美國總統川普的關稅政策大規模落地引發美股震盪。當地時間3月4日，道瓊斯指數下跌1.55%，標準普爾指數下跌1.2%，納斯達克指數下跌0.35%。

人工智慧股票近期也表現不佳，以輝達和特斯拉為代表的科技股在漲漲跌跌中疲軟前進。自川普1月上任以來，科技股已暴跌超過7%。

在這樣的環境下，一些人為美科技股的估值辯護，一些人支援“泡沫論”，也有一些人將目光投向了相對安穩的中國市場。

“美科技股泡沫論”已經是老生常談，最近的情況再次讓投資者警惕起來。自川普就職以來，大型科技股以及埃隆·馬斯克支援的特斯拉市值已縮水三分之一，Google母公司Alphabet股價下跌了約15%，微軟和亞馬遜股價至少下跌了10%。在兩年的股市長虹過後，這種擔憂並非沒有理由。

曾精準預測過金融危機的傳奇投資者傑裡米·格蘭瑟姆（Jeremy Grantham）是目前人工智慧泡沫論的支持者，他認為美股市場已經處在“超級泡沫”區域。

標普500指數在2023年上漲了24%，在2024年上漲了23%。這上漲很大程度上要歸功於“美股七巨頭”——蘋果、微軟、亞馬遜、Alphabet、Meta、輝達和特斯拉。2024年，這些公司佔標普500指數回報率的50%以上，在標普500指數總市值中佔比約1/3。

上一次標普500指數連續上漲20%是在1998年，在那之後不久便是驚心動魄的網際網路泡沫浪潮。因此，人們擔心更大的“超級泡沫”即將到來。

羅森伯格研究公司創始人兼總裁大衛·羅森伯格認為，人工智慧目前已經觸及技術曲線的一個拐點，然而很多投資者並不打算收手，就像他們在上世紀90年代網際網路狂熱期間所做的那樣，最終，網際網路泡沫破滅了。

羅森伯格指出，“即使有了網際網路泡沫的經驗，我們也無法推斷目前處在這個周期中的何種階段。”

“每一次狂熱和泡沫背後通常都有一樣的真相——泡泡被吹得太高了”，橡樹資本管理公司聯席董事長霍華德·馬克斯表示：“網際網路很明顯改變了世界，但是，在上世紀90年代末的泡沫中飆升的大多數網際網路公司最終都一文不值。”

思科是網際網路泡沫中最具代表性的公司之一。該公司股價在2000年3月達到80美元的峰值，到2002年10月下跌了89%。此後的思科雖然有所波動，但再未回到巔峰狀態。

2024年，輝達為標普500指數的整體回報率貢獻了超過22%，超越了任何一家同類公司。但最近一年，該股一直大起大落，這種劇烈的波動讓人們想起了曾經的思科。也有很多投資者沒有被嚇倒，他們樂觀的依據是輝達的收益和基本面。

今年2月，美股表現不佳，輝達、特斯拉更是暴跌。消費者信心也在2月份跌至8個月以來的低點，部分原因是擔心川普政策可能對經濟產生負面影響。

不過，歷史經驗表明，就股市表現而言，2月通常是一年中最糟糕的月份，尤其是在經歷過大選後。按照往年經驗來看，股市通常會在接下來的三四月份回暖。

需要關注的是，投資者在3月底之前可能都無法瞭解到關稅政策的影響程度和當前經濟滯漲的情況。CFRA Research首席投資策略師薩姆·斯托瓦爾認為，這是目前打壓市場的兩大因素。

保持低通膨和經濟穩定，以及健康的勞動市場是聯準會的核心任務，但關稅既會提高通貨膨脹率，又會損害就業。

在歷經了過去幾年艱苦卓絕的通膨鬥爭後，聯準會在去年終於啟動降息，而關稅意味著一種“供應衝擊”，通過層層關稅加碼，商品價格將出現上漲。目前，全美的核心通膨率（剔除波動的食品和能源價格）已從2022年的峰值5.6%穩步下降至1月份的2.6%，但仍高於央行2%的目標。波士頓聯儲的研究人員估計，對加拿大、墨西哥、中國的全面關稅可能會使美國核心通膨率增加0.5至0.8個百分點，具體取決於美國進口商的反應。

