3月17日，華大九天發佈公告稱，擬發行股份及支付現金收購芯和半導體科技（上海）股份有限公司100%股份。10天後，同為EDA供應商的概倫電子發佈公告稱，正在籌劃收購成都銳成芯微，參與到“併購戰爭”當中。4月11日，概倫電子再發公告，確認擬重組並全資控股銳成芯微，並同步實現對納能微的全資收購。EDA是設計、驗證晶片所使用的軟體工具，是晶片設計不可或缺的基礎工具，被業界稱之為“晶片設計之母”，海外巨頭基本都是在不斷地併購、洗牌中成長起來。從業二十年，我是國產EDA產業的見證者，也與華大九天、芯和半導體兩家公司的創始人相識。所以打算以一個親歷者的視角，講講這場看似突如其來，實則醞釀已久的“國產EDA併購戰爭”。先分享一個結論供大家參考——併購有利於產業長期健康發展，是巨頭成長的必經之路，但這同時也意味著殘酷的淘汰賽已經開始。要知道，與大額收購金額相伴的，也包括大範圍的人事調整、人員變動，更直白地說就是‘裁員’” 。01 中國“晶片之母”的前世今生華大九天成立於2009年，時間不算早，但其核心團隊和業務在EDA領域有三十多年傳承。2008年國家重大科技專項公佈，其中包括晶片設計軟體，華大九天在這的背景下誕生，並從國企剝離並獨立出來。那時，國內半導體設計公司普遍使用國外工具，一個重要的原因在於——國外公司從上世紀開始深入高校，在本科生中推廣它的設計工具。面對這種開局，華大九天可以說篳路藍縷，以模擬電路工具奠定其地位，才逐步發展為國內“一哥”這一地步。華大九天的核心團隊，在上世紀的90年代就研發了中國第一款自主智慧財產權的 EDA 工具——“貓熊系統”，從行業獨行者發展成為帶頭老大，本土色彩突出。國內首個具有自主智慧財產權的ICCAD系統，1993 年獲得國家科技進步一等獎 來源：華西證券芯和不一樣，其創始團隊一開始就具有國際背景，專注模擬、電路等有難度的領域，其創始人一開始就在海外摸爬滾打，先後供職於摩托羅拉、Cadence這樣的大公司，也操盤過Neolinear、Physware等初創公司。也就是說，華大九天和芯和半導體兩家公司發展歷程、所處的環境風格迥異，但從產業鏈的角度來看，雙方的合併算得上是強強互補。芯和在封裝、系統設計、電路板等領域的工具可以填補華大九天的空白，而芯和則剛剛披露擬於科創板上市，進入輔導期。要知道，在上市收緊的背景下，從輔導到敲鐘，大概需要一年甚至更長時間，籌備上市和併購雙車道是明智之舉。籌備上市與併購雙軌，是國際資本市場常見的策略，芯合與華大九天的案子釋放了一個訊號——雙軌平行在國內產業中也顯現出來。如果市場追捧上市公司，那麼必然是言必稱上市，併購自然無人問津。如果上市困難，併購估值合理，創始團隊不執著於控制權，那麼併購就是快車道。一個典型的半導體公司，股權一般是創始團隊、投資機構和員工三方面力量，在上市路迢迢的情況下，投資機構往往希望通過併購這一途徑出售套現或者解套。我親自參與的項目中，就有2-3輪募資後衝擊上市，但由於業績下滑、上市推遲的情況，最終創始人和投資機構只能以整體出售為主方向。與海外的產業發展看齊，但也仍然還有差距——中國半導體上市公司被收購案例稀少，上市公司殼資源價值高，更多作為收購方出現。美國上市公司之間的直接收購頻繁發生，如前幾年的AMD收購Xilinx，博通擬收購高通。02 EDA大魚吃小魚，不存在蛇吞象國產EDA公司目前只有三家在A股上市，除了華大九天、概倫電子，還有廣立微電子。未上市的EDA公司有80多家，各家生存現狀各不相同——有的實力強勁（如芯和、合見工軟），有的則在數個環節有標竿產品，如得到國家大基金加持的鴻芯微納，也有多家在過去幾年得到資本追捧，獲得高額募資，在如今的環境下還可以從容不迫。從我掌握的情況來看，大部分國內EDA公司的收入剛過1000萬大關，面臨高昂的營運成本，特別是人力成本。直接一點說，恐怕半數的公司已經接近資金鏈斷裂的臨界點。與上述公司相比，已經上市的概倫電子和華大九天境況就是天差地別，兩家都深諳併購之道，自上市後就開始大舉戰略投資、併購。2023年，概倫電子收購福州芯智聯。2024年，華大九天收購阿卡思控股權。這兩個案子都是近兩年發生的，不過交易邏輯各不相同。