滬深300、中證500和中證1000指數較各自6月高點分別回撤20%、27%和27%，市場是否已經便宜到值得買入，成為核心問題。過去兩周，中央政府支援的資金買入A股的跡象令人鼓舞（圖3、圖4）。11月2日舉行的兩場支援資本市場的監管會議，釋放了強烈的政策托底訊號；與此同時，投資者仍在等待流動性和盈利共同確認一個持久的市場底部。
滬深300目前的未來12個月市盈率為11.5倍，較長期中位數低約0.5個標準差，已不再昂貴。我們的擁擠度（圖9）和動量（圖10）指標也正在接近底部。不過，滬深300的2026年第三季度業績表明，未來幾個季度，全年每股收益同比增速可能從目前約23%的預期，下修至高個位數或百分之十出頭的水平（圖5），這也限制了未來12個月每股收益預測上修的空間。
因此，摩根大通繼續採取槓鈴策略，一端配置具有防禦性的高股息股票，另一端配置成長股。在股息端，隨著大型國有銀行股息率降至4%以下，我們繼續篩選其他基本面穩健的股票，即盈利增長紮實、估值合理、股息率高於4%的公司，見圖2。若明年推出額外的地方政府融資平台債務置換額度，可能成為部分區域銀行的利多催化劑。
在成長端，此次回呼使更多AI基礎設施細分領域的風險收益比改善：晶圓製造裝置和後道裝置加入記憶體器及伺服器／交換機ODM／OEM行列，其預期市銷率已回到歷史均值附近，同時增長前景仍然良好。摩根大通首選股為華峰測控、中微公司、北方華創和華勤技術。本文圖10—11提供了我們對A股AI基礎設施及CXO／創新藥的完整篩選名單。
政策底已經確立
2026年11月2日，兩場重要會議，以穩定資本市場。上午，人民銀行與證監會召集部分證券公司和基金公司，推動更廣泛地使用資本市場支援工具，向股市直接注入流動性，以提振信心和預期。人民銀行還會同金融監管總局和證監會召集主要銀行，完善股票回購及質押再貸款工具。據報導，一家國有大型銀行擬向中國國新和中國誠通分別提供最高1,000億元人民幣的新增回購貸款；與此同時，自當日起開展每日隔夜逆回購操作，並相應調整相關利率。
摩根大通認為，這兩場會議確立了政策底：直接面向股票市場的專項工具，顯示出協調行動、支撐估值的意圖。不過，一個持久的市場底部仍需逐步形成，其確認取決於這些工具能否轉化為實際貸款提款、回購執行和持續的股票資金流入。我們將這套政策視為下行支撐，而非估值重估的觸發因素；應在市場走弱時逐步佈局，只有當流動性傳導驗證政策底能夠成為市場底後，才進一步增強配置確信度。
滬深300的2026年每股收益預測面臨下修壓力
創新驅動的AI與醫療保健，以及處於上行周期的大宗商品，帶來的支撐，可能被居民日趨務實所導致的消費疲弱抵消。截至10月31日，按市值計，滬深300成分股中99%已公佈2026年第三季度業績，僅中芯國際尚未公佈。已披露公司第三季度每股銷售額同比增長約5%，每股收益同比下降約4%，淨利率同比收縮91個基點。在有季度一致預期的207只股票中，業績超預期／不及預期的比例為38%／60%。
從行業看，第三季度資訊技術、材料、醫療保健、房地產和能源對每股收益同比增長作出正貢獻，但被金融（尤其是保險公司）、必選消費、可選消費、工業和公用事業抵消。能源是唯一一個業績超預期比例高於50%，且每股銷售額和每股收益同比表現均較好的行業。
展望未來，2026年前九個月已實現的每股收益同比增長7.4%，與全年一致預期22.7%之間的差距，意味著第四季度每股收益需同比增長約101%，實現難度較大。我們的敏感性分析（圖5）顯示，若第四季度每股收益同比增速介於-10%至+50%，2026年全年每股收益同比增速將為5%—14%，處於2018—2025年歷史增速區間的較高端（圖16）。在市場預期12月上旬／中旬政治局會議及中央經濟工作會議將宣佈更多國內政策支援的背景下，臨近年底，滬深300未來12個月每股收益同比增速的一致預期可能保持在百分之十幾的中高水平。