一些官員公開警告滯脹的前景。“勞動力惡化和高通膨可能會帶來艱難的選擇”，聖路易斯聯儲主席阿爾貝托·穆薩勒姆如是說。

紐約聯儲主席約翰·威廉姆斯預計，關稅將導致比預期中更高的通膨，消費品的關稅“會滲透到消費者支付的價格中，這種情況會很快發生”。

密歇根大學的一項調查表明，消費者和投資者都預計未來幾年通膨會略有上升。“這不是一個好兆頭，我認為這會讓政府感到擔憂”，72點資產管理公司的首席經濟學迪恩·馬奇說。

伴隨著各種不確定性顯現，一些投資者轉而關注歐洲、亞洲等地市場。

美國《巴倫周刊》表示，投資者正在轉向中國市場，努力尋找有潛力的標的，中國股市有望跑贏美國股市。

格蘭瑟姆表示，中國、歐洲等市場的風險其實要小得多，在未來五到十年內很可能會壓倒美國市場。

這種樂觀不是空穴來風。MSCI中國指數近一年來升幅已達40%。該指數是由明晟公司（MSCI）編制的跟蹤中國概念股票表現的重要指數。中國已經成為全球表現較好的市場之一，地緣政治穩定的優勢倍加凸顯。

讓投資者稍感“欣慰”的是，中國並不是川普的唯一“打擊目標”，美國還對墨西哥、加拿大這些所謂的盟友加征25％關稅。美國貿易代表辦公室前談判代表溫迪·卡特勒表示，川普對所謂的盟友國的攻擊甚至比中國要激烈的多。

“川普的基本理念是：讓我們做個交易吧”，曾在小布什總統時期擔任美國國家安全委員會中國事務主任的丹尼斯·懷爾德認為：“對川普來說，這場鬥爭從來都不是意識形態的，而是經濟上的。他是一個商人，不是一個戰略思想家。”

從更大的背景來看，中國也優勢多多。中國投資策略師、Sinology LLC創始人兼首席執行官安迪·羅斯曼表示，自2020年以來，中國家庭儲蓄淨增加約9.8兆美元，大約是日本國內生產總值（GDP）的兩倍。而“一旦消費者、企業顯示出樂觀態度，經濟就會迎來好轉”。

宏觀研究公司Global Data TS Lombard中國研究主管羅裡·格林表示，中國為全球製造業貢獻了30%的產能，這一水平僅次於二戰期間的美國和工業革命初期的英國。

《巴倫周刊》表示，投資者目前傾向於科技股和消費股。例如阿里巴巴，該公司計畫在未來三年內向人工智慧及其雲業務投資超過520億美元，讓投資者興奮不已。

高盛策略師也認為，這些公司更有可能從中國的刺激措施中受益，並且更不容易受地緣政治影響。

美國的晶片禁令限制了中國獲得先進晶片的途徑，但也刺激了中國本土的造芯能力。

華盛頓證券投資公司Change Global Investment創始人泰亞·賈米森表示，自己不再考慮投資那些生產尖端晶片的公司，因為這些公司隨時可能會成為貿易戰的靶子。她現在轉而支援專注於高附加值產品的晶片製造商。 (國際金融報)

（圖片來自豆包AI 提示詞：泡沫破滅 股市）

2月28日，投資界的“泡沫獵手”， 著名價值投資者、GMO聯合創始人兼長期投資策略師Jeremy Grantham發出警告：美國股市正處於“超級泡沫”之中，並預言“重大下跌”即將到來。

Grantham以其對市場泡沫的敏銳洞察而聞名。在其職業生涯中，Grantham成功預測了多次市場泡沫破裂。在接受彭博社採訪時，Grantham強調，“泡沫持續的時間越長，漲得越高，情況就越糟糕。”

Grantham認為，當前美股的估值已經超過了1929年和2021年的水平，僅次於1989年日本的超級泡沫。無論是傳統的估值指標，如席勒市盈率（Shiller P/E），還是更全面的“總市值/經濟總增加值”指標，都顯示美股估值處於歷史頂峰。模型顯示，美股仍有50%的下跌空間，才能回歸到正常的估值水平。

值得注意的是，Grantham對人口下降的長期影響表示擔憂，認為人口下降會導致“動物精神”消失，並造成經濟增長放緩和生產力下降。他呼籲投資者關注長期趨勢和社會問題。

Grantham：AI泡沫與歷史技術泡沫無異

Grantham認為，當前AI熱潮與歷史上其他技術泡沫並無本質區別。“這是每次重要新技術出現時都會出現的論點，”他指出：

“歷史上每一個重要的新技術都伴隨著泡沫。”

