SpaceX不久前上市，然後很快破發了。

我在不久前的兩篇文章裡寫過它。一篇說它不是下一家蘋果，是新的東印度公司。另一篇寫在它上市前夜，借1929年大崩盤的鏡鑑去追問一個核心問題：偉大公司是否豁免於泡沫？

上市之後的走勢，到目前為止，似乎並沒有推翻那個追問。但有意思的是另一件事。SpaceX的股價雖然跌了，但沒有崩。

那種“這家公司不一樣”的敘事，並沒有隨著破發而消散。它還在那裡。而且你去看它的市值，最新數字是1.6兆，這仍然是一個讓所有按傳統價值分析的人頭疼的數字。

你拆開來看。火箭發射業務、星鏈訂閱費、星艦研發合同。把所有能摸到的資產加在一起，按最樂觀的估計，大概兩千億。剩下的1.4兆是什麼？

但這種敘事，不是那種“假的”故事。SpaceX的火箭真的在回收，星鏈真的在軌道上跑，Colossus 那個十萬卡叢集真的在跑 xAI 的模型。這些都是真的。

但那個1.4兆的差額，它不是任何一台機器、任何一個合同、任何一行財務報表能解釋的。它存在於幾百萬人的集體信念裡。存在於“馬斯克能把任何不可能變成可能”這個敘事裡。存在於每次Starship爆炸之後，全世界都覺得完了，但投資人反而加注的那個反直覺瞬間裡。

凱爾·哈里森（Kyle Harrison），一個做了十幾年風險投資的美國投資人，先後在Index Ventures和Contrary這些一線基金工作過，他說過一句很著名的話，“做空特斯拉的人按數字全對。他們一行一行能證明給你看，這家公司不值這個估值。然後他們破產了。”

不是因為他們算錯了，是因為他們不理解一個東西：敘事是一種物理力。它應該被列入元素周期表。

哈里森最近寫了一篇文章，標題叫《資本配置已死》。他給出來一個很有洞察力的判斷：過去幾十年投資行業賴以運轉的那套機器，分部加總、五年外推、用Excel給未來定價，已經沒法用了。不是偶爾失靈，是結構性失效。

他把現在值得玩的遊戲歸成四種。

你可以聚合品質：找最好的人、最好的技術、最好的資本，賭他們能長出非凡的東西。你可以聚合槓桿：買成熟的、不太被愛的資產，用別人沒有的紀律從裡面榨出價值。你可以聚合時間：找到形狀對的資產，把錢停進去，然後做這門生意裡最難的事，什麼都不做。

敘事是一種資產類別。不是你講個故事賣給別人然後自己跑掉的那種，是故事本身在市場上被定價、被交易、被做多、被做空的那種。

新一代最成功的投資人，都是製造敘事，或者解讀敘事的高手。

“分析師已死”，正是哈里森在那篇《資本配置已死》裡提出來的。他說的死，是指那個程序化的、分析優先的資本配置方式已經沒法用了。

這種分析方法的核心操作是外推。你拿一家公司過去三年的增長率，假設它會慢慢降下來，推到第五年，拍一個倍數，倒算出一個估值。這個操作很漂亮，很嚴密，可以反覆用。過去三十年，每一家投行裡都有一整層樓的人，每天在做這件事。

2018年，Figma只有四百萬美元的年收入。凱鵬華盈（Kleiner Perkins）投了它，估值大約四億美元。當時有一個分析優先的投資人看了哈里森做的Figma增長模型。哈里森已經把數字推得很激進了，做到2022年兩億美元的年收入。那個投資人嗤之以鼻。他搬出了風投圈的經典法則：“三倍、三倍、兩倍、兩倍、兩倍。”意思是從零起步的公司，增長只能按這個節奏衰減。按這個規則，哈里森的預測早就超標了。

結果呢？Figma不僅遠遠超過哈里森的預測，它直接把那條“法則”碾成了粉塵。

這不是運氣。這是外推這個工具的結構性缺陷。沃爾特·艾薩克森（Walter Isaacson），寫過賈伯斯傳和達·芬奇傳的那位傳記作家，在達·芬奇傳裡有一句話。他說達·芬奇把透視法則研究得如此透徹，以至於“瞭解規則之後，他成了篡改和扭曲規則的大師”。規則不是現實。分析師錯在把規則當成了現實。

