謝謝大家。很高興再次來到這裡，見到這麼多熟悉的面孔。我一直很期待這個周末——還有什麼地方比這裡更適合慶祝我擔任主席的第100天呢？
堪薩斯城聯準會行長傑夫·施密德及其同事們的熱情款待，在座各位都深表感謝。傑夫，也請您們代我們向你們致謝。
傑夫和其他策劃人員安排了一些今天晚些時候的娛樂活動。我建議你謹慎選擇。
多年前我就體會到，傑克遜霍爾周邊的徒步路線可以分為兩種截然不同的類型。我和前副董事長唐·科恩的徒步經歷可以用兩個字概括：我活下來了。這些艱苦卓絕的“死亡行軍”讓我見識到了唐不為人知的一面。
還有另一種徒步方式——我總覺得它跟我的老同事、董事長本·伯南克很像。和本一起，節奏要悠閒得多，就像在洛克菲勒保護區蜿蜒的小徑上輕鬆漫步。
所以在出發前，先進行一次自我檢查，問問自己：“今天是科恩日還是伯南剋日？”
這次聚會最棒的地方在於，它幫助我們所有人理清思路，認真思考我們所處的世界和時代。對我而言，這裡是探討那些真正重要議題的理想場所，也是匯聚了最合適的聽眾。
創新是本次會議的主題，我相信公眾和市場——憑藉他們的集體智慧——都明白，聯準會在政策實施方面的創新將有助於在實現充分就業的同時保持價格穩定。
以下是我今天上午講話內容的簡要概述。你可以稱之為提綱……你可以稱之為路線圖……但千萬別稱之為前進方向的指導。
首先，我將談談聯準會正在探討的一些關於最新通用技術——人工智慧（AI）及其可能對經濟產生的影響的長期問題。
然後，我將稍微反思一下前瞻性指引的做法以及中央銀行與金融市場之間的互動。
接下來，我將介紹一些我認為應該指導貨幣政策實施的關鍵原則。
最後，我將對經濟形勢進行評估。
為未來的政策形勢做好準備
我們以提頓山脈一成不變的景色為背景，來到這裡考察一個絕非靜止不變的經濟格局。
就在不久之前——在2008年危機爆發前夕以及隨後的十年間——經濟學家和政策制定者還在談論長期停滯和全球儲蓄過剩。人們普遍認為，過剩的資本會長期閒置，因為缺乏足夠吸引人的投資機會。所有好的東西都已經被發明出來了。因此，經濟增長將會緩慢而低迷。
時代確實變了。我們來到了歷史的轉折點。3
舉個最明顯的例子，人工智慧（這項最新技術的名稱已有 80 年歷史）的發展速度甚至比幾年前其支持者預測的還要快。
更大的增長潛力正在湧現。不斷擴大的資本池正湧入各種人工智慧相關的基礎設施。一種超摩爾定律似乎正在上演。規模定律也在改變創新的方式和速度。4
資本和勞動力共同打造了人工智慧核心的大型語言模型。使用者購買代幣即可訪問這些模型。據報導，僅兩家領先的人工智慧實驗室的年度代幣銷售額就超過1000億美元，比一年前增長了500%以上。
聯準會密切關注著這一切。我們認識到，人工智慧是一個新的變數——甚至可能是一種新的生產要素——它將對經濟和貨幣政策的實施產生影響。它開啟了一些重要的研究方向：
人工智慧的應用能否顯著、持續地提高整個經濟體的生產力？如果能，何時能夠實現？
代幣的使用會與勞動力形成互補還是競爭關係？下一代人工智慧模型是否需要更高的資本密集度，還是模型本身有助於設計出輕資本解決方案？
其他未知因素還包括最終形成的市場結構。資本回報將流向何處，以及何時實現，目前尚不明朗。早期，有多少盈餘會流向稀缺資產的持有者——人工智慧實驗室、晶片製造商、能源生產商和雲服務提供商？隨著時間的推移，又有多少價值會惠及企業和消費者？這對勞動者以及聯準會在就業方面的職責又會產生怎樣的深遠影響？
同樣，我們目前還不知道代幣的均衡價格。代幣之間是否存在異質性，導致獲取前沿最佳模型的代幣價格不斷上漲？舊模型的代幣價格是否會跌至其邊際成本水平？
我們將借助生產力和就業工作組的幫助，認真思考這些問題。我與該工作組以及其他四位工作組負責人進行的初步溝通令人鼓舞。
不過需要明確的是，他們的建議將在稍後提出，不會影響我們當前政策形勢下的決策。但我相信，為了應對未來的政策挑戰，我們今天在智力上的投入將使我們做好更充分的準備。
