9月11日，燧原科技登陸科創板，上市首日市值突破1700億元。騰訊系自2018年起累計投入約超20億元，按首日收盤價持股市值計算帳面浮盈近300億元，成為這場資本盛宴中最大的贏家。但資本盛宴背後，這家被騰訊“養大”的AI晶片公司，2025年來自騰訊相關收入佔比已超80%。
騰訊一路“養大”的燧原科技，終於上市。
9月11日，燧原科技以142.18元/股的發行價登陸科創板，上市首日股價飆漲179.22%，收盤報397元/股，市值突破1700億元。
在這場資本盛宴中，收穫最豐厚的無疑是騰訊。從2018年Pre-A輪至今，騰訊係累計向燧原科技投入超20億元；通過騰訊科技（上海）有限公司（以下簡稱“騰訊科技”）及其一致行動人蘇州湃益創業投資合夥企業（以下簡稱“蘇州湃益”）合計持有約7846.27萬股，騰訊旗下平台又在戰略配售中獲配174.71萬股。
上述股份合計約8020.98萬股。按上市首日收盤價計算，騰訊系持股市值約318.43億元，帳面浮盈近300億元。
對燧原科技而言，騰訊的意義遠不止於投資者。資料顯示，雙方自2019年起開展業務合作，燧原科技的AI加速卡及模組已進入騰訊多個AI業務場景。騰訊既為其提供產品驗證環境，也成為其商業化放量的核心客戶。
這種深度繫結也直接反映在收入結構上。招股意向書顯示，2023年至2025年，燧原科技對騰訊的直接銷售及通過指定伺服器廠商完成的AVAP模式銷售收入分別為1.00億元、2.73億元和8.30億元，佔同期營業收入的比例分別為33.34%、37.77%和83.79%。
騰訊雖然為燧原科技提供了穩定訂單，但較高的銷售比例也意味著，公司的經營表現將在較大程度上受到騰訊AI資本開支變化的影響。
01. 騰訊浮盈300億
9月11日，燧原科技正式登陸科創板，發行價定為142.18元/股。上市首日該股走勢強勁，開盤漲幅即達188%，盤中股價最高觸及475元/股，市值一度突破2000億元。截至收盤，股價雖有所回落至397元/股，但首日漲幅仍達179.22%，總市值定格在1708.50億元。
隨著燧原科技成功上市，一眾提前押注的早期資本迎來了一場豐厚的資本盛宴，而其中收穫最顯著的無疑是騰訊。
燧原科技的創立恰逢國內AI晶片產業的關鍵節點。2018年3月，時任紫光集團副總裁的趙立東決定離職創業。他邀請了自己在AMD任職時的老部下張亞林一同出山，在上海創立燧原科技，專注於雲端AI晶片賽道。
僅僅時隔一個多月，騰訊投資董事總經理姚磊文與投資總監肖鴻達便接觸到了趙立東團隊。同年7月，騰訊以2.86億元認購燧原科技53.5191萬元註冊資本，完成了對這家創企的首次投資。
在此後的多輪融資中，騰訊始終堅定跟投、持續加碼。2019年、2020年、2021年，騰訊分別出資0.3億元、1.49億元、3.12億元參與融資；2023年D輪融資中，騰訊以3.5億元債轉股的方式增持，同時追加1億元投資；2024年D++輪與當年12月的E輪融資中，騰訊又各出資3億元繼續加注。除此之外，騰訊還以1.51億元的價格，從亦合資本手中受讓了對應約5.05萬元註冊資本的股權。
到本次上市的戰略配售環節，騰訊的佈局仍在繼續。其旗下全資股權投資平台上海啟善投資有限公司以2.48億元獲配174.71萬股，佔本次公開發行數量的4.06%，是所有戰略投資者中獲配數量最多的一家。而騰訊系的蘇州湃益，也早在2021年便以5000萬元入股燧原科技。
綜合計算，自2018年首次入局至今，騰訊係累計向燧原科技投入約22.76億元，合計持股數量達8020.98萬股。按上市首日收盤價397元/股計算，騰訊系持股市值約318.43億元，帳面浮盈約300億元。
除了穩居第一大外部股東的騰訊，多家早期投資機構同樣收穫頗豐。招股書顯示，武岳峰二期、武岳峰三期與上海信霽為一致行動人，合計持有燧原科技約2210.85萬股，按首日收盤價計算，持股市值高達87.77億元。
國家積體電路產業投資基金二期（大基金二期）於2022年8月的C+輪融資中出資7億元，合計持股1673.95萬股，對應持股市值約68.46億元。
此外，紅點創投、中金資本旗下基金、同創偉業、允泰資本、達泰資本、真格基金等一眾市場化投資機構，從種子輪、A輪階段便陸續入場，在燧原科技發展最早期、市場認可度最低的階段完成了佈局。按上市首日市值計算，這些早期投資者的帳面回報均十分可觀。
值得注意的是，本次戰略配售還集結了上下游產業鏈的核心玩家，形成了產業協同的格局。上游供應鏈端，兆易創新通過旗下深圳外灘科技獲配49.23萬股，通富微電獲配56.27萬股；下游應用端，小米科技通過武漢壹捌壹零獲配49.23萬股，中興通訊獲配56.27萬股。上述戰略投資者的股份限售期均為12個月，按首日收盤價計算，各家帳面浮盈均超過1億元。