阿卡斯的驗證工具在市場上口碑很好，背後有哈勃、上海科創等機構支援，華大九天收購阿卡斯的估值約3億人民幣，可以有效補充產品線。福州芯智聯由於估值不明，估計收購價不高，根據概倫電子公告，對該收購產生的商譽損失計提減值。這裡面也有一個有意思的現象，即已經啟動上市甚至是上市撤回的公司，由於經過了資本市場的洗禮，在後續的併購當中，會更受青睞。半導體是一個高集中的行業，技術密集、資金密集、贏者通吃，其產業發展史，本身也是一部併購史，這在EDA領域的集中尤為顯著——全球範圍只有三家大型公司，Synopsys（新思）、Cadence（楷登）和Siemens（西門子），這三家公司基本都是在經歷了幾十、上百起併購之後，成功突出重圍，形成今天三足鼎立的局面。過去10年Synopsys和Cadence市值變化 來源：GV併購是EDA工具乃至半導體產業的底色，市場規模有限也是推動公司併購的底層邏輯。根據SNS Insider的資料，2023年全球EDA市場大概是146億美元的水平，預測到2032年將會增長至327.5億美元，年複合增長率大概9.35%。相比之下，WICA提供的2023年整個半導體市場規模大概是5300億美元左右，EDA市場規模可見一斑。根據我們觀察到的資料，中國EDA市場大概在100億元左右，覆蓋了前端、後端、模擬等眾多細分領域，每個領域都有數家到十幾家公司廝殺，而按照行業規律，最終每個細分領域容納三五家已經是極限。另外，中國市場目前處於晶片創業退潮期，其中2019年這一批新成立的一部分設計公司已經舉步維艱，而順利做大的公司受到周期影響也控製成本，這種下游市場的收縮，也會傳導至上游供應商，加速EDA軟體的併購。全球市場規模本身有限，客戶也受周期影響在收縮，就算中國市場再大，也不可能長期容納這麼多公司生存，結果只能是優勝劣汰。以上都是客觀因素推動併購，EDA公司要想參與國際競爭，也存在併購的主觀需求。EDA公司處於半導體產業上游，客戶遍佈半導體產業鏈，從上游的輝達、蘋果這樣的設計公司，到下游的台積電這樣的製造公司，都需要配套專用產品，這種全產業鏈的自研，對於行業龍頭公司來說是一項巨大的挑戰。EDA在半導體產業鏈中的分佈，來源：Quartr App如果想跟歐美巨頭爭奪客戶，併購是擴張的唯一捷徑，這也是為什麼我在前面說，殘酷的淘汰賽拉開帷幕的原因。國產EDA併購加速，還有一個特殊的外部因素——美國的技術封鎖。目前，全球最先進的邏輯晶片已經到2-3奈米製程，但相關EDA工具在這些工藝節點上對中國市場禁運，這就意味著中國的晶片設計公司開發2-3奈米工藝，只能依賴國內工具，然而設計需要全套工具，國內EDA公司受限於自身品類，在2-3奈米節點上無法提供全套的解決方案，只有橫向併購擴張才能迅速獲得完整產品線，進而搶佔高端、先進工藝市場。客觀來說，已經上市的三家中國EDA公司，都是在跨國巨頭的夾縫中發展起來的，都在加速推動併購，但都還不具備提供全鏈條EDA工具的能力，這個事實我們也要認清。也就是說，中國的晶片設計公司，對海外EDA巨頭仍具有依賴性，而依賴國外產品，就繞不過“卡脖子”的話題，也就必須警惕智慧財產權風險。國外EDA工具價格高昂，那些募資順利的設計公司，銷售剛起步就不得不拿出上千萬購買國外EDA工具。規模小一點，資金沒有那麼充沛的設計公司會使用盜版產品，不上市可能不會被過度關注，但如果啟動IPO，國外EDA巨頭們就會前來維權。過去數年，我有數家晶片設計公司客戶順利上市，其上市前大都收到海外EDA公司的律師函，要求支付使用費。有的的確是使用了盜版，繳費了事；有的則使用的是正版，但超過了許可的範圍，例如通過付費獲得在五台機器使用軟體的許可，實際卻在十台機器上使用。此類上市前發函要錢很常見，中國公司最後都是付款結束。03 海外巨頭的併購“教科書”EDA國際三強的成長史，本身就是一部併購史。Synopsys自1986年成立以來發起了數十次併購，一直在持續地擴大產品和業務規模，併購已刻入其基因。可以說，海外EDA產業，伴隨著半導體產業的演進已經發展了數十年，時至今日仍然沒有停下併購的腳步。