前瞻性指引及其替代方案
在我們各工作組開展工作的同時，我並未坐等聯準會進行改革以使其適應當前形勢。舉例來說，我已經著手改變聯準會主席所謂前瞻性指引的形式和功能。您或許瞭解我長期以來對過早宣佈未來政策決定的做法感到不安。我更傾向於另一種方式……並且我會闡明我的理由。
未來政策決策溝通的透明度本身並非美德。溝通必須服務於聯準會的首要職責：制定正確的貨幣政策。5
在全球金融危機期間，我和我的同事們將前瞻性指引作為一項常規做法。6當時這確實至關重要，我們也曾大張旗鼓地推行過。但是，就像過去其他危機遺留下來的東西一樣，我認為這種做法已經過時了。
在正常情況下，前瞻性指引的作用應該受到限制和約束。否則，它可能會以清晰之名造成歧義。過度分享政策討論過程和對未來決策做出過多承諾，可能會誤導市場、企業和家庭。7我認為，當政策制定者在整個經濟周期中對利率做出准承諾時，我們就限制了我們在需要做決定時做出正確決策的自由。
要制定正確的政策，我們還需要建立正確的金融市場與中央銀行之間的關係。聯準會需要清晰、儘可能未經過濾的市場訊號……這些訊號來自市場內部……各行業資產價格的水平和變化……國債的價格和交易量……美元的匯率……信貸的成本和可獲得性……以及一系列大宗商品的價格。
這些指標以及其他指標應為聯準會對整個商業周期內經濟活動和通膨的近期展望提供資訊。它們還應揭示更廣泛的金融狀況……以及金融周期中的風險和不確定性。
與此同時，市場參與者自身也應該追蹤整個經濟的真實資訊。他們應該得出自己的結論；形成自己對產出、就業和通膨的預期；並密切關注風險。
聯準會應當保持謙遜，切不可天真。聯準會在經濟和市場中扮演著至關重要的角色，我們的工具也十分強大。我們決定著短期利率的走向，市場參與者總是試圖預測我們的下一步行動。但是，我們不應放任市場參與者將聯準會作為其下一步交易的主要依據。
經濟學文獻早已描述了這種扭曲效應：一個鏡像迷宮問題。8如果市場嚴重依賴聯準會的指引，而聯準會又依賴市場價格，那麼我們都更有可能對新的發展視而不見……更有可能對事態變化毫無準備……也更有可能在政策制定中犯錯。9
諷刺的是，市場參與者不太可能承擔這種“鏡像迷宮”問題的最大代價。最嚴重的損害可能落在那些沒有金融資產的人身上。如果聯準會對通膨的判斷失誤，對經濟的評估也出現偏差，那麼誰將首當其衝？並非那些金融巨頭。辛勤工作的美國人卻不得不面對過高的通膨或突然變得不再穩定的工作。
因此，如果前瞻性指引不適用於正常時期，那麼新任聯準會主席至少應該明確提出一個反應函數，不是嗎？他當然應該告訴我們，如果經濟資料表現強勁或疲軟，他將如何調整利率路徑。
我希望我們對經濟的理解能夠如此精確，從而提供一個機械的、行之有效的答案——比如像泰勒規則這樣的簡單函數可以被嚴格依賴。但我們的知識還遠未達到那種程度——至少目前還不行——而且，與貨幣政策的正確實施最相關的因素也會隨著時間而變化。
提供預測資料來闡明聯準會的反應機制，在理論上比在實踐中更有效，在實驗室裡比在實際環境中更有效。我並非唯一注意到這一點的人，例如，2021年的前瞻性指引很可能減緩了聯準會對高通膨的政策反應。10
在我擔任主席期間，我和我的同事們將努力建構更可靠的模型和更完善的規則，以指導政策決策。我們深知，經濟預測的精準性目前仍只是一個願景。鑑於地緣政治、全球供應鏈和技術等領域瞬息萬變，我們應該對我們能夠瞭解和無法瞭解的事情保持謙遜的態度。
本著同樣的精神，我們應該全面聽取可能影響聯準會貨幣政策決策的各種意見。如果目標是做出最優決策，我們就不應該排除對經濟的各種觀點。
那麼，如何才能制定出一條更好的政策道路呢？在接下來的發言中，我將分享一些指導我思考如何恰當實施貨幣政策的關鍵原則……然後給出我承諾的經濟評估。
關鍵原則
轉向原則……
