本月的洛杉磯聯邦法院，陪審團經過兩天審議，最終一致裁決：有罪。
今年56歲的安德魯·萊夫特（Andrew Left）是美國最知名的做空機構之一的香櫞研究（Citron Research）創始人。他被裁定犯有一項證券欺詐陰謀罪和12項證券欺詐罪，共13項罪名成立。
他曾經是中概股最痛恨的人。新東方、360等諸多中概股公司，都曾經成為他的獵物。每次他發佈做空報告，股價大多會應聲下跌，數十億美元市值灰飛煙滅。
一直以來，華爾街叫他“賞金獵人”，中概股罵他是“做空流氓”。而如今，獵人成了被圍獵的對象。
從債券推銷員到做空之王
萊夫特1970年7月出生於底特律郊區，1993年從東北大學畢業後，他的第一份工作是在一家名叫Universal Commodity Corp的高壓商品經紀公司做電話銷售——這類公司在華爾街有個專有名詞：“鍋爐房”（boiler room），靠話術向普通客戶兜售可疑產品。
這類公司的商業模式是：雇一批銷售員，給他們一張客戶名單和一套話術指令碼，讓他們打大量電話，向普通散戶高壓推銷各種可疑的金融產品。通常是流動性極差的垃圾期貨、問題股票或根本不存在的投資機會。
這段幾乎詐騙的經歷讓他對市場操弄的套路瞭如指掌。他後來說，正是在那裡，他學會了辨別那些說法是真實的，那些是被精心包裝過的謊言。
2001年，他創立了StockLemon.com，一個專門揭露問題股票的自媒體部落格。2007年，網站更名為香櫞研究（Citron Research），名字取自檸檬（lemon）的變體——在美國俚語裡，“lemon”專指次品、爛貨。這個名字就是他的宣言：我是專門找市場上的爛貨。
萊夫特的獵殺方式非常直接，尋找一家他認為存在欺詐或嚴重高估的公司，先建立空頭倉位，然後發佈措辭犀利的做空報告，引發投資者拋售後，壓低股價之後平倉獲利。
《華爾街日報》曾對香櫞2001至2014年間發佈的111份做空報告進行統計分析，結論是：報告發佈後一年內，目標股票平均跌幅達42%。
這個命中率，讓他逐漸成了一名影響力巨大的股市意見領袖。CNBC、彭博電視、福克斯商業頻道爭相邀請他做嘉賓。《紐約時報》在2017年稱他為“華爾街賞金獵人”。2017和2018年，他接連受邀在哈佛商學院投資論壇發表主題演講。
他也確實找到了一批真正的爛檸檬。根據不完全統計，在他的做空報告推動下，約12家公司最終被摘牌或申請破產，部分高管面臨民事或刑事指控。
圍獵中概股爭議巨大
2010年前後，大批中國公司通過反向併購等方式湧入美國資本市場，萊夫特也因此嗅到了獵殺的機會。
他和另一家做空機構渾水研究（Muddy Waters Research）成為這個賽道上最活躍的獵手。兩家機構的策略有所不同：渾水更多依賴實地調查，派人前往中國走訪工廠、查閱工商檔案；香櫞則擅長從財務資料中發現邏輯漏洞，再通過媒體放大影響力。但兩者的商業模式相同：先建倉，再發報告，再平倉。
短短幾年時間內，香櫞針對中國公司共發佈了18份報告，其中16家股價隨後下跌，15家股價跌幅超過70%。這個數字，在中國商界引發了強烈的憤慨與反彈。
2012年，在萊夫特連續發佈多篇中概股做空報告之後，61位中國商界領袖，包括360創始人周鴻禕、前Google中國總裁李開復，聯名寫了一封公開信，指控香櫞研究散佈謊言、利用中美之間的資訊不對稱做市場操弄，並專門建立了一個名為CitronFraud.com的網站予以反擊。
360是這場中概股戰爭中最具代表性的戰役之一。萊夫特在報告中指控360的財務資料存在嚴重水分，稱其安全產品市場份額被大幅虛報。360隨後委託多家機構進行獨立審計，宣佈結果清白，並威脅對香櫞提起法律訴訟。
爭議的最終結果，是360於2016年完成私有化，從紐交所退市，最終回歸A股。持續面臨的做空壓力，導致股價持續低位徘徊，是周鴻禕推動其私有化的因素之一。
新東方是另一個典型案例。2012年，渾水發佈報告對新東方的VIE架構和財務資料質疑，香櫞隨後跟進，聯手製造了巨大的市場恐慌。新東方股價在短時間內腰斬，創始人俞敏洪親赴美國與機構投資者溝通。最終，SEC介入調查後未發現重大違規，股價逐漸恢復。
同一賽道的渾水研究
提到香櫞，不能不提渾水研究。這兩家機構在中概股做空浪潮中幾乎是並肩而行，但風格迥異。渾水由卡森·布洛克（Carson Block）創立。布洛克曾在上海生活多年，有在中國市場從事法律和商業工作的經歷。
2011年，他發佈了針對中國嘉漢林業（Sino-Forest Corporation）的做空報告，指控這家在加拿大上市的中國林業公司虛報資產。後者隨後申請破產，渾水一戰成名。
與香櫞相比，渾水的報告通常更依賴實地調查：走訪工廠、核查工商檔案、與當地競爭對手交談，再與財務資料進行交叉驗證。渾水的中文名稱“渾水”，來自中國成語“渾水摸魚”——布洛克的意思是，他要在中概股這片渾濁的水域裡，把那些靠渾水掩護的魚找出來。