莫尼什·帕伯萊（Mohnish Pabrai），大概是全世界最純粹的價值投資者。他是巴菲特和芒格的信徒，曾經花了幾十萬美元跟巴菲特吃一頓慈善午餐，寫過關於集中投資的書。他的基金一度把77%的錢壓在一隻股票上：美光科技。

拿了六年。然後在2023年的某個時刻，他賣光了。

接下來兩年，美光漲了超過十五倍。據估計，他少賺了二十億美元。

他不是漏掉了什麼訊號。記憶體是AI瓶頸，他當然知道。美光沒問題。他犯的錯誤，比所有這些都要根本。他把一個不需要他做任何事的遊戲，玩成了一場分析。

帕伯萊輸掉的，不只是破了價值投資的戒，“擅自動手”。他輸掉的是對敘事的估量。他看到了美光作為一家記憶體製造商的價值。產能、客戶、成本結構，全沒問題。

但他沒有給“AI”或者“AGI”這個敘事留出足夠的權重。或者說，他以為這個敘事是暫時的炒作，是一個很快破裂的泡沫。但事實是，敘事的定價權已經超過了基本面的定價權。他按“真”來下注，市場按“信”來結算。

耐心型投資者的致命死法，不只是擅自動手。是按舊世界的錨來導航，但海床已經移動了。

很多人一聽到“敘事投資”，腦子裡跳出來的畫面是騙子和混子。一堆人圍著篝火講美好的故事，然後在火滅之前把手上的倉位甩給下一撥人。這不叫敘事投資，這叫博傻。博傻的核心是你知道自己手裡是個什麼東西，但你覺得有人比你更傻。

真正的敘事遊戲是很不一樣的東西。在真正的敘事遊戲裡，參與者不一定覺得自己在“騙人”。他們可能真心相信那個故事。而且，正是因為他們的相信，以及他們把這種相信翻譯成真金白銀、人才和時間，那個故事確實開始在現實里長出了根。

凱文·郭（Kevin Kwok），一個在矽谷不太出名、但被圈內人瘋狂引用的寫作者，2021年寫過一篇很有名的文章叫《敘事提煉》。他在那篇文章裡提了一個概念，我印象很深：敘事槓桿就是一家公司的PE比率。

PE比率是股價除以每股收益。它告訴市場：你願意為一美元利潤付多少錢。高PE意味著你相信這家公司未來會賺更多錢。你買的是未來的現金流，不是現在的。

郭把這個邏輯推了一步。他說，PE比率的關鍵，其實不在於“未來現金流折現”這套數學公式。它真正的關鍵在於：高PE給了這家公司更便宜的資本。而更便宜的資本意味著它可以更激進地擴張。更激進的擴張意味著更大的市場份額。更大的市場份額反過來驗證，甚至超額驗證，當初那個看起來“不理性”的高PE。

這是一個反饋回路。它從頭到尾都是內生的。你不需要等基本面先變好，然後市場再給高估值。你可以反過來：先有高估值，高估值讓基本面變好。

特斯拉就是最極致的案例。不是“市場錯瞭然後它會回到合理價位”，是市場的高估值在持續給特斯拉提供彈藥，讓它可以在競爭對手還沒反應過來之前，鋪開整個充電網路和產能。高估值不是預測未來的結果。高估值是製造未來的工具。

邁克爾·鄧普西（Michael Dempsey），紐約一家叫Compound的技術VC的合夥人，把這個邏輯又推進了一層。他說，最成功的初創公司不是賣產品的，是賣意識形態的。他管這種公司叫“謝林點公司”。

謝林點在博弈論裡是一個自然的聚集點。一場多人博弈裡，所有人不需要溝通，就知道應該往那個方向走。比如你在紐約中央車站跟一個陌生人約定見面，不用說具體地點，兩個人都知道去那個大鐘下面等。謝林點公司做的事情，就是在各自的領域裡，成為那個“不需要討論就應該被提到”的名字。

