第一個百萬美元到如今的超過 1700 億美元。其展現了跨越市場周期（從全球衰退到多次加密牛熊市）的持續韌性。
與此同時，挑戰依然存在。
新上市代幣的交易價格常低於發行價，做市商尋求加密原生資產之外的多元化，而 Memecoin 熱潮已經降溫——儘管名人驅動的發行曾短暫分流流動性。市場正在尋找下一個敘事，而 RWA 正在填補這一空白。
關鍵的立法和市場訊號強化了這一轉變。
美國 GENIUS 法案和Circle 的 IPO（上市後飆升 500%）將穩定幣和 RWA 聯絡在一起：穩定幣作為鏈上貨幣，RWA 作為鏈上資產。
香港批准其穩定幣法案引發了區域勢頭，而歐盟的 MiCAR 在歐洲增添了類似的清晰度。
在披露資訊中提到 RWA 的上市公司，其股價常常上漲。然而，根本問題依然存在：
- 誰在真正購買這些工具？
- 許多早期發行依賴於封閉網路。誰將大規模使用它們？
答案尚不明確。
如今，RWA 正處於技術炒作周期的過高期望峰值。
創新觸發點
在此階段，隨著媒體大肆的報導過度，非理性的渲染，產品的知名度無所不在，然而隨著這個科技的缺點、問題、限製出現，失敗的案例大於成功的案例。
過高期望峰值
在此階段，技術炒作達到了頂點，早期公眾的過分關注演繹出了一系列成功的故事，當然同時也有眾多失敗的例子。對於失敗，有些公司採取了補救措施，而大部分卻無動於衷。
泡沫化的底谷期
歷經了此前的階段，大量炒作的企業退出市場，一些技術證明沒有市場潛力，所存活的技術經過多方紮實有重點的試驗，而市場對此技術探索出適用的範圍，成功並能存活的經營模式逐漸成長。
啟蒙斜坡期
在此階段，相關技術經歷過炒作到幻滅的谷底，技術更加成熟，且商業潛力被發掘出來
生產力穩定期
在此階段，新科技產生的利益與潛力被市場實際接受，支援此經營模式的工具、方法論經過數代的演進，進入了非常成熟的階段
發展歷程：實現准入
穩定幣是首個實現大規模採納的"類 RWA"工具。COVID 期間，因為使用者尋求無國界的數字美元，USDT 使用量激增，穩定幣由此成為加密與法幣之間的閘道器。
2023年，Ondo Finance 的 OUSG 成為最早進入市場的 RWA 項目 。它提供了美國國庫券敞口，後來連接到貝萊德的 BUIDL 基金。
當時美國利率徘徊在 5% 左右（加密市場處於熊市），DAO 和國庫面臨一個實際挑戰：它們需要銀行帳戶和法幣出口來獲取流動的傳統資產。
Ondo 通過提供國庫券敞口而無需冗長的銀行開戶流程解決了這個問題。需求是直接的，但基礎設施複雜，需要團隊應對證券法規和銀行通道。
過去一年RWA領域的十大進展
RWA生態系統的採納
RWA 生態系統是連接傳統金融與區塊鏈技術最具變革性的發展之一。通過將現實世界金融資產代幣化，該生態系統實現了碎片化所有權、更高流動性和全球可准入性。
然而，RWA 的成功並不依賴於單一創新。相反，它依賴於多個利益相關者的相互作用，共同確保合規性、信任、可用性和可擴展性。
從建立受監管基礎設施的代幣化平台，到保護資產的託管人，再到解鎖新金融用例的交易所和協議——每個參與者在驅動採納方面都扮演著關鍵角色。
這些參與者共同形成了一個互聯框架，確保 RWA 不僅僅是新穎的投資工具，而是未來數字經濟的基石支柱。
RWA生態系統中的角色
代幣化平台 RWA
構成了 RWA 生態系統的支柱，它們提供了將傳統資產引入鏈上所必需的受監管且合規的基礎設施。
DeFi 協議和資產管理方 RWA
通過將 RWA 整合到去中心化策略中來驅動創新。資產管理方在審查資產、設定風險參數和確保可持續性方面發揮著關鍵作用。
基礎設施貢獻者 RWA
預言機服務提供商、互操作性服務提供商及 L1/L2 區塊鏈。
資產管理公司
RWA 生態系統的核心是資產管理公司（資產發行人），沒有它們，代幣化金融資產將不復存在。
諸如貝萊德、瑞銀和景順等巨頭將傳統金融產品（國庫券、私募信貸、結構化票據）帶入代幣化形式，提供了支撐整個生態系統的現實世界價值。
