算力需求強勁增長，我們持續看好算力產業鏈。
一是國產GPU公司開始兌現業績，未來份額仍有較大提升空間，我們持續推薦國產GPU核心公司。二是數通網路的光互連正成為打破算力上限的突破口，800G與1.6T光模組需求爆發，也拉動了裝置及測試儀器的需求增長，Scale-up打開了更廣闊的光互連增量空間，光晶片、法拉第旋光片持續緊缺，CPO、OCS、DCI、MicroLED等加速發展。三是光纖行業量價齊升，擴產較慢，預計2027年供需仍不平衡。四是液冷滲透率快速提升，國產供應商北美市場有望逐步打開，進而業績逐步兌現，而金剛石的應用值得密切關注。五是伺服器電源也有望迎來加速發展階段。
光模組：高速光模組需求高增，核心上游環節供應緊張
隨著GPU/ASIC的快速升級迭代，算力性能持續提升，對於資料傳輸需求也大幅增長。在AI資料中心中，越來越多的客戶傾向於選擇更大頻寬的網路硬體。頻寬越大，單位bit傳輸的成本更低、功耗更低及尺寸更小。
總頻寬=通道數量*單通道波特率頻寬*調製倍數。因此，提升總頻寬的方案主要包括：Ultra fast（超快單通道）、Fast and wide（快通道和多通道數）、Slow and wide（慢通道和更多通道數）。Ultra fast方案中，單通道速率將向400G及以上演進，薄膜鈮酸鋰（TFLN）具備“高頻寬、高線性度、低損耗”的物理特性，是未來單通道400G以上速率最優的方案之一，預計未來將在3.2T及6.4T光模組產品、Scale-up中的CPO光引擎等場景中應用。Fast and wide方案，200G單通道的速率，通過增加通道的數量提高頻寬，在可插拔和CPO/NPO領域還有非常廣泛的應用。Slow and wide方案，通過使用數百個低速平行通道來替代少量高速通道，也是產業的一種路線，輝達發佈的Slow and wide的技術方案中，在光引擎與有機封裝之間的中介層大幅提升凸點數量與引腳密度，支撐多通道平行傳輸，同時採用Ring調製器，在有限空間內實現多通道調製。
800G光模組的高增速已經能夠反映出AI對於頻寬迫切的需求。我們認為，2026年，800G光模組需求預計將繼續保持高速增長態勢，而1.6T的出貨規模也將大幅增長，3.2T光模組的研發也正式開始佈局，fast and narrow及slow and wide等多種技術路線都有較大機會。
從輝達GPU的Roadmap來看，該公司的各項產品升級周期已壓縮到了1年一代的節奏，同時速率和頻寬不斷提升。從2023-2024年公司推出Blackwell平台，配置1800GB/s的NVLink 5交換機，800G的CX8網路卡以及51T的Spectrum5乙太網路交換機；到2025-2026年推出Rubin平台，配置3600GB/s的NVLink 6和NVLink7交換機，102T的Spectrum6 CPO交換機，以及1600Gbps的CX9網路卡；再到2027-2028年的Feynman平台，配置NVLink8交換機，204T的Spectrum7 CPO交換機以及CX10網路卡。
從Google的TPU產品演進圖來看，從2018年的V2產品開始，到2025年推出的V7 Ironwood，到今年4月發佈的V8t/V8i，ICI的頻寬持續增長。TPU V2產品採用2D Torus架構，單個superpod有256顆晶片，ICI頻寬為800GB/s；Ironwood晶片採用3D Torus的網路拓撲架構，ICI頻寬為1200GB/s，採用800G光模組，單個光通道速率達到200Gbps，同時通過OCS來連接。近期Google2026年4月Cloud Next 大會發佈TPU V8t/V8i，V8t/V8i ICI頻寬提升至2400GB/s，光模組升級到1.6T，V8t延續3DTorus架構，叢集擴至9600晶片，V8i改用Boardfly拓撲（級跳更少應對推理需求），V8t/V8i同樣配套OCS建構大規模低延遲叢集。