摩根大通預計行業分化將持續。創新驅動、政策支援的資訊技術和醫療保健將成為結構性的每股收益增長引擎。若全球石油供應未立即發生逆轉，能源也可作出正貢獻。房地產有望繼續沿著扭虧為盈的路徑前進。如果消費端出現實質性轉機，則可能帶來上行驚喜。
近期調整使更多A股AI細分領域的估值重回吸引區間
此前我們曾討論，持續存在的地緣政治風險擔憂如何限制投資者對A股AI公司的興趣。近期與我們交流的投資者又開始擔憂美國超大規模雲服務商債務融資的可持續性、年度經常性收入（ARR）增長的下一驅動因素，以及這些變化如何影響A股中的全球AI供應鏈公司。
摩根大通全球及區域策略團隊總體認為，這些擔憂有些過度。摩根大通北美企業信貸團隊指出，美國科技行業投資級和高收益信用利差均擴大，已使公開市場債券發行速度明顯放緩，而股權融資增加很可能是一種更持久、實質性的趨勢。摩根大通亞洲股票策略團隊指出，超大規模雲服務商層面的投資回報率（ROI）超過30%，融資約束可以克服，因此當前AI資本開支動能仍可維持。
摩根大通重申，未來一至兩個季度，對A股AI基礎設施相關股票而言，核心仍是風險收益比。可以認為，在中國政府制定的投資目標支援下，本土AI供應鏈的在手訂單和收入增長具有更高可見度。綜合近期估值與增長狀況，我們繼續看好記憶體器，以及伺服器／交換機ODM／OEM，摩根大通首選為華勤技術。晶圓製造裝置和後道裝置的未來12個月市銷率也已接近均值。
與此同時，摩根大通中國科技團隊近期供應鏈調研顯示，AI相關零部件測試時長增加、記憶體器資本開支高於預期，加上先進邏輯晶片國產化，正在推動中國半導體裝置行業需求加速增長。摩根大通首選為華峰測控、中微公司和北方華創。
務實的居民：能省則省，把錢花在重要的地方
居民部門繼續去槓桿。根據我們的估算，居民債務與可支配收入之比約為129%；截至2026年第三季度末，居民債務與GDP之比為56.4%，兩者均略高於2019年各自的水平。在此背景下，更多家庭繼續削減用於“炫耀”的可選消費，優先購買真正對自己重要的商品和服務——重視使用時的感受，而非在別人眼中是否體面。
摩根大通中國消費團隊認為，在短期整體消費趨勢低迷的環境下，體驗驅動的增長仍可帶來超額收益機會。能夠提供獨特、引發情感共鳴的消費體驗的行業及公司，有望進一步佔據消費者心智，並獲得估值支援。目前，A股消費領域中，大中市值的旅遊、酒店和健康生活方式相關標的較為有限。
摩根大通中國消費團隊還看好海瀾之家。摩根大通分析師Qian Yao指出，海瀾之家主品牌第三季度保持穩健增長，運動服飾業務維持強勁雙位數增長，而奧特萊斯業務正在進行營運調整。她繼續看好海瀾之家，理由包括：第一，高性價比主品牌表現具有韌性；第二，新業務發展紮實，運動服飾業務的增長邏輯日益得到驗證，盈利改善，奧特萊斯門店擴張也有望再度加速，同時還將發展小型門店和海外業務。
境內客戶對額外政策支援的詢問增多，集中在三個方向
10月下旬我們在北京和上海路演時，最常被問及的問題之一是：如果出口增速從高基數放緩，同時面臨貿易摩擦逆風，未來是否會推出需求端刺激？具體而言，客戶問題主要集中於三個方面：第一，房貸利率補貼能否進一步擴大，覆蓋更多購房者？第二，能否提供更有力度的生育／育兒補貼及稅收優惠？第三，地方政府融資平台債務置換方案能否獲得額外資金，以緩解金融抑制？
12月上旬／中旬政治局會議及中央經濟工作會議之後，情況可能更加明朗。我們認為，大中市值房地產龍頭、童裝企業（摩根大通首選：森馬服飾）和區域銀行（摩根大通首選：重慶農村商業銀行）最有望受益於這些政策預期。
A股出口商第三季度業績強勁但分化，定價權和匯率是關鍵