它們的信譽、規模和專業知識確保了代幣化產品由合法且高品質的資產支援。隨著 RWA 的發展，傳統資產管理公司將繼續成為增長的基石，維持區塊鏈與實體經濟活動的聯絡。
超越代幣化：從准入機制到應用場景
代幣化 RWA 已從一個理論概念演變為現代金融的功能性組成部分。
早期採納由可准入性驅動——讓加密原生投資者無需經歷冗長的銀行或經紀商開戶流程即可獲得對傳統資產（如國庫券或 MMF）的敞口。
但隨著基礎設施的成熟，焦點從簡單地訪問 RWA 轉向在金融系統中積極使用它們。
起初，代幣化 MMF 提供了傳統金融與 DeFi 之間的主要橋樑。諸如貝萊德的 BUIDL、富蘭克林鄧普頓的 BENJI 和瑞銀的 uMINT 等產品提供了具有現實世界支援的、投資級資產的數字代表。
在鏈上，這些代幣化 MMF 解鎖了傳統 MMF 無法提供的可程式設計性、透明度和全天候結算。它們也成為諸如 Ethena 之類的生息穩定幣的支柱，其中穩定幣由代幣化 MMF 而非現金作為抵押。
然而，必須認識到代幣化本身並不會改變資產的底層風險或回報特徵。一個代幣化的 MMF 收益率仍然大約在百分之四左右，僅憑此不足以驅動廣泛的變革。
真正改變遊戲規則的是在代幣化資產之上疊加 Web3 原生特性，創造出超越簡單所有權的用例。
隨著 RWA 更深入地融入 DeFi，其作用也在擴大。它們開始被用作借貸協議中的抵押品，其相對於波動性加密資產的穩定性允許了更高的貸款價值比。
這意味著投資者可以以其代幣化持倉為抵押進行借款，而不是將其清算，從而在不出讓敞口的情況下釋放額外流動性。
在機構市場，RWA 也成為場外結算結構的一部分，資產被鎖定在託管人處，並以交易信用額的形式鏡像到交易所。
這使得機構能夠捕捉交易機會，同時仍保留底層證券的所有權，在 FTX 崩盤後的背景下創造了資本效率並降低了交易對手風險。
在支付領域，RWA 開始支援"邊賺邊花"模式。使用者無需讓穩定幣閒置，而是可以將其餘額投資於代幣化 MMF，直到這些資金被用於交易的那一刻都在賺取收益。
這有效地模糊了支付與投資之間的界限，將日常消費轉變為一種財富生成形式。
與此同時，更先進的 DeFi 整合引入了槓桿化 RWA 策略。投資者將 RWA 存入金庫，以其為抵押借入穩定幣，然後使用這些穩定幣購買更多相同的 RWA，在一個遞迴循環中重複此過程。
曾經僅適用於波動性加密資產的操作，現在正被應用於受監管的生息產品，在倍增潛在回報的同時也倍增了風險。
當然，沒有那個用例是沒有挑戰的。
二級市場的流動性與傳統基準相比仍然有限。監管許可和 KYC 要求繼續拖慢處理程序。營運複雜性也存在，特別是在支付流中，提供商可能需要在贖回完成前墊付資金，造成短期結算缺口。
儘管存在這些摩擦，進步的方向是明確的。
RWA 不再是圍繞鏈外產品的靜態數字包裝。它們正在成為可程式設計的金融原語，將區塊鏈的效率與傳統資產的可信度結合在一起，為更具可組合性和全球化的金融系統奠定基礎。
案例研究
01.股票抵押借貸
背景 2025年7月，Solana 上最大的借貸協議之一 Kamino Finance 與提供股票代幣化的平台 xStocks 合作。xStocks 引入了允許其股票代幣化在 Kamino 借貸平台上用作抵押品的功能。
持有諸如 AAPLX 或 TSLAx 等股票代幣化的使用者現在可以將其存入 Kamino 的借貸金庫，並以其為抵押借入 USDC。借來的流動性隨後可以部署到交易策略中，再投資於購買更多 xStock，或在更廣泛的 DeFi 領域中使用。
在實踐中，這代表了股票代幣化在去中心化金融中作為生產性資產的首次具體實施——從被動所有權轉向主動的資本效率。
在傳統金融中，使用股票作為抵押品長期以來一直很複雜，並且僅限於特定的機構或保證金帳戶場景。通過代幣化，這一功能對鏈上的任何人開放，民主化了一種曾經僅限於銀行和經紀商的投資工具。
運作方式
1 使用者（xStock 持有者）將 xStocks 作為抵押品存入 Kamino 借貸金庫
2 使用者從金庫借入 USDC
