【澤平宏觀】聯準會釋放降息預期，對中國有何影響？
3月聯準會議息會議宣布，維持聯邦基金利率5.25%-5.5%區間不變，符合市場預期。
1 FOMC ：維持利率不變，年內預降息三次，調高經濟預期
聯準會維持2024年3次降息的指引不變，對應聯邦基金利率中位數4.6%。 3月點陣圖顯示，2024年降息3次，每次25bp；基本上與市場形成共識。Fed Watch預測，6月首次降息的機率升至75.8%，全年降息75bp。由於對經濟預期樂觀，未來兩年降息幅度均有所下調；2025年預期值3.9,%，前值3.6%；2026年預期3.1%，前值2.9%。此外，中性利率預期從2.5%上調至2.6%，科技革命、逆全球化都將推高中性利率，變相擠壓未來降息空間。
降息的考慮因素在通膨與就業“更好平衡”，保證失業率沒有大幅上升，致力於通膨持續回落。聯準會認為目前就業市場強勁，表述上，將1月「就業持續放緩」變為「就業維持強勁」。表示，“當前通膨反彈並未降低實現2%目標的信心，並對通膨風險保持高度關注”，“勞動力市場、通膨壓力、通膨預期、金融和國際進展是美聯儲主要考慮問題”。
聯準會對經濟預期樂觀，上調GDP、通膨預測，下調失業率預測。 3月經濟預測摘要（SEP）中，2024年GDP預測值2.1%，前值1.4%；核心PCE預測值2.6%，前值2.4%；失業率預測值4.0%，前值4.1%。此外，2025 年、2026年GDP預測值分別從1.8%和1.9%上調至2%。意味著聯準會對經濟預期接近軟著陸、不著陸情形。
聯準會表態偏鴿，上調通膨和經濟預期、但維持今年降息幅度不變，反映對經濟的信心增強，疊加美國大選年存在降息的政治訴求。短期資本市場交易寬鬆，美股連續三個交易日上漲，三大股指創歷史新高；黃金走強後略有回落，3月20日COMEX黃金拉升至2192.2，此後修復性回調；美債收益率走低，3月20日十年期公債殖利率報4.27%，前值4.30%。此外，聯準會上調了長期利率預測，意味著「高通膨、高利率」時代或到來，資產將重新定價。
2 美國經濟情勢如何？
當前美國經濟韌性較強，仍以高於潛在成長率的步伐成長。就業數據超預期、失業率穩定；房價觸底反彈，地產鏈回溫；但通膨去化放緩，具體來看，
一是，隨著降息預期的升溫，以及地產供給不足，美國主要房價指數都已見底反彈。去年12月10城房價指數年比7.0%，20市房價指數較去年同期6.1%。在住宅新建許可證保持穩定成長的同時，新開工大幅增加。2月住宅新建許可151.8萬套，季增1.9%，較去年同期2.4%；新建開工152.1萬套，較上季10.7%，年比5.9%。美國地產自2022年底見底後，低庫存、居民實際收入改善支撐2023年的成屋銷售。1月成屋庫存101萬套，成屋銷售400萬套；12月自住房屋空置率0.9%，房屋自有率65.7%。
二是，消費保持較強韌性。 2月零售銷售總額較上季0.6%，前值-1.1%；核心零售銷售0.3%，前值-0.8%。汽車、無店家零售、食品飲料是主要貢獻項目，分別佔零售總額的17.3%、16.8%和11.8%。具體來看，汽車銷售額年增1.4%，季增1.8%；無店鋪零售年增1.2%，季增-0.1%；食品飲料年增1.9%，季增0.1%。
2月美國天氣好轉，服務消費較上月升溫。食品飲吧、運動娛樂、雜貨店等零售季擴張，分別為0.5%、0.02%及0.6%。此外，房地產回暖拉動地產鏈消費。建築材料、電子和家用電器零售季比2.2%、1.5% 。
三是，去通膨進程放緩。 2月美國CPI年比3.2%，前值3.1%；CPI環比0.4%，前值為0.3%；核心CPI環比0.4%，連續兩個月超預期。核心PCE年比回落2.8%，符合預期，但仍高於2%的通膨目標。食品飲料、住宅、能源、交通、醫療保健是主要貢獻項目。
住宅佔CPI權重較高（45%），去通膨極為有限， 2月住宅年比4.5%，季減4.5%；房屋租金年比5.8%，月增0.4%。美國房價年比在2023年6月已見底，房價落後影響，最快將於2024年下半年對房屋通膨帶來新一輪上行壓力。
