事件：台北時間6月5日20:30，美國勞工部公佈5月非農就業資料。
核心結論：美國5月非農就業繼續大超市場預期、前值明顯上修，失業率連續兩月持穩。最新預期顯示，聯準會加息機率大升、並開始定價四季度會加息一次，歐央行、日央行則很可能在6月中旬會議就會加息。事實上，本輪高油價已持續三個多月，市場更多還是在交易加息的預期、但尚未真正交易加息的事實，也就是我們持續提示的高油價“灰犀牛”風險。由此看到，本次資料公佈後，美債收益率、美元明顯上行，美股、黃金則大跌。短期看，全球流動性將面臨實質性加息的“強約束”，預示科技股等偏成長風格的資產很可能面臨“真調整”；中期看，鑑於本輪AI驅動的科技行情具備較強的產業趨勢和業績支撐，疊加聯準會加息事實上阻礙不少、美伊大方向趨於緩和，我們傾向於認為，科技股調整過後、應是再次佈局的機會，緊盯4大點：美伊局勢進展和油價走勢、5月美國CPI資料（6月10日）、6月中旬主要央行議息會議、華許首秀表態（6月18日）。
1、美國5月非農新增就業17.2萬，遠高於預期值8.8萬。5月失業率4.3%，持平預期和前值。3月和4月非農新增就業合計上修9.3萬。
2、在14個行業中，10個行業就業正增、4個行業負增。休閒與餐旅服務（+7萬）貢獻最大；金融業（-2.2萬）拖累最大；政府部門（+5.2萬）就業大增，主要來自地方政府（+5.5萬）僱員增長。
3、非農公佈後，美債收益率&美元上行，美股&黃金大跌，加息預期升溫。利率期貨目前已完全計入年內加息1次，2026年10月加息機率為63%。
正文如下：
1、美國5月非農繼續大超市場預期，失業率連續兩月持穩。
>整體表現：美國5月非農新增就業17.2萬，遠高於預期值8.8萬。5月失業率4.3%，持平預期和前值。5月勞動參與率61.8%，持平預期和前值。5月周平均工時34.3小時，持平預期和前值。5月平均時薪環比為0.3%，高於前值、持平預期。資料修正方面，3月非農新增就業從18.5萬人上修為21.4萬人，4月從11.5萬人上修為17.9萬人，合計上修9.3萬。
>分項表現：分行業看，在14個行業中，10個行業就業正增、4個行業負增。具體看，休閒與餐旅服務（+7萬）貢獻最大，居民服務消費仍具韌性，不過背後可能也有美加墨世界盃的需求帶動；教育與衛生健康（+4萬）繼續提供穩定支撐，其中醫療保健+3.5萬；建築業（1.7萬）連續增長，可能受到資料中心、能源及AI基礎設施建設等帶動，其中非住宅建築業（+0.2萬）就業已連續7個月增長，目前資料中心已佔全美建築總支出的2.3%；製造業（+0.7萬）小幅轉正。負貢獻主要來自金融業（-2.2萬）、資訊業（-0.2萬），美國科技和金融公司仍在持續裁員；批發貿易（-0.4萬）、零售貿易（-0.1萬）表現也較弱。此外，政府部門（+5.2萬）就業大增，主要來自地方政府（+5.5萬）僱員增長，持續性需要觀察。
2、非農公佈後，美債收益率&美元上行，美股&黃金大跌，加息預期升溫。
>大類資產表現：非農公佈後，美債收益率、美元上行，美股、黃金走弱。截至06/05收盤，道瓊斯指數、納斯達克指數、標普500指數分別跌1.35%、4.18%、2.64%，10Y美債收益率上行5bp至4.52%，美元指數漲0.66%至100.08，倫敦金現跌3.25%至4328.92美元/盎司。
>降息預期變化：非農公佈後，市場對聯準會加息預期明顯升溫。利率期貨隱含的2026年12月加息次數從0.67上升至1.03，即完全計入年內加息1次，2026年10月加息機率為63%；2027年7月加息次數峰值預期從1.23上升至1.73。
3、“灰犀牛”風險正在逐步顯現，短期緊盯4大點。
>全球主要央行會加息嗎？截至6.5，隔夜指數掉期（OIS）市場顯示，歐央行和日央行有很大機率在6月會議上加息。而對美國來說，5月非農大超預期、前值明顯上修，顯示美國勞動力市場短期韌性仍強。與此同時，近期油價還在較高位置、美伊局勢仍然複雜，全球供應鏈壓力仍高，能源價格向運輸、生產和服務部門傳導的風險上升，通膨反彈壓力也不容忽視。從聯儲官員的表態看，聯準會情緒指數也顯示近期鷹派態度再度強化，政策重心聚焦通膨風險而非增長放緩。在經濟保持韌性、失業率維持低位、通膨風險未消的背景下，聯準會短期內缺乏降息的緊迫性，油價的進一步回落是降息窗口重新打開的必要條件。傾向於認為，聯準會年內大機率繼續維持觀望，加息的條件需要進一步確認，如果後續通膨與就業再持續超預期，市場還將繼續交易加息預期，並且不排除發生真實加息的可能。
>科技股“真調”還是“假摔”？事實上，本輪高油價已持續三個多月，市場更多還是在交易加息的預期、但尚未真正交易加息的事實，也就是我們持續提示的高油價“灰犀牛”風險。由此看到，本次資料公佈後，美債收益率、美元明顯上行，美股、黃金則大跌。短期看，全球流動性將面臨實質性加息的“強約束”，預示科技股等偏成長風格的資產很可能面臨“真調整”；中期看，鑑於本輪AI驅動的科技行情具備較強的產業趨勢和業績支撐，疊加聯準會加息事實上阻礙不少、美伊大方向趨於緩和，我們傾向於認為，科技股調整過後、應是再次佈局的機會。
>短期緊盯4大點：1）持續關注美伊局勢進展和油價走勢。二者不僅影響短期通膨走勢，也將決定降息窗口何時能夠重新打開。同時，隨著全球原油庫存的進一步消耗，美伊局勢可能也在逼近臨界點；2）美國5月CPI資料。在就業重新走強、油價維持高位的背景下，市場焦點與聯儲關注點已轉向通膨是否會再度升溫，尤其需關注能源價格向核心商品和服務價格的傳導情況；3）6月中旬主要央行議息會議。歐央行、日央行則很可能在6月中旬會議就會加息。聯準會方面，除關注其對增長、就業和通膨預測的調整，以及點陣圖是否進一步向“higher for longer”方向傾斜外，還需關注華許是否釋放調整貨幣政策溝通框架的訊號，包括是否弱化點陣圖、前瞻指引等溝通工具，提升政策決策的靈活性。若聯準會溝通機制發生變化，市場對於未來利率路徑的定價邏輯也將面臨重塑；4）華許首秀表態。重點關注他對於近期通膨反彈、勞動力市場韌性以及利率路徑的判斷，以及他對後續核心通膨、核心就業等觀察指標的選取，可能成為市場重新評估政策前景的重要參考。
風險提示：美國經濟與通膨、聯準會貨幣政策、地緣衝突等持續超預期。 (首席經濟學家論壇)