他以19世紀的鐵路和20世紀末的網際網路為例，說明新技術在早期階段往往會吸引大量資金，導致泡沫形成。他特別提到亞馬遜公司，在網際網路泡沫破裂期間，其股價暴跌92%，但最終成為少數幾家“主宰世界”的公司之一。Grantham強調，“正是AI的重要性以及其顯而易見的重要性，保證了泡沫的產生。”

美股估值創歷史新高，下跌風險或達50%

Grantham指出，多個指標都顯示美股估值過高。他提到，“每一個傳統的價值衡量指標，其中最好的一個是席勒市盈率（Shiller P/E），都處於歷史最高水平。大多數普通指標都處於前1%或2%的水平。”

他特別強調了一個更全面的指標，即“總市值/經濟總增加值”的一個變體。這個指標顯示，當前美股估值已經超過了1929年和2021年的峰值，創下美國歷史新高。

Grantham還引用了他和本·英克爾（Ben Inker）在25年前開發的一個行為模型。該模型不考慮市場有效性或股息貼現模型等邏輯，而是關注自1925年以來市場的實際表現。模型顯示，低通膨和高利潤率受到市場青睞，而GDP增長的穩定性也對市場有積極影響。

然而，即使考慮到這些因素，Grantham認為，美股仍有50%的下跌空間，才能回歸到正常的估值水平（席勒市盈率為18，而目前超過37）。

面對可能到來的市場下跌，Grantham建議投資者關注那些具有長期增長潛力且財務狀況穩健的公司。他特別看好綠色經濟領域：

“綠化整個全球經濟是一項艱巨的任務，需要大量的投資和勞動力，但這是必須完成的。”

他認為，由於氣候變化的物理現實不可避免，綠色經濟領域遲早會迎來大規模的重組和超越市場的表現。

此外，Grantham強調，在動盪的市場環境中，投資者應避免過度槓桿：

“槓桿就像20世紀30年代一樣，會讓你破產。”

他建議投資者選擇那些債務水平較低、利潤率較高的公司，以增強抵禦市場衝擊的能力。

Grantham：人口下降導致“動物精神”消失

除了對股市的擔憂，Grantham還關注人口下降的長期影響。他認為，人口下降是“潛在威脅中發展最快的一個”，對經濟產生負面影響。

Grantham指出，勞動力下降直接影響GDP增長：

“如果你所在社會的勞動力在下降，你會發現自己所處的生產力水平也會降低。”

他認為，人口下降會導致“動物精神”的消失，企業和個人變得更加保守，不願意冒險和投資。他提到，歐洲過去15年的勞動力平均下降了近0.5%，這直接導致GDP增長下降了2%。

雖然移民可以在一定程度上緩解人口下降帶來的問題，但從長期來看，需要改變社會對生育的激勵機制，以提高生育率。

非美市場崛起？Grantham的全球投資策略

儘管Grantham對美股持悲觀態度，但他認為非美國市場相對合理:

“當然，持有非美國市場的風險要小得多，而且它們很可能在5到10年內碾壓美國市場。”

他指出，在過去的市場周期中，非美國市場往往會在美國市場表現優異後迎頭趕上。儘管在全球市場下跌時，非美國市場可能會受到影響，但他相信它們會更快地復甦，並在長期內表現更好。

關於加密貨幣，Grantham認為它們“沒有產生任何東西，也不是一種交換媒介，但它們是一種極好的投機媒介。”他認為，在2020年期間的刺激計畫下，大量資金湧入加密貨幣市場，加劇了投機行為。

對於黃金，Grantham表示，儘管他對黃金持謹慎態度，但他認為黃金仍然比比特幣更適合作為避險資產：

“黃金沒有股息，不產生任何東西。除了它是一種美妙、漂亮的金屬，並且確實有少量的工業用途外，人們不得不承認，它90%是一種投機媒介。”

Grantham還批評了傳統經濟學理論的侷限性。他引用了詹姆斯·加爾佈雷斯（James Galbraith）的新書《熵經濟學》（Entropy Economics），該書從物理學和熵的角度審視經濟學。

Grantham認為，傳統經濟學“在處理現實世界方面表現得非常無能。”他指出，傳統經濟學模型只考慮資本、勞動力和生產力，而忽略了原材料和能源等關鍵因素。他強調，“在有限的星球上不可能有複合增長。這是物理定律，行不通。” (華爾街見聞)

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