3 使用者將借入的 USDC 部署到二級市場進行交易以增加回報潛力
侷限性 一個關鍵限制是這些股票代幣化的鏈上流動性不足。
例如，在 Raydium 上代表代幣化輝達股票的 NVDAx/USDC 資金池，在首周僅持有約 87.6 萬美元的流動性，與輝達在傳統市場中的 4 兆美元市值相比微不足道。
鑑於 NVDAx 是交易較為活躍的代幣之一，不太受歡迎的股票流動性則更為稀薄，引發了人們對價格穩定性和退出選項的擔憂。
這些流動性限製造成了定價扭曲。例如，NVDAx 並非輝達股票本身，而是由底層證券 1:1 支援的代幣化追蹤器。其參考價格來源於在標準市場時間內營運的經紀商，但當美國交易所閉市時，鏈上市場必須僅依賴去中心化流動性。
這造成了相對較小的交易可能導致劇烈偏差的情景。
監管背景增加了另一層複雜性。2025 年中，《華爾街日報》和其他媒體開始審查股票代幣化項目，注意到代幣化價格與實際基準之間的差異。
例如亞馬遜的 AMZNX 在一次 500 美元交易後飆升至其實際股價的一百多倍，或者蘋果的 AAPLX 相對於底層股票交易存在 12% 的溢價。
這些事件凸顯了當前流動性結構的脆弱性以及僅依賴鏈上價格發現的風險。
監管機構對這類工具是否被適當行銷、合規框架是否健全、以及普通投資者是否受到充分保護免受操縱和估值風險提出了質疑。這些擔憂在歐洲尤其強烈，Robinhood、xStocks 和 Ondo Global Markets 在那裡推出了類似產品，促使當地監管機構要求更高的透明度。
為了緩解其中一些問題，xStocks 整合了 Chainlink 的自訂預言機解決方案以提高鏈上定價精準性。
在工作日，代幣價格主要跟隨納斯達克和紐約證券交易所等成熟市場，但在周末，定價仍然依賴於稀薄的鏈上流動性。這種鏈下參考價格與鏈上執行之間的差距仍然是股票代幣化面臨的最重大挑戰之一。
影響 儘管存在這些限制，xStocks 與 Kamino 的合作仍是一個明確的里程碑。它證明了股票代幣化可以作為 DeFi 中的抵押品發揮作用，而不僅僅是股票的靜態代表。
這已經為鏈上交易者引入了新的機會，例如利用股票敞口來釋放流動性，這是曾經僅為加密原生資產保留的功能。
雖然基礎設施必須演進——特別是在深化流動性和明晰監管方面。但先例已經確立：股票可以被引入鏈上，並以重新構想交易和借貸的方式積極部署。
02.RWA 抵押品鏡像
背景 在過去一年中，場外抵押品解決方案作為一種讓機構能夠部署現實世界資產而無需清算它們或在中心化交易所暴露於交易對手風險的方式，日益受到關注。
傳統上，交易場所要求抵押品直接發佈在其平台上——功能上可行，但這使投資者面臨風險，因為資產存放在交易所託管下且保障有限，FTX 事件暴露了這一弱點。
抵押品鏡像模型通過將託管與執行分離來解決這個問題。
投資者通過 DigiFT 獲取代幣化資產，而不是將代幣轉移到交易所，而是將其存放在像 BitGo 這樣的受監管託管人處，在那裡它們保持隔離和保護。
託管人在專用帳戶中驗證並保護持倉，同時交易所將其價值鏡像到投資者的交易帳戶中，允許投資者使用與抵押品掛鉤的信用額度進行交易，因此 RWA 永遠不會離開託管人的控制。
這種設定提供了兩個關鍵優勢：
- 投資者在釋放流動性用於交易的同時，保持對生息 RWA 的敞口；
- 並且由於資產從不存放在交易所的資產負債表上，交易對手/託管風險得以降低。
對於對數位資產敞口持謹慎態度的機構而言，它提供了一條進入加密市場的更安全、更合規的途徑。
運作方式
1 投資者通過 DigiFT 認購 uMINT
2 uMINT 代幣存入 BitGo，由受監管託管鎖定抵押品
3 交易所將鎖定抵押品的價值鏡像到投資者的交易帳戶作為信用額度
4 投資者在交易所自由交易，同時保持對原始 uMINT 的所有權
侷限性 儘管有其吸引力，抵押品鏡像模型引入了營運複雜性。投資者必須完成與三個獨立實體的准入流程：
- 作為 uMINT 發行人和分銷商的 DigiFT