渾水的中概股狙擊列表同樣戰績斐然：東方紙業、綠諾科技、嘉漢林業等多家公司在報告發佈後退市或被調查。其中最引人注目的是對瑞幸咖啡的做空。
2020年，渾水發佈報告，指控瑞幸咖啡偽造銷售資料。這份報告最終被證明完全屬實，瑞幸承認造假約22億元人民幣，從納斯達克退市，並向SEC支付1.8億美元罰款。
與萊夫特不同，布洛克至今未面臨類似的刑事指控。兩者的核心區別，也許正是這次定罪的關鍵所在：做空本身並不違法，但如果做空機構向公眾公開的倉位與實際持倉不一致，就越過了法律紅線。
精心設計的雙面遊戲
萊夫特這次被定罪，與他對中概股的做空無關。犯罪行為發生在2018至2023年間，針對的是美國本土市場，涉及輝達、特斯拉、GameStop、Roku等美國投資者耳熟能詳的標的。
檢察官將萊夫特的手法描述為“誘餌換獎”（bait-and-switch）：他至少26次在香櫞研究網站和社交媒體上，公開建議投資者對23家公司進行做多或做空操作，並聲稱這些操作與他本人和香櫞的持倉方向一致。但實際上，他的真實操作是反向的——在公開建議賣出後立刻買入，在公開建議買入後立刻賣出，利用自己的市場影響力製造的價格波動迅速獲利，然後平倉離場。
輝達案例最能說明問題。2021年，萊夫特建立了輝達的多頭倉位，隨後在香櫞的X帳號上公開發佈看漲觀點，給出165美元的目標價。然而，就在發佈帖子不到兩小時後，在輝達股價交易於150至151美元區間時，他已經全部平倉，淨賺約96萬美元。
2021年，萊夫特在GameStop交易於約40美元時建立空頭倉位，預計股價會腰斬。但WallStreetBets的散戶大軍聯手做多，股價在兩周內暴漲近1700%，萊夫特被迫以100%虧損平倉。
他隨後發視訊宣佈：“香櫞今後不再發佈做空報告，將轉型專注於為個人投資者尋找多頭機會。”他還說，“當我們創立香櫞時，是要對抗體制；但現在我們自己已經成了體制。”
但他並沒有真正停止做空。他自己承認：”我一直都在做空，只是不再那麼高調了。”這也正是他被起訴的核心問題：表面上轉型做多，私下依然在反向操作。
檢察官還指控，萊夫特提前向至少兩家避險基金透露自己即將發佈的研究方向，換取對方交易利潤的分成。為了掩蓋這些利益安排，他偽造發票、通過第三方轉帳，並向聯邦調查人員謊稱香櫞“從未”與避險基金存在報酬往來或提前協調交易。謊報聯邦調查人員一項在開庭前被法官裁定不予起訴的罪名，但其餘指控全部進入陪審團裁決程序。
15天的庭審中，萊夫特做出了一個罕見的自我辯護選擇：親自出庭作證。他告訴陪審團，他堅信自己每一次股票評級背後的判斷，並辯稱法律從未要求他在公開表態後必須持有任何特定時間的倉位。他的辯護律師也強調：“他沒有義務向市場披露自己的私人交易意圖。”
不過，陪審團並不接受他的這套邏輯。經過兩天審議，陪審員一致裁定他的13項罪名成立，4項無罪。
裁決宣佈後，萊夫特在香櫞研究的X帳號上發文：“沒有任何人說我撒謊……沒有虛假陳述……我們不同意陪審團的裁決，事情到這裡還沒有結束。”
負責起訴的聯邦檢察官比爾·埃薩伊利（Bill Essayli）隨即在X上公開回帖：“你靠欺騙投資者賺了超過2000萬美元。你可不是什麼受害者。”
恐怕要牢底坐穿
那麼今年56歲的萊夫特到底要入獄多少年？最高265年刑期，只是一個理論上限，並不是檢察官的實際量刑目標。
這個數字是按照美國聯邦法律，對於證券欺詐計畫罪最高刑期25年，每項證券欺詐罪最高20年。13項罪名若全部疊加至理論上限，合計265年。
但聯邦法院的實際量刑通常依據聯邦量刑指導方針，綜合考量犯罪獲利規模、被告的犯罪史、認罪態度等因素。萊夫特非法獲利逾2100萬美元，無前科，且已明確表示將上訴，這些因素都會被納入考量。量刑聽證定於今年8月31日舉行。
萊夫特的定罪，是美國司法部對激進做空機構展開系統性調查的成果之一。這項調查早在數年前就已啟動，向整個做空行業發出了明確訊號：做空本身不違法，但如果公開表態與私下持倉不一致並以此牟利，就構成市場操弄和證券欺詐。
萊夫特的定罪揭示了另一面：當一個靠信譽積累影響力的人，開始把這種影響力當作套利工具，在公眾看不見的地方反向交易，邊界就被徹底突破了。他的罪行不是做空本身，而是說一套做一套。這與他揭露的那些造假公司，在本質上並無區別。
裁決公佈後，市場上關於“激進做空時代是否終結”的討論隨即出現。答案可能是：不會終結，但會發生深刻變化。做空研究的合規邊界將被重新審視，公開評級與私下持倉之間的透明度要求將更為嚴格。
那些真正依靠深度調查、以揭露真實欺詐為目標的機構，不太會受到這次判決的衝擊；而那些將媒體影響力當作交易工具的操弄者，面對的法律風險已經從理論變成了現實。
對中國投資者和中概股市場而言，這個結局有一層特殊的意味。他們當年最痛恨的那個人，最終不是因為狙擊中概股而獲罪，而是因為在美國本土市場用同樣的手法欺騙了美國投資者。法律的公正，有時候用一種出人意料的方式抵達。 (新浪科技)