在花旗 TMT 大會及 ECOC 期間與 Coherent和 Lumentum管理層會面後，花旗清楚地看到，光電路交換（OCS）正在成為 AI 光學領域持續多年的趨勢。綜合各項因素，花旗首次推出 OCS 市場規模模型，顯示OCS 可能為 COHR 和 LITE 等對外銷售 OCS 產品的商用供應商帶來約 110 億美元的市場機遇。
花旗修訂此前對 LITE 的 OCS 預測，將其 2027 財年和 2028 財年預計銷售額分別上調 5% 和 3%。結合管理層關於 OCS 與超高功率產品利潤率分別處於 60% 多及 70% 多的表述，我們對 2027 財年和 2028 財年每股收益的預測分別提高至 25 美元（此前為 23 美元）及約 41 美元（此前為 37 美元）。在維持 35 倍市盈率估值的基礎上，花旗將 LITE 目標價上調至 1,400 美元，同時維持 COHR 目標價 420 美元。
自下而上的市場規模測算：花旗的模型預計，到 2030 年，商用 OCS市場規模可達 110 億美元。以每個連接埠對應的 XPU 數量為核心的自下而上模型顯示，到 2030 財年，僅縱向擴展（scale-up）層面的商用 OCS 市場規模約 50 億美元；再加上重新建構、以連接埠為驅動因素的“骨幹交換層及其他相關應用”部分約 20 億美元，合計約為 70 億美元，不包括非 Google 的 OCS 重配置需求。
花旗獲取了 Lumentum 管理層的一項表述：不同於上述以 Google 為核心的需求部分，重配置市場機遇的規模可能約為 Google 的 10 倍，OCS 與 AI 伺服器的配置比例大致為 1:1，預計在“2028 年末／2029 年”體現。花旗認為，這很可能與輝達有關。因此，花旗根據輝達 GPU 和 NVL 伺服器出貨量增加第三類需求，預計可再貢獻約 40 億美元，使總市場規模最終達到 110 億美元。
1、投資邏輯：為什麼是 OCS 為什麼是現在
OCS通過物理或光學方式改變光束方向，把光直接從輸入光纖傳輸至輸出光纖。其資料路徑不進行光電光（O-E-O）轉換，也不處理封包，因此與電分組交換具有根本區別。OCS 交換機可以重配置，但無法感知封包；它以放棄微秒級、逐包處理的靈活性為代價，換取接近零的時延，功耗也僅為電交換方案的一小部分。
在 2026 年 9 月的 ECOC 上，OCS 從主要由單一客戶探索的技術，即 Google 自 TPU v4 世代起部署的內部 Palomar／Jupiter 系統，轉變為面向多客戶、多網路層級的商業化產品類別。三個事實支援這一變化，後文將分別詳細討論：1）Lumentum 披露來自三個客戶、總額約 4 億美元的 OCS 在手訂單，指引 2026 自然年下半年 OCS 營收達到 4 億美元，並指出 OCS 是公司有信心為 2028 財年（截至 2028 年 6 月）設定 40 美元 EPS 下限的主要原因；2）Coherent 已披露一個獨立且明確的 OCS 市場機遇，涵蓋資料中心互連（DCI）、橫向擴展（scale-out）和縱向擴展（scale-up）應用，規模“超過 40 億美元”，是其 2026 年 3 月 OFC 上所提 20 億美元的兩倍；3）另一製造商 HUBER+SUHNER／Polatis 在 2026 年 9 月啟用專門的新 OCS 生產線，以滿足需求。近期這三項進展均表明，OCS 是持續多年、涉及多家公司的趨勢。
對花旗覆蓋的公司而言，含義十分直接：LITE 與 COHR 是兩家已具備商用規模的成熟 OCS 供應商。本報告的模型把 OCS 視為疊加在兩家公司核心光收發器／CPO業務之上的增量高增長產品線。
花旗對過去數周逐步形成的研究進行了更新和系統化整理。研究基礎包括 LITE 與 COHR 在財報中的積極 OCS 表述、花旗科技大會上獲得的資訊，以及 ECOC 上的評論。值得注意的是，在花旗 TMT 大會上，LITE 提供了一個基於每連接埠 XPU 數量的自下而上模型，最初僅測算主要 OCS 採用者 Google 的 scale-up 需求；Google 由 Ron Josey 覆蓋。此後，該模型增加了骨幹交換層及其他非 scale-up 應用的第二類需求。
2、上市公司的公開評論
以下評論均來自公開披露，包括SEC申報檔案、業績電話會記錄、投資者大會發言及公司新聞稿，均有日期和來源。本報告不包含非公開管道調研或專家網路評論。
2.1 Lumentum 2026 財年第四季度業績電話會 2026 年 8 月
當季公司總營收為 10.1 億美元，高於市場一致預期的 9.886 億美元。管理層指引，OCS 將在 2027 財年第一季度首次實現單季度營收超過 1 億美元，而且“顯著高於 1 億美元”。重申此前 2026 自然年下半年 OCS 營收 4 億美元的目標。管理層特別表示，公司按計畫推進，但沒有提前超過目標；這反映早前供應鏈約束造成的影響，而供應鏈現已“恢復至計畫進度”。管理層表示底層需求“擴張速度超過多項產能爬坡的速度”，並將 OCS 擴張與 1.6T 光收發器增長一起列為持續的管理重點。本次電話會未披露具體客戶名稱或單位經濟性。另行報導的約 4 億美元在手訂單來自三個客戶，這與管理層關於 OCS 客戶群在 Google 之外“日益擴大”的整體表述一致，部分非 Google 客戶在“我們早期幾輪出貨中，規模遠大於 Google”。2.2 Coherent 2026 財年第四季度業績電話會 2026 年 8 月
