假設一個人長期持有1萬美元USDC。錢包裡的餘額不會因為時間流逝而增加，但支援這筆USDC的儲備資金，可以通過短期美國國債、隔夜國債回購等資產產生利息。

以4%的年化殖利率作算術演示，1萬美元儲備一年可產生約400美元利息。這不是當前殖利率，也不是產品承諾。真正需要解釋的是：這筆收入為什麼不會自動進入持幣人的帳戶？

Circle的USDC條款劃定了權利邊界：持有人可以依照適用條件兌換美元，卻無權分享儲備資產產生的利息。儲備收益進入發行商的經營收入，再按照商業協議支付管道費用。

2026年第二季度，USDC流通規模達到733億美元，同比增長19%。9月16日，Circle推出Arc公共主網，嘗試把業務從穩定幣發行延伸至支付與結算基礎設施。理解這項擴張，要先看清同一筆美元進入穩定幣體系後，持幣人、發行商和分銷平台分別取得了什麼。

USDC提供美元兌付工具，儲備收益進入發行體系

USDC的產生始於一級發行市場。符合條件的Circle Mint客戶向Circle交付美元，Circle據此鑄造相應數量的USDC，並增加對應儲備。

普通使用者在交易所或鏈上市場購買USDC，通常只是已有代幣在不同帳戶之間轉移，這筆交易本身不會增加Circle的儲備。二級市場需求持續上升，才可能促使符合條件的機構進一步申購和鑄造。

Circle披露，USDC儲備與公司營運資金分開持有，包括銀行存款、短期美國國債和隔夜國債回購；部分資產存放在貝萊德管理的政府貨幣市場基金中。儲備為兌付服務，持幣人取得的並不是儲備基金份額。

直接向Circle兌換美元也不是所有錢包地址都能自動獲得的服務。持有人需要符合帳戶資格、所在地和合規要求；普通使用者更多通過交易平台等管道完成USDC與法幣之間的轉換。

USDC由此提供了一種鏈上美元結算工具，卻沒有向持幣人附帶自動計息的權利。

Coinbase掌握使用者入口，因此獲得收入分成

發行穩定幣之後，還需要有人願意持有和使用。交易所提供的買賣管道、交易深度和錢包入口，會影響USDC能否進入使用者帳戶，並長期留在交易與支付場景中。

Coinbase掌握這些入口，也因此能夠參與儲備收入的商業分配。Circle向SEC提交的季度報告顯示，2026年第二季度，公司根據與Coinbase的合作協議計提了3.246億美元分銷費用。協議涉及Coinbase平台內持有的USDC，以及更廣泛生態增長所對應的部分收入。

3.246億美元足以說明管道的重要性，卻不能直接說Coinbase“拿走了Circle一半利潤”。這筆錢是Circle帳上的分銷費用，不是雙方的淨利潤；Circle仍有其他收入和成本，Coinbase也有自己的營運支出。雙方各類餘額對應的收入分配，還須按協議計算。

這筆費用也沒有同比上升：2025年第二季度，Circle向Coinbase計提的相應費用約為3.323億美元。分銷成本受儲備收入、USDC在不同平台的餘額及合同安排共同影響，不能簡單視為固定比例的過路費。

流通規模增長，正在抵消利率下降的壓力

Circle第二季度儲備收入佔總收入的95.2%。這使公司的收入不僅取決於有多少USDC流通，也取決於儲備資產當時能取得多高的殖利率。

季度報告提供了一組直接的對照：儲備回報率從2025年第二季度的4.1%降至2026年同期的3.5%；同一時期，USDC季度平均流通量則從約610億美元增至765億美元。更多資金留在體系內，抵消了部分單位收益下降的影響。

這也是Circle未來需要持續回答的財務問題。如果利率繼續下降，流通規模和其他業務收入能否增長得足夠快？如果為了擴大規模需要向更多平台支付激勵，新增儲備收入又有多少能留在公司？利率變化會影響儲備收入，管道費用也會隨收入與餘額分佈變化，不能假定前者減少而後者始終不動。

Circle於2026年9月16日推出的Arc公共主網，為另一類收入提供了可能：讓支付、結算和開發者服務在其參與建設的網路上發生，網路費用以USDC支付。但Arc能否形成足夠的真實交易需求，相關服務能否顯著改變目前依賴儲備收入的結構，還需要由後續財報回答。

不計息的USDC，適合的是流動資金而非所有美元資金

與直接持有短期國債或貨幣基金相比，長期持有不計息的USDC存在機會成本。使用者換取的是鏈上轉帳、全天候結算和跨平台使用能力；這些功能有價值，也伴隨兌換價差、網路費用和保管風險。

準備支付、交易或隨時調撥的資金，更看重流動性與相容性。長期閒置、主要目標是獲取美元收益的資金，則需要比較其他產品的實際回報與風險。

平台提供的“USDC獎勵”另有發放規則，並不是代幣自身的利息。將USDC交給第三方借貸取得收益，又增加交易對手、清算或智能合約風險。購買Circle股票CRCL，則取得企業股權，承擔利率、管道成本、競爭和估值波動。

Circle的儲備收入增長，不會讓每枚USDC隨之增值；Coinbase取得分銷收入，也不意味著持幣人原本擁有的利息被轉走。持幣人真正需要計算的是：這筆美元準備放多久、要用來做什麼，以及為獲得USDC的結算便利，願意承擔多少機會成本。

**資料來源：**Circle《USDC Terms》及儲備透明度披露；Circle 2026年第二季度Form 10-Q；Circle 2026年9月16日Arc公共主網上線公告。資料核對至2026年10月5日。 (方到)

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