首先，我注意到，在這個行業裡，人們常常把昨天的新聞誤認為是現在正在發生的事情。關鍵在於如何區分兩者。換句話說，我們必須審視現實，確保我們制定前瞻性政策時不會基於過時或不精準的資料。我們也不應該依賴孤立的資料點。趨勢至關重要。聯準會是一個決策機構。我們在不確定性中做出選擇，而我們所依據的資料必須儘可能具有相關性、時效性、精準性和可操作性。
其次，聯準會的行動旨在確保經濟的總需求與總供給大致相符。然而，我們直接觀察到的只是經濟活動，而供給側的實際情況我們卻無法直接看到，只能進行推斷。因此，評估當前和預期的總供給與總需求平衡是不精確的。<sup> 12</sup>
第三，必須明確一點：聯準會以個人消費支出（PCE）價格指數衡量的價格穩定目標2%是一個既定的明確目標。同樣重要的是，我們必須明確該目標的另一個方面：價格穩定並非自動實現，通膨也未必會回歸均值。維持價格穩定是聯準會的職責。
第四，聯準會也肩負著實現充分就業的責任。在中期內實現我們使命的這兩個方面並非二選一的問題。我不認為聯準會的雙重使命會相互矛盾。畢竟，高通膨本身就對經濟繁榮極為有害。
第五，短期利率是實現雙重目標的主要工具。非常規刺激經濟活動的政策或許適用於真正的危機，但在其他情況下應謹慎使用，甚至最好不要使用。
第六，金錢很重要。雖然現在這種觀點不太流行，但我認為金錢與貨幣政策有著重要的關係。13我們應該關注中央銀行創造的貨幣以及來自銀行和金融體系的貨幣。14誠然，金融創新和其他因素會改變貨幣基礎、貨幣流通速度和整體經濟之間的聯絡機制。但這絕非忽視貨幣對金融狀況和物價最終影響的理由。
最後，一個更加低調、溝通更有目的性的聯準會，更有能力實現其目標。而且，我們也能因履行職責而受到問責——這才是檢驗我們信譽的唯一真正標準。借用查克·耶格爾將軍的一句話，“在關鍵時刻，要麼有理由，要麼有結果。”<sup> 15</sup>
當今經濟現狀
鑑於以上原則，我該如何解讀當今經濟？窗外究竟發生了什麼？16
您可能已經在7月份的會議紀要中讀到過聯邦公開市場委員會（FOMC）的一致意見：17勞動力市場穩定，產出穩健。但通膨依然過高。我和我的大多數同事認為，更明智的做法是在會議間隙等待新的資訊——尤其考慮到供應鏈、投資流動和地緣政治方面可能出現的變化——然後再決定是否需要調整利率政策。我們也共同表示，隨時準備根據形勢需要採取行動。
就我個人而言，今天我對整體經濟表現印象深刻，經濟似乎有所走強。衡量經濟強弱的一個指標是經濟抵禦衝擊的能力。在這方面，無論是實體經濟還是華爾街，都展現出了非凡的韌性。
幾點觀察：
企業資本支出——未來經濟增長的種子——正在快速增長。過去四個季度，裝置和無形資產投資的增幅約為9%，創下2021年以來的最高增速。今年資本支出增長的一半以上可能都與人工智慧相關的建設有關。
過去一年，標普500指數成分股公司的利潤增長超過20%。利潤率也遠高於歷史水平。整體股市波動性較低。我們將密切關注市場內部動態，並密切關注各行業的表現。
市場對資本支出和企業盈利增長的預期都相當高。我將繼續關注其增長率的變化，即二階導數。評估這些變化對資產價格、商業信心、消費者收入和支出的後續影響同樣重要。
公司債券和槓桿貸款的信用利差接近歷史低位，且今年這些市場的發行量相當強勁。除了固定收益市場，銀行業務方面，在7月份的《高級信貸員銀行貸款實踐意見調查》中，各銀行表示，商業和工業貸款的標準處於歷史低位。這有助於解釋我們今年看到的此類貸款的增長。信貸和貸款市場幾乎沒有出現政策限制的跡象。
某些行業，例如住房和農業，確實面臨壓力。但總的來說，我很難用“限制性”來形容整體金融環境。
儘管受到衝擊，實際消費支出依然保持健康，過去四個季度增長超過2%。結合我們觀察到的強勁投資勢頭，私人國內最終購買（PDFP）也出現增長。今年迄今為止，PDFP的增速接近3%。通常情況下，PDFP比國內生產總值（GDP）更能反映經濟形勢，而其增長趨勢也同樣積極。
