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美國要對光模組動手了？
摩根士丹利：這一刀大機率砍在 3.2T 上

一份 7 頁的 Update，把 FCC 潛在規則的落點、繞道空間和美國本土產能的底牌，一次性攤開了。

摩根士丹利電信與網路裝置團隊（Meta Marshall、Andy Meng 等）在 2026 年 10 月 1 日發了一份 Update。報告的由頭是：該行策略團隊近期跑了一趟華盛頓，與一支直接對接白宮和 FCC 的資深電信／FCC／出口管制律師團隊坐下來聊了聊。

聊的核心，是這屆政府想怎麼減少對中國技術的依賴。聊出來的結論很直接——FCC 的"覆蓋清單"（Covered List）正在成為光模組監管最可能的近端落地工具，而限制大機率從 3.2T 這一代開始分階段切入。

這份報告有意思的地方在於，它沒有停在"要不要禁"上，而是往下挖了三層：禁在那一代、能不能繞、繞不開的話產能夠不夠。

看點一  3.2T 是政策著力點，但近端影響有限

報告給出的判斷是：政策討論中，3.2T 光模組最可能是限制分階段落地的節點，最快可能就在 10 月。產業界近期已經被要求提交"可信的美國本土或友岸製造計畫"，時間點卡在 3.2T 大規模部署之前。

但這裡有個關鍵的時間差，也是整份報告最值得記的一句話——

3.2T 預計 2028 年才開始爬坡，真正上量要到 2029 年。即便 10 月就有覆蓋清單動作，距離有意義的出貨量也還有大約兩年時間。

換句話說，政策的目標越來越像是"決定下一代在那裡建"，而不是立刻把現有的中國供應替換掉。現有的 800G 和 1.6T 基本盤，報告認為不在這一輪的直接打擊範圍內。

用大白話講：這不是"斷供"，是"提前劃界"——你現在的貨我照買，但下一代產品建在那兒，我現在就要看到答案。

看點二  65% 的"繞道"設計：中國造的 3.2T 可能仍可進口

這是報告裡最反直覺、也最值得細看的一層。

MS 的會議室裡聊出來的是這樣一套框架：即便做到 3.2T，中國製造的光模組仍有可能保持可進口狀態——只要物料清單（BOM）中來自美國公司的價值佔比達到 65%。報告還順帶補了一句：一顆美國 DSP 加上美國產的雷射器，"基本就能湊得很接近了"。

把這句話翻譯成產業鏈語言：Marvell 的 DSP + LITE／COHR 的雷射器 ≈ 65% 的美國成分門檻。

那結果就變成了三方都能接受的一個局：

✅ 對中國模組廠：只要把美國成分做夠，模組層面的生意還能繼續做。

✅ 對美國元件廠：雷射器市場保持緊張，同時不必去接低毛利的模組組裝業務。

✅ 對雲廠商：不會形成建設瓶頸，手裡的擴產計畫不用推倒重來。

報告把這套設計直接定義為 LITE／COHR 的"雙贏"（win-win）。注意這裡的邏輯很精巧：規則逼出來的訂單，正好落在它們毛利最高、最願意做的那一段，而不用被拉去做自己不想做的組裝。

另外補一個背景資料，來自本季度早些時候 LITE 在 Nasdaq Asia 交流時的說法：目前約 60%–65% 的光模組來自中國廠商。這個數字是理解整個政策設計前提的基礎——盤子太大，不可能一刀切。

看點三  真正被傳導的是雷射器定價，不是模組份額

這是報告第二個觀點，也是全文推演鏈條最完整的一環。

邏輯起點是：覆蓋清單框架並不必然要求中國模組廠丟掉顯著份額——只要它們願意提高 BOM 裡的美國成分。而一旦這麼走，中際旭創（Innolight）和新易盛（Eoptolink）向中國本土雷射器切換的靈活度就被鎖住了。

結果是一個有點繞但很關鍵的結論：

中國模組廠在模組層面依然"留在牌桌上"，但從中國雷射器廠商那裡搶份額的威脅下降了。因此，高速雷射器定價和 LITE／COHR 的元件份額，比光模組份額的整體再分配，具備更強的傳導邏輯。

說白了：這場規則變動的受益點，不在"誰做模組"，而在"誰供雷射器"。

看點四  美國替代產能：8 倍的差距，和一段沒人願意接的生意

前面說"規則不強制替換"，那如果真替換，替換得動嗎？報告用 AAOI 作為參照，把這張底牌翻了出來。

AAOI 是美國唯一有實質性光模組產能的公司（報告中標註為未覆蓋／Not Covered）。它 Q2 末月產能接近 20 萬隻 800G／1.6T，計畫到 2026 年末達到約 65 萬隻／月。把 2026 年末的產能年化：

資料來源：公司資料、摩根士丹利研究。AAOI 資料基於 2026 年四季度產能年化；中際旭創、新易盛基於 2026 上半年資料年化。
註：中際旭創與新易盛合計產能約為 AAOI 的 8 倍以上。

