歷史反覆證明，真正的風險，往往不是工具本身，而是高風險工具的大眾化。
一場個股槓桿ETF引發的悲劇，充分暴露了把高風險金融工具向小額投資者下沉潛藏的巨大風險。面向普通投資者推出的金融創新，必須慎之又慎。
5月27日，首批16隻錨定三星電子與SK海力士的個股槓桿及反向ETF在韓國交易所正式上市交易，產品上市後便引爆零售市場。由於買入此類產品所需的門檻要求極低，操作極其便利，外加營銷的無孔不入，數十萬散戶湧入，散戶持倉佔比超九成，大量資產微薄的年輕人成為交易主力。
很多投資者將其作為抄底工具，被「押注半導體國運、小錢博取高收益」敘事吸引，混淆「每日兩倍波動」與「長期兩倍收益」，對每日重設槓桿而暗藏的機制損耗幾乎一無所知。自6月25日以來，韓國「記憶體雙雄」正股價格最大下行約50%，而它們的2倍個股ETF最大回撤達到80%。
據國際大行推算，自6月22日以來，韓國投資者在SK海力士和三星電子的個股槓桿ETF上浮虧32兆韓元(1524億元人民幣)，70萬參與者的戶均浮虧額為22萬元人民幣。面對投資者廢除單一股票槓桿ETF的呼聲強烈，韓國在7月中旬祭出了多項管制個股槓桿ETF的措施。
突然走紅的背後
上述槓桿ETF突然走紅，有三大原因：
一是槓桿的便利性。該類產品最大的特點是操作股票化，像買賣股票一樣簡單，只要輸入代碼和價格，就可以進行交易，看多買入正向產品、看空買入反向產品。
槓桿的獲得原本是相對複雜的。主流的槓桿產品如窩輪、牛熊證、個股期貨、融資融券、期權，投資者需要理解波動率、行權價、按金、展期、移倉等複雜的概念，判斷失誤還會面臨爆倉和要求追加按金的風險。
但兩倍槓桿個股ETF把複雜的衍生品封裝在基金內部，調倉、掉期全部交給基金經理自動完成，內部再平衡，投資者只要判斷漲跌，操作上與買賣普通股票一模一樣。
二是槓桿的低門檻。在韓國5—7月的舊規則中，帳戶滿足1000萬韓元(合計47000元人民幣)基礎按金即可交易，允許證券資產按70%折算按金，這也意味著，帳戶僅持有1430萬韓元(約67210元人民幣)的股票，即便沒有現金，也可以獲得2倍個股槓桿ETF的交易資格。
可以直觀感受下差距，A股的投資者通過融資融券也可以獲得兩倍的槓桿，但個人投資者需要滿足6個月交易經驗，開通前20個交易日需要滿足日均證券資產不低於50萬元人民幣。
與此同時，極低的名義交易單位，放大了普通散戶的投機衝動。在舊規則中，買賣的槓桿個股ETF的最小單位是1份，小額資金也可以參與，極大方便普通散戶，年輕人也可以小額博弈，助長了投機交易。比如，某產品的價格曾經達到每份9600韓元，也就是每份45元人民幣。
三是營銷的誤導性。這批個股槓桿ETF上市初期，基金、券商通過APP彈窗、短視頻等社交管道進行推廣，再疊加財經網紅、股票社區傳播，渲染「押注半導體國運、博取兩倍收益」，風險提示被嚴重弱化。很多投資者被「小錢博取高收益」敘事吸引，混淆「每日兩倍波動」與「長期兩倍收益」，對每日重設槓桿的波動損耗幾乎一無所知。
每日重設槓桿是投資者虧損的主要來源。所謂的每日槓桿重設，就是個股槓桿ETF每個交易日收盤後，強制將風險敞口重新調整，把槓桿倍數拉回到設定的倍數。大量投資者誤以為正股回到原點，槓桿個股ETF的本金也會回到原點。但事實上，每日槓桿重設在震盪市和下行市場中帶來永久性機制損耗。
假設正股第一天下跌10%，第二天上漲11%，則正股接近回到原點。但如果正股下跌10%，假設投資者持有100元的2倍做多個股ETF，淨值第一天下跌20%，淨值變為80元;第二天槓桿被強制重設為兩倍，基金內部的持倉則從160元上漲11%到177.6元，歸還槓桿80元，淨值為97.6元，機制性損耗為2.4%。
以融資融券為例，如果正股下跌10%，投資者的持倉會從200元跌至180元，自有資金為80元，槓桿資金為100元，槓桿被動抬升為2.25倍，並不會被強制削減倉位。當正股第二個交易日漲11%，兩融帳戶的資產也會上漲至199.8元，歸還借款100元，自有資金99.8元，幾乎沒有機制性損耗。
另外，個股槓桿ETF多屬於合成型ETF(通過衍生品實現槓桿)，並非通過直接借錢買入兩倍數量的正股實現槓桿。按照慣例，基金大部分資產配置於國債等現金類抵押資產，主要依靠與投行簽署總收益互換場外衍生品合約合成收益。基金以底倉資產作為抵押，投行向基金支付掛鉤標的兩倍的每日收益。這種機制還增加了散戶容易忽視的對手方風險，即投行不能履約的風險。
金融創新應慎之又慎
6月下旬，韓國的「記憶體雙雄」價格大幅波動下行，SK海力士和三星電子當前股價距離高峰最大下行50%左右，這批槓桿個股ETF淨值更是最大回撤達80%以上，普通投資者損失慘重。
基於投資者廢除單一股票槓桿ETF的呼聲強烈，韓國在7月中旬祭出了多項管制槓桿個股ETF的措施：如全面禁止廣告宣傳，交易份額從1份上調至20份，最低按金從1000萬韓元提升至3000萬韓元且僅認可現金作為擔保品，暫停審批新的單股槓桿性ETF等措施。
歷史反覆證明，真正的風險，往往不是工具本身，而是高風險工具的大眾化。
2008年美國爆發的次貸危機，正是由於華爾街把次級按揭打包賣給普通投資者;韓國的個股槓桿ETF也是把機構每日重設合成的槓桿下沉至小額普通散戶，造成市場過熱，給市場回調埋下伏筆。
正如《金融狂熱簡史》的作者約翰·肯尼斯·加爾佈雷斯所警示的：金融業務並不適合創新，所謂的金融創新都是舊模式的微小變體，只不過新版本往往更加不穩定，每一次危機，無不是債務相對於實際償付能力危險地過度擴張所致。 (證券時報)