碧桂園不是第二個恆大

碧桂園是流動性問題

“你聽說了嗎？碧桂園違約了，我買的房子不會有問題吧，這該怎麼辦啊。”最近社長聽到很多這樣的問題，關注度甚至超過了有關地產政策，焦慮和不安的情緒在網絡上瀰漫發酵變形。

最近碧桂園確實遇到了很多問題，但問題並不像一些販賣焦慮的營銷號說的那樣，看清真相才能做出正確的選擇，而不是在各種小道消息中迷失被帶節奏。

碧桂園境外債券利息延期兌付，中報預虧450億-550億，股債雙殺，然後又出現數支債券停止交易。這些是真的，但是境外債券尚在合約期最後三十天內，現在說實質違約是不客觀的。後面的股債雙殺等等，都是對結果的反饋，算不上新的利空。

有朋友給我發來了“大小楊跑路的消息，”說的是大股東計劃捐贈碧桂園服務股票給設立在香港的家族基金會，楊惠妍卸任旗下公司董事長，高管頻繁減持套現。

首先按照碧桂園的回應來看，20%碧桂園物業服務捐贈計劃是籌備了一年多，不是突發性的。其次楊小姐卸任的是碧桂園物業董事長和碧桂園佛山區域公司的董事長，但她仍然是碧桂園董事局主席。再說高管減持的問題，目前披露的也只是7月19日，碧桂園物業“一把手”、碧桂園服務總裁李長江合計減持公司322.79萬股股份，套現2824.7萬元。對於身價上億的高管減持這麼點怎麼就頻繁清倉式減持了。

碧桂園的公告回應稱上市至今，楊惠妍及其家屬，已通過借款、增持股票、購買債券、以股代息等方式，合計支持公司折合約386億港元，且從未減持碧桂園的股票。就算是你不相信他們的公告，也要知道跑路意味著什麼，對於碧桂園家族上千億的身價來說，轉移出去幾十億杯水車薪，更多是在風險隔離這也是企業出險的常見動作。

我為什麼說碧桂園是流動性問題呢？因為去年2022年底時，碧桂園賬上可使用現金餘額為1475.5億元。即便上半年淨虧450-550億，碧桂園的現金流應該也還沒有耗盡的地步。碧桂園真正的風險來源於銷售，2023年1-7月，碧桂園權益銷售額累計1408億，同比下降35%。要是和2021年相比，碧桂園的權益銷售額下滑了61%。更糟糕的是，這種螺旋式的惡性循環還沒有走到盡頭。在剛剛過去的7月份，碧桂園權益銷售額較2021年暴跌78%。

有人可能會說那銷售暴跌我拿地也少了，再配合開源節流不至於到今天這個地步。因為碧桂園要“保交樓”這是很大一筆剛性受限支出，我國房屋多是期房，訂金、購房款在地產商的財務報表中歸結為“合同負債“。截至2022年底，碧桂園合同負債6681.62億元，如果按照其2022年7600/平方米的均價，100平米/套來粗略估算，碧桂園還需要交付88萬套房屋，這是一個天量般的數字。

所以，碧桂園的資金消耗得更快，加上銷售端大幅下滑，債務瀕臨城下，進水的管子水流變小，出水管水流變大，最終入不敷出。

而且在保交樓上碧桂園一直是第一梯隊做的最好的。去年全年，碧桂園交樓約70萬套，全部按時交付。這個規模是第二名恆大的兩倍多，相當於恆大、万科、龍湖三者交付之和。今年上半年，碧桂園繼續給業主交付27.8萬套住宅，仍舊排在第一名，遠高於其他房企。

碧桂園這樣的房企，你都要罵躺平，那怕是沒有不躺平的企業了。也並非碧桂園不努力，真的是大環境太差。據克而瑞數據顯示，1-7月，TOP100房企銷售操盤金額34124.4億元，同比降低4.7%，累計業績增速，也由正轉負。尤其在7月，百強房企銷售操盤金額3504.3億元，單月業績環比降低33.5%，規模創下近年新低。

“保交樓”進入兩難階段

我們先來說說為什麼會有“保交樓”，這就不得不提恆大這個“大聰明了。” 2022年7月，一些房企的資金鍊問題最終引發了全國多個項目不能按時保交樓的社會風險，隨著政府工作組入駐恆大半年之後，開發企業項目資金挪用等頑疾徹底暴露在世人面前。

有關部門製定了周密的保交樓政策，通過對房地產項目前所未有的嚴厲監管，掐斷了項目與公司之間原有的資金拆借通道。“保交樓”因此成為多數房企第一重要任務。房企基本上還是支持的，因為出現樓盤爛尾輿情在眼下會很影響銷售去化。