滬深300中，海外收入佔比超過50%的成分股，季度表現強於平均水平：每股銷售額增長約78%，每股收益增長27%，但淨利率收縮368%。CXO龍頭藥明康德領跑出口商表現，且不存在地緣政治壓力，顯示出真正的定價權：毛利率達到54.2%，在手訂單增長36%至767億元人民幣，淨利潤增長61%。
相比之下，汽車整車廠商雖由海外業務驅動，卻面臨未來貿易摩擦風險。例如，比亞迪季度業績強勁，第三季度利潤增長28%，海外銷量增長92%至134萬輛，但其股價似乎受到近期中歐協議的壓制。該協議規定，2027年中國插電式混合動力汽車出口量降至每年35萬輛，期限四年，從第二年起每年增加6%。
對已經面臨海外擴張約束的企業而言，盈利增長已受到影響。賽輪輪胎第三季度利潤下降47%，反映反傾銷關稅及匯率影響；南山鋁業承受退稅取消和美國《貿易擴展法》第232條關稅的影響，利潤下降10.6%。人民幣升值也給定價權較弱的出口商帶來一定壓力，例如三一重工、徐工機械、傑瑞股份、中聯重科及華友鈷業均報告了匯兌損失。
重申看好滬深300
摩根大通繼續看好滬深300，支撐因素是未來12個月每股收益同比增長19%的一致預期。境內銀行間流動性仍然充裕，但市場層面的指標一直在低位波動，中央政府支援資金注入的訊號有限。全球流動性收緊周期似乎給滬深300未來12個月市盈率帶來下行壓力；CME FedWatch預計，到2026年／2027年末還將分別升息一次／三次。
在此情況下，我們維持槓鈴配置：成長端配置AI基礎設施、CXO／創新藥等主題，另一端配置高股息股票。中國政策制定者平衡股票發行與回購的舉措，也可能在未來幾個季度支援提高股東回報的主題。我們更看好滬深300，而非MSCI中國指數（MXCN），原因是前者對AI基礎設施的敞口更高，同時具備中央政府支援資金提供下行緩衝的潛在可能。
圖1 14日相對強弱指數（RSI）低於20的A股AI基礎設施公司篩選
圖2 A股篩選：自由流通市值超過100億元人民幣、連續三個季度盈利增長、2026／2027年預期每股收益增長為正、市淨率低於3倍、過去12個月自由現金流為正、股息率高於4%
重點關注圖表
圖 3：2021 年以來 A 股 ETF 累計資金流向
圖 4：A 股 ETF 按指數分類的資金流向拆分
圖 7：A 股 AI 個股分細分行業的未來 12 個月市銷率
圖 9：A 股二級行業指數成交額 CR5 籌碼擁擠度
圖 10：A 股二級行業廣度動量跟蹤指標
圖 11：動量跟蹤指標：A 股科技硬體類股
圖 12：動量跟蹤指標：A 股半導體類股
圖 14：中國家庭債務與可支配收入比率
圖 15：中國家庭債務佔 GDP 比重
圖 16：滬深 300 2026 年第三季度盈利彙總
圖 17：滬深 300 歷史每股收益同比表現
2026年第三季度業績綜述
AI基礎設施
第三季度盈利表現的強弱順序為：硬體＞光模組／印刷電路板（PCB）＞半導體裝置＞營運商／軟體。在硬體領域，工業富聯第三季度收入增長57.7%、淨利潤增長60.4%；浪潮資訊分別增長11.1%和43.5%，AI伺服器ODM成為業績超預期最明確的領域。
光模組三家公司中，中際旭創以第三季度收入增長171.8%、淨利潤增長173.7%領跑；新易盛收入增長80.3%，但利潤環比下降；太辰光毛利率擴大至65%。PCB方面，滬電股份淨利潤增長160.8%，生益科技前九個月淨利潤增長175%，AI伺服器板及覆銅板（CCL）量價齊升。
半導體方面，國內AI晶片製造商寒武紀收入增長104.5%，海光資訊前九個月收入增長58%；裝置企業出現分化：中微公司淨利潤增長159%，拓荊科技前九個月淨利潤增長337%，但北方華創第三季度收入僅增長1.3%，這家旗艦裝置公司的增長有所放緩。