當季 OCS 營收“環比增長”，未披露絕對金額。管理層披露，OCS 在 DCI、scale-out 和 scale-up 網路中具有“超過 40 億美元的可服務市場機遇”，較 2026 年 3 月 OFC 上的 20 億美元翻倍，並表示即便上調後的數字也可能偏保守。管理層稱，需求正從 scale-out 部署擴展至 scale-across 與 scale-up 應用；公司正在兩處製造地點擴大生產，當前產品陣容以 320 × 320 平台為核心。3、市場規模模型與假設
花旗的模型預計，到 2030 年，商用 OCS 市場規模可達 110 億美元。以 Google TPU 為重點、基於每連接埠 XPU 數量的自下而上模型顯示，到 2030 財年，僅 scale-up 層面即可貢獻約 50 億美元；重新建構、以連接埠驅動的“骨幹層及其他相關應用”部分再貢獻約 20 億美元，合計約 70 億美元，不包括非 Google 的 OCS 重配置。我們的團隊獲取 Lumentum 管理層評論，稱一項不同於上述以 Google 為核心需求部分的重配置機遇，規模可能約為 Google 的 10 倍，與 AI 伺服器比例約為 1:1，預計在“2028 年末／2029 年”體現。花旗認為，這很可能與輝達有關。因此，根據輝達 GPU 與 NVL 伺服器出貨量增加第三類需求，我們預計可再貢獻約 40 億美元，使 市場規模最終達到 110 億美元。
圖 5 花旗估計的 OCS 市場規模含第三類商用 GPU 機櫃級重配置
3.1 第一類需求 XPU 縱向擴展測算
對每個平台和年份，測算鏈條為：XTPU 出貨量 × 每 XPU 光連接埠數 × OCS 配置率 ÷ OCS 交換機連接埠規模 × 綜合外部連接埠平均售價 = 商用 OCS TAM。
Google 的 OCS 配置率固定為 100%，因為其 TPU 叢集已全面在生產中使用 OCS。隨著 Lumentum，以及可能參與的 Coherent，從 Google 歷史上較多採用的內部／共同設計採購模式中取得份額，商用供應商獲取比例由 15% 提升至 65%。
3.2 第二類需求 骨幹層與其他應用的連接埠測算
這一部分在 2026 年 9 月按連接埠基礎重新建構，涵蓋 XPU scale-up 關係之外的 OCS 需求，包括骨幹層替代、池化／解耦資源及園區 DCI。我們採用以連接埠為核心的方法重建，結構與上面的 scale-up 測算一致：所有平台 XPU 總出貨量 × 每晶片增量 scale-out／骨幹光連接埠假設 × OCS 配置率 × 商用供應商獲取比例 × 綜合連接埠平均售價。
每晶片連接埠數的基準來自 Google 披露的 TPU v7／Ironwood pod 間互連比例：9,216 顆晶片的 pod 通過 300 連接埠 OCS 交換機連接，scale-out 層面估計每台交換機對應約 500-600 顆晶片。這意味著，僅 Google 每顆晶片就對應約 0.5-0.6 個增量連接埠。由於非 Google 部署的比例可能較低，我們最初將綜合比率調低，但隨著採用範圍擴大，在預測期內逐步提高。這與 Lumentum 管理層所稱客戶覆蓋面“日益擴大”一致。
這一部分的商用供應商獲取比例設定高於 XPU scale-up 部分中針對 Google 的比率，因為相較 pod 內的 scale-up，骨幹層／池化資源層對內部／共同設計晶片的依賴更低。這也與 Lumentum 管理層關於該層級部分非 Google 客戶在“早期幾輪出貨中，規模遠大於 Google”的評論一致。
圖 6 OCS 市場規模不包括非 Google 重配置
3.3 第三類需求 商用 GPU 機櫃級重配置
在編寫本報告期間，我們的團隊獲取了一項 Lumentum 管理層評論：不同於上述以 Google 為核心的需求部分，重配置市場機遇的規模可能約為 Google 的 10 倍，與 AI 伺服器的配置比例大致為 1:1，並可能於“2028 年末／2029 年”體現。花旗在此發佈對其潛在含義的分析。
從單位經濟性出發，我們認為“與 AI 伺服器 1:1”最可能指與 NVL 級機櫃 1:1。機櫃是輝達的拓撲單位，也是重配置產生意義的邊界，類似於 Google 在 TPU pod／計算立方體層級部署 OCS，而不是每顆晶片部署。花旗認為，這很可能與輝達相關，因此基於 GPU 出貨量、NVL 伺服器佔比、NVL 部署中的 OCS 重配置佔比、外部商用供應商獲取比例及平均售價等假設進行估計。
3.3 模型輸出 按平台年份及合計列示市場規模
我們預計，到 2030 年，LITE 與 COHR 將成為商用市場領導者，合計份額超過 80%，OCS 也將成為關鍵增長驅動因素。(大行投研)