當人們談論政府科技，必須提到Palantir。當人們談論國防科技，必須提到Anduril。當人們談論通用人工智慧，必須提到OpenAI。不是因為這些公司一定是最好的。是因為它們已經把“被提到”這件事本身，變成了護城河。

鄧普西管這叫“理念護城河”。比技術護城河更難攻破。技術你可以追趕，可以逆向工程。但你追不上一群人集體相信的東西。這個道理其實很樸素，但你仔細想一想，它的後果是很大的。

這裡有一個很關鍵的微妙之處，我想多說兩句。

謝林點公司的估值邏輯和傳統公司的估值邏輯，表面上都在用PE比率。但底層是兩套完全不同的語言。傳統的PE是：過去賺了X，預計未來賺Y，所以今天值Z。謝林點公司的PE是：今天值Z。不是因為未來會賺Y。是因為"今天值Z"這件事，本身就是"未來會賺Y"的最重要條件。

諾貝爾經濟學家羅伯特·席勒（Robert Shiller），2013年拿了諾貝爾經濟學獎的那位，在2019年出了一本書叫《敘事經濟學》。他在這本書裡用了一個很妙的模型來解釋經濟敘事怎麼傳播：流行病學的SIR模型。

易感者被感染者接觸後變成感染者，感染者康復後獲得免疫。比特幣的敘事就是這麼傳開的。“對抗法幣體系”、“去中心化革命”、“一夜暴富”，這些故事獨立於任何關於區塊鏈技術的技術評估，像病毒一樣在人群裡複製自己，一個傳給下一個。

席勒的核心發現其實很樸素，但也很顛覆：敘事往往先於經濟波動。不是經濟變瞭然後人們講新故事。是新故事先跑起來，然後人們按照故事行動，然後經濟真的變了。

當敘事成為一種公認的資產類別，一種可以被配置、可以被做多、可以被用來融資的硬通貨，製造敘事就不再是行銷部門的活了。它是投資策略的核心，甚至可能比“選什麼項目”本身還要重要。

矽谷有三個玩家，把這套邏輯玩到了極致。

先講馬克·安德森（Marc Andreessen）的a16z。

外界對a16z的印象，大概停留在“一個很會寫部落格的風投公司”。這個印象已經過時了至少三年。2025年11月，a16z正式成立了一個新媒體團隊。團隊的負責人叫埃瑞克·托倫伯格（Erik Torenberg），他事後寫了一篇復盤，給他們的工作下了一個定義：科技界的CAA。

CAA是1975年邁克爾·奧維茨在好萊塢創辦的經紀公司。它的商業模式在當時是革命性的：不是代理單個明星，而是把整個行業的頂級創作者、導演、編劇、製片人編成一張網。任何一個項目啟動，CAA都能從自己的網路裡調出最匹配的一群人，整包賣給製片廠。

a16z在做同樣的事。只不過好萊塢的“明星”是演員，矽谷的“明星”是創始人。

他們的新媒體團隊分了三層。基礎層是自建製作能力：一支能在四周之內交付電影級視訊的內部團隊，外加一個能日更的郵件通訊、一個百萬粉絲的X帳號矩陣、一個每個月百萬下載的播客網路。

中間層是“高接觸服務”：從創始人第一次跟a16z談投資開始，就被嵌入一套定製的全案傳播方案。最外層是一張關係網：覆蓋科技行業所有關鍵人物，用來幫創始人進對圈子、在對的時機被對的人提到。

托倫伯格把他們官網上最難翻譯的一句話寫成了口號：“go-direct as a service。”直接觸達即服務。幫創始人繞過所有中間人，記者、編輯、媒體把關人，直接抵達那些真正能改變他公司命運的一小群人。

訊號由人賦予，不由公司賦予。這是a16z的鐵律。他們不投“品牌”。品牌是logo和廣告語的堆疊，在AI時代這些全部可以被覆制。他們投的是“訊號”：一個被信任的人，站在他自己的頻道上，說“這個東西值得看”。你聽到這句話的時候，你可能不認識那個人，但你能感覺到他不是在念稿。