2024年1月9日，Cadence宣佈完成對Invecas, Inc.的收購。同年10月，西門子收購工業軟體公司Altair Engineering。今年1月16日，Synopsys宣佈以350億美元收購工業軟體公司ANSYS，後者提供的模擬軟體也用於汽車、航空等領域——這意味著，在與Cadence等鏖戰多年之後，Synopsys開始將業務觸角拓展至只有百億美元級規模的EDA市場之外了。Synopsys過去近10年收購案，資料截止到2020年 來源：SeekAlphaEDA巨頭的併購擴張，對國產同行來說，就是一本豐富的教科書。過去70年，全球半導體產業經過幾個周期，行業巨頭從自然增長到開疆擴土，都是通過併購實現持續增長，最終在激烈的競爭中成功穿越周期。到21世紀，半導體行業步入成熟期，技術飛速進步、供應鏈全球化、資本投入密集，勝者通吃成為業內常態——光刻機市場ASML一家獨大，微處理器英特爾與AMD兩強爭霸，儲存器則是三星、海力士與美光三足鼎立。千禧年初期，由於資本回報率走低，風險投資大幅下降，半導體公司IPO減少，跨國併購步伐加快。到了2011年之後，半導體行業的併購潮一浪高過一浪，大致可分為兩個階段，2011-2017（第一階段）、2018年至今（第二階段）。第一階段，在蘋果為代表的智慧型手機和汽車應用等因素刺激下，半導體公司的收入和利潤持續增長，至2015年前後，因技術成熟、市場飽和，公司增長放緩、成本上漲、利潤壓縮，行業巨頭掀起史無前例的併購潮，恩智浦收購飛思卡爾、博通宣佈計畫收購高通。第二階段，中美貿易爭端，這一階段積體電路供應鏈是扭曲的，晶片產品緊缺。大爭之世，不進則退，行業巨頭再次發起巨額併購以增市場份額、以固自身地位，輝達喊出收購ARM，完成收購邁絡思，AMD完成對賽靈思的收購，行業再次加速集中。不過，巨頭們的收購也並非暢通無阻。AMD收購賽靈思，恩智浦收購飛思卡爾，各國監管部門沒有為難，最後順利成交，但是博通收購高通、輝達收購ARM，這兩個交易一旦達成就會造就一家獨大的格局，結果都是因為監管審批最終失敗。隨著人工智慧和人形機器人的興起，下一輪的產業整合已經開始，OpenAI突出重圍，輝達、台積電成為半導體產業的王者，行業整合和資產剝離都是再自然不過的事情。就在剛剛，英特爾折價50%，將10年前收購的Altera業務的股權，其中51%剝離給了銀湖資本。時代大浪淘沙，那些無法進化為巨頭的新勢力，就是下一個時代的舊勢力。04 國產晶片的資本遊戲2017年以來，中美經濟貿易摩擦聚焦於高科技領域，美國和歐洲對中國半導體公司的海外併購設定了諸多限制，這一階段中國公司對海外半導體項目的收購，數量直線下降。反觀國內，由於市場規模大、公司分佈零散，併購呈現抬頭之勢。很多原因我們前面都提到過，像創業熱潮消退、中美科技競爭等等因素影響，相關公司估值下滑，部分陷入融資困境，而資本又持觀望態度，這類創業公司都是潛在被併購的對象。另一方面，龍頭公司基本都已經順利上市，且持有大量現金，併購成為補全產業鏈供應能力的快速通路。還有一些特殊案例，比如一些傳統公司則希望通過跨界收購半導體資產，來實現業務轉型。概括來說，國內半導體併購最常見的項目類型是上市公司主導收購非上市公司，偶有未上市公司之間的合併，但後者由於估值和資金來源等限制，少有成功。關於這一輪併購的起始點，業內普遍認為，始於2022年底，判斷邏輯在於投資熱潮消退，行業周期下行，競爭愈發激烈。但實際上，到2023年很多公司仍在堅挺，只有零星併購，這一階段鼓吹併購的很多是金融機構——投資三年後面臨退出，併購於公司來說可以減少競爭對手，股權重組讓投資人也能有退出機會。表面上，公司大都興趣盎然，但是在估值上缺少共識，併購後管理權分配也難以達成一致。很多公司硬生生被時間拖垮，一些公司到了不被收購就凋零的處境。在這個階段，大家都看到了，大量晶片公司註銷，就連 OPPO 這樣的行業巨頭，也因多種原因關停了旗下哲庫晶片的自研業務。消息面上，蔚小理自研5nm車用晶片先後流片成功，以及小米傳出自研玄戒SoC也即將發佈，算是國產晶片寒冬裡，設計層面上的一些利多。當然，我們也要正視這種好消息背後的原因——現在競爭的焦點都在AI晶片。