三大營運商收入和利潤均下降，中國移動前九個月淨利潤下降7.9%，但算力和雲業務成為結構性亮點。軟體表現分化：金山辦公前九個月淨利潤增長131%，主要由投資收益驅動；同花順受益於市場交投活躍，淨利潤增長68.9%；而用友網路虧損擴大，崑崙萬維錄得15.5億元人民幣非公認會計準則口徑虧損。AI應用商業化仍處於投入階段。
消費電子
2026年第三季度消費電子錶現明顯分化：與AI算力相關的ODM、PCB及被動元件企業大幅增長，華勤技術收入增長61%，東山精密利潤增長401%，三環集團利潤增長168%。傳統手機組裝和結構件仍承壓：傳音控股收入下降27%，藍思科技利潤下降50%，歌爾股份收入下降8%，主要原因是記憶體器漲價影響終端需求。
面板行業處於下行周期：京東方第三季度轉為虧損，虧損額為9.96億元人民幣；TCL科技通過最佳化中尺寸及車載產品組合，仍實現利潤增長13%。
能源安全
第三季度呈現四條平行主線：整車廠分化、電池高景氣、太陽能處於產能出清後期、鋰價反彈。新能源汽車價格戰持續，比亞迪一枝獨秀，第三季度淨利潤增長28%；上汽集團、廣汽集團、長安汽車和賽力斯利潤大幅下滑或虧損，海外銷售成為唯一的利潤蓄水池。
電池龍頭銷量和利潤均增長：寧德時代第三季度收入增長58.6%，億緯鋰能增長64.6%，動力電池和儲能雙引擎帶動排產上升。太陽能製造仍深陷產能出清：通威股份、隆基綠能、晶科能源、大全能源和阿特斯均錄得季度虧損，但虧損環比縮小；逆變器／儲能系統整合商逆勢增長，德業股份增長82%。碳酸鋰價格從低位反彈，帶動鋰和鈷相關企業受益：贛鋒鋰業、天齊鋰業、察爾汗及藏格前九個月淨利潤實現數倍至數十倍的恢復性增長。
其他工業
工程機械內銷和出口均強勁，但匯率擾動損益。三一重工、徐工機械和中聯重科收入增速均在百分之十幾的中段，不過，人民幣波動使前九個月報告口徑利潤增速明顯落後於收入；非公認會計準則口徑資料顯示，基礎經營質量仍在改善。
航運明顯分化：第三季度集裝箱運價環比反彈，中遠海控季度淨利潤增長81%；兩家油運龍頭前九個月利潤增速均超過170%；造船上行周期持續兌現，中國船舶前九個月淨利潤翻倍有餘。航空業旺季表現疲弱，三大航空公司第三季度利潤大幅收縮或轉為虧損，受到油價和匯率擠壓。
國防軍工出現交付時點錯位：中航成飛和中航西飛前九個月收入大幅下降，但中航沈飛第三季度已迎來拐點，淨利潤增長137%；中航光電第三季度收入增長48%、利潤增長172%，證實補庫存周期已經啟動。海康威視第三季度利潤增長37%，驗證安防龍頭盈利復甦。
石油、煤炭與石化
能源是滬深300中唯一一個在2026年第三季度業績超預期比例超過50%、且每股銷售額和每股收益均同比增長的行業。持續處於高位的油價中樞使上游石油巨頭均錄得雙位數利潤增長：中國石油前九個月淨利潤增長21.9%，第三季度增長21.6%，創同期新高；中國石化前九個月增長30.0%，隨著煉油利潤率恢復、化工虧損縮小，第三季度增速加快至57.2%；中國海油在淨產量達到5.937億桶油當量的情況下，前九個月淨利潤增長16.8%，但由於油價環比走軟，第三季度增速收斂至2.7%。
煤炭龍頭呈現類似趨勢：中國神華的煤、電、路、港一體化模式平滑了煤價波動，前九個月淨利潤保持3.8%的增長，並具備高股息防禦屬性；陝西煤業量價齊升，帶動毛利潤增加106億元人民幣，淨利潤增長34.2%，盈利質量在行業中表現最佳；兗礦能源受益於煤價反彈及煤化工協同，第三季度淨利潤增長73.3%，利潤彈性最大。中煤能源通過一體化避險，利潤基本持平，增長2.1%。
要點：在整體淨利率普遍收縮的季度，能源是防禦性與盈利增長最明確的類股，其中上游勘探生產和動力煤是清晰的超額收益來源。
非能源大宗商品