四是，就業市場強勁。 2月新增非農業就業人數27.5萬人，2023年月均新增25.1萬人，服務生產新增就業20.4萬人，商品生產新增就業1.9萬人。服務生產中，教育保健服務新增就業8.5萬人，休閒及旅館業5.8萬人，倉儲運輸業2.0萬人。商品生產中，建築業新增就業2.3萬人。存量分項看，以製造業為代表的商品生產環比下滑，汽車環比-0.04%；非耐用品環比-0.12%；以服務生產為代表的倉儲運輸環比0.3%，公共事業環比0.55%，教育和保健服務季比0.33%。
失業率維持低位，勞動市場緊張緩解。美國U1-U6失業率小幅上行，就業數據韌性強。失業率3.9%，季上0.2個百分點；U6失業率7.3%，季上0.1個百分點。勞動參與率62.5%，與上月持平。時薪環比放緩，主因上月極端天氣用工不足；平均工時環比增長0.3%，平均時薪降至0.1%，但平均薪資年增4.3%，放緩程度仍有限。
3 美國補庫週期，利好中國兩大出口鏈條
美國製造業PMI連續兩個月回升，1-2月中國出口較去年同期升至7.1%，對美出口較去年同期回升至5.0%。後續關注中國兩大出口鏈：一是關注美國率先進入補庫週期的產業相關出口；二是房地產後週期產業相關出口。
本輪是弱補庫週期，製造商、批發商補庫動力弱於零售商。 1月製造商庫存、批發商名義同比分別為-0.5%和-2.5%，處於歷史54.8%和69.9%的高分位水平；零售商名義同比5.0%，位於47.6%的分位水平。從庫銷比看，1月製造商庫存銷售比為1.5天，高於批發商、零售商的1.36天和1.33天。
目前美國庫存週期呈現三大特點：1 ）非耐用去庫存程度強於耐久財。2 ）非耐久財中，「服裝、農產品、化學品、紙製品、雜項製品」等去庫徹底，而「藥品、酒類」等庫存水準相對較高。3 ）耐用品中，「家具、五金、以及雜項製品」去庫徹底，而「機械設備、汽車和零件」庫存水準較高。
2月中國勞力密集出口產品大幅反彈，與美國補庫週期相印證。以紡織、服裝、玩具、箱包為代表的非耐久財消費產品出口金額較去年同期分別為15.5%、13.1%、15.9%、24.1%及；以家具、燈具為代表的耐久財、地產鏈相關消費品出口金額年比36.6%、30.5%。
值得注意的是，當前美國去庫相對徹底的非耐用品對中國出口的潛在拉動有限。如果我們以廣義口徑的非耐用品對美出口來衡量（HS第4/6/7/8/9/10/11/12類），其出口僅占我國對美出口的25%，佔總出口金額的3.7%。
考慮到以年比5%增速的角度測算，對我國潛在出口拉動不足0.2%，也並非2024出口復甦的決定性力量。總的來說，2024中國對美的勞動密集型出口可以期待持續修復，但對總量並不會大幅改善。
$4 降息，利多全球資本流動
利金，銅等有色金屬。聯準會降息預期更催化了黃金、有色金屬價格；黃金價格持續上漲根本邏輯是全球宏觀典範轉移。截至3月21日，CRB金屬和黃金價格月均較上月分別為1014.3和 2157.1美元/盎司，較2022年10月最低點分別上升7.2%和 29.5%。
聯準會議息會議明確年內降息訊號，若聯準會降息，中美利差倒掛程度和資本外流將得到緩解，人民幣匯率貶值程度也將有所緩解。
聯準會升息週期下，美元強勢，各經濟體常面臨資本外流、貨幣貶值、外債承壓、經濟衰退等問題。例如，此次聯準會升息週期下，土耳其、阿根廷貨幣貶值嚴重。相較於2022年，2023年土耳其及阿根廷貨幣平均貶值幅度為43.4% 及125.7%。
對中國而言，聯準會升息下美國公債殖利率快速上行，中國貨幣政策偏寬鬆，中美利差倒掛， 2022年5月中美10年期公債利差為負，境外持有人民幣資產放緩，人民幣匯率開始貶值，資本流出。
近期，美元指數略有反彈，雖然聯準會維持年內降息三次的預期，但瑞士央行率先降息25bp，英國央行、歐央行明顯偏鴿，短暫推升美元指數，導致人民幣也出現短期調整。
但中期來看，伴隨著中國經濟的逐步恢復以及聯準會降息預期兌現，人民幣貶值壓力放緩、資本市場顯示正面訊號。自2月5日以來，人民幣兌美元匯率基本維持在7.19左右，上證指數從2月8號到月18日，漲跌幅達9.02%，已經開始修復。（澤平宏觀）