在聯準會雙重使命的就業方面，中國表現良好。勞動力市場相當穩定。失業率4.1%，按歷史標準衡量仍處於較低水平，且近幾年來變化不大。四周平均失業救濟申請人數——一項經驗上可靠的即時指標——接近數十年來的最低水平。
在我看來，當前勞動力市場相對較低的人員流動率，部分原因是疫情後環境下僱主和僱員之間大規模的重新匹配。
當勞動力供給增長乏力時，每月新增就業崗位自然會減少。勞動力市場總會存在一些令人擔憂的領域，例如應屆畢業生群體。但總體而言，大多數想工作的人都能保住工作或找到工作。他們或許會擔心未來可能出現的勞動力市場動盪，但就目前而言，我認為勞動力市場狀況符合充分就業的標準。
但就我們職責中的價格穩定方面而言，情況更加令人擔憂。聯準會首選的通膨指標——個人消費支出（PCE）價格指數的12個月變化率為3.7%，而6個月變化率為4.1%。消費者價格指數（CPI）的相應指標也處於高位，PCE和CPI的核心通膨指標同樣如此。這些指標都不是完美無缺的，但它們都指向同一個結論：通膨率高於我們2%的目標。因此，聯準會目前的主要關注點應該是價格。
政策制定者的職責是把握潛在通膨趨勢——即經濟中價格的總體變化，不受個別因素的影響。我們希望評估潛在通膨是在上升、下降還是停滯不前。我們不僅要瞭解其走向，還要瞭解其速度。這些廣泛的通膨指標均已從2022年的高點大幅下降。但過去兩年的進展較為緩慢。
雖然今年夏季的個人消費支出 (PCE) 和消費者物價指數 (CPI) 資料好於預期，但這並不能說明潛在的趨勢已經得到實質性改善。
資料顯示工資增長溫和。但長期以來，工資增長在追蹤潛在通膨方面，並未被證明是未來通膨的可靠指標。18
為了衡量潛在通膨水平，我認為將個人消費支出（PCE）價格指標的199個組成部分進行細分很有幫助。過去12個月，PCE籃子中54%的商品和服務價格漲幅超過3%。這遠低於疫情後約77%的高點，但仍遠高於疫情前二十年32%的水平。
僅回顧過去六個月，結論也類似：在個人消費支出籃子中的商品和服務中，49%的年化價格漲幅超過3%。雖然這遠低於疫情後的高點，但仍然相當高。
近期大宗商品價格整體上漲也值得關注。我們需要判斷的是，這些趨勢是否預示著通膨上行的風險。
過去五年多的通膨資料是否已滲透到預期中也至關重要。好消息是，中期通膨預期指標總體上保持穩定。互換市場的通膨補償措施也傳遞出類似且強烈的訊號。
尤其是在近期事態發展的情況下，市場價格顯示出對聯準會實現價格穩定的信心，這既體現了聯準會作為機構的有效性，也符合聯準會的優良傳統。我可以向你們保證……他們的信心是正確的。
經濟史上，市場衡量通膨預期的指標往往看起來強勁且持久，直到它們不再如此。這些預期不易被輕易改變，目前它們錨定良好。但必須密切關注。聯準會的職責就是確保通膨預期不脫離錨定。
有一個訊號不容忽視：持續65個月的高通膨完全是央行的責任。而且，這才是它應有的責任所在。
我的標準是：我們必須確信潛在通膨正以清晰、足夠的速度朝著我們的目標邁進。否則，我們就還有很多工作要做。這是我們的工作……我們的使命……也是我們必須堅守的職責。
結論：
我今天站在這裡，致力於一種紀律，而不是一個決定。
我和我的聯準會同事們並非首批在如此關鍵時刻擔任這些職務的人。我們決心竭盡全力，不辜負這段時光。
我們以謙遜和堅定的態度認真履行我們的責任。我們所做的選擇至關重要。穩健的貨幣政策有助於家庭和企業繁榮發展。有效實施的貨幣政策能夠擴大和深化中國經濟的增長勢頭……並有助於鞏固美國在世界上的領導地位。我知道，我們的國家需要我們深思熟慮，明智行事。
能夠再次在聯準會任職，我深感榮幸。我衷心感謝同事們給予我的鼓勵和寶貴建議……也感謝在座各位的幫助。為此，以及今天上午各位的認真聆聽，我向你們致以誠摯的謝意。(404K)