材料行業第三季度的正貢獻高度集中在四條同步上行的金屬主線：倫敦金屬交易所（LME）銅價創新高；產能上限約束下，電解鋁價格中樞上移；配額制度下，稀土價格反彈；鎢精礦和AI驅動的PCB微鑽需求帶動特種金屬類股。
紫金礦業前九個月淨利潤增長51.9%，洛陽鉬業增長68.2%，江西銅業增長94.0%，銅陵有色增長184.8%（僅第三季度就增長516.8%），雲鋁股份增長164.0%，中國鋁業增長64.8%、創下新高，北方稀土增長136.6%（第三季度增長161.1%），中鎢高新增長227.9%。
化工行業從2025年低基數強勁復甦。萬華化學MDI價差擴大，推動前九個月淨利潤增長71.0%，已超過2025年全年；榮盛石化增長802%，恆力石化增長104%，衛星化學增長141%，寶豐能源增長60%。
但下行分化訊號同樣明顯。鋼鐵面臨供強需弱，寶鋼股份第三季度非公認會計準則口徑利潤下降40.5%；水泥需求疲弱，海螺水泥第三季度淨利潤下降88.9%；黃金股則呈現“金價高、股價弱”的反直覺格局：受第三季度金價回呼及成本剛性影響，山東黃金出現上市以來首次季度虧損，第三季度虧損3.63億元人民幣。
要點：大宗商品的市場表現主要由銅、鋁、稀土和鎢驅動；黃金、鋼鐵和水泥是材料行業中表現較弱的例外。
金融
銀行前九個月呈現“收入普遍增長、淨息差趨穩”的特徵。六大銀行整體收入增速升至7%—12%，淨息差同比上升1—4個基點，存款成本下降抵消了貸款重定價壓力。但股份制銀行明顯分化，光大銀行和華夏銀行受投資收益下降及資產質量撥備影響，淨利潤降幅超過18%—24%。
城商行整體優於股份制銀行：寧波銀行、江蘇銀行和南京銀行收入均實現雙位數增長；上海銀行則因季度投資收益驟降，利潤下降24%。保險是本季度最大的負貢獻來源：五大保險公司合計淨利潤同比下降約35%，主要由於第三季度股市調整導致公允價值損失擴大；但負債端新業務價值（NBV）仍保持正增長，中國人壽以13.1%的增速領跑，營運利潤保持穩定。
券商前九個月累計增速較高，但第三季度明顯分化。中信證券和華泰證券第三季度收入及淨利潤同比轉為負增長，原因是自營投資收益下降；中金公司和招商證券則依靠投資銀行及做市業務逆勢增長。
公用事業
2026年第三季度公用事業普遍承壓。水電受到偏枯來水影響：長江電力因發電量受抑，第三季度收入下降13.5%、淨利潤下降23.4%，但分紅邏輯仍然成立。華能水電和國投電力表現不一：華能水電電價超預期上漲，抵消來水偏枯，第三季度淨利潤保持8.4%的增長；國投電力第三季度發電量增長14.6%，但受雅礱江水情及電價下降影響，利潤下降6.9%。
火電表現最差。華能國際第三季度淨利潤下降77.8%，僅為12億元人民幣；國電電力下降69.3%，華電國際下降68.3%，浙能電力轉為虧損。上網電價下降與燃料成本剛性共同擠壓利潤，煤電盈利能力明顯縮小。
核電是為數不多的正貢獻來源之一：中國核電第三季度淨利潤增長3.8%，核電發電量增長8%；中國廣核受益於裝機容量和利用率同步提升，利潤增長15%。新能源營運商發電量增長，三峽能源增長9.3%，但電價下降和減值拖累利潤下降57.9%，呈現“量增利減”。
要點：核電是唯一實現盈利增長的細分領域；水電取決於天氣，火電則明顯落後。
房地產與建築
建築央企在手訂單總體穩定，但收入確認和利潤率持續下降。中國建築前九個月新簽合同基本持平、下降0.1%，海外新簽合同增長66.9%，但第三季度收入下降20.0%、淨利潤下降26.7%；中國中鐵第三季度淨利潤下降33.5%；中國鐵建受資產減值和項目結算時點影響，第三季度淨利潤下降84.0%，僅為6.58億元人民幣，是行業中表現最弱的公司；中國交建毛利率下降1.1個百分點至9.9%；中國電建第三季度淨利潤下降59.2%。