- 作為託管人的 BitGo
- 作為交易所的 KuCoin
每一步都需要合規檢查、KYC 驗證和白名單操作，這會延緩習慣高效工作流程機構採納該模式的進度。
抵押品資格也是一個限制。
交易所不太可能一對一地鏡像每個 RWA 的價值。相反，它們專注於高流動性、低波動性的工具，如代幣化 MMF（uMINT、BUIDL、BENJI），因為它們的資產淨值穩定且可預測。
即便如此，通常會應用保守的貸款價值比或折扣來管理風險，限制了交易者可能期望的資本效率。這在希望獲得最大 LTV 以最佳化交易策略的機構交易者與必須防範系統性風險的交易所之間造成了緊張關係。
另一個挑戰是流動性錯配。
代幣化 MMF 穩定且生息，但它們不能即時贖回。贖回窗口可能需要一個或多個工作日，如果在波動的交易條件下需要快速清算鏡像抵押品，這會造成潛在壓力。通常需要做市商或儲備資本來彌補這一缺口，增加了另一層的複雜性和成本。
影響 即使存在這些限制，DigiFT 與 KuCoin 和 BitGo 的合作已經展示了將 RWA 整合到交易所基礎設施的具體路徑。該模型保留了機構要求的合規和託管標準，同時解鎖了交易中的新效率。
它標誌著代幣化 MMF——曾被視為靜態、生息工具——現在如何可以在全球交易生態系統中充當生產性抵押品。
隨著這一框架的成熟，抵押品鏡像可能成為混合傳統金融-DeFi 市場的基石，重新定義機構資本的部署方式。它將 RWA 定位為不僅是被動持倉，而且是流動性、風險管理和交易創新的主動工具。
03.混合借貸
背景 在傳統金融中，貸款通常由銀行等受信任中介機構發放，依賴信用評分、收入和資產等鏈下資料來確定資格和條款。
這種方法雖然成熟，但往往緩慢、不透明，並且將沒有傳統銀行關係的借款人排除在外。
相比之下，DeFi 借貸協議使用超額抵押和鏈上抵押品，實現快速、無需許可的貸款。然而，這些貸款通常需要高額的抵押品比率，並且主要限於加密原生資產，限制了其對更廣泛受眾的實用性。
混合借貸模型通過結合 TradFi 和 DeFi 的元素來橋接這一差距。
它使用鏈下資料來評估信用度並設定條款，同時利用智能合約實現透明、自動化的貸款發放和管理。
這種方法允許更靈活的貸款標準，可能包括現實世界資產作為抵押品，並為更廣泛的借款人開闢了 DeFi 貸款管道。
運作方式
1 借款人通過提供鏈下資料（例如收入證明、信用記錄）申請貸款
2 貸款人使用這些資料評估信用風險並設定貸款條款（金額、利率、期限）
3 一旦批准，貸款通過智能合約發放，可能要求借款人提供 RWA 作為抵押品
4 智能合約自動執行還款，並在違約時處理抵押品清算
侷限性 混合借貸模型面臨著與鏈下資料整合相關的重大挑戰。確保這些資料的真實性和完整性至關重要，通常需要與信用局、銀行和其他受信任資料提供商進行整合。這引入了額外的複雜性和潛在的中心化點。
此外，RWA 抵押品的清算可能很複雜。與可以快速在去中心化交易所出售的加密資產不同，RWA 可能需要更長時間才能清算，並且可能涉及法律和監管程序。這增加了貸款人的風險，並可能需要額外的保險或儲備基金。
監管不確定性也依然存在。混合模型可能屬於傳統證券法和 DeFi 監管的管轄範圍，需要在多個司法管轄區進行細緻的法律建構。
影響 儘管存在這些挑戰，混合借貸模型有潛力通過提供更易於獲取、高效和透明的貸款來徹底改變信貸行業。通過利用鏈下資料進行信用評估，它可以為服務不足的人群提供 DeFi 貸款，同時通過智能合約自動化降低貸款人的風險和成本。
隨著基礎設施的成熟和監管清晰度的提高，混合借貸可能成為全球信貸市場的重要組成部分，橋接傳統金融與去中心化金融之間的差距。
新資產類別：股票代幣化
RWA 的早期階段由固定收益資產主導——主要是代幣化國庫券和貨幣市場基金。這些工具提供了穩定性、可預測的收益，並且對尋求鏈上收益的加密原生實體和機構具有直接的吸引力。
然而，隨著基礎設施的成熟和監管清晰度的提高，焦點正在轉向更廣泛的資產類別，特別是股票。
股票代幣化代表了 RWA 演進的下一個前沿領域。