這背後的邏輯，就是敘事資本主義的最純粹形態。a16z不只是在投資公司。他們在投資創始人製造敘事的能力，然後在自己的媒體機器裡把這種能力放大。被投公司拿到的不只是錢，還有一整套敘事基礎設施。

錢可以找任何基金要。但一整套能把你的故事塞進幾百萬人資訊流的敘事機器，只有少數幾家有。

接著講彼得·蒂爾（Peter Thiel）的Founders Fund。

2026年6月，Founders Fund在X上發佈了一檔節目的第一集。幾個管著幾十上百億美元的投資大佬，坐在一張桌子上玩“天黑請閉眼”。沒有指令碼，沒有主持，沒有任何面向大眾觀眾的解釋。發佈當夜，三百二十一萬次觀看。

這檔節目叫《Mafia》，黑手黨。名字本身就是一個訊號。

我在之前寫黑暗森林3.0的那篇文章裡分析過這個玩法。Founders Fund不是在拍娛樂節目。他們在做的是當著所有人的面，經營一個絕大多數人進不去的房間。

節目本身是公開內容：遊戲過程、輸贏、笑聲、尷尬的沉默。但真正吸引人的是元內容：誰在壓力下表現強勢？誰和誰有默契？那個創始人顯露了真實的性格和判斷力？普通觀眾看熱鬧，圈內人看判斷材料。你可能會投資這個人，加入他的公司，和他競爭，或者在未來某個場合需要評估他的真實氣質。

而那幾百萬在螢幕前圍觀的人，他們不會覺得被排斥。他們只會更想坐在那張桌子上。而“想坐在那張桌子上”的人越多，那張桌子的價值就越高。

你的圍觀，就是那個房間價值的一部分。

這個案例最值得講清楚的是它跟敘事的關係。Founders Fund做的不是“拍節目”，他們做的是“製造一個關於‘誰說了算’的敘事”。節目裡誰贏誰輸其實不重要。重要的是，全世界的創始人、LP、工程師、記者都看到了一個畫面：幾張王牌在Founders Fund的牌桌上。

這個畫面本身就是一個敘事，它告訴世界：最好的錢和最好的項目，在這些人的手裡過。下一次一個頂級創始人想融資，他的腦子裡會自動跳出一個排序。敘事不直接分蛋糕。敘事決定誰被邀請進廚房。

最後是一個這兩年最炙手可熱的年輕投資人。

利奧波德·阿申布倫納（Leopold Aschenbrenner），德國人，二十四歲。十九歲從哥倫比亞大學以最優等成績畢業。在OpenAI的超級對齊團隊幹過，2024年因為安全分歧被解僱。同一年六月，他發佈了一篇一百六十五頁的論文，標題叫《態勢感知：未來十年》。

核心論點大概是這樣的：AGI在2027年到來“驚人地合理”。數億個AGI將自動化AI研究，把十年的演算法進步壓縮到一年以內。美國電力產量需要增長幾十個百分點。如果我們幸運，只是跟中國競賽。如果不幸運，是全面戰爭。

這篇論文在矽谷炸了。它像病毒一樣傳播。它很清晰，很激進，帶著一種末日時鐘的緊迫感，正好打在AI行業最敏感的神經上。傳遞的核心資訊其實就一句：全世界只有幾百個人真正知道即將發生什麼，而我是其中之一。

他用這篇論文的名字成立了一支避險基金。Situational Awareness LP。Stripe的創始人科裡森兄弟（Patrick and John Collison）投了，矽谷最受尊敬的投資人丹尼爾·格羅斯（Daniel Gross）和奈特·佛里曼（Nat Friedman）投了，頂級量化交易公司簡街（Jane Street）也投了。截至2026年，這支基金管理超過兩百億美元。

一篇論文變成了基金。基金的名字就是論文的名字。論文的論點就是基金的投資理論。論文的讀者變成了基金的LP。

敘事、傳播、合法性、資本。四步。中間沒有任何一個環節需要“被證實”。論文的核心預測，2027年通用人工智慧，是尚未發生的，是眼下無法驗證的。但這不重要。重要的是它已經被足夠多的、足夠對的人相信了。