例外是中國化學和中國中冶。中國化學依靠化工工程總承包及海外訂單，成為唯一實現正增長的公司，增長4.3%；中國中冶第三季度收入下降21.2%，但受低基數及結算時點影響，淨利潤增長29.9%。
房地產銷售仍承壓。萬科前九個月虧損239億元人民幣，但第三季度虧損縮小44%，合同銷售額同比下降48.2%；保利發展第三季度轉為盈利，前九個月銷售額1,812億元人民幣、下降10.2%，表現優於行業；招商蛇口第三季度淨利潤下降92.8%，結轉毛利率下降2.5個百分點。
要點：儘管訂單穩定，建築行業仍處於利潤率和收入確認下行階段；房地產正在底部磨底，龍頭虧損縮小，但需求尚未出現拐點。
消費
2026年第三季度消費需求整體疲弱，內部明顯分化。白酒深度調整持續出清：茅台率先恢復季度收入正增長，增長3.0%，淨利潤增長3.8%，是唯一實現季度正增長的高端白酒公司。五糧液第三季度收入下降37.7%、淨利潤下降48.3%；瀘州老窖分別下降37.1%和57.0%；山西汾酒分別下降18.1%和34.5%；洋河股份轉為季度虧損，虧損7.71億元人民幣、收入下降61.1%。受價格壓力和管道高庫存影響，次高端及區域酒企普遍出現約減半的表現；今世緣是少見亮點，收入增長15.5%。
食品飲料表現疲軟：伊利股份第三季度淨利潤下降5.6%；海天味業受餐飲恢復遲緩影響，淨利潤下降15.4%；東鵬飲料增速降至0.8%。農業下行周期使牧原股份季度虧損32.4億元人民幣，儘管9月養殖成本已降至每公斤11.5元以下；溫氏股份前九個月虧損49.6億元人民幣。
家電明顯分化。美的集團受出口結構最佳化、套期保值收益及毛利率提升推動，第三季度淨利潤逆勢增長25.9%；格力電器下降43.3%，海爾下降12.3%，原因是國內需求疲弱、以舊換新政策影響減弱。免稅企業中國中免收入下降4.7%，但依靠採購成本及費用控制，淨利潤恢復增長24.6%。
要點：必選消費仍在去庫存；美的和茅台是兩個防禦性支點；生豬周期與次高端白酒是兩個明顯落後的領域。
傳媒與網際網路
傳媒及網際網路方面，廣告表現疲弱，分眾傳媒下降9%；遊戲出現分化，巨人網路依靠爆款產品實現利潤翻倍，世紀華通穩步增長；電影和長視訊則深度承壓，光線傳媒前九個月利潤下降98%，芒果超媒第三季度利潤下降95%。
總體而言，AI硬體是第三季度唯一的高景氣主題；傳統手機產業鏈和消費廣告仍處於去庫存或弱復甦階段。
醫療保健
醫療保健是滬深300本季度唯一作出正向盈利貢獻的行業，但創新藥／CXO出海企業與受帶量採購（VBP）壓力影響的傳統企業之間，分化明顯。
CXO和創新藥龍頭推動上行：藥明康德第三季度收入增長38.0%、淨利潤增長136.7%，在手訂單創紀錄達到767億元人民幣；隨著TIDES業務放量及CXO復甦，公司將全年收入指引上調至619億元人民幣。恆瑞醫藥第三季度淨利潤增長88.9%，創新藥收入佔比升至64.6%，研發管線進入集中兌現期；聯影醫療前九個月海外收入增長50.3%，受益於高端影像裝置出海。
醫藥流通和裝置企業保持韌性：上海醫藥第三季度淨利潤受投資收益和效率提升推動，增長57.2%；邁瑞醫療因國內招標疲軟、海外業務有韌性，業績基本持平；信立泰受心血管創新藥推動，增長19.2%。
但傳統業務及消費醫療表現疲弱：片仔癀漲價後量價齊跌、管道去庫存，第三季度淨利潤下降71.7%；愛美客因消費疲弱和競爭分流，下降34.9%；愛爾眼科因醫生薪酬及擴張成本上升，下降11.6%；智飛生物在HPV疫苗代理收入大幅下降後，僅依靠費用控制實現小幅盈利。
要點：創新藥／CXO出海組合，即藥明康德、恆瑞醫藥和聯影醫療，是結構性的每股收益增長驅動因素；中藥老字號、醫美和HPV疫苗相關公司仍處於調整階段。 (大行投研)