到了2024年，上市公司主導的併購大量湧現，累計超過30起，有的項目成功交割，有的則不歡而散，其中模擬晶片交易最多，如納芯微收購麥歌恩。在《關於深化上市公司併購重組市場改革的意見》發佈之後，半導體併購交易明顯增多，2025年第一季度就有20起左右。儘管公開的併購案例逐漸增多，但與海外併購相比，成功率低得多，其中一半以上最後不能成交，商業因素在這個過程中佔據主導，這與海外情況迥異——海外半導體領域的併購，排除受監管攔截的個例，比如美國政府基於反壟斷和國家安全審查叫停博通收購高通，其它基本都能順利完成。中國半導體產業的併購，商業相關的影響因素更多集中在收購估值偏差、產品周期與買方匹配、收購後的整合難題等方面。前面說過，2020年-2021年投資熱潮推動了公司估值提升，只是經過數年沉澱，部分公司到了生死關頭，但在這種環境下，創始團隊、機構投資者對於收購的估值，都有其利益考量，尤其是不同時間投資公司的股東的成本也不同。所以，在收購過程中，買方態度大多是邊走邊看，只要沒付款都來得及抽身跑路，成功率很低。眾口難調下，有的併購項目中，買方給不同股東的估值都有差異，部分股東甚至需要打折出售股權。這個過程中也會有一些特殊的案例——有的標的公司處於虧損狀態，而上市公司收購虧損公司，會收到證券監管機構高度關注，這也會帶來障礙。在收購標的產品周期與買方適配性方面，現狀不容樂觀。部分公司面臨客戶流失、市場萎縮、產品老化等問題，在併購市場中，這些問題會被買方重點關注。我操作的幾個項目，有的由收購100%股權轉為小額股權投資，有的則買方乾脆放棄交易。收購後，公司之間怎麼整合也是影響併購的關鍵因素——各方能否產生良好的化學反應。換句話說，併購不是終點，整合才真正決定成敗。管理團隊、業務部門、廠房裝置、人力資源、客戶資源、銷售管道都需要合理整合，被收購領導團隊有的留任，有的則拿錢走人。以個人經驗來看，成功的併購案例雖有，但數量不多；極為失敗的併購案例同樣較少，更多的是效果平平、差強人意。交易完成後，有的項目看似成功，但團隊和技術難以整合，或者併購帶來收入增加利潤率反而低了，我的經驗裡，成功的併購有十之一二就不錯了。在各類併購交易中，收購剝離資產的成功率相對較高。剝離是半導體公司極為常見的重組方式——左手併購，右手剝離，購買新業務類股，拋售非核心業務，提高產品競爭力和利潤率，是國際公司數十年的套路。前面我們提到過，英特爾將Altera業務剝離，並將其中51%的股份出售給銀湖資本。可見，強如英特爾，也到了不得不剝離資產的時候了。國內的晶片巨頭大都銳意擴張，鮮有主動剝離，蘋果供應鏈公司聞泰科技是個例外。2025年1月，聞泰科技陸續將其ODM業務轉讓給立訊精密，市場推測其背後的推手是兩家公司共同的大客戶蘋果公司，以我的經驗，經過蘋果認可的交易，也就是有市場背書，大機率會成功。該交易就是典型的資產剝離交易，賣方退出相關領域，由買方接手。聞泰科技在剝離ODM之後，開始基於收購而來的安世半導體，開展半導體業務，即左手併購，右手剝離。剛剛過去的3月份，我自己也交割了一個半導體剝離項目，國際半導體公司很痛快地將中國大陸和歐洲產線出售給中國公司，退出利潤較薄的器件生產，中國公司則藉機獲得產能和技術，打入部分高端國際市場。當然，該資產包是這家國際公司十年前高價購得，比英特爾還誇張，十年虧掉了90%，這又反映了併購的殘酷一面。舉這些例子，也是想表達一個洞察——中國公司收購歐美公司剝離的半導體資產，是提速發展的捷徑。將視線拉回10年前，像聞泰科技收購安世半導體這樣的機會還比較多，彼時半導體併購也以尋求海外標的為主，通過交易一步到位，這種模式隨著國際局勢變遷一去不復返。如果將視線拉回5年前，半導體創業方興未艾，人人爭上市，公司估值奇高，併購難以推行，估值只有通過資本市場消化。著眼當下，半導體上市公司已有數百家，各個細分領域都有龍頭，而眾多創業公司估值大幅回落，投資人耐心有限，創始團隊態度更加靈活。同時，政策積極鼓勵併購，部分金融機構也有意為併購提供融資支援高達80%的交易金額，史無前例。種種跡象顯示，中國半導體併購的大時代已然來臨。（錦緞）