不過這使得房企原有的融資生態被打破。

一位資深地產融資人士介紹，最多的時候，房企擁有信託、前融在內的13類渠道60種融資工具，最後只剩下開發貸、公司債和海外銀團貸款等少數幾種，企業的融資狀況深度惡化，很大程度上，導致企業不得不剛性縮表。

事實上，為了能夠保住基本盤，很多企業都傾向於逐步降低自己的資產負債表，因為房企一般採用借新債還舊債的模式持續融資，但現在“保交樓”一出意味著快速縮表，從銷售端進入的現金流將全部用於還債，就很難留存下一步繼續拿地—開發—銷售的本錢。

更難的是地產猜疑鏈已經形成，無論“三道紅線是否全部轉綠”，“土儲多麼豐富”，“負債表多麼健康”，地產行業總會被掛上“高風險的帽子”，在展期之後金融機構都開始退避三舍。

就算是之前被稱為示範性房企的碧桂園，之前所謂的金融支持仍然沒有落地。例如在信貸方面，2022年11月底，碧桂園一天內獲得郵儲銀行、工行、中行共1500億元授信。直到今日，一位知情人士表示，“這些千億授信都沒有變成很實質性的融資”。

2023年1月底，碧桂園還獲批200億元儲架式中期票據發行額度，是民營房企中獲批額度最高的，但這筆中期票據沒有實際落地發行。

金融機構怕自己被牽連出險能理解，但是你們已經承諾的總該想辦法落實吧。某種程度上“保交樓”金融機構也有責任。

所以到這個時候了，是不是可以對“保交樓資金”使用有所變通，比如保交樓轉向借款審核稍微寬鬆一些針對相對有信譽的還是要支持，抵押物要求應該降低要求，但凡還有優質資產也不至於混到保交樓這一步啊。據某位房企的朋友說就算是申請到了專項借款，從審核到放款平均時長6到8個月，現在的行情哪裡還等的了那麼久。

從實際情況來看，有關部門給予資金支持也僅夠前期復工，如果無利可圖又風險過高，商業銀行資金和社會資金是不會進場的。當然這個利肯定不能讓業主們再出一遍錢，而是讓行情起來上帝的歸上帝凱撒的歸凱撒，不行的項目和城市應該繼續擠擠泡沫而不是挖肉補瘡。

躺平不是出路

近期有一些已經出險的房企出現了躺平情況，“搞復工表演”化債不積極，對於問題則用“文山會海”來糊弄。社長相信絕大多數房企不是這樣的，要不然也不會有那麼多房企積極沖在保交樓一線。

碧桂園眼下無論如何也算不上躺平。一位接近碧桂園的人士表示，碧桂園之所以一直堅持償債，除了積極履行企業應有職責外，另一個理由是認為2023年下半年樓市會有一定恢復。

2022年，碧桂園進行全方位的降槓桿，逐步了清理了供應鏈融資、員工理財等方面的“地雷”，所以全年幾乎沒有拿地。“2023年上半年進行了一定補倉，也是基於下半年市場會好轉的判斷”。

但哪能想到大環境會繼續惡化，一轉眼碧桂園的全產業鏈優勢變成了劣勢。碧桂園是全產業鏈目標是為了省錢”，所以碧桂園什麼都乾，建設施工、建材、監理等等，都是自己下場做。

全產業鏈是優勢也是劣勢，行情好的時候帶你起飛，行情差的時候那就是千斤石成為負債的一部分。

相比深耕一二線的房企，在三四線城市拿地超過60%的碧桂園才代表中國大部分地方樓市的狀況，如果碧桂園不能改善銷售情況，那麼樓市復甦就無從談起。

一些市場人士分析，碧桂園沒有按時償還票息，實際上是給外部提供了一個預期信號。那就是讓債權人了解到碧桂園的真實困境，友好協商雙方都能接受的展期方式。社長覺得這才是符合真實情況的可能性，這種方式去年同為優等生的旭輝已經嘗試過了，債務展期並不等於躺平。

旭輝2023新增在管項目超23個、14個在售項目創造超41億的銷售額，管理規模穩健擴張。近來承接地方政府或國企代建項目，佔比已超過50%。

而對於境內債，此前市場消息稱，旭輝2023年以來，已合計完成支付境內債券利息及分期本金約3.06億元。今年1-7月，旭輝在全國42城77個項目兌付超6.3萬套新房。這怎麼看也不能說躺平吧。

碧桂園顯然是在有意模仿旭輝的做法，債務重整展期但不躺平，先緩過眼下再說。這樣的碧桂園顯然跟“套路頻出”的恆大不一樣，又怎麼能稱為第二個恆大呢？

社長並不是說碧桂園沒有問題，而是跟有些媒體說的問題不一樣，是什麼調查過才有發言權。說起來僅有的幾次跟碧桂園打交道都留下了不好的印象，但不妨礙這個時候為仍在努力的房企加油打氣。（首席地產觀察）