股票代幣化將股票上鏈有潛力徹底改變股權交易、所有權和公司治理，實現了碎片化所有權，允許投資者購買高價值公司的一小部分股份，使股權投資民主化。
它還通過啟用 24/7 交易、即時結算和增強透明度，提高市場效率。
2025 年，我們見證了股票代幣化領域的重大進展。
Robinhood 為歐洲使用者推出了一個股票代幣化平台，允許交易超過 200 種美國股票和 ETF。
xStocks 和 Ondo Global Markets 引入了代幣化美國股票和 ETF，這些代幣跟蹤底層證券的價格並以 1:1 方式支援。
這些發展標誌著向更廣泛地採納股票代幣化邁出了重要一步。
然而，挑戰依然存在，包括流動性碎片化、監管複雜性以及確保準確價格發現的必要性。儘管如此，將股票上鏈的勢頭正在增強，納斯達克等主要交易所已表示有意整合代幣化證券。
隨著股票代幣化生態系統的成熟，它有可能釋放新的金融創新浪潮。從固定收益到股票的轉變標誌著 RWA 的成熟，因為它們從利基投資工具演變為全球金融系統的基石組成部分。
股票代幣化對全球市場的影響
股票代幣化的廣泛採納有可能在全球金融市場中產生深遠的影響。
通過實現碎片化所有權、24/7 交易和即時結算，代幣化可以顯著提高市場效率、流動性和可及性。
然而，這種轉變也帶來了挑戰。
流動性可能變得碎片化，因為交易在傳統交易所和鏈上平台之間分配。監管機構將需要應對跨司法管轄區的複雜性，確保投資者保護並維持市場穩定。
此外，股票代幣化的興起可能迫使傳統市場基礎設施演進。交易所、清算所和託管人可能需要適應新的現實，將區塊鏈技術整合到其營運中，以保持競爭力。
儘管存在這些挑戰，股票代幣化的潛在好處是巨大的。通過民主化股權投資、提高資本效率和啟用新的金融創新，股票代幣化有潛力塑造全球金融的未來。
鏈上交易優於鏈下持有
雖然股票代幣化提供了對傳統股權的敞口，但其真正價值在於鏈上交易帶來的獨特優勢。與作為靜態表示的鏈下持有不同，鏈上股票代幣化是可程式設計的、可組合的，並且可以整合到更廣泛的 DeFi 生態系統中。
這種可組合性解鎖了傳統金融中無法實現的新用例和策略。
例如，股票代幣化可以用作 DeFi 借貸協議中的抵押品，允許投資者釋放流動性而無需出售其持倉。它們可以整合到自動化投資策略中，或用於建立混合金融產品。
此外，鏈上交易實現了透明度、不變性和效率，這是傳統系統難以匹敵的。交易在區塊鏈上結算，提供清晰的所有權記錄並降低結算風險。智能合約可以自動執行股息支付、公司行動和其他治理機制，減少對中介機構的需求並簡化操作。
隨著股票代幣化生態系統的成熟，我們預計會看到鏈上交易相對於鏈下持有的優勢變得更加明顯。這將推動進一步採納和創新，鞏固股票代幣化作為現代金融格局中變革性力量的地位。
未來展望
RWA 的未來是光明的，但也充滿挑戰。
隨著監管清晰度的提高、機構參與的加深以及技術的進步，我們預計會看到 RWA 採納的加速和創新用例的激增。
從固定收益到股票等新資產類別的擴展將擴大 RWA 的覆蓋範圍，吸引更廣泛的投資者。股票代幣化、房地產和高收益信貸等資產有潛力徹底改變其各自的市場，實現碎片化所有權、提高流動性並啟用新的金融策略。
監管將繼續在塑造 RWA 格局方面扮演關鍵角色。隨著全球監管機構制定更清晰的框架，我們預計會看到機構參與的進一步增加，因為發行人、投資者和服務提供商在更確定的環境中營運。
技術演進也將推動創新。區塊鏈可擴展性、互操作性和隱私性的進步將解決當前的一些限制，實現更高效、安全和使用者友好的 RWA 平台。
然而，挑戰依然存在。流動性碎片化、營運複雜性和監管不確定性是需要持續關注的關鍵領域。此外，需要培育強大的風險管理實踐和投資者教育，以確保 RWA 的負責任增長。
儘管存在這些挑戰，RWA 的潛在好處是巨大的。通過橋接傳統金融與區塊鏈技術，RWA 有潛力建立更具包容性、高效和透明的金融系統。隨著生態系統的成熟，我們預計 RWA 將從利基投資工具演變為全球經濟的基石組成部分。 (奔跑財經)