Scale-up光互連場景中，除CPO/OIO之外，目前Google、Meta和華為已經開始用光模組搭建Scale-up的網路。從行業內主流的網路架構來分析，Scale-up帶動的光模組需求空間廣闊。其中，輝達的Blackwell平台頻寬為7.2Tbps，是Scale-out頻寬的9倍，因此隨著Scale-up的domain不斷擴大，若採用兩層的fat-tree架構，那麼單個GPU和800G光模組的比例將達到1:36，增量空間廣闊。從海外CSP廠商的網路架構來看，若未來Scale-up領域全部採用光模組，市場空間非常大，可能是現在的5-8倍。
我們看到當前光模組廠商的訂單飽滿，增長預期持續樂觀。而上游光晶片、隔離器、MPO連接器、電晶片等關鍵核心零部件環節供應產能緊缺，國內廠商有望提升市場份額而進一步受益。
雷射器，是光通訊產業鏈核心的有源發光元器件，為光模組提供穩定光源。在800G、1.6T等高速光模組中，主要採用EML雷射器和矽光場景的CW雷射器。雷射器的擴產受到上游InP/GaAs等襯底材料（DFB、EML雷射器多用InP襯底，VCSEL雷射器多用GaAs襯底）、生產裝置等限制，當前處於供不應求狀態。從全球供應格局來看，高端EML雷射器主要還是Lumentum、博通、住友、三菱等主導，源傑科技等國內廠商在CW雷射器領域已實現量產並持續提升份額，並在EML領域也持續推進，光互連帶動雷射器需求爆發，成長空間廣闊。
光隔離器，核心作用是實現光訊號的單向高效傳輸，阻斷反向反射光對雷射器引起的噪聲、啁啾等干擾，避免影響傳輸鏈路的穩定性。典型的光隔離器由起偏器（輸入偏振片）、檢偏器（輸出偏振片）、法拉第旋光片、磁環或磁路、光纖介面等核心元件組成，其中法拉第旋光片負責非互易旋轉，偏振片負責選擇性通光，磁路負責提供穩定磁場，一般單個發射通道或單個雷射器對應一個隔離器。當前800G、1.6T光模組放量，而晶體等隔離器原材料供給緊張，帶來隔離器及法拉第旋光片的供需缺口擴大。從全球法拉第旋光片的供給看，日本住友Granopt和美國Coherent是主要玩家，國內廠商正加速推進國產化，包括福晶科技、成都飛銳特、廈門森一等。
MPO（Multi-fiber Push On）連接器是一種多芯光纖連接器，將多根光纖整合在一個連接器內，常見有8芯、12芯、16芯、24芯等，8-16芯通常為一行排列，24芯及以上多為多行排列。MPO連接器需求隨著光互聯需求釋放而高速增長，未來CPO/OIO的快速發展，將進一步帶動MPO的用量顯著上升。
國際環境變化對供應鏈的安全和穩定產生影響，對相關公司向海外拓展的進度產生影響；關稅影響超預期；人工智慧需求過快增長，供給緊張導致出貨及業績兌現不及預期；人工智慧行業發展不及預期，資本開支不及預期，影響雲端運算及算力產業鏈相關公司的需求；CSP自由現金流承壓，融資出現困難等，導致資本開支不及預期；市場競爭加劇，競爭格局惡化等，導致毛利率快速下滑；原材料緊缺，或漲價超預期，導致相關公司業績不及預期；光纖光纜價格走勢不及預期，業績不及預期；匯率波動影響外向型企業的匯兌收益與毛利率，包括ICT裝置、光模組/光器件等類股的企業；數字經濟和數字中國建設發展不及預期；電信營運商的雲端運算業務發展不及預期；營運商資本開支不及預期；持倉較高帶來的交易型市場波動；市場體系化風險。 (中信建投證券研究)