瑞銀：外資小幅加倉中國股市，騰訊成最擁擠個股
一、核心持倉：外資小幅加倉中國股市，低配幅度縮小至- 1.3%
2025 年 Q3 外資對中國股市的配置呈現 “小幅回流、結構分化” 特徵，核心資料與趨勢如下：
整體持倉變化：海外機構投資者對中國股市的低配幅度從Q2 的 - 1.6% 縮小至 Q3 的 - 1.3%，為 2022 年 Q4 以來最低低配水平；全球前 40 大投資者的中國股市持倉佔比升至 1.1%，創 2023 年 Q1 以來新高，但仍遠低於 2020 年峰值的 2% 左右。
不同類型基金表現：全球型、新興市場型、亞洲型基金均小幅加倉中國股市，打破了此前部分基金類型單邊減持的格局；跟蹤的820 隻主動管理型外資基金（合計 AUM 2.68 兆美元）中，有 145 隻基金（AUM 2120 億美元）在 Q3 重新納入中國股市，較 Q2 的 167 隻減少，顯示部分此前空倉的基金開始試水。
區域與市場分佈：亞洲型基金對中國股市的配置權重為36%，略高於基準的 34.6%；全球型基金配置權重僅 5%，仍低於基準的 6%；新興市場型基金配置權重 27.1%，低於基準的 29.9%，低配幅度相對明顯。
二、資金流向：南向資金持續流入，北向資金轉為淨流出
Q3 互聯互通市場資金流向呈現顯著分化，南向資金維持強勁流入，北向資金則轉為淨流出，核心資料如下：
南向資金（港股通）：Q3 淨流入 560 億港元，與 2025 年 Q1 的歷史峰值持平，所有行業均錄得淨流入；其中非必需消費、金融、醫療健康為加倉最多的三大行業，前十大買入個股包括阿里巴巴（9968.HK）、美團 - W（3690.HK）、比亞迪股份（1211.HK）等，山東高速控股（412.HK）Q3 南向資金淨流入對應股價上漲 72%。
北向資金（陸股通）：Q3 淨流出 180 億元人民幣，較 Q2 的 90 億元淨流入大幅反轉；主要減持金融、必需消費、公用事業三大行業，僅資訊技術行業錄得淨流入，成為唯一獲北向資金加倉的類股。
後續趨勢：Q4 以來南向資金流入趨勢延續，金融和非必需消費仍為主要加倉方向，能源、材料、通訊服務行業流入開始提速；而醫療健康行業自 10 月起出現南向資金淨流出。
三、行業與個股配置：加倉醫療健康、能源材料，減持汽車、科技
外資在Q3 的行業配置呈現 “增成長、抗內卷、減傳統” 的特徵，核心資料與趨勢如下：
加倉行業：醫療健康、保險、能源與材料、網際網路為外資加倉最多的四大行業；其中醫療健康行業加倉幅度最顯著，阿里巴巴健康資訊技術（241-HK）Q3 外資持倉增幅達 7.5%，對應股價上漲 41%；能源與材料行業受益於 “抗內卷” 邏輯，海螺水泥（914-HK）外資持倉增幅 3.2%，股價上漲 19%。
減持行業：汽車、科技行業為外資主要減持方向，與Q2 的配置邏輯形成反轉；其中新東方（EDU-US）外資持倉降幅達 5.0%，Q3 股價下跌 25%；建滔積層板（1838-HK）持倉降幅 5.6%，但股價仍上漲 29%，顯示部分個股股價與外資持倉背離。
個股表現分化：Q3 外資流入前十大個股平均漲幅達 32%，其中深圳國際控股（152-HK）股價上漲 196%，成為漲幅最大的個股；外資流出前十大個股平均漲幅為 12%，整體表現弱於加倉個股。
四、擁擠度觀察：網際網路、可再生能源擁擠度最高，銀行、醫療健康擁擠度下降
Q3 末外資持倉的擁擠度呈現 “部分類股集中、多數類股分散” 的特徵，核心資料如下：
行業擁擠度：網際網路、可再生能源、科技行業的擁擠度得分最高，為當前外資持倉最集中的三大類股；過去四周，可再生能源、防禦性類股的擁擠度漲幅最大，而銀行、醫療健康、網際網路行業的擁擠度降幅最顯著，顯示部分熱門類股資金開始分流。
個股擁擠度：最擁擠的前三大個股為騰訊控股（700-HK）、阿里巴巴集團（9968-HK）、FCO 控股（FCO-US），擁擠度得分均超過 17；最不擁擠的個股包括華潤啤酒（291-HK）、中國旺旺（151-HK）、當代安培科技（3750-HK）等，擁擠度得分低於 - 14。
資金流動影響：過去四周擁擠度增幅最大的個股包括光弘科技（300735-CN）、三安光電（600703-CN）等，部分受益於行業輪動資金流入；擁擠度降幅最大的個股包括金山辦公（688111-CN）、用友網路（600588-CN），與外資減持科技行業的趨勢一致。
五、總結：外資對中國股市態度邊際改善，結構機會大於整體機會
2025 年 Q3 外資對中國股市的配置呈現 “整體小幅加倉、結構高度分化” 的特徵，核心邏輯可概括為三點：
整體態度邊際改善：低配幅度縮小、部分空倉基金重新入場，顯示外資對中國股市的悲觀預期有所緩解，但持倉仍低於歷史峰值，回升空間仍存；
資金流向分化顯著：南向資金持續加倉港股，聚焦消費、金融、醫療；北向資金減持A 股傳統行業，僅青睞資訊技術，反映內外資對市場機會的判斷差異；
行業配置偏好明確：加倉醫療健康、能源材料等“成長 + 抗內卷” 類股，減持汽車、科技等傳統高權重類股，擁擠度資料顯示熱門類股資金開始分流，分散配置趨勢顯現。
需警惕的風險包括房地產市場硬著陸、匯率波動引發的資本外流、結構性改革進展緩慢等。長期來看，外資對中國股市的配置仍將聚焦“高景氣成長 + 估值修復” 主線，行業與個股的分化將持續加劇。 (資訊量有點大)