這張圖是整份報告最有衝擊力的一處：中際旭創 + 新易盛 ≈ 1.01 億隻／年，是 AAOI 的 8 倍還多。

MS 還往下算了一層——這些產能到底能支撐多少算力？測算過程如下：

資料來源：公司資料、摩根士丹利研究。為上限估算，假設全部產能均用於 AI 後端網路（back-end fabric），未考慮產能利用率。圖中"3.7 GW"對應正文中"不超過 4 GW"的表述。

結論很清楚：即便不考慮產能利用率，AAOI 的年末產能最多也就支撐不到 4 GW（約 3.7 GW）的雲廠商算力。要替代中際旭創和新易盛相當一部分的供應，需要多年的產能建設周期，現有美國供應商在近端不具備吸收這些量的能力。

還有一層更現實的阻力，是商業意願。報告裡引用 LITE 自己的表態：光模組組裝是一門毛利率在 30% 多到 40% 出頭的生意，而 EML 和雷射器穩態毛利率在 50% 以上、當前更是接近 75%。所以純模組業務在現在的價格結構下，對美國光器件公司並不是最有吸引力的機會。

這一點很值得琢磨：政策希望把產能搬回美國，但願意接這門生意的美國公司，可能並不多。

類股延伸  InP 襯底，藏在後面的那根線

報告的第四點，把視角從光模組拉到了更上游——磷化銦（InP）襯底的供應與中國以外採購。

邏輯是雙向的。一方面，如果中國認為這套規則過於單邊，可能的反制是收緊 InP 襯底出口——而 InP 襯底恰恰是雷射器產能爬坡的關鍵瓶頸。這一層是純粹的雙刃劍：美國想卡模組，中國手裡握著襯底。

另一方面，中國以外的採購需求，會把受益者範圍從美國供應商進一步鋪開。報告點到的產業鏈對應包括：

JX Advanced Metals（5016 JP）——InP 襯底需求側受益。

住友電工（5802 JP）——CWLD 產品順風。

古河電工（5801 JP）——DFB 雷射器順風。

以上均為研報中的產業鏈對應梳理，僅作產業事實與研報觀點呈現，不構成任何推薦。

冷思考  讀這份報告，先潑幾盆水

① 這是"潛在規則"，不是已落地規則。
報告的措辭全篇是"potential rules""likely"。政策討論的時點、節奏、甚至是否真的從 3.2T 切入，都存在變數。快則 10 月，也可能往後拖。而且反過來看，3.2T 要到 2029 年才上量，意味著這個主題短期缺乏業績兌現，更多是預期驅動。

② 利益關聯必須盯緊。
報告披露顯示：截至 2026 年 8 月 31 日，摩根士丹利持有 Coherent（COHR）1% 以上普通股；過去 12 個月從 Coherent 獲得過投行服務收入，未來 3 個月還打算繼續爭取；同時對 Lumentum（LITE）也有產品服務等業務往來。而本報告的核心受益判斷，恰恰就是 LITE／COHR。結論方向與利益方向一致，讀的時候要自己打個折。

③ 關鍵論據的資料來源，成色不一樣。
AAOI 在報告中是未覆蓋（Not Covered）狀態，其產能資料來自公司自己披露的產能爬坡材料，未經 MS 獨立驗證。而"3.7 GW"這個數字，是建立在"全部產能都用於 AI 後端網路、且不計產能利用率"的上限假設上的——現實中的實際支撐量只會更低。同時報告也用了 Lambda 的"單叢集 65.5 萬隻模組"作為口徑，這個假設本身就值得留意。

④ 65% 這個口徑本身有彈性。
報告原話是"DSP／雷射器就能讓你很接近"——這是估算，不是官方細則。DSP 怎麼認定"美國成分"（Marvell 是美國公司，但晶片在那兒流片、封裝測試在那兒完成）、雷射器的外延／晶片／封測分別算不算，都可能影響最終認定。細則沒出之前，65% 是一個方向，不是一個可精確套用的公式。

⑤ 反制是這份報告裡最大的未定價變數。
InP 襯底出口如果收緊，卡住的恰恰是美國本土雷射器產能的爬坡。也就是說，規則越單邊，反制帶來的供給衝擊越可能反過來削弱規則本身的落地效果。這條線報告只提了一句，但份量不輕。

⑥ 最後，也是最值得琢磨的一點。
LITE 自己都說了，純模組組裝在現在的價格結構下"不是最有吸引力的生意"。那麼一個必須面對的問題是：政策想推動的本土化產能，商業上究竟有多少人願意接？產業政策的意圖和企業的經濟理性，未必總能對齊。

這份報告最值得帶走的，不是"要不要禁"，而是它的三個層次：禁在那一代（3.2T）、能不能繞（65% 美國成分）、繞不開的話產能夠不夠（8 倍差距 + 3.7 GW 上限）。

而它最巧妙的一層設計，是用"成分門檻"替代"產地門檻"——不直接砍掉中國模組廠，但把美國元件的價值量焊進 BOM 裡。這樣一來，規則的壓力最終落在雷射器和 DSP 這兩個環節，而不是模組本身。

至於時間，2028 年爬坡、2029 年上量，意味著未來兩年這更像一場"提前佈局"的敘事，而不是一次立即兌現的衝擊。  (調研紀要速覽)

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