尼克·蘭德（Nick Land）有一個概念，叫“超信”。英文是hyperstition，把“超級”和“迷信”兩個詞壓在一起造出來的。

蘭德是一個英國哲學家，過去二十年一直隱居在上海。我在之前的文章裡詳細寫過他。他是“加速主義之父”，矽谷今天最有權力的一群人，從馬克·安德森到彼得·蒂爾，從馬斯克的前女友Grimes到一大群三十歲以下的AI創業者，都把他當先知。

我在寫之前那篇介紹他的文章的時候，跟身邊的朋友說“我最近在寫一個住在上海的英國哲學家”，沒有一個人知道我在說誰。

蘭德對超信的定義是：一種能夠讓自身成真的虛構。

普通的迷信是假的。你相信一個不存在的鬼，鬼不會因為你的相信就出現。超信不一樣。超信的運作方式是這樣的：你編造一個關於未來的劇本。然後你讓足夠多的、掌握資源的人相信它。這些人按照劇本行動。他們把資本、注意力、人才、政治影響力投進去。當投入的資源超過某個臨界點，那個劇本就不再是劇本了。它成了現實。

比特幣是超信。中本聰寫了一個關於去中心化貨幣的白皮書，足夠多人信了，他們開始用真金白銀買，開始用真實的電力挖礦，開始建真實的交易所。然後比特幣的市值真的到了兆。

“AI末日論”也是超信。一群人相信AGI即將降臨，這種信念驅動了兆美元的資本湧入。兆美元的資本讓GPU叢集從科幻變成工地，工地讓模型能力提速，模型能力的提速反過來證明“AI末日論”是對的。

超信的詭異之處在於：你不需要它是真的，它就能變成真的。而且變成真的之後，回頭看，你會覺得它從來都是真的。

這就說到了“真”這件事本身。

認知心理學家唐納德·霍夫曼（Donald Hoffman），加州大學爾灣分校的教授，寫過一本書叫《眼見非實》。他做了一輩子視覺感知研究，得出的結論很顛覆：進化並不獎勵我們看到真實的世界。進化獎勵我們看到有用的世界。

一隻甲蟲在糞球上滾了一輩子，它不需要知道糞球“真正”是什麼。它只需要知道怎麼滾。人類也一樣。我們的感官不是為了呈現真相而演化的，是為了讓我們活下去而演化的。

把這個邏輯從生物學搬到市場裡，你會發現它同樣成立。市場不獎勵你“看到真實價值”。市場獎勵你“看到能讓你賺錢的訊號”。而訊號，從來不是真實。訊號是有人說了什麼，有人信了什麼，有人為此投了多少錢。

紐約時報的暢銷書榜，你可能會覺得它是靠書的銷量和質量排出來的。尼克·馬吉烏利（Nick Maggiulli），一個自己上了這個榜的作者，跑出來說破了這件事。他認識一個作者，花了五十萬美元，用一種能繞過銷售追蹤的技術，把自己的書"買"上了紐約時報的榜單。

福布斯30 Under 30，在印度可以明碼標價買。還有人花了五萬美元一天投YouTube廣告，把自己變成了"知識網紅"。他唯一的專業資格是擁有很多書。

這些不是個例。所有曾經被認為是“真”的標準，銷量、排名、資質、口碑，都可以被資本逆向工程。

你可能會說，這不就是造假嗎？造假一直都有，不是什麼新鮮事。

但我想說的不是造假。我想說的是，當造假和真實被編織在同一個資訊流裡，當你無法、也沒有時間去區分它們的時候，“真”本身作為一個決策錨點，失效了。你不再問“這是真的嗎”，因為你問不起。你改問兩個替代問題：誰說的？還有誰信？

這不是道德墮落。這是一個純粹的成本問題。驗證一條資訊的真實性需要時間，需要精力，需要交叉比對，需要專業判斷。你不能核實一切。你只有二十四小時。你必須在某一刻做出判斷。而你用來做出判斷的，只能是訊號。

訊號可以是一個人。馬克·安德森說這個東西值得看。訊號可以是一個圈子的共識。Founders Fund的LP們在群聊裡點頭。訊號可以是一個敘事的感染率。《態勢感知》那篇論文的被引次數和轉推量。

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