中信建投：地緣衝突不斷，金屬戰略屬性提升

交易所連續發佈風險預警，剛令金屬波動率稍微下降之際，川普與北約就格陵蘭島的糾紛持續升級，且美國調集艦艇和兵力前往伊朗，升級的地緣衝突推升避險需求湧入貴金屬市場，貴金屬價格不斷新高，貴金屬權益兼具勝率和賠率。除此以外，其他工業金屬的戰略屬性也得到提升，銅價在10w關口得到支撐，鋁以2.4w為新的起漲點，錫價再度刷新高點，價格不斷推高相關權益的EPS，而戰略屬性對PE的推動還有很大的空間。

地緣衝突不斷，金屬戰略屬性提升

（1）貴金屬：地緣風險推動貴金屬價格新高。川普與北約就格陵蘭島糾紛持續升級之際，美國總統川普22日在總統專機“空軍一號”上對媒體表示，美國正調集重兵前往伊朗，許多艦艇正在向伊朗行進。地緣風險再度上升，避險資金不斷融入黃金市場，金價探至5000美元/盎司關口。全球白銀的庫存扣除ETF鎖定的部分，可流動的白銀體量仍舊偏低，白銀作為黃金的價格放大器，漲幅更為突出。押注聯準會鴿派掌門人接班造成的美元信用弱化及地緣衝突風險抬升，避險配置及央行購金行為延續，強化貴金屬牛市格局，權益端兼具賠率和勝率。

（2）銅：在10w做平台等待消費。川普暫緩關鍵礦產徵收，COMEX-LME價差轉負，全球交易所庫存達106.78萬噸，令銅市場遭遇逆風，但川普挑起的地緣摩擦令工業金屬提級為戰略金屬，買盤支撐銅價在10w構築平台。鑑於美國僅是暫緩關稅徵收，而非取消，所以關稅引發的不同區域價差導致的搬貨可能性尚不能消除，對價格不構成反向壓制。消費方面，遠期的電力需求邏輯堅挺，“十五五”期間國網固定資產投資預計達到4兆元，較“十四五”投資增長40%，用於新型電力系統建設。短期銅價在10w關口震盪降低波動率為“金三銀四”做準備，出現這兩種情形均會為權益標的加倉提供機會。

（3）鋁：下游展露韌性，庫存累積鈍化。全國電解鋁庫存為74.3萬噸，庫存開始鈍化，凸顯相對分散的下游對價格的接受度尚可。2026年全球電解鋁新增產量預計為175萬噸，增速2.35%，但是，部分區域電解鋁面臨電力供應不足而關停的風險，促使市場願意給到鋁高溢價。另外，新能源車、電網、機器人等領域用鋁保持高增，有效避險地產、太陽能等類股的用鋁負增，隨著海外主要經濟體PMI的回暖推升用鋁需求，預計2026年全球電解鋁需求增加150~187萬噸，即2%~2.5%。供需處於緊平衡狀態，且供應缺乏彈性，電解鋁價格易漲難跌，利潤在高位繼續擴張，最新自備電和網電電解鋁單噸含稅利潤已達9450元和8000元。

1、全球經濟大幅度衰退，消費斷崖式萎縮。世界銀行在最新發佈的《全球經濟展望》中將2025年全球經濟增長預期從今年1月份的2.7%下調至2.3%，近70%經濟體的增速被下調。世界銀行表示，全球經濟增長正因貿易壁壘和不確定的全球政策環境而放緩。與6個月前經濟看起來會實現“軟著陸”相比，目前全球經濟正再次陷入動盪。如果不迅速更正航向，生活水平可能會深受傷害。全球經濟資料已經出現下降趨勢，若陷入深度衰退對有色金屬的消費衝擊是巨大的。

2、美國通膨失控，聯準會貨幣收緊超預期，強勢美元壓制權益資產價格。美國無法有效控制通膨，持續加息。聯準會已經進行了大幅度的連續加息，但是服務類特別是租金、工資都顯得有粘性制約了通膨的回落。聯準會若維持高強度加息，對以美元計價的有色金屬是不利的。

3、中國新能源類股消費增速不及預期，地產類股消費持續低迷。儘管地產銷售端的政策已經不同程度放開，但是居民購買意願不足，地產企業的債務風險化解進展不順利。若銷售持續未有改善，後期地產竣工端會面臨失速風險，對中國部分有色金屬消費不利。 (中信建投證券研究)