02. 騰訊一路扶持
在燧原科技的成長路徑中，騰訊提供的支援遠不止資金層面。
燧原科技董事長趙立東曾坦言，在與騰訊的合作接觸中，真正打動他的，是騰訊能幫燧原實現“熱啟動”。
所謂“熱啟動”，核心是打破晶片廠商閉門研發的傳統模式：燧原不必侷限在實驗室內打磨產品，從產品定義、架構研發階段開始，就能直接接入騰訊這一大型網際網路公司的真實業務場景，深度理解訓練任務、模型框架與資料中心環境對AI晶片的真實訴求。
沿著這一合作思路，雙方圍繞業務場景適配最佳化、AI模型性能調優、配套軟體棧完善等領域共同投入大量研發資源；燧原的產品也從最初單一場景的技術驗證，逐步滲透至騰訊各類AI業務場景，實現常態化批次部署。
這種深度繫結並不止於聯合研發層面，更延伸到了供應鏈協同與訂單保障環節。2025年，騰訊系主體向燧原科技支付合計3.68億元預付款，定向用於上游原材料採購與代工廠備貨，為產能穩定托底。
財報資料更直觀地呈現出燧原對騰訊的業務依賴程度：2023年至2025年，燧原科技來自騰訊的直接銷售收入及AVAP模式收入分別為1.00億元、2.73億元和8.30億元，佔當期總營收的比重從33.34%一路攀升至83.79%。
2025年，燧原科技全年營收同比增量為2.68億元，而同期騰訊相關收入的增量達到5.57億元。這也意味著，剔除騰訊貢獻的收入後，燧原科技來自其他客戶的收入實際不增反降，同比減少約2.89億元。
不過，過於依靠騰訊也導致燧原科技的議價能力下滑。燧原科技在招股書披露，向騰訊銷售的AI加速卡及模組產品單價低於向非關聯第三方銷售的同類產品單價。
事實上，選擇與巨頭深度繫結的AI晶片廠商，遠不止燧原科技一家。
以摩爾線程為例，其AI智算業務大客戶佔比較高，主要銷售收入和應收帳款集中在前五大客戶手中。2025年，公司前五大客戶銷售額約13.75億元，佔年度銷售總額的91.36%。摩爾線程在3月31日公告稱，公司與某客戶簽訂了產品銷售協議，合同總金額為6.60億元，並使其上半年虧損直接縮小。截至2026年6月底，其應收帳款中99.27%源於前五大客戶。
寒武紀同樣如此。2024年，寒武紀的第一大客戶變為一位未具名的長期合作夥伴，貢獻銷售額9.30億元，佔年度銷售總額的79.15%；而寒武紀2024年全年營收僅為11.74億元。
此外，據第一財經披露，行業人士稱字節跳動正與天數智芯討論採購至少5萬顆AI晶片，主要用於推理工作。若交易達成，天數智芯將成為繼華為、寒武紀之後，字節跳動的第三家GPU供應商。在此背景下，華泰證券研報預測，天數智芯2026年預計營收將達30.40億元，同比增長194.1%。
03. 選擇走最難的路
儘管獲得了騰訊在資本與場景上的雙重加持，燧原科技仍無法迴避持續虧損的問題。
財報顯示，2023年至2025年，該公司歸母淨利潤分別為-16.65億元、-15.10億元和-11.64億元，三年累計虧損超過43億元；2026年上半年，該公司仍虧損6.32億元。
不過，這份虧損背後，是燧原科技主動選擇了一條國產AI晶片領域最難的技術路線。
目前，AI晶片主流架構大致分為兩類：一類是以輝達為代表的GPGPU架構，另一類是以GoogleTPU、華為昇騰代表的非GPGPU架構。
在“國產GPU四小龍”中，摩爾線程、沐曦股份、壁仞科技均選擇GPGPU路線，目標是相容輝達CUDA生態。
燧原科技則與華為、寒武紀一樣，走DSA路線。自2018年創立之初，公司便錨定DSA架構，堅持從底層指令集到上層軟體平台的全端自主研發。
不同路線對應不同的商業取捨。GPGPU適用範圍更廣，也更容易承接客戶原有應用；而DSA等非GPGPU路線不相容CUDA，意味著每一個算子都要自己寫，每一個模型都要從頭適配，每一代產品都要重新經歷漫長的客戶驗證周期。
這也推高了研發投入。資料顯示，2023年至2025年，燧原科技累計研發投入達36.76億元，佔累計營收比例高達182.55%。
此次上市募集的61.19億元中，約27億元將投向第五代和第六代AI晶片的研發及產業化，約33億元用於先進人工智慧軟硬體協同創新項目。
與此同時，由於產品以推理場景為主，AI加速卡單卡均價僅約1.32萬元，遠低於走GPGPU路線的訓練卡，導致燧原科技2025年綜合毛利率為32.71%，低於同行可比公司均值55.27%。
不過，燧原科技的產品已進入高速放量階段。據招股書，2026年上半年營收達11.20億元，同比大增279.08%。公司預計有望於2026年或2027年實現盈利；實際控制人趙立東及張亞林已承諾，若屆時仍未盈利，將自動延長所持股份的鎖定期。
在輝達生態之外蹚出一條路，註定慢熱，但一旦走通，護城河也